商業氣象

本欄編輯／劉冰瑩 劉 潔

快過年了，楊白勞再欠租子，也要給喜兒買個二尺紅頭繩#8943;#8943;。過年的意義雖不同以往，各個行業還是不約而同地做出了姿態，市場上緋聞流言漸漸人為示弱，太平盛世的鑼鼓不緊不慢地敲著，政府再三強調給農民工發薪好提前回家過年，否則春運期間火車票即使不調價，買票也難了。總之一句話，政府要老百姓安居樂業，要過好節。所以此月的市場局面相對穩定，商業氣象堪稱陽光明媚。

關系到老百姓國計民生的領域仍然是今年的熱點。“2008奧運”在即，稍有常識的人都明白北京的房價只有穩步持高而絕非降價。今年政府規定對房地產公司清算土地增值稅，顯著影響就是房地產行業自覺地進行了優勝劣汰，只有那些經營穩定的房地產公司，才經得起市場和政策方面的風雨;另一個苗頭就是今后北京房地產租賃市場很可能會迅速紅火。有些商家會把房產轉成以自己持有為主。因為自己持有的物業不用繳納從30%～60%不等的土地增值稅，當然，出租的回報率在中國比其他國家和城市都要高很多。曾經被譽為“暴利”的房地產企業逐漸規范發展也折射出國內股市的動態，“按兵不動”可以說是最恰當的形容。一向熱熱鬧鬧的家電行業在產品出口國外市場中，也開始學會說“NO”， 說白了，就是在原材料成本上升的時候，國內家電企業能夠不再習慣性地保持低價位戰略，而是適當對國際市場悄悄加了點價，千萬別小看這微小的變化，起碼國內企業正在積極轉變著“MIADINCHINA”=低端產品的國際印象，從任何一個角度看都是一件好事。

“不敢得病”成了過去一年很多老百姓的口頭禪。過去幾角錢的“撲爾敏”“索密痛”換成了十幾元幾十元的高價藥，有病進了醫院，各種費用就更沒譜了。終于，呼喚“廉價藥”引起了有關方面的重視，上海出現了廉價藥超市，長春出現了藥品批發市場，盡管市場經濟以追求經濟效益為目的，但老百姓的需求都無論何時不應放棄。廉價藥市場的供應可能還只是杯水車薪，但政府對弱勢群體的資助措施還是讓廣大群眾感到了春天的氣息。

新年新氣象，比較活躍的是文藝界、拍賣市場。各地春晚、節目評選、申奧歌曲征集、拍賣市場溫暖回春#8943;#8943;包括與之相關的娛樂電子產品、餐飲服務業、服裝、假日旅游、春節廟會經濟等等都開始抬頭。毛主席《詠梅》一詞中的句子挺合適給今年二月的文化領域加個注解:“#8943;#8943;已是懸崖百丈冰，猶有花枝俏，俏也不爭春，只把春來報，待到山花爛漫時，她在從中笑”。

近期，部分行業將呈現如下趨勢——

股市：

年年月月春依舊

月月年年股不同

今年春節前的中國股市，似乎并不那么喜氣洋洋，此話從何說起呢，容慢慢道來。

首先，07開年，央行便上調了存款準備金率，雖然這并不是央行第一次上調，但這一次的動作頗令人尋味。眾所周知，上調存款準備金表明了央行決定管理過度的流動性過剩的態度，但是否表明穩健的貨幣政策將向緊縮的貨幣政策過渡呢？從前面幾次存款準備金上調后的市場反應來看，市場依舊是高歌猛進，幾乎沒有受到任何影響，而本次上調在香港和深滬市場都有了提前的反應，應該說消化了一半的利空因素，有意思的是發布的時間不是在國壽上市后，而是在國壽上市之前（上一次上調存款準備金是在工商銀行平安落地后），可見管理層對市場的態度有了明顯的變化，上次為了給工行保駕護航，鼓勵市場做多，所以將上調準本金放在后，而這次放在國壽上市之前，就是有明顯的給市場降溫，讓股票價格恢復到合理理性的區間的意圖，透過政策發布時間的微妙變化，我們也可以看到管理層對市場過熱氣氛擔憂的心態，不希望在一兩個月就透支了2-3年的經濟增長；從周小川行長近期發表的觀點中我們看到央行在貨幣政策上的態度，繼續執行穩健的貨幣政策基調并沒有改變，而且將金融體制改革也作為貨幣政策的一個目標來管理，所以對股市的基本態度沒有改變，但明顯可以體會到，管理層希望中國股市溫和走牛，而事與愿違的是，現在市場與老百姓的熱情普遍無法接受“溫和”二字。

其次，在本文截稿之前的一周內（07年1月22日-1月26日），市場整體上攻3000點，但受阻頗大，多空之間出現了相當明顯的分歧。這里面有什么貓膩呢？我們應該注意到，市場在周四（1月25日）出現大面積下跌，主要原因是受周末有可能公布加息的消息困擾，幾乎所有藍籌股都無法幸免，從短線的角度來看盤中還有抵抗，但中期趨勢開始出現微妙的變化，大盤的下跌不僅僅是心理因素，還和管理層的輿論導向有關，因為近一段時間來居民貸款炒股，賣房炒股風潮日起，不僅投資者個人承擔了巨大的風險，也對金融體系造成了不利影響，所以管理層通過輿論渠道開始提示風險，而當周媒體過渡放大索洛斯看空中國股市的論調，其背后明顯有政策之手在動作。而且從較深層次分析，這次下跌還有對股指期貨推出的預期，由于股指期貨在推出的國際案例中，往往都導致市場大幅度調整，而我們預測這個金融衍生品種推出后，國家不希望看到市場大幅波動下跌的局面，故不愿意在股指階段高位推出期貨品種，因為期貨開設初期散戶投資者沒有資格也沒有資金實力參與，所以一旦股市大幅度下跌，個人投資者連套期保值的機會都沒有，只能眼睜睜看著財富縮水，所以就股指期貨推出的時間放后在今年6月份左右的預案來看，未來幾個月恐怕會有一定幅度的調整產生，雖然節前深幅調整的概率不大，但已有一定的危險。其中，市場打壓的品種還是那些過渡超高的，已經沒有投資價值的品種。

第三：從投資者心理研究入手，節前正是中國投資者獲利回吐得最好時點。中國人希望歡歡喜喜的過年，許多投資者不愿意在春節前一頭扎進市場的漩渦之中，況且現在的大盤已有一點中期調整的跡象，這點很好理解，有多少人愿意在團團圓圓吃年夜飯的時候還關心著手中股票的走勢呢？

目前，雖然外資，內資蜂擁入市，股市牛頭僅憑管理層的意愿難以遏制。通過管理層內部消息得知，據不完全統計，已經進入中國股市的非法外資大約達到800億美元左右，而且我們還根本無法去阻止國際熱錢的流入。經濟發展是有規律的，十年前不放開匯率，并以此換來了出口外向型經濟的繁榮，必然會形成今天這個熱錢“天下圍城”的局面，從某種意義上說這是在還過去的債。然而在大牛長牛確定的情況下，我們也只能走一步看一步，按純技術3300點左右才會有中期調整，而且目前政府還未到出實質性利空的時候，畢竟政府現在還需要這個市場，好讓大量的國企上市。然而，政府再一次強調中國需要的是“溫和”走牛的股市，具體手段就是加快新股發行，用增發新股的方法，把外資拉升股市的速度控制住，避免急升急降。而年前外資的舉動已太過猖狂，拉抬工商銀行成了世界第一大市值的銀行不算，中國人壽A股價格一度高于H股定價的20元，股市泡沫的浮起，可見一斑。

綜上所述，預測市場的長期趨勢不會逆轉，但市場在將節前的投資更多表現為結構性機會，個股未來分化程度很嚴重，即使這里沒有形成頭部，寬幅震蕩走勢也不適應追漲殺跌的操作，單邊上揚行情基本結束，投資者應該清醒地保持倉位主動。在節前的投資策略是以投資品做投機，就是當投資品跌落到價格合理甚至低估區間時，才從容動手，現在退出部分資金觀望是良策。從投資時機上，以靜制動看清未來結構機會演變和發展的方向，等待市場真正產生大面積恐慌再介入不遲。

投資帖士：從估值來看，大盤藍籌股的過快上漲已經導致了估值水平迅速拔升，以消費服務業為例，大多數品種的PE已經達到39倍，PB高達4.38倍，筆者預期大盤股對超額收益率的貢獻度正在下降，雖然當前還沒有出現大幅下跌的跡象，但獲利空間有限，短期調整壓力開始累積。從時間上看，大盤股大于中小盤股的收益率上升態勢已經持續了1年左右，而加上經濟周期開始處于回落過程中，往往這個時候大盤股的表現會弱于小盤股，行情透支后第一個表現就是市場大幅度震蕩風險加大，即使在成熟的國際市場上，價值周期和成長周期也是交替運行的，而經過2006年整個價值周期挖掘和投資之后，筆者認為成長周期和預期型炒作可能會逐漸占據主流。未來2、3個月的超額收益多為題材和交易型利潤，尋找和選擇優勢行業和成長業中，我們偏向消費升級和產業升級帶來的商機，產業升級主題下的裝備制造，新材料和煤化工行業是重要的高速成長的行業，而奧運、3G和資產注入則是階段性主題。

房產：

土地增值稅

風生水起

房地產問題一直是人們關注的焦點，1月16日，國家稅務總局網站發布的一紙通知又加了一把火。這份名為《國家稅務總局關于房地產開發企業土地增值稅清算管理有關問題的通知》（國稅發〔2006〕187號）的通知指出，從2007年2月1日起開始，全國房地產企業將全面進行土地增值稅的清算工作。

2月1日，這個在文件中標稱“清算”的日子幾乎讓所有的房地產企業提前面對了2007年的年關，一位業內人士對行業的整體前景表示并不樂觀。而一些專家則表示，這并不是一個新稅法，只不過當年稅法出臺后的緩征期到期了。

1993年以后的房地產宏觀調控導致市場一度萎縮，財政部與國稅總局曾聯合發文，免除了1994年1月1日之前所有簽訂轉讓合同的土地增值稅，同時免除已立項目五年內轉讓的征稅。就是這一紙條文最終使得土地增值稅法的實行推遲了五年。2001年后，隨著房地產市場轉暖，土地增值稅每年成倍增長，尤其是2002年實行土地“招拍掛制度”之后，在“招拍掛制度”實行之前用協議出讓方式取得的低價土地儲備在此后獲得了土地差價的高額利潤，也形成了土地增值稅連續多年的高增長。到2006年，土地增值稅占房地產開發利潤比重接近20%。

但是，根據任志強在其博客中的說法，到目前為止，大多數項目在按稅法扣除各類費用后，并不能達到應納增值稅的標準。尤其是高價從公開土地市場取得土地的項目，多數都達不到該標準，二、三線城市中的大量普通住宅也達不到納稅標準，經濟適用住房更不在此列。

同時他認為，在同一塊土地上反復追加稅費的做法并不“合理”，稱這已經令一些地方政府在土地和房地產開發方面的收益大于開發商10倍之多。

而另一位地產大亨潘石屹則表示，2月1日將是一個關于土地增值稅“算總賬”的清繳日，一些企業將因此“吃不消”。這一局面或將間接導致房屋市場供給進一步減少，以及持有型商用物業開發商的增加。

此前，曾有媒體報道稱，上海一些大型房地產開發商已經秘密碰頭，準備聯手向市領導上書，希望在土地增值稅征收的地方細則制定時考慮一下企業的生存問題。據業內人士估計，如果嚴格征收的話，2004至2006年，上海每年的土地增值稅至少多征收400億元左右。其中利潤率高和囤地較多的企業或將受到致命的打擊。

從上我們大概可以看出，在這場清算當中，房地產開發商的利潤會進一步縮水。倘潘石屹所說“房屋市場供給進一步減少，以及持有型商用物業開發商的增加”的局面真的出現，那么受到清算的則不只是房地產開發商一級。

然而對于房價來說，在市場經濟中，價格取決于供求關系，而與成本卻并無太大聯系。雖然說清算土地增值稅會加大房地產商開發成本，但是這一成本顯然不會將水漲船高的房價再一次推波助瀾。

即使針對不同類型的房地產商，土地增值稅對其成本的影響也會區別很大。如果是境外上市公司，其會計報表都是由國際公認的會計師事務所嚴格地按照國家規定做了全額的預提，這些公司在這次的政策改變中就不會受很大影響。但其他的國內很多房地產商，甚至包括國內上市公司，對土地增值稅只是進行了預繳，沒有全額預提，那么新的土地增值稅就一定會對他們的資金造成很大影響，甚至有些不大的公司會支撐不住，因為這是把1994年1月1日以來所有的賬放在一起算，就是說一次性要繳納十三年的土地增值稅。

但無論業內人士如何分析預測，市場總有很多難以預見的變化，作為房地產的從業者，既不能對土地增值稅的清算惶惶不安，也不能忽略清算造成的資金流動困難，而是必須冷靜判斷，用理性的眼光去看待這一問題，隨時關注市場變化。唯一可以肯定的，是這個通知的發布對那些經營方面穩步前進并不張揚的公司震動是最小的，這些公司的處世策略可能會在相當一段時間里影響房地產商集體的價值取向。

家電：春天來臨

2006年，中國入世第五年。2006年的家用電器行業可謂一波三折：人民幣幣值一路攀升，出口企業都或多或少遭遇匯兌損失，勞動密集型企業的低成本優勢和國際競爭力不同程度地有所削弱。此外貿易壁壘不斷增加，歐盟兩項有關有毒物質禁用的新規定向空調制造企業技術研發和原材料選購提出了更高的要求。與此同時，針對國內空調制造企業的國際反傾銷事件未見間斷，從ＬＧ天津反傾銷涉訟事件到土耳其反傾銷立案調查，都對國內空調出口造成了影響，海外市場空間開拓也很艱難。家電行業經歷了比前一年更嚴峻的考驗。

家電行業生存成本的增加無疑會給每個企業的壓力都會增大，這種形勢下，再加之行業內不可避免的競爭，行業淘汰率自然會升高。在這些考驗中屹立不倒的公司，都會成為本行業中的領跑企業，獲得持續穩定的收益。

這樣，我們可以關注一下家電行業的投資情況。

首當其沖的，是冷靜理智、具有開拓的國際視野的家電領跑企業。這些企業經過國內的發展壯大和國際市場的初步開拓，已經成長為頗具影響力的品牌企業。這種品牌的優勢使得他們可以在定價方面有更多的自主權，便可以定出更有利于企業發展的價格。另外，中國家電業的制造能力和創新能力不斷提升，促使全球家電制造重心轉向中國本土。中國家電業國際業務的長足進步、國外企業在中國的市場縮水，無不預示著國內一些家電巨頭已經具備了相當的國際競爭能力。因此，中國家電領軍企業必然成為投資商關注的焦點，這一點，格力和海爾先走了一步，已經具備了長期投資價值，被專業人士推薦。

有創新才能有發展，即使是已沒有什么太大創新空間的空調、冰箱、洗衣機等產品也是一樣。而我們也看到，中央空調在國內的興起已經初見端倪，甚至有人說，中央空調會像家用空調一樣重復國際品牌被擠出局的歷史。同樣，冰箱和洗衣機的更新換代更掀起了國內整套家電的更換浪潮，同時帶動了出口產品的檔次升級。技術創新升級才是企業獲得巨大利潤的源頭，因此選擇一家技術創新能力強的公司會給投資者帶來預想的收益，相反，則可能并不如投資者所愿。

第三，企業間的并購會進一步增加投資契機。顯而易見，國內企業擁有人力資源、技術資源、品牌資源的優勢，外資必然會意識到與其單獨建立新品牌來與本土品牌競爭，不如收購合適的本土企業，利用這樣的優勢，因此這也給投資者帶來了機會。

其它方面，在2007年，預計伴隨消費者對電子產品需求的升級更新，人們更加看重的已經不再是價格，而越來越多地注重產品本身的品牌、安全、質量、環保、功能的新穎性等，這無形中提高了對家電產品的要求。同時部分國家對電器產品所含有害物質的限制，也使生產商增加了產品回收的成本。

2006年以海爾為先導，市場上出現了整套家電的概念，以適應新出現的，越來越傾向于便捷的購買方式和“一站到位”式的服務的人群。這部分人多是平日忙于事業的高收入人群，年齡介于30歲左右，學歷較高，有一定經濟基礎，一般都經歷了一門心思撲在事業上的日子，所以都格外渴望不再勞累地生活，享受便捷消費和全程服務。從年齡和經濟基礎的情況看，這些人正好構成當前整套家電消費的主力軍。這一新的家電概念的推出，顯然會帶動一批家電購買的熱潮。

品牌消費和成套化購買是消費的進步，也有利于產業本身的正確發展，使得企業本身能將精力集中在該集中的地方，從而避免過去那種產業浪費的現象，這對家電行業的良性發展大有裨益。

需要指出的是，華泰證券的一份報告表明：近期白電類股票受到了市場的關注，股價有明顯的上升，市場對該類公司的追捧可能趨熱，作為一個成熟、而仍將充滿競爭（主要是國內的公司和日韓歐美企業之間競爭）的行業，給予其過高的估值是不恰當的。市場有很多不未知數，任何一家公司、一個人的估計都有可能出現紕漏，因此對于家電行業的投資，還需要看實際情況決定。

能源：

油價基本態勢

仍是上漲

新年伊始，與股市、匯市的炎熱形成鮮明對比，原油價格走勢盡顯疲態，在美國冬季氣溫偏暖、原油庫存增加等因素影響下，原油價格一路振蕩下行，甚至一度跌破了50美元。于是乎許多人大喊“狼來了”，甚至有專家開始預言2007年度原油價格將跌至30美元，一時間市場上一片看空氣氛。

而我們認為，未來油價基本態勢仍是上揚，那些過份看空油價市場的評論，實際上是犯了方向性的錯誤。

國際原油的走勢，取決于多種因素，如供求關系、基金投機、地緣政治、產油國限產措施、氣候條件、庫存量，甚至臺風、地震或恐怖襲擊對產油設備和輸油管道的破壞等。而其中，基本供求關系、基金投資投機等，是決定國際油價中長期走勢的最基本因素。下面筆者就對這些最基本因素逐一加以分析。

首先我們來看一下國際原油的實際供需格局是否發生了變化。從近幾年的國際石油市場來看，油價無論是漲是跌，供應略大于需求的“脆弱平衡”局面并未出現大的變化；關注一種價格的走勢，更多的要看一下它的基本面。來看一下石油的基本需求：全球經濟仍呈上升趨勢，發達國家的能源消費結構在短期內不會減少石油依賴，以中國、印度為代表時的新興市場國家的石油需求正處于不斷增長的勢頭；另外，最近已有跡象顯示，OPEC開始更多地執行減產協議，如美國石油巨頭康菲石油公司此前已表示，已接獲非常嚴格指令，要求削減在利比亞與委內瑞拉的原油產量，目前部分減產措施已開始實施，且未來石油需求仍處于增長期。這些對石油需求形成穩定的支撐因素，正是支撐未來石油價格的基本面因素。

再看一下各種基金組織在油價走勢中的作用。不可否認這一輪油價的下跌，與大批投資基金的撤出有關系，但要看到，作為全球的大宗商品交易，石油期貨交易從來就離不開基金的參與，本輪基金的撤出，實際是擠出了油價的“泡沫價”，使之回歸到原本的“基本價”，當這一部分基金撤出后，油價就要靠“基本價”來支持。但是，那種把基金進入與油價“泡沫”直接劃等號的看法，實際上是誤導了市場，因為基金從來就是石油市場的一部分。但投資基金的撤出并未改變石油價格的基本面因素，因而在回歸“基本價”之后，原油價格走勢仍將上揚。

另外，僅從地緣政治等方面評判，也有理由認為國際原油價格未來的走勢仍是上揚。

首先，伊朗核問題，美國2007年可能動武的強烈暗示，加深投資者對伊朗石油供應穩定的擔憂。其次，以色列和黎巴嫩真主黨武裝之間的沖突，是原油價格上漲的另外助推力。第三，尼日利亞局勢動蕩也是近期影響國際油價走勢的因素之一。第四，上周美國原油商業庫存和汽油庫存下降也增加了油價上漲的壓力。由于目前正值美國人駕車外出高峰期，汽油需求旺盛，汽油供應情況受到密切關注。此外，印度孟買最近發生的爆炸案、朝鮮近期試射導彈都造成了地緣政治的緊張，在一定程度上推動了油價的上漲。

隨著全球經濟的發展，原油需要量將逐漸增加；地緣政治危機毫無根本緩和的跡象，必將導致全球原油需求不斷上揚；加之基金投機驅動，完全有理由認為油價在未來相當長的一段時期內，將保持上升的態勢。

總體來說，原油作為一種不可再生資源，它的稀缺性決定了它將被人們越來越關注，盡管人們正在尋找可替代的資源，但在相當長的一段時期內，它的地位仍是無可替代的，所以盡管短期內看油價會繼續調整，但其長期的趨勢依然向好。