人民幣匯率應改變嗎？

近日來，隨著美元與國際其他貨幣的大瀉，要求人民幣升值的呼聲又再加溫，中美在亞太經濟合作組織論壇期間的高峰會談以及柏林的G20財金部長會議上，人民幣匯率問題更是成了世界關注的焦點。據報道，在中美峰會上，胡錦濤主席向布什重申中國最終會采取更靈活的匯率機制，但這必須等候時機成熟才可實行，特別是要能保證中國經濟的總體穩定。布什則表示明白中國方面的匯率自由化承諾。

近來關于人民幣升值的呼聲此起彼伏的原因就在于，最近國內利率上升和美元持續貶值。然而，盡管人民幣的利率是國家外匯儲備的成本，外幣的利率是國家外匯儲備的收益，但人民幣利率與人民幣匯率是兩個完全不同的概念。利率是本幣市場的資金價格，而匯率則是本幣與外幣兌換的價格。利率的變化是國內財富之間的價格調整，不管利率如何變化，財富都是在一國的范圍內變動。而人民幣匯率則是對外幣的價格，這種價格的變動是國內財富與他國財富之間的重新分配。這就是說，不管本幣的利率如何不合理，資金配置如何扭曲，這些分配都在國內進行，但匯率變動則完全不同，如果調整不當，國內財富就會流出去。這就是匯率調整要比利率調整慎重的原因。

由于坊間流傳著人民幣升值的壓力，不少國人紛紛把美元等外幣兌換成人民幣。國內外的媒體更是對此作了連篇累牘的報道。這不僅表明國人對個人金融資產變化的關注，也說明了人民幣匯率變化確實對社會經濟有較大的影響。

既然人民幣匯率變動會對社會經濟造成巨大影響，那么目前我國應該選擇什么樣的匯率制度、匯率水平？匯率機制應該如何生成？歷史與現實中有一種最優的匯率制度嗎？如果有，這種匯率制度是什么？如果沒有，最優的人民幣匯率制度又應如何來選擇？目前的人民幣匯率水平合理嗎？如果不合理，人民幣匯率又應該確定在哪一個基準上？如果合理，國際上為什么還時不時地有人要求人民幣匯率升值？如果近期人民幣匯率制度與匯率水平變動，將對國內外經濟造成什么影響？只要對這一系列問題有一個清晰的認識，那么近期內人民幣匯率是否要變動就一目了然了。

多年來，國際學界對匯率制度研究的文獻汗牛充棟，各種理論層出不窮。不過，從最近的研究成果來看，不少經濟學人與觀察家似乎有了一個共識，就是認為介乎固定匯率制與浮動匯率制之間的中間性匯率制最易引起金融危機。美國哥倫比亞大學的布布拉教授與國際貨幣基金組織的羅布研究員就對150多個國家在1990年到2001年間所發生的143宗危機事件作了詳盡研究，認為無論是發達國家還是發展中國家，無論是新興的市場經濟國家還是非新興市場發展中國家，在中間性匯率制度下產生金融危機的次數以及產生危機的可能性所占的比重都較高，而采取硬掛鉤匯率制度的國家所占的比重最小。因此，不少國家為了避免由于匯率制度而引起金融危機，采取了硬掛鉤或浮動匯率制，這就是目前國際金融學界所盛行的匯率制度“兩極化論”。

但是，香港大學的饒余慶教授對匯率制度的研究表明，無論是浮動匯率制還是硬掛鉤匯率制，都不是最優的匯率制度。1974年至1982年中國香港的浮動匯率制度、1998年馬來西亞的浮動匯率制度，以及2001年阿根廷貨幣局制度的破產都說明了制度的兩極化不足以抵抗金融風暴。正如哈佛大學法朗克爾教授所指出的，沒有任何一種匯率制度對所有國家或在任何時間都是適當的，匯率制度僅是增加社會經濟福利的一種手段。也就是說，關于匯率制度的理論與模型可以有許多，但要找到一種具有普適性的、最優的匯率制度是不可能的。既然不存在一種最優的匯率制度，中國采用自由浮動的人民幣匯率制度也就沒有了理論上的根據和實踐上的證明。

但我國從1994年開始實行的有管理的可浮動匯率制，基本上是一種釘住美元的匯率制度。這種匯率的弊端我曾撰文作過深入的分析。

在這種匯率制度下，由于種種條規限制，市場交易量小且95%由四大國有銀行壟斷。政府不僅可以通過大宗買賣操控匯率，也可以通過對各種交易條件的管制直接掌控外匯的供求量。過去一年中，政府對用匯和交易條件作了一系列修改，以防止資金過量流入、方便資金流出、減少人民幣升值壓力，但成效并不大。2004年，在中國貿易收支出現順差縮小態勢的情況下，國內外匯儲備仍然持續高速增長。到9月底，中國外匯儲備為5145億美元，較去年同期增長34%，較2003年底增加近1113億美元。外匯儲備及貿易出口持續增長成了人民幣升值預期壓力的基礎。

國際上為什么要求人民幣升值？因為他們認為目前的人民幣匯率嚴重被低估了。而這不僅影響到與中國貿易國的工人就業、產品競爭力及進出口貿易收支狀況，也成了大量國際熱錢涌入中國的根源。大量熱錢涌入中國，增加了中國基礎貨幣的發行量，擴大了國內銀行的信貸，從而成了國內經濟過熱的根源。有人估計，2003年至少有600億美元熱錢流入中國，這相當于5000億元人民幣的基礎貨幣，按照乘數效應(假設乘數為2)，中國的M2（廣義貨幣發行量）就增加了1萬億元。在國內證券市場投資機會不多、風險過高的情況下，這些熱錢就會投向房地產。房地產一熱，自然就引起鋼鐵、水泥等原材料產業投資過熱。因此，人民幣匯率升值不失為一種遏制經濟過熱的重要手段。

上面兩種主張有一定道理，但卻不是決定人民幣匯率水平的根本因素。首先，盡管人民幣匯率水平對中國產品在國際市場上的競爭力有一定的影響，但它不是決定性因素。中國產品的競爭力在于其具有無限供給、素質逐漸提高、低成本的勞動力，目前美國勞動力成本是中國的十倍以上，如果人民幣升值10%，這種差距只能縮小一倍左右，要想拉近這種差距在短時間內是不可能的。因此，近期內即使人民幣匯率提高，對中國產品的國際競爭力影響也不會太大。

其次，盡管外匯儲備持續迅速增加，國外熱錢不斷涌入，但這并不是國內經濟過熱的主要原因。因為，國內房地產過熱是地方政府追求GDP業績、房地產開發商爭奪暴利、銀行用消費信貸鼓動民眾購房的結果，國外熱錢流入國內房地產市場后所占的比重不會太高。從已有信息來看，房地產投資者多是從銀行獲得資金的。

從以上兩個方面看，經濟過熱并不構成人民幣升值的理由。因此，人民幣匯率水平應該在哪一點，要根據國內實體經濟的情況來確定。正如國家外匯管理局公告所指出的，完善匯率機制是中國自主的選擇，必然會充分考慮中國社會經濟的承受能力以避免匯率大幅度波動。

盡管目前進出口貿易順差及外匯儲備迅速增加對人民幣升值構成了一定壓力，但仍有不少化解的工具與方式。國內的經濟形勢，如今年GDP增長速度、宏觀調控的效果、通貨膨脹因素將持續多久、國內經濟未來形勢等問題，仍然相當不確定；加上國際油價迅速上漲對國內經濟的影響與沖擊，以及國內的貨幣供應量連續四個月出現增幅下降，我認為，在諸多市場因素不確定性的情況下，從穩健的角度考慮，目前的人民幣匯率水平應該是以不變應萬變，不宜再給市場增加新的不穩定因素。

但從長期來看，應該為提高匯率形成機制的市場化程度創造條件，而不是把人民幣匯率永遠固定在一個水平上。盡管在實行可管理的浮動匯率制之初，人民幣匯率浮動有一定的靈活性，但1997年亞洲金融風暴后，這種制度早已名存實亡，人民幣匯率制完全成了一種嚴格釘著美元的匯率制度。十多年來，國內外的經濟形勢、社會環境發生了巨大變化，人民幣匯率制度仍然僵固，國際上對人民幣匯率制度的質疑在所難免。因此，目前應該為人民幣匯率制度的進一步改革提供較寬松的環境，使政府能逐步擴大匯率靈活性，增大外匯市場的容量和參與層面。

總之，對于人民幣匯率制度與匯率水平，從短期來看應該以不變應萬變；從長期來看，應該創造條件逐漸放開對人民幣匯率與資本項目的雙重管制，并將這兩種管制轉化為市場化的匯率機制，從市場的供求關系中尋找最優的人民幣匯率水平。