對上市公司“再融資”的思考

易容憲

1月21日，由于中國平安保險公司發布公告稱，公司董事會通過再融資1600億元人民幣的議案。這一巨額融資計劃猶似一顆重磅炸彈，炸得中國股市遍體鱗傷。不僅平安股票急劇下跌，幾乎壓垮內地股市，而且整個股市指數狂跌。

同時，針對國內股市這種狂跌，有人認為最近國內股市的大跌就是平安等企業再融資惹的禍。比如2月25日股市暴跌，眾多股民紛紛將原因歸咎于中國聯通的再融資傳聞。繼平安、浦發、大秦、中石化后，中國聯通當天突然傳出即將再融資600億元，聯通開盤40分鐘內股價已經跌停，盤中雖屢次被打開，聯通高層也公開否認傳聞，但“巨額再融資”傳聞對市場而言已經是杯弓蛇影，中國聯通最終封于跌停。當天滬深股市大盤藍籌帶頭殺跌，滬指全天收報4192.98點，大跌177.31點，跌幅達4.06%，更創下2007年7月份以來的新低?？梢哉f，在國內股市這次恐慌性暴跌中，指數狂瀉23.7％。股民怨聲載道，罵聲不絕于耳。

監管層無疑也意識到了上市公司再融資的嚴重性，于2月25日在其網站上發布了題為《深化改革和監管，推動資本市場持續健康發展》的答記者問。文章表示，上市公司在做出再融資決策前，應根據市場情況和自身實際需求，慎重考慮籌資規模和時機，慎重考慮投資者的承受能力。認為上市公司再融資不應是“惡意”圈錢行為。

從已有的數據顯示，截止2月20日，在30余個交易日里，共有44家上市公司提出再融資計劃總額高達2599.28億元，平均每家公司59億多元。而2007年全年共計190家上市公司再融資總共才3940億元，平均每家公司不到21億元。兩者相比較，2008年上市公司的再融資行為不可思議。由此也導致了整個市場的抵觸與恐慌。

不過，對國內上市公司巨額的再融資而導致股市的恐慌這種現象值得很好的思考，首先，上市公司的再融資是由誰來決定，是上市公司本身，還是市場、政府及外部投資者？如果是上市公司本身來決定，為什么上市公司的再融資會如此獅子大張口，所要融集的資金會越來越多？本來上市公司再融資對外部投資者來說，是利好的事情，為什么他們不僅不認可反而掀起了市場如此大的波瀾？為什么最后只能通過監管部門出臺來安撫市場，逼得管理層反對“惡性”再融資？等等。

其實，在一個成熟的證券市場中，上市公司的再融資行為只要符合相應的市場規則，那完全是上市公司自身的事情。上市公司要再融資多少、什么時間再融資、價格多高，應該完全是市場化的行為，外部投資者根本不需要通過輿論的方式來贊成或反對。因為，很簡單，外部投資者或市場完全能夠通過用腳投票的方式來表達自己的意見。市場認可上市公司再融資的這種方式，那么外部投資者就可能購買它們的股票；反之，如果外部投資者及市場不認可上市公司的行為，那么根本就不會去購買這些上市公司的股票，甚至于把其手上的這些上市公司的股票賣出。因為，在證券市場中，任何投資者的買賣絕對不會是強制性的，即投資者認為這家上市公司的股市不好，也要強迫投資者購買。既然對上市公司再融資的“惡習”，市場可以用腳投票的方式來表達意見，為什么要勞管理層興師動眾呢？

上市公司要再融資，當然要有理由，否則這些上市公司是無法通過證監會審查這一關的。而為什么上市公司再融資遭到市場如此激烈的反對？有人認為,原因就在于這些上市公司再融資規模過大、再融資的時機不好，以及相關的信息不公開透明等。但是，我想，這些應該都不是反對上市公司再融資好的理由。因為，這些上市公司再融資的規模及時機，完全由上市公司本身來決定，投資者認可就進入，否則就用腳投票退出。至于相關的信息公開透明的問題，當然要滿足監管部門相應的規定，如果上市公司違反了證券發行的信息披露原則，監管部門不僅不能夠讓這樣的上市公司再融資，反之還得根據相關的規則進行嚴厲處罰。但是，如果再融資上市公司達到信息披露的標準，市場還要求這些上市公司來披露公司的商業秘密，那么，當這些資金融集到后，一定不利公司的談判與交易。

還有，在一般的情況下，上市公司再融資目的就是籌集資金來改善公司的經營及體制，以使公司的質量越來越好。但是，為什么這次上市公司再融資卻成了導致國內股市快速下跌的導火線？其實，最為根本的問題并不是上市公司再融資，也不是上市公司再融資的規模及時機不好，而是由目前中國證券市場的基本特征導致的。

就目前中國的證券市場來說，盡管已經是中國市場化程度最高的市場，但是它仍然沒有走出政府主導的陰影。政府對國內股市的主導不僅在于國有企業占上市公司的絕對主導地位，而且在于政府決定了國內股市發展速度與規模，甚至于決定了國內股市指數的高低及股市的定價。在這樣的情況下，市場的投資者一定會喜歡市場的高風險，一方面，因為風險越高，投資者可能的收益就越高。另一方面，當市場出現問題，投資者又會把投資風險歸結為政府，要政府出臺各種政策來承擔。

同樣，對于上市公司來說，由于股市是由政府的信用擔保，那么上市公司不僅能夠獲得廉價的資金，而且在攫取市場的資金之后可以不對投資者負責。甚至于在獲得投資者的資金之后，可以濫用或低效率使用不會受到處罰。在這樣的情況下，哪一家上市公司會沒有欲望不從市場攫取更多巨額的資金呢？

因此，就目前國內股市的情況來看，我們并非僅是盯住上市公司再融資的問題，而是要全面清算現有的證券市場制度規則，特別是證券市場的基礎性制度。如果這些方面不改變，盡管這種上市公司的再融資現象會受一定的程度限制，但是同樣會有另外的掠奪投資者的方式出現。這就是我們要對目前國內股市深入思考的根本所在。