中國外資企業投資融資化及其法律規制

摘要：投資融資化是伴隨著直接投資的增加而逐漸產生和發展的。文章通過對投融資內涵和理論創新的分析，指出了中國外商投資企業投資融資化的表現與成因，提出了對投資融資化的法律規制，借以避免其消極影響，促進中國經濟的健康發展。

關鍵詞：投融資；成因；法律規制

隨著全球經濟一體化，國與國之間的經濟往來日益密切，隨之而來的商品國際化、資本國際化促使國際貿易、國際投資飛速發展。其中，又以直接投資的增幅最大。近20年來，隨著中國經濟情況的好轉和投資環境的改善，利用外商直接投資的項目也逐漸增多。通過對中國外商投資企業的數據分析，不難發現一個有趣的現象：外商投資企業的投資總額一般會超過注冊資本，而資金的缺口部分往往通過債權融資的方式獲得。這種現象筆者稱之為外商投資企業的投資融資化。為避免投資融資化的消極影響，促進中國經濟的健康發展，對投融資的內涵和理論創新，對投資融資化的具體表現及成因以及對中國的法律規制的深入研究皆具有重要的理論和現實意義。

一、投融資的內涵和理論創新

投資、融資是經濟領域的重要概念，兩者均具有豐富的內涵，對它們的準確把握有助于對當今新興的經濟現象的理解。研究投資融資化，不可避免地涉及投、融資的相關理論。

(一)投資

投資是一定經濟主體為了獲取不確定的效益而將當前的一定收入(實物或貨幣)轉化為資本的行為。此定義包含如下要點：投資是一定主體的經濟行為；投資的目的是為了獲取一定投資效益；投資可能獲取的效益是未來時期的預期效益，而且是不確定的；投資必須花費現期的一定收入。

對于投資概念，最為重要的是區分直接投資與間接投資。直接投資是指投資者將貨幣資金直接投入投資項目，形成實物資產或者購買現有企業的投資。通過直接投資，投資者可以擁有全部或一定數量的企業資產及經營權，直接進行或參與投資的經營管理，從而對投資企業具有全部或較大的控制力；間接投資是指投資者以其資本購買公債、公司債券、金融債券或公司股票等，以獲取一定預期收益的投資，由于投資形式主要是購買各種各樣的有價證券，因此也被稱為證券投資。筆者在此研究的對象為外商投資企業，故涉及的是直接投資，即中外雙方或外商一方投入一定金額的貨幣或實物創辦企業，進行生產經營活動的行為。

(二)融資

融資(Finance)是資金融通的簡稱，指資金從剩余部門流向不足部門，即購買力轉移的現象。企業融資是以企業作為融資主體而進行的融資活動。按資金來源可以分為內部融資和外部融資。內部融資主要是留存收益轉增資本，此外，處于閑置狀態的企業折舊基金也可加以利用。外部融資主要指股權融資和債權融資。股權融資即股份有限公司對外發行等值股票以籌集資金或有限責任公司由數量有限的股東共同出資以形成資本金。債權融資主要指以銀行貸款、發行企業債券或由股東貸款的方式籌集資金的活動。

(三)投融資理論的創新

隨著國際經濟的發展與經濟現象的復雜化，傳統的投、融資理論將投資與融資分割開來進行研究的做法已不再適應現實。實踐中，同一個經濟現象往往混雜著投資與融資。這些現象的綜合，不可避免地推動了投融資理論的發展，為投融資理論的創新創造了條件。

在當前的投資領域，企業的投資總額(運營資本)總是大于注冊資本(資本金)，并形成一定的資金缺口。缺口資金的彌補方式一般為借款。而且，這種以債權債務為內容的“非出資”形態往往成為投資額的主要部分。對企業而言，這種資金補充方式可以稱為投資或者實際投資，但是，對于銀行來說，則屬于融資或者金融資產。對此，無論套用投資還是金融概念似乎都覺不妥。由此，描述與運營資本相聯系的投資額現象非投融資概念莫屬。

二、投資融資化的具體表現及成因

(一)外商投資企業中的投資融資化現象

改革開放以來，引進外資逐年增多。

此外，根據國家工商總局發布的《2005年外資企業投資分析報告》顯示，截止2005年底，外商投資企業全國實有投資總額14639.9億美元；實有外商投資企業注冊資本為8120.3億美元，其中外方出資額6319.4億美元，占注冊資本的77.8％。不難發現，外商投資企業的投資總額大大超過其注冊資本，超過部分則采取借款方式籌集，即投資融資化。

一般而言，外商投資企業投資總額＝外商實際投資額＋中方實際投資額＋企業境外借款投資＋企業境內借款投資；外商實際投資額=外商實際增資額＋現金＋實物＋無形資產作價投資；中方實際投資額=中方實際增資額＋現金＋實物＋無形資產作價投資。其中，企業境外借款投資指在已經批準的企業投資總額內，以企業法人名義或中外各方的名義從境外借入的資金。包括：直接投資者為企業所作的貸款；直接投資者提供擔保的第三方對企業的貸款和其他方式的企業境外借款。境外借款一律折成美元計算。需注意的是，企業境外借款投資還包括外方股東貸款。外方股東貸款指在企業境外借款投資中，由外商直接投資者對企業提供的貸款。企業境內借款投資指在已經批準的企業投資總額內，以企業法人或中外各方的名義從境內金融機構(包括境內外資、合資銀行)借入的各種外幣資金和人民幣資金。借入的外幣資金一律折合人民幣計算。

由上述分析可知，在投資總額內，采取借款的方式籌集資金即為投資融資化的具體表現。這種表現現已成為外商投資企業在中國進行直接投資的重要特征之一。

(二)投資融資化現象的成因

投資融資化作為一種新的投資形態，其形成和快速發展的趨勢是多種原因綜合作用的結果。其主要原因有二：一方面在于引進外資和對外投資的宏觀經濟背景；另一方面在于外商投資企業，特別是大型的跨國企業從微觀經濟層面出發選擇了對自身有利的經營策略。

就宏觀背景而言，對外投資和引進外資是同一事物的兩個方面。發展中國家由于缺乏資金和技術，需要從發達國家引進相應的資金、技術、設備作為發展的動力。跨國企業在投資實踐中往往將投資與設備進口相結合，通過低利從國際金融市場上獲得設備購置資金，并將融資購買的設備作為投資。于是，投資融資化有了客觀存在的基礎。

對于微觀方面而言，企業采用投融資則存在以下3個方面的原因。

一是企業自有資金不足。由于企業自有資金積累有限，對于較大項目的開發，完全依靠自有資金是不可能的。于是，企業必須采取其他籌資方式獲得發展所需資金。而在當今的經濟條件下，隨著金融市場的成熟以及融資方式的多樣，企業十分容易籌集到所需要的資金。因此，對于外商投資企業，在自有資金之外，通過融資方式向境內外金融機構貸款也就不足為奇。

二是企業的投資資產流動化策略。如果企業對外直接投資以全額出資方式進行，則因此而產生的對外債權就全部被保留在接受投資的東道國內。但是，如果當地的獨資企業、合資企業以融資方式來進行生產設備的投入，則這些企業不僅可以以出口產品所收貨款歸還借款，而且還可以把這些用途專門化的固定資產產生的債權留在國外。盡可能避免投資資產固定化是跨國公司特定的財務戰略。

三是負債經營有利于企業發展。企業的資本結構由負債與所有者權益組成，并相互進行影響。適當的債務融資對企業將產生如下利益：(1)負債經營可以提高財務杠桿效益和企業股東收益。按照財務杠桿原理，企業負債經營，不論利潤多少，債務利息是恒定的。當企業利潤增大時，每一單位利潤所負擔的債務就會相對地減少。假定某企業投資利潤率大于債務利息率，由于企業應支付的債務利息已經固定，因此，當息稅前利潤增加時，每一單位息稅前利潤所負擔的債務利息就會相應降低，從而可以為企業股東帶來額外的收益。(2)負債經營能有效地降低企業資金風險，提高資金使用效率。其主要表現為：對投資者而言，債券投資的收益率固定，能到期收回本金，其風險性比股權投資小，但相應獲得的報酬率也低。對于企業而言，股權投資雖然風險較大，但收益卻比債券投資高。通過負債籌資，企業轉移了資金風險，適當地解決了收益與風險之間產生的矛盾。因此，在資金總額一定時，一定比例的負債經營能降低企業的資金風險，擴大企業的經營規模。(3)通過資本弱化方式進行避稅。根據各國企業所得稅法之規定，權益資本以股息形式獲得報酬，一般要被征稅兩次：一次是分配前作為企業的利潤或應納稅所得額被征收企業所得稅；另一次是分配后，作為權益資本所有者——股東的利息收入，又將征收預提所得稅。若企業通過支付債務資本利息，則可以將之作為財務費用在應納稅所得額中予以扣除，其結果是降低了企業稅率。于是，外商投資企業往往充分利用其在境外的關聯企業，以境外貸款的方式獲得資金。由此，外商投資企業可以一舉三得：第一，境外的關聯公司可以從境內公司獲得高額的貸款利息；第二，充分降低企業稅率；第三，將經營風險轉嫁到中方投資者或者合作者身上，減小自身風險。

由上可見，外商投資企業往往利用投資融資化的方式，以債務資本對其所投資的企業進行融資，從而達到利潤最大化、風險最小化的目的。

三、投資融資化產生的影響與中國相關的法律規制

雖然外商投資企業從自身利益出發采取投資融資化的方式獲得經營所需資金，但值得注意的是，借款特別是舉借外債必須限制在合理的范圍內，否則會對該企業、中方投資者以及中國的國家經濟安全造成重大的影響。

(一)投資融資化產生的影響

1 投資融資化對企業本身的影響

其一，負債比率過高，可導致企業股票市場價格下跌。就股份制企業而言，負債經營所產生的財務風險，不僅影響企業所有者權益，而且還會影響股票的市場價格。當負債率超過允許范圍，負債比率越高，股票風險越大，其市場價格也必然隨之下降。

其二，無力償付負債的風險。對于負債籌資，企業負有到期償還本金的法定責任。如果企業負債進行的投資項目不能獲得預期的收益率、企業整體的生產經營和財務狀況惡化，或者企業短期資金運作不當等，這些因素不僅會造成上述的權益資本收益大幅下降，而且會使企業面臨無力償債的風險。其結果不僅導致企業資金緊張，而且影響企業信譽，嚴重的還可能給企業帶來破產的危險。

其三，過度負債降低了企業的再籌資能力。企業過度負債，導致債務負擔過大。若企業到期債務不能按期足額還本付息，就會影響企業的信譽。對于信譽好的企業，可以很容易地舉新債還舊債，但是對于信譽不好的企業，金融機構或其它企業就不愿再次向其提供資金，從而導致企業再籌資能力降低。因此，從整個企業發展的安全性考慮，不能一味地追求高杠桿率，而應該結合實際確定適度的負債數額，保持合理的負債比率。

2 投資融資化對中方投資者的影響

當企業面臨經營風險時，權益資本和債務資本同樣需要經受風險的考驗。只要企業正常經營，一般會保證償還債務，而不至于損害投資者的利益。在外商投資企業中，外方投資者往往不愿采取權益資本的形式和中方合資，而以流動資產不足為借口，充分利用其境外的關聯企業(母公司或子公司)，以債務資本形式貸款給企業，并且這種貸款利息要大大高于正常金融機構貸款利息。由于中方投資者融資能力有限，只能接受外方從境外貸款的建議。于是，經營風險大都轉到外商投資企業和中方投資者身上，致使中方合作者承擔雙重壓力。由此，當進行對外借款時，特別是涉及外方向其境外關聯公司貸款時，中方應謹慎衡量風險的分擔情況，必要時需重新考慮籌資安排。

3 對一國金融安全的影響

外債規模是影響一國金融安全的一個重要因素。如果一個國家的外債規模過大，政府或企業在償還外債時將會導致外匯市場上外匯需求增加和政府的外匯儲蓄減少。當政府的外匯減少到一定程度時，人們將預料該國貨幣匯率無法維持而下跌。其結果是，一方面資本將會出現大規模外流，另一方面將會導致外國機構投資者的投機性沖擊，從而導致外匯市場動蕩，該國貨幣貶值。若一國外匯市場發生動蕩和該國貨幣貶值，人們將對該國未來經濟增長預期缺乏信心。經濟增長信心缺失在股市表現為人們紛紛拋售股票，股票價格大幅下跌，股市劇烈震蕩。如果金融市場的波動超過可控范圍，很有可能引發金融危機。鑒于外商投資企業的貸款有很大比例來源于境外借款，涉及到外債問題，這就要求一國必須對外商投資企業舉借外債進行有效的管理和控制，從而維護其金融安全。

(二)中國對投資融資化的法律規制

鑒于投資融資化現象在外商投資企業中存在的普遍性以及對其有效管理的必要性，中國對投資融資化涉及的相關問題進行了法律規制。

1 注冊資金和投資總額的比例要求

為了防止過低的注冊資金，過高的負債比率，中國在1987年頒布了《國家工商行政管理局關于中外合資經營企業注冊資本與投資總額比例的暫行規定》，要求企業的注冊資本必須達到投資總額的一定比例。具體規定如下：(1)中外合資經營企業的投資總額在300萬美元以下(含300萬美元)的，注冊資本至少應占投資總額的7／10。(2)中外合資經營企業的投資總額在300萬美元以上至1000萬美元(含1000萬美元)的，其注冊資本至少應占投資總額的1／2，其中投資總額在420萬美元以下的，注冊資本不得低于210萬美元。(3)中外合資經營企業的投資總額在1000萬美元以上至3000萬美元(含3000萬美元)的，其注冊資本至少應占投資總額的2／5，其中投資總額在1250萬美元以下的，注冊資本不得低于500萬美元。(4)中外合資經營企業的投資總額在3000萬美元以上的，其注冊資本至少應占投資總額的1／3，其中投資總額在3600萬美元以下的，注冊資本不得低于1200萬美元。

此外，中外合資經營企業增加投資的，其追加的注冊資本與增加的投資額的比例，應按本規定執行。由于沒有專門針對中外合作經營企業、外資企業的注冊資本與投資總額比例的相關要求，其二者的注冊資本與投資總額比例，參照本規定執行。

2 對外商投資企業舉借外債的相關規定

由于外商投資企業往往采取對外借款的方式籌措資金，包括向境外銀行借款或外方股東貸款。因此。對外商投資企業的外債情況進行監管顯得尤為重要。《中華人民共和國中外合資經營企業法實施條例》第67條規定：合營企業根據經營業務的需要，可以向境內的金融機構申請外匯貸款和人民幣貸款，也可以按照國家有關規定從國外或者港澳地區的銀行借入外匯資金，并向國家外匯管理局或者其分局辦理登記或者備案手續。《中華人民共和國外資企業法實施細則》第54條規定：外資企業因生產和經營需要在中國境外的銀行開立外匯帳戶，須經中國外匯管理機關批準，并依照中國外匯管理機關的規定定期報告外匯收付情況和提供銀行對帳單。并且，中外合資經營企業，中外合作經營企業和外資企業的對外借款，借款單位應當在正式簽訂借款合同后15天內，持借款合同副本向所在地外匯管理局辦理登記手續并領取逐筆登記的《外債登記證》。此外，《外債管理暫行辦法》第18條規定：外商投資企業舉借的中長期外債累計發生額和短期外債余額之和應當控制在審批部門批準的項目總投資和注冊資本之間的差額以內。在差額范圍以內，外商投資企業可自行舉借外債。超出差額的，需經原審批部門重新核定項目總投資。

四、結語

改革開放20年來，中國經濟的長足發展和大量的引進外資與中國自身的消化和吸收是分不開的。首先，引進外資加大了中國相關領域的投資力度，彌補了自有資金的不足；其次，通過建立外商合資、合營、獨資企業。擴大了就業，滿足了國內對有關產品的需要，同時也增大了出口；其三，由于引進了國外先進的技術和管理經驗，同時也促進了中國自身的發展。但是，應該明確，外商在中國進行投資時是以獲取高額利潤為最終目標，其追求的是風險最小與利潤最大的結合。基于普遍存在于外商投資企業的投資形態，應該給予正確的規范和引導。令人遺憾的是，到目前為止，投資融資化的相關條款只是散落地存在于中國利用外資的相關法律中，還沒有制訂專門規制投資融資化的法律法規。為此，筆者希望通過本文對投資融資化的理論、成因以及法律規制的分析，引起有關方面對外商投資企業投資融資化問題給予足夠的重視。進而通過立法的方式對其進行有效規制，促使有利于中國的投資形態的出現，保證社會主義市場經濟的健康發展。