分類管理中國PE

應該針對股權投資基金的不同類別和性質采取分類管理，這既是實現國家產業結構升級、調整和優化的現實選擇，更是呵護、培育和發展股權投資基金市場的重要舉措

世界各國的經驗表明，對于市場化運作的私人股權投資基金，應該采取“軟監管”的模式，即政府監管、行業和企業自律、社會監督相結合，以行業自律為主

目前，全球私人股權投資基金發展迅猛，中國也表現得越來越活躍，只是仍以外資基金為主，人民幣股權投資基金的設立尚處起步階段。在中國，有關發展股權投資基金的政策文件已經討論了十多年，卻一直未能推出，成為一個難點問題。在國家發改委的指導下，我們受托研究起草國家關于股權投資基金的“總體方案”，作為研究人員，特對相關政策的難點問題提出一些建議。

分類管理股權投資基金

對應于國外Private Equity Fund這一概念，中國有“產業投資基金”、“私人股權投資基金”等不同稱呼，且為此爭論了十多年。我們認為，綜合考慮中國國情和資本市場的需要，應該針對股權投資基金的不同類別和性質采取分類管理，這既是實現國家產業結構升級、調整和優化的現實選擇，更是呵護、培育和發展股權投資基金市場的重要舉措；既可以避免“一統就死、一放就亂”的行政監管弊端，又有利于避免“一刀切”可能帶來的不利后果。建議進行如下分類管理：

一、產業投資基金

指各級政府貫徹國家產業發展方針和政策而安排的政府投資的資金集合。它很重要，但需要正確定位，合理發展。具體可包括如下幾種類型：

1.國家主權財富基金：指中國投資有限責任公司。

2.準主權財富基金：指“中國-瑞士投資基金”、“中國-比利時投資基金”等已經存在的、由中國政府和其他國家政府合作成立的投資基金。

3.特定的產業投資基金：指中央政府各部門對口支持的產業引導基金，它們的資金可能來源于政府部門的安排。如科技部可支持的某種科技類發展基金，交通部可支持的某種交通產業發展基金，也包括由政府支持的大型的“核電基金”、“水務基金”等。它們可以由國家發改委統一主管，向社會公開招聘優秀的管理公司，采取市場化機制管理運作。

4.地方政府的引導基金：由地方政府自主成立、自己解決資金來源并自行管理風險的基金。它們已經在各地存在，應該定位為特殊的“基金中的基金”（Fund of fund），即為了吸引和指導市場化的股權投資基金在當地投資合適的投資項目，地方政府出資與市場化的股權投資基金在當地合組“小型的投資基金”，專門支持當地重要的行業和項目。

二、私人股權投資基金

必須明確它屬于市場化運作的金融工具，這是它與產業投資基金的重要區別。這類私人股權投資基金包括：創業企業投資、成熟企業投資、上市前投資、并購重組基金、專業（如房地產）投資基金等；可以采取有限合伙制、公司制和信托制的組織形式。

這些完全市場化的股權投資基金，可產生很高的收益，但風險也很高，其成功與否的關鍵在于如何市場化配置資源。它們由優秀的資產管理公司發起，由成熟的投資者自主選擇投資，自主承擔投資風險。政府不需要對其成立設置前置性審批，不應限制其投資行業、投資地域和資金的所有制形式。對它們的監管，總體上可以借鑒國際成熟的監管經驗，由金融主管部門制定相應的指導意見，并提供讓這些基金進行信息備案的渠道。此外，政府各有關部門在這些基金的運作中，應該針對不同的業務進行相應的監管，例如投資基金及其管理公司的注冊事宜自然由工商管理部門審批，外資項目投資由商務部審批，所投資的項目公司申請上市由證監會核準等。

如何界定優秀管理人

中國需要一大批德才兼備的優秀管理人和品牌管理機構，這是股權投資基金業的重中之重。但是，優秀的管理人不能由政府來界定，是市場競爭的結果，是市場參與者自然形成的“口碑”和優選的結果。對他們的界定，主要依據管理公司及高級管理人的信用記錄、資格和業績。建議以行業協會為主要的界定主體，建立起私人股權投資基金管理人的“聲譽市場”，使市場參與者能及時觀察、獲得有關這些管理人的聲譽信息，對其形成有效的激勵和約束。

行業協會對私人股權投資基金管理人的管理重點是從業資格、職業操守和業績披露，比如，可以進行定期培訓、考核和公示；可以成立專門的基金管理人專業資格審查委員會對管理人進行專業資質認證。具體來說，可采用如下（包括但不限于）方法作出綜合評估：

·管理公司是否在相關金融主管部門備案？備案的信息是否準確？

·管理公司及高級管理人是否加入行業協會？在協會中受到何種獎勵和處分？

·管理公司是否被列入國有資產監管部門的“投資認可名單”？在名單中的排位如何？

·在托管人、會計、評估和法律中介機構、權威媒體、權威研究機構中的評價如何？

成熟投資人準入管理

股權投資基金的主要投資人，必須是成熟的、有收集和分析信息能力的、有資金實力和能夠承擔投資風險的機構投資者。機構投資者的培育和參與是私人股權投資市場發展的基礎。這種投資者的主力是社保基金、保險公司、銀行、證券公司（統稱為“四類金融機構”）、社會上的發展基金（如大學發展基金）、投資公司、集團財務公司和資產管理類公司；次要的投資者是一般企業和富裕的個人；必須明確，個人小投資者（俗稱散戶）不適合此類投資。

難點在于包括四類金融機構在內的機構投資者的投資準入。許多研究表明，投資于股權投資基金，對于提高這些金融機構的資產價值，增強其資產管理的安全性大有好處，因此應該放開它們的投資準入。今年年初，全國社會保障基金理事會副理事長王忠民在一個公開論壇上透露，全國社保基金正在探討和實踐私募股權投資。這是一種積極的態度和信號，其他相關機構投資者也應該對此進行深入研究和探討。在此基礎上，建議由國務院發布同意四類金融機構的投資準入，指示它們的主管部門制定實施細則，從而對監管辦法和風險管理措施提出規范要求。

行業自律組織管理

世界各國的經驗表明，對于市場化運作的私人股權投資基金，應該采取“軟監管”的模式，即政府監管、行業和企業自律、社會監督相結合，以行業自律為主。對于一個高度自律的行業，股權投資基金協會作為協調行業與政府監管部門以及其他利益相關主體的中介，對培育優秀的管理隊伍發揮著十分重要的作用。雖然各地已經出現了名目繁多的股權投資基金協會及創業投資協會，但仍缺乏一個全國性的、能夠吸納相關各方代表、主動推動行業規范建設的主體，政府有必要在目前行業尚未成熟的局面下發揮更為積極主動的引導作用。

建議國務院指示成立全國性的股權投資基金協會，指明國家綜合性的金融管理部門作為該協會的主管部門。比如，是否可以考慮借鑒去年成立的中國銀行間市場交易商協會的辦法，由私人股權投資市場的各方參與者自愿組成自律組織，經國務院同意和民政部批準后成為全國性的非營利性社會團體法人。當然，該協會主管部門的選擇是當前一個頗有爭議的問題。我們認為，市場化運作的私人股權投資基金本質上是一種金融工具創新，其發展應以某個金融市場為載體。以這個基本認識為出發點，可能在與金融相關的主管部門中作出選擇，會更有利于私人股權投資市場的培育和發展。

在目前中國的金融監管環境下，行業協會主管部門的選擇應考慮以下因素：一、是否與金融相關，并具有對金融機構的監管經驗和手段；二、是否能涵蓋包括商業銀行在內的四類金融機構；三、是否能為私人股權投資基金份額提供一個統一有效的交易場所，比如柜臺交易市場。

與此相關的另一個問題是，股權投資基金協會對會員的管理。在將協會掛靠在某個金融監管部門下面后，要避免協會的“行政化”。為此，建議協會對會員單位的管理采取市場化的機制，如以信息披露為基礎的注冊制。這樣有利于避免可能出現的“非法集資”等潛在問題。此外，行業協會應努力降低私人股權投資市場中特有的“信息不對稱”，如通過大力培育和表彰德才兼備的優秀管理機構和高級管理人，摒棄有不良信用記錄、業績低劣的管理機構和個人，建立起投資管理機構和高級管理人的“聲譽市場”，在社會上樹立該行業“守法規、講信用、重人才、負責任”的良好風氣，促進該市場和行業的健康發展。■

何小鋒為北京大學經濟學院金融系主任、教授、博導，張偉為北京大學金融與產業發展研究中心研究員