基于利益相關者的公私合營項目風險研究

20世紀80年代，美國經(jīng)濟學家弗里曼在進行了詳細的研究后認為，利益相關者指能夠影響一個組織目標的實現(xiàn)或者能夠被組織實現(xiàn)目標的過程所影響的人。這個定義正式將社區(qū)、政府、環(huán)境保護主義者等實體納入利益相關者管理的研究范疇。利益相關者理論的關鍵論點就是弱化股東利益至上， 強調(diào)利益相關者利益最大化， 公私合營項目即以最優(yōu)的資源配置有效地實現(xiàn)項目利益相關者的需求。因此， 利益相關者理論對于研究由于信息不對稱和不完全契約的存在所導致的代建制市場的道德風險和逆向選擇問題、引導項目管理公司重視利益相關者管理、加強代建單位的社會責任感具有重要的現(xiàn)實意義。在我國利益相關者的理論側(cè)重在企業(yè)治理方面的研究，對于從利益相關者視角分析公私合營項目尤其是不同利益主體的風險還處于開始階段，而風險的合理分配和嚴格的管理是公私合營項目成功的關鍵，也是項目利益相關者談判的核心所在，故本文對公私合營項目中利益相關者的風險進行研究。

一、公私合營項目利益相關者分析

公私合營項目的全過程涉及項目發(fā)起與確立、項目資金的籌措、項目設計、建造、運營管理等諸多方面和環(huán)節(jié)。整個過程中涉及到的參與方均有政府(為項目公司提供特許權，最終可能擁有項目)、投資者(項目公司的主要股東)、項目公司(負責項目的建設、運營)、債權人(主要是貸款銀行和財團)、最終用戶(產(chǎn)品購買者)。此外還有為項目公司提供保險的保險公司，和大大小小的建筑承包商、供應商、運營商。以上這些參與者，均承擔一定的項目風險，同時享有項目的利益，所以他們就是PPP項目的利益相關者。項目利益相關者之間的關系是通過相互之間一系列的契約和合同聯(lián)系在一起的，如圖1所示。

二、利益相關者分配風險的原則

對利益相關者分配風險的原則進行一下假設:

1.假設公私合營項目的利益相關者共有n個，分別為1，2，…，n;再設共有m種風險，分別為1，2，…，m。我們以rij(1≤i≤n，1≤j≤m)表示第i個項目的利益相關者所承擔的第j種風險。

2.風險與收益正相關，收益越大，風險也越高。

3.項目各利益主體的收益與風險的代價均為各種風險的線性函數(shù)。

4.項目已經(jīng)采取了所有的風險防范措施，所需解決的只是那些不能避免的風險分配問題。這樣項目各利益主體為承擔風險而要求的得到的收益以及因此而付出的成本只與其所承擔的風險有關，即：

第i方的收益yi=yi(ri1，ri2，…，rim) i=1，2，…，n

第i方的成本ci=ci(ri1，ri2，…，rim) i=1，2，…，n

項目各利益主體之所以愿意承擔風險，付出代價，是因為項目能為他們帶來收益，而且這種收益大于他們?yōu)槌袚L險而付出的代價。所以項目第i利益主體的偏好pi=yi-ci

通過以上假設，就可以建立分險分配的目標：在項目風險一定的情況下，使項目各利益相關者對風險分配方案的整體滿意度達到做大。即

式中，分別代表第i方因承擔第j種風險所應得到的收益和成本權重。

將式（2），（3）代入式（1）中得到項目各利益主體風險最優(yōu)分配的目標函數(shù)：

由于項目的各項風險是一定的，即總的風險是一個常數(shù)，因此，存在以下的約束條件：

由式（4），（5）組成了如下的線性規(guī)劃模型：

解上述模型可得

由于各利益相關者對風險的態(tài)度和承受能力不同，因此對于任何風險，不同利益相關者的風險偏好也是不一樣的。由項目目標函數(shù)的最優(yōu)值可以看出，項目的任一風險完全由對該風險偏好P1系數(shù)最大的利益相關者承擔時，項目的整體滿意度最大。所以風險分配的原則是將所有風險都分配給最適合承擔它的一方。

三、基于利益相關者的風險評價和管理

按照風險分配的原則，下面分別列出政府、投資者、項目公司及債權人這四個主要利益相關者所面臨的主要風險，并提出相應的管理措施。

1.政府的風險評價及管理

參與公私合營項目的政府可能遇到的風險主要有政治風險。由于東道國政府最有能力承擔，因此該風險最好東道國政府來承擔。管理此類風險的主要辦法包括:由政府出面擔保或出具“安慰信”，保證對項目不實行強制收購，或者如果國家收購不可避免，政府機構(gòu)會以市場價格對項目公司予以補償，或促使國際多邊機構(gòu)參與項目融資，降低東道國的強制收購風險;為政治風險投保。此外，項目公司可與東道國政府簽署一系列相互擔保協(xié)議，將法律變更風險轉(zhuǎn)讓給東道國政府。

2.投資者的風險評價及管理

投資省對PPP項目的預期結(jié)果主要是他們在項目上的投資能得到足夠的回報。投資者所面臨的風險主要有市場風險、技術風險、政治風險和金融風險。

市場蕭條、產(chǎn)品價格下降或意外強勁對手的出現(xiàn)，都會造成項目的收入減少，償還貸款的能力下降，不能取得滿意的投資回報，這對投資者的損失是巨大的。減少市場需求風險的主要手段，是與政府簽署產(chǎn)品購買協(xié)議或長期的產(chǎn)品銷售協(xié)議，長期產(chǎn)品銷售協(xié)議的期限要求與融資期限一致，銷售數(shù)量也應為這一時期項目所生產(chǎn)的全部產(chǎn)品或至少大部分產(chǎn)品。在項目建設和運營過程中，簽訂建立在固定價格基礎上的長期原材料及燃料供應協(xié)議和無貨亦付款的產(chǎn)品出售協(xié)議，也可以減少市場不確定因素對項目的影響。為預防競爭風險，投資者一般要求政府保證在特許期內(nèi)、在項目周圍一定空間范圍內(nèi)不建設類似的項目。對于產(chǎn)品價格下降的風險，投資者為求項目收入的確定性，希望收費與有關的成本相關并且通過有關合同中的公式加以定義，這些有關成本包括當?shù)氐耐ㄘ浥蛎洝R率、投入價格。這使投資者相信項目的收入是有保證的。

技術風險主要體現(xiàn)在合作者出現(xiàn)技術問題或項目進行過程中出現(xiàn)技術問題，所以技術的選擇很重要。據(jù)有關統(tǒng)計，技術選擇失敗發(fā)生的可能性很高，而且技術選擇失敗將給投資者帶來巨大的損失。關于技術風險管理措施，投資者一般要求項目中所使用的技術是經(jīng)過市場證實的成熟生產(chǎn)技術，是成功合理并有成功先例的。對于任何采用新技術的項目，如果不能獲得投資者強有力的技術保證和資金支持，是不可能得到項目融資的。投資者承認，應當選擇具備普遍經(jīng)驗的T程顧問。不恰當?shù)脑O計可能帶來建設和運營期的技術風險。

金融風險包括匯率風險、利率風險、通貨膨脹風險，這些風險將直接影響投資者的收益。規(guī)避匯率風險的最有效辦法，是從東道國的中央銀行得到自由兌換硬通貨的承諾協(xié)議。一般來說，為吸引境外資金，東道國政府都不會拒絕境外投資者將收入兌換后匯出。對于匯率風險的消除，可以通過金融衍生工具(如匯率期權、掉期等)來對沖風險，但如果東道國貨幣不是國際硬通貨，則無法使用上述方法，而只能采取一些經(jīng)營管理手段來降低匯率風險。如項目公司通過與東道國政府簽訂“浮動價格購買協(xié)議”，將匯率變化所帶來的影響部分或全部地轉(zhuǎn)移到合同價格中，從而以浮動價格來消化匯率風險。對于利率風險，在PPP項目融資模式中，由于政府以特許權或特許合約的形式介入，項目的未來市場狀況相對比較清晰，項目現(xiàn)金流量具有比較穩(wěn)定和預測比較準確的特點，因而，項目公司可以根據(jù)對未來現(xiàn)金流量的預測，采用利率掉期、期權等工具將浮動利率轉(zhuǎn)換成固定利率，或者采用帶有一系列逐步遞增的利率上限的利率期權來降低利率風險。在發(fā)展中國家的PPP項目中，項目的貸款者和股本投資者通常要求東道國政府提供某種機制來規(guī)避貨幣貶值帶來的風險。國際上規(guī)避通貨膨脹風險的通行做法是，在PPP項目的長期承購合同中，規(guī)定項目公司可以根據(jù)某種有關當?shù)赝ㄘ浥蛎浀闹笖?shù)定期調(diào)整項目產(chǎn)品或服務的價格。

3.項目公司的風險評價及管理

項目公司主要面臨的風險是市場風險、供應風險和完工風險。

市場風險存在于產(chǎn)、供、銷三個階段，因此產(chǎn)、供、銷三方均應承擔市場風險。在產(chǎn)品銷售環(huán)節(jié)，PPP項目公司通常與政府簽署“或取或付”的產(chǎn)品購買協(xié)議，將市場需求量和需求價格風險有效地轉(zhuǎn)移給政府。在原材料供應環(huán)節(jié)，項目公司也是通過簽訂長期的原材料供應協(xié)議，將原材料市場所有未來價格上漲風險轉(zhuǎn)嫁給供應商，從而固定項目的生產(chǎn)成本。當然，項目公司也要承擔市場風險，這主要是在制定價格方案時，要求項目公司進行充分的市場分析和預測，確保產(chǎn)品價格能滿足公司預期的投資回報率，實現(xiàn)穩(wěn)定的項目收益。

在項目原材料及燃料的供應中，如果在項目投產(chǎn)后原材料和燃料價格的漲幅超過了項目產(chǎn)品價格的增長，那么項目的收益勢必會受到不利影響。而且供應風險發(fā)生可能性高。供應風險管理措施是通過一系列的融資文件的信用與擔保協(xié)議來實施的。對于能源和原材料風險，可以通過簽訂長期的能源和原材料供應合同，加以預防和消除。在一些情況下，可以進一步將供應協(xié)議設計成“供貨或付款”類型的合同，這樣項目的經(jīng)濟強度就能夠得到更強有力的支持。

完工風險對項目公司而言意味著利息支出的增加、貸款償還期限的延長和市場機會的錯過。控制它們的方法通常由項目公司利用不同形式的“項目建設承包合同”和貸款銀行利用“完工擔保合同”或“商業(yè)完工標準”來進行。項目建設承包合同有固定價格固定工期的“交鑰匙”合同和“實報實銷”合同，以及介于兩者之間的其它多種形式的合同。通過不同形式的工程建設合同有可能相應的影響項目建設期風險，將部分風險轉(zhuǎn)移給工程承包公司。項目公司和項目承建商簽訂的合同中通常明確地提出完工計劃以及誤工和質(zhì)量不符合要求的各種賠償條件。有時，根據(jù)建設工程的復雜程度，可以在項目的不同階段或不同部分應用不同的合同方式。此外，項目公司也可以通過投保，從承建商以外的第二方來尋求完工的保證。

4.債權人的風險評價及管理

PPP項目融資的最大特點是貸款方對項目發(fā)起方?jīng)]有追索權或僅有有限追索權，貸款的償還主要依靠項目未來的收益。PPP項目融資的這種性質(zhì)決定了項目融資中的貸款方要比其他投資方式面對更多的風險，它們對項目的獲益能力及項目各參與方的信用也自然會投入更多的關注。債權人面臨的主要風險是信用風險。因為對方無力履行承諾或合同;或?qū)Ψ骄芙^履行承諾或合同，這些信用風險都給債權人帶來直接的經(jīng)濟損失。

信用風險的管理措施主要是放出貸款之前嚴格考察PPP項目其他利益相關者的資信狀況。包括:在項目的建設和運營階段，一旦出現(xiàn)資金不足，項目借款方及其擔保人是否有辦法籌集到應急資金以度過難關;在建設失敗的情況下，承建商是否有擔保銀行賠償它的損失;項目發(fā)起方是否積極介入項目的管理，權益投資是否已經(jīng)到位，是否還有別的資余來源；是否與產(chǎn)品買主簽訂長期售貨合同;原材料供應商是否提供協(xié)議或其他長期供應合同來保證穩(wěn)定的原材料供應；項目經(jīng)營者是否具備項目所需要的技術水平和先進的經(jīng)營管理方法;擔保機構(gòu)和保險經(jīng)紀人是否有能力按照保險協(xié)議中的有關條款支付保險賠償。

上面對政府、投資者、項目公司和債權人四個主要的利益相關者的風險及管理進行了分析，表對公私合作模式公共項目的風險及承擔者進行了匯總。

四、總結(jié)

總之，在公私合營項目中，各利益相關者面臨的風險是不一樣的。我們應按照風險分配的原則分擔風險，通過有效的風險分擔和管理，提升PPP項目的運作效率和成功率，實現(xiàn)各利益相關者的利益最大化。

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