我國家族上市公司治理的主要問題

[摘要]本文分析了我國家族上市公司治理行為存在的主要問題。大股東外部性行為、董事會決策行為和經(jīng)理人行為問題的存在，與我國家族上市公司的外部治理結構有很大的關系。解決家族上市公司治理行為，必須花大力氣改善外部治理結構和內部治理結構。

[關鍵詞]上市公司 家族企業(yè) 治理行為 治理結構

[中圖分類號]F279.2 [文獻標識碼]A [文章編號]1004-6623(2008)01-0100-03

[作者簡介]吳曉蕾（1964—），女，四川西充人，招銀國際金融有限公司董事執(zhí)行副總裁 ，南開大學博士研究生。

家族企業(yè)上市后，作為大股東的家族，權力受到了一定的制約。但家族企業(yè)獨特的治理結構，仍決定了股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)營管理層的行為有著顯著的家族意志。本文從大股東的外部性行為、董事會決策行為、經(jīng)理人行為對我國上市家族企業(yè)治理行為進行分析，以把握其中的特征與規(guī)律。

一、大股東的外部性行為

經(jīng)驗證明，在法制不完備的條件下，大股東可以輕易地以犧牲公司和其他股東利益為代價攫取私利，公司內部主要的代理問題就轉化為控股家族股東與外部股東的問題。

在上市家族企業(yè)中，大股東具有侵占小股東利益的驅動因素。據(jù)上海國家會計學院的統(tǒng)計，2005年前20大控制性股東掏空上市公司的事件中， 有65%是家族股東掏空上市公司。經(jīng)營權與所有權高度集中的上市家族企業(yè)，治理關鍵不是股東與經(jīng)理人的委托代理問題，而是大股東侵占中小股東利益的外部性問題，即大股東利用控股地位獲得上市企業(yè)現(xiàn)金流控制權，讓全體股東分擔其追求私人利益的成本與代價。

大股東的外部性行為主要通過以下幾種方式實現(xiàn):

1.大股東的投資行為。我國的家族企業(yè)上市主要有兩種方式:新股發(fā)行(IPO)與買殼(借殼)。上市方式的不同，反映出家族大股東行為方式的差異。有學者將控制性家族分為創(chuàng)業(yè)型家族和非創(chuàng)業(yè)型家族，相應地將上市家族企業(yè)劃分為創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)和非創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)（王明琳、周生春，2006）。通過對2004年212 家上市家族企業(yè)的研究，沒有發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)型家族存在系統(tǒng)性侵占社會股東利益的情況。相反，非創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)主要面臨著第二重代理問題——控制性家族和分散的社會股東之間的代理沖突，這類代理沖突隨著控制權和現(xiàn)金流權偏離程度的擴大而惡化。再有，創(chuàng)業(yè)型家族以新股發(fā)行的方式上市，非控制性家族通過買殼借殼的方式上市。

究其原因，上市創(chuàng)業(yè)性家族企業(yè)的最終控制人在上市之前都曾經(jīng)歷從企業(yè)初創(chuàng)到企業(yè)成長的階段，面臨企業(yè)發(fā)展的資金瓶頸，需要爭取上市融資。所以上市家族企業(yè)家族控制的最終目的的確是為了獲取企業(yè)發(fā)展所需要的資金， 并不是以掏空上市公司為動機的。

但是，非創(chuàng)業(yè)型家族企業(yè)，通過買殼/借殼上市，其動機與新股發(fā)行者有著顯著的差異，主要目的是把上市公司的殼資源打造成為融資平臺，急功近利、短期行為成為主要價值取向。上海證券交易所研究中心撰寫的《我國公司治理報告(2005):民營上市公司治理》表明，我國民營上市公司盈利能力和公司治理狀況總體上比非民營上市公司差，尤其是通過買殼方式上市的民營企業(yè)，經(jīng)營業(yè)績極差，成為拉低民營上市公司整體業(yè)績的重要原因。2004年，以IPO方式上市的民營企業(yè)加權平均凈資產(chǎn)收益率為4.68%，每股收益為0.13元，是民營上市公司中最好的。買殼上市的民營企業(yè)2004年的加權平均凈資產(chǎn)收益率為-3.35%，每股收益為-0.06元，總負債水平也最高，并保持較快的增長勢頭。導致買殼上市民營企業(yè)業(yè)績較差的原因，要歸結為買殼上市的動機不良。

借殼上市的大股東在追求私人利益的投資行為中很難兼顧共同利益，圈錢、操縱股價，把上市公司作為取款機，掏空上市公司等現(xiàn)象屢屢發(fā)生，嚴重影響了市場秩序，中小股東深受其害。

2.家族大股東股息分配行為問題。上市家族企業(yè)的大股東擁有控股權，應該在公司治理上起到積極的作用，但由于所有權與控制權之間存在的差異，形成了控股家族股東與外部股東的委托代理關系。在信號傳遞、代理成本問題存在的情況下，股利政策對公司價值、外部股東利益將產(chǎn)生一定的影響。郎咸平（2004）通過分析股息率與控股股東的所有權、控制權的差異關系，來研究控股股東對外部股東利益侵占問題，發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)盛行的東南亞國家，其所有權與控制權比率較低的上市公司支付較低的股息以便將財富留在公司內，使得可以通過內部交易來侵占小股東的利益。在我國股權分置改革之前，由于法人股不能流動，家族控股股東不能在二級市場分享股票價格上漲的收益，一直選擇支付較低股息的政策。隨著股權分置改革的不斷深入，這種狀況有所改變。但在股權分散的公司， 長期以來低派現(xiàn)的傾向并未根本改觀。

對我國上市家族企業(yè)分紅行為的統(tǒng)計分析表明，在考察期內（2001～2005），有分紅行為的上市家族企業(yè)數(shù)量持續(xù)下降。2001年，有分紅行為的企業(yè)為45家，占企業(yè)總數(shù)的比例為65.22%；此后，有分紅行為的企業(yè)數(shù)量繼續(xù)下降，2003年，有分紅行為的企業(yè)為33家，占企業(yè)總數(shù)的比例為47.83%，首次低于總數(shù)的一半；2005年，有分紅行為的企業(yè)進一步減少，僅為26家，占企業(yè)總數(shù)的比例為37.68%。

3.家族大股東經(jīng)營管理與決策干預行為問題。對上市公司經(jīng)營管理決策施加影響與干預是大股東顯著的行為特征。大股東的投資與股息政策是侵害中小股東共同利益的直接行為，對經(jīng)營管理與決策的干預行為，則是侵害中小股東利益的間接行為。

大股東通過對上市公司經(jīng)營管理活動的全面干預與控制，為謀求私人利益提供了便利。這一典型行為在股息分配中已經(jīng)充分得以體現(xiàn)，除此之外家族大股東的侵害行為還包括：控制上市公司的財務，直接占用上市公司的資金，或通過提供擔保方式間接占用上市公司的財務資源；控制公司的經(jīng)營業(yè)務，利用關聯(lián)交易侵占或轉移上市公司的資源；虛假出資欺騙中小股東；提供虛假財務報表，操縱利潤等。

二、董事會決策行為

董事會是公司治理結構中不可或缺的重要組成部分，但在家族大股東控制下，其基本治理功能被顯著弱化。主要表現(xiàn)為以下幾個方面：

1.戰(zhàn)略決策問題。無論是契約治理還是關系治理，董事會結構對戰(zhàn)略決策與戰(zhàn)略控制會產(chǎn)生一定的影響。董事會內外部董事的比例不同，會左右董事會的行為。內部董事?lián)碛凶銐虻男畔①|量與數(shù)量，但內部董事與擁有公司控制權與管理權的大股東有著交互影響的關系，導致內部董事的戰(zhàn)略決策受到大股東的影響。引入外部董事是改善治理結構的最佳路徑，但外部董事沒有擁有信息方面的優(yōu)勢，致使外部董事對公司戰(zhàn)略決策不能發(fā)揮應有的作用。

2.薪酬激勵決策問題。有國外學者指出，外部董事控制主導的薪酬激勵，傾向于將經(jīng)理人報酬與公司市場價值相聯(lián)系。在實際運作中，通過懲罰與補償機制來完成這個過程。懲罰機制對短期的現(xiàn)金流、凈利潤、增長和股票價格高敏感，補償機制更多地將貨幣利益與季節(jié)收益相聯(lián)。這樣將經(jīng)理人報酬與一致的業(yè)績結果相聯(lián)系，應能防止機會主義的經(jīng)理人將拙劣的業(yè)績歸咎于市場。但這種薪酬決策，將影響經(jīng)理人的戰(zhàn)略選擇，激勵經(jīng)理人的短期行為。

在內部董事主導的董事會，薪酬決策取向與經(jīng)營業(yè)績關聯(lián)度降低，薪酬更取決于大股東的評價與偏好。內部董事會運用薪酬決策，來實施對內部經(jīng)理人的影響力與控制力。而這種薪酬決策的影響和控制并不一定會與企業(yè)價值增長緊密聯(lián)系，更容易與大股東自身利益產(chǎn)生關聯(lián)。

3.內部控制問題。董事會的結構變化同樣影響上市公司內部控制系統(tǒng)。根據(jù)規(guī)定，上市公司審計委員會必須由外部獨立董事組成，從某種程度上可以強化內部控制，降低經(jīng)理人舞弊或瀆職帶給企業(yè)的風險。目前內部審計也是采用財務審計的方法，但財務審計存在致命的缺陷，實際上是對企業(yè)在一定經(jīng)營期內的結果審計，所依據(jù)的全部信息來自企業(yè)的會計資料，審核識別的標準也基本為會計原則。通過財務審計，無法識別超越內部控制系統(tǒng)的大股東管理舞弊及其可能引發(fā)的戰(zhàn)略風險與公共關系風險。

三、 經(jīng)理人行為問題

1.職業(yè)經(jīng)理人行為風險。職業(yè)經(jīng)理人的引進可以為家族企業(yè)的管理注入新鮮血液，同時也增加了企業(yè)的代理成本。首先，因為經(jīng)理人的利益和企業(yè)主的利益并非總是一致的。當經(jīng)理人的利益和企業(yè)主的利益發(fā)生沖突時，理性的經(jīng)理人可能做出損害企業(yè)主利益的行為，這時家族企業(yè)聘請經(jīng)理人的代理成本較高，甚至不經(jīng)濟。其次，在家族企業(yè)中家族制度與企業(yè)制度雙軌并行，職業(yè)經(jīng)理人很難突破家族企業(yè)的關系網(wǎng)，增加了管理的復雜性，占有了職業(yè)經(jīng)理人有限的精力資源，影響管理效果。家族企業(yè)家對企業(yè)有控制的偏好，往往隨意干預公司正常經(jīng)營管理活動，職業(yè)經(jīng)理人沒有足夠的經(jīng)營決策權、資源配置權、人員任用權，其主動性與積極性無法調動，不能發(fā)揮應有的作用。最后，經(jīng)營管理層中的家族成員薪酬水平與其工作能力及工作業(yè)績關聯(lián)度比較小，對職業(yè)經(jīng)理人的薪酬激勵效應產(chǎn)生了一定負面效應。

2.內部控制與經(jīng)理人授權的問題。內部控制理論由來已久，先后經(jīng)歷了內部牽制、內部控制制度、內部控制結構、內部控制整體框架等階段。上市家族企業(yè)建立內部控制制度是家族企業(yè)治理結構的組成部分，也是家族企業(yè)引入職業(yè)經(jīng)理人之前所必須完善的管理制度。與內部控制相對應的是對經(jīng)理人進行授權的問題，作為代理人的職業(yè)經(jīng)理人必須獲得必要的授權方能在上市家族企業(yè)經(jīng)營中施展其才華，但由于種種原因，家族企業(yè)對職業(yè)經(jīng)理人的授權力度和范圍都是非常有限的，這就妨礙了職業(yè)經(jīng)理人提升企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的積極性和可能性。

3.激勵政策與經(jīng)理人行為績效問題。職業(yè)經(jīng)理人進入家族企業(yè)，是人力資本交易的結果，經(jīng)理人需要進入家族企業(yè)的核心層，分享企業(yè)內部部分控制權，行使經(jīng)營管理職權，才能發(fā)揮經(jīng)理人的資本價值。但由于受到核心信息分享的風險和企業(yè)主的集權情結以及家族倫理觀念的制約，經(jīng)理人的權益界定不清或權責不對等，經(jīng)理人效應發(fā)揮受到很大的制約。在這樣的內部管理環(huán)境下，經(jīng)理人薪酬政策的激勵效應大打折扣，高激勵的薪酬政策不能提高激勵經(jīng)理人的經(jīng)營管理績效，經(jīng)理人為了保住高薪的位置，往往同低效率的家族背景利益關系集團同流合污，成為家族大股東侵占小股東利益的同盟者。家族企業(yè)內部基于關系治理的機制，職業(yè)經(jīng)理人經(jīng)營關系利益取向削弱了其追求高經(jīng)營績效的驅動力量。

四、小結

大股東行為、董事會行為、經(jīng)理人行為，是我國上市家族企業(yè)現(xiàn)有治理結構制度設計的結果與反映，其中不乏受到大股東控制人、董事會成員、經(jīng)理人個人價值取向與道德效應差異的影響。家族大股東的行為，是控制權與所有權不對等衍生的外部性問題，在目前大股東與公眾股東信息不對稱、風險不對稱、利益不對稱，即交易成本大于零的條件下，是無法通過內部治理結構的改善而得到根本解決的，需要通過外部治理機制來發(fā)揮作用。目前我國上市公司的股權分置的成功改革，一定程度上改善了上市家族治理績效，制約了大股東產(chǎn)生外部性行為的利益驅動傾向。然而股權分置改革，并不能解決所有問題，相關的制度建設與配套政策需要進一步完善。內部治理結構改善需要在外部治理機制與外部治理環(huán)境的壓力與激勵下，最終通過大股東自主完成與實現(xiàn)。

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(收稿日期: 2007-10-24 責任編輯: 垠喜)