央行再調準備金 收緊貨幣政策

從2007年2月25日起，上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，至此存款準備金率已經上調到10%。這是央行在2007年頭兩個月內第二次動用存款準備金率，這預示著央行在年初繼續收緊貨幣政策，對經濟進行打提前量的金融宏觀調控。

從“壞”向“中性”的轉變

瑞銀亞洲首席經濟學家安德森早在去年11月的一份報告中就認為，不必對此有太多擔憂，實際上，存款準備金率已經成為代替央票的一種對沖工具，越來越多地傳達出“中性”的政策意味。

安德森認為，為了對沖由龐大貿易順差帶來的過剩流動性，央行有兩種選擇，一種就是從2003年開始的發行短期央票，另一種是提高存款準備金率。

目前，中國平均每個月的貿易順差達150億美元，并且未顯示出任何減緩的跡象。結果就是央行不斷對沖，央行的短期債券金額已近4000億美元，而存款準備金率卻還只是一個“小角色”。

過去上調存款準備金率幾乎無一例外地是為了緊縮和國內經濟過熱相對應的過剩流動性，對于投資者來說是“壞消息”，因為這一舉措無一例外地會導致實際需求和經濟活動的下降。但是這一次有所不同，安德森強調，央行釋放了一個新機制的信號：存款準備金率已經被用來替代央票發行而成為一種維持流動性穩定的工具。

“對于投資者來說，這是‘中性’的消息，中國早就開始對沖外資流入以控制基礎貨幣，所有的變化就是監管者從一種工具轉向了另一種工具。從一種嚴格的宏觀角度來看，投資者完全可以放心地忽略這一調整。”

安德森認為，央行之所以在近期多次選擇存款準備金率這一工具，好處在于一旦上調存款準備率，資金就會被有效地凍結，而且是永久的，或者至少在央行決定降低存款準備率之前。而且，在法律上講央行還無需為此支付利息，但在實際操作中，央行還是會支付一定的利息，這一利率不到2%。

但安德森指出，存款準備金率是一種“鈍器”，所有商業銀行都會收到同樣的影響，即使有個別銀行情況比較特殊也不能例外。“這實際上相當于央行對商業銀行進行征稅，導致這些銀行向流動性稍好的銀行借款以求達到準備金要求。”

相比之下，發行央票用于對沖，其結果是大部分票據被流動性最過剩的銀行持有，也就是說，通過發行央票來對沖是一種“有目標的”流動性調控工具。

頻繁動用帶來后顧之憂

盡管過去的事實證明，提高準備金率是央行回收流動性的首選工具，但其僅能“揚湯止沸”的政策效果也一直被專家所詬病。央行連續5次動用準備金率，也恰恰表明了這種政策效用的短暫性和局限性。

不過，在目前階段，相對于其它貨幣政策工具而言，央行要回收過剩的流動性只能被迫動用法定準備金率。提高法定準備金率意味著相當部分的資金在商業銀行里“閑置”起來，會有利息方面的損失，并且短時間內多次動用法定準備金率，加劇了商業銀行資產運用的政策影響，與其商業化的步伐背道而馳。

中國社科院宏觀經濟研究室主任袁鋼明說，國際上回收流動性通行的辦法大都是通過票據回購來實現的，我國的票據業務還不成熟，與準備金率相比，央行要花費很大的成本，而且其政策時效比較短。頻繁調動給商業銀行運作、金融市場的成熟帶來后顧之憂。

他認為，法定準備金率的調高，使銀行疲于應付政策考核而弱化了對資金使用有效性的考慮，從而限制了銀行多元業務的開展。另外，頻繁采用行政手段來調控經濟，弱化了市場手段，也不利于金融市場的穩健成熟。控制流動性最好的辦法還應落在利率和公開市場業務上。在利率方面，應大力培養不同的利率期限結構，使得不同的機構更加關注資金的成本，通過運用不同的利率工具更好地抑制投資反彈，防止資產價格泡沫；而在公開市場業務上，培育多元化的金融市場，尤其是加速債市股市的正規成熟起著積極的造血功能。只有不依賴于行政指令式的政策工具，貨幣政策工具才有更大的用武之地。