風險投資，不信空口許諾

企業邀人投資或加盟，就像向離過婚的女人求婚，僅靠空口許諾是無濟于事的。

2004年5月27日，我國中小企業板正式啟動，為解決困擾中小企業多年的融資難問題，提供了一個有效渠道。但是我們不能不指出：中小企業融資仍然是一個嚴峻的問題。一方面資本市場門檻高，股權融資渠道窄；另一方面銀行對中小企業的“惜貸”，使得中小企業債權融資舉步維艱。

中小企業融資現狀

一般而言，企業的融資渠道無非三條：內部積累、股權融資和債務融資。而這三條渠道在我國中小企業融資實踐中都有著非常獨特的表現。

1.內部積累

通過企業自身發展形成的利潤累積以及國家優惠政策帶來的利潤增加，是中小企業在不改變股權結構與控制權前提下實現穩定發展的首要選擇。

不過，我國中小企業的利潤留存空間并不大，而國家目前也僅對以軟件和IC行業為主的有限的幾個高科技行業有相應的政策優惠，涉及面很窄。因此，現階段單純依靠中小企業自身發展實現資金積累是很緩慢的。

2.股權融資

無論從融資制度的功能比較優勢，還是從資本結構和資產專有性來看，成長性較好的中小企業更偏好于股權融資。

而對這些企業而言，一方面，由于我國創業板遲遲不能推出，風險投資基金在沒有有效退出通道的情況下，不得不放慢在中國的投資進度；另一方面，我國資本市場較高的進入門檻也限制了絕大部分中小企業的直接上市，如股份有限公司注冊資本最低1000萬元，上市公司股本總額不少于5000萬元，這些硬性條件是相當多中小企業所達不到的。

剛剛推出的中小企業板作為分步推進創業板所邁出的一個重要步驟，的確有利于更大范圍地發揮資本市場的資源配置功能，緩解中小企業融資難的問題。但是我們也不得不看到這樣一個現實：

中小企業板塊的核心設計要點就是暫不降低發行上市標準，而是在主板市場發行上市標準的框架下設立。這樣雖然可以避免發行上市標準變化帶來的風險，但這道門檻把絕大多數真正的中小企業隔離于外了。我們只要分析目前已經發行的8家公司(截至2004年6月8日)的規模和發展歷程就可以發現，這些企業并不是我們通常所說的中小企業，而是中小融資額的成熟企業。

同時，中小企業板明確提出了優先考慮上市企業的成長性和科技含量，希望促進那些創新型的高科技企業的發展，但是這樣也過多限制了自己的選擇范圍。國際各大創業板市場并不只局限于高科技領域，墨西哥大部分資金投向制造業和服務業，匈牙利最多是投向食品加工業。

3.債權融資

債權融資是企業普遍運用的一種融資手段，但目前我國中小企業貸款難與銀行放款難現象較為突出。由于中小企業缺乏良好的社會信用，商業銀行“惜貸”是可以理解的行為。

我國目前還沒有扶持中小企業發展的專門金融機構，再加上從今年二季度開始受宏觀調控影響，銀行全面收縮貸款，中小企業的貸款難問題仍將持續相當長的一段時間。

選擇有效的融資渠道

不同發展階段的中小企業根據自身的實際特點、需要的資金量以及對控制權的稀釋等因素，有針對性地進行分析，才能找到合適的途徑。

簡單地說，處在創業階段的中小企業，主要依靠風險投資基金和自身的資金積累；處在快速成長期的中小企業，民間融資、風險投資基金和產業投資基金應當成為主要的融資來源；進入穩定發展階段的中小企業，產業投資基金和銀行貸款將是主要的融資方式。

筆者認為在目前的外部環境下，中小企業除了提高管理水平實現較大速度的利潤增長和盡量爭取銀行的支持外，以股權融資的方式獲得風險投資基金和產業投資基金的支持是一個非常有效也成本較低的渠道。

1.中小企業的高風險性與低風險承擔能力要求資金的供給方必須具有較大的風險承擔能力、專業判斷能力以及資本運作能力。商業銀行不具備這些特性，它們在貸款審核時主要依據企業即時的財務狀況，而風險投資基金和產業投資基金則能滿足這些要求。

2.中小企業信息不對稱的問題比較嚴重，因此向中小企業融資面臨著比大企業更高的風險，需要為融資方建立完善的風險揭示和信息披露制度。風險投資基金和產業投資基金是以股東的身份進入公司的，可以通過對公司治理的完善把其創新和成長中的真正風險揭示出來。

3.中小企業創新和成長所需的資金投入規模較小，但其收益具有較高的不確定性以及潛在的高增長空間和收益實現區間。風險投資基金與產業投資基金作為專業從事投資的金融機構，在風險承擔和利益分配方面能夠與中小企業的原股東找到合理的平衡點。

4.風險投資基金和產業投資基金投資的行業較為廣泛，能滿足不同類型的中小企業的融資需求。

國內成功利用風險資金和產業投資基金的案例也比比皆是，蒙牛乳業就是獲得了摩根斯坦利和英聯投資的資金從一個小企業迅速發展并成功在境外上市的。剛剛在中小企業板發行的大族激光，更是一個風險投資和產業投資共同結合發展起來的典型案例。

如何獲得風險投資

美國的一位風險投資家曾說過:“企業邀人投資或加盟，就像向離過婚的女人求婚，而不像和女孩子初戀。雙方各有打算，僅靠空口許諾是無濟于事的。”風險投資基金和產業投資基金有一個相同的本質特征：最終都以上市退出為獲利的途徑。由于國內創業板遲遲未能推出，中小企業板也才剛剛啟動，目前風險投資基金和產業投資基金對中小企業的投資態度較為謹慎。因此，有針對性地進行融資計劃的安排顯得非常重要。在此，筆者根據自身的經驗提出幾點注意：

（一）內部的一致性

由于股權投資人的進入，原有的股權結構和權利分配將會被打破，因此原股東必須對是否采取股權融資這種方式達成一致意見，以免在今后的經營中出現糾紛。

（二）控制權的底限

在原股東一致認同引入股權投資人以獲得融資的基礎上，對公司價值進行評估，并對實際所需資金量進行測算，以確定能接受的股權稀釋比例。尤其要避免由于融入過多不必要的資金而導致控制權的喪失。

（三）一份令人滿意的商業計劃書

商業計劃書是包括企業籌資、融資等活動在內的，企業戰略謀劃與執行等一切經營活動的藍圖與指南，是行動綱領和執行方案；也是給投資方的第一印象，是能否獲得資金最重要的一關。關于商業計劃書的文章已經有很多，在此僅強調四個問題：

1.盡可能完善的公司治理

中小企業融資難的一個重要方面就是中小企業治理結構不完善導致其道德風險較高，從而使資金提供者望而卻步。在計劃書中一定要清楚地描述公司目前已建立的相關制度并提出進一步完善的設想，從而為融資提供可靠的保證和前提。

2.明確的戰略和清晰的盈利模式

對公司發展戰略和盈利模式的認可是投資人做出判斷的基礎。因此必須完整、清晰地闡述公司的發展戰略和盈利模式，以獲得投資者的認可。

3.以合理假設為基礎的資金計劃

需要以戰略和盈利模式為基礎進行財務預測，提出合理的融資金額，并依此編制出企業在未來數年內的財務報表，并加以說明。這是表明企業經營能力和管理能力非常重要的一部分，不能過于保守也不能過于樂觀，滾動式預算和敏感性分析是很好的工具。

4.團結而有效率的團隊

對你的團隊作一個詳盡的描述，花多少筆墨都不為過，因為所有的合作者最終都是人與人的合作。如果你的團隊里有下面這類人那么獲得成功的可能性將大大增加，談判的地位也將大大加強：

●發現并能組織實現某種市場獲利機會的人；

●掌握能帶來巨大商業利益的某種技術的人；

●掌握能帶來大量商業機會的特殊社會關系的人。

中小企業板的設立無疑為中小企業融資開了一扇窗，但是在更大的窗或者門沒有打開之前，中小企業自身也要抓住機會利用一切可以利用的資源盡快地發展壯大。

（丁忠民，天一證券有限責任公司收購兼并部副總經理；張延潔，同濟大學經濟與管理學院教師）