股指期貨期現套利策略研究

摘 要:在期貨市場飛速發展的今天，我國也即將推出滬深300指數期貨#65377;滬深300指數期貨推出初期將是機構套利者的天堂，可以賺取高額利潤#65377;研究股指期貨期現套利投資策略，重點是建立了股指期貨期現套利模型和選取出了適合我國滬深300指數期貨的股票現貨投資組合#65377;

關鍵詞:股指期貨;期現套利;股票現貨組合

作為金融期貨的一種，股指期貨將是我國首推的一款金融衍生產品#65377;無論從市場體制#65380;法制法規，還是到對投資者的風險教育等方面，股指期貨的外部條件都已基本完善#65377;因此，廣大投資者都在熱盼滬深300指數期貨的推出#65377;

期現套利憑借其能夠同時在期貨市場和現貨市場進行交易，以及利用價格差異賺取利潤的優點，必定在我國股指期貨推出初期為廣大機構投資者所用#65377;為此本文重點探討了股指期貨期現套利策略，以便為投資者介入股指期貨提供借鑒#65377;

1 期現套利簡介

1.1 期現套利的概念

所謂股指期貨期現套利交易，就是指一旦股指期貨的市場價格偏離了其理論價格的某個價格區間(即考慮交易成本時的無套利區間)，投資者通過賣出高估的期貨合約或現貨#65380;同時買入被低估的期貨合約或現貨的方式達到獲利的目的#65377;

在我國，由于滬深300指數期貨在到期日必然收斂于現貨指數(即滬深300指數)，所以，指數期現套利在一定程度上可以視為一種無風險的投資策略#65377;

1.2 股指期貨期現套利的流程

套利的利潤來源于期貨和現貨間相對價格的變動，而同時做多做空的結果也使套利交易毫無風險#65377;具體流程如圖1所示:

圖1 股指期貨期現套利流程圖

1.3 股指期貨期現套利模型的建立

(1)發現套利機會#65377;

首先，計算股指期貨理論價格;

按股指期貨持倉成本定價模型，股指期貨理論價格為:

以理論價格為標準，當實際價格高于理論價格時，代表市場高估期貨價格，只要高估幅度超過執行套利的交易成本，按低買高賣原則，可以買現貨同時拋空期指來套利#65377;反之，如果股指期貨價格較低，且低估幅度大于交易成本，投資者可買期指賣現貨來套利#65377;

最后，估算交易的成本#65377;

套利交易需要同時買賣現貨及期貨指數，交易成本包括現貨買賣成本及股指期貨買賣成本#65377;加上套利時建立的多空倉必須在到期日前平倉，現貨及期貨均是雙邊交易，總成本包括雙邊交易的總成本#65377;

(2)建立無套利區間#65377;

交易成本圍繞股指期貨理論價格形成無套利區間，股指期貨市場價格跌入該區間內就無法套利，一旦股指期貨市場價格超出無套利區間，就可以進行套利#65377;無套利區間如下:

2 針對滬深300指數的股票現貨組合的選取

股指期貨期現套利的主要難度與技巧便是股票現貨組合的構建#65377;這是由于指數對應的是一攬子成分股#65377;目前股票現貨組合構建的方法有三種:指數化投資的完全復制配備技術#65380;指數化投資的增強型配備技術和利用交易型開放式指數基金(ETF)#65377;針對滬深300指數，期現套利尚沒有理想的現貨標的#65377;

如何以盡可能少的權重股來比較完善地復制現貨指數是期現套利中的關鍵#65377;以下的研究，將采用最小二乘法來選取盡可能少的權重股，以更好的復制滬深300指數，使得指數期現套利在實際操作中切實可行#65377;

(1)樣本的選取#65377;

本文選取滬深300指數和滬深300板塊中權重占比最高的30只股票的15分鐘價格，各因素的累計收益率為 (n代表各樣本的編號)，樣本期間從2007年1月19日至2007年4月24日#65377;具體數據如表1所示:

由以上得出，所有30只權重股可以解釋滬深300指數變動的99.8%，整個模型的擬合程度非常高，p值幾乎為0#65377;同時股票組合收益率與滬深300指數的收益率非常接近，幾乎可以替代滬深300指數#65377;但是要同時對30只個股進行交易操作無疑是件非常困難的事情，所以還必須將權重股簡化，以盡量少的股票來復制出比較完美的滬深300指數#65377;

(2)股票現貨組合的選擇#65377;

在以上分析的基礎上，可以從中選取出15只權重最大的個股#65377;雖然這15只權重股的組合擬合度非常高，但是股票的個數還是相對較多，操作也會帶來一定的不便#65377;因此，還需要進行再次的篩選，以便得出盡可能少的股票#65377;再通過同樣的方法分析，便可從這15只股票當中篩選出7個最具代表性的股票#65377;通過統計發現，這7只權重股的股票組合依然能很好的復制滬深300指數，能解釋滬深300指數變動的99.39%(具體數據如表2所示)#65377;由這7只權重股的組合收益率與滬深300指數的走勢也非常接近(如圖2所示)，因此完全可以作為期現套利的現貨標的物#65377;

雖然以上兩個方面是期現套利交易的關鍵所在，但是缺少最后的步驟整個期現套利交易將無法完成#65377;首先，我們要確定期現套利的規模及相應股票組合的買賣數量#65377;其次，進行期現套利交易，并計算最終的套利收益率#65377;當期貨市價低于(即低估)或高于(即高估)無套利區間的時候，便可進行套利交易，并由此獲得套利利潤#65377;套利收益率的計算可以采用〔(賣價-買價)/買價100% 〕為基本模式;最后，當價差收斂時離場平倉#65377;至此，整個期現套利便已完成#65377;

從西方發達國家期指交易的發展歷史來設想滬深300指數期指在我國推出的初期，必然會有較大甚至劇烈的震蕩，這會使得期現套利機會非常明顯#65377;但是要獲得高額的收益，投資者就必須對期現套利有充分的了解，同時要掌握期現套利的關鍵所在#65377;

參考文獻

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