從緊貨幣政策下對外引資政策的選擇

陳旭東

為防止經濟增長由偏快轉為過熱，防止價格由結構性上漲變為明顯的通貨膨脹，2008年我國實行從緊的貨幣政策。在新的國家宏觀調控政策的指導下，我國對外引資政策應積極響應、配合，優化對外引資的管理，防止利用外資過快增長弱化緊縮政策的執行效果。

外匯大量流入對貨幣政策的影響

當前外匯的大量流入，在一定程度上削弱了貨幣政策執行的效果，加大了宏觀調控的難度。

第一、外資大量流入加大了央行票據回收流動性的難度。央行通過搭配使用公開市場操作和上調存款準備金率等對沖工具，回收銀行體系流動性是其使用貨幣政策工具的主要手段。2007年央行總計回籠的資金量達到了6.94萬億元。其中，通過在公開市場發行央行票據和正回購所回籠資金5.14萬億元。然而，這些操作相當部分用以對沖招商引資的新增外匯占款，截至2007年9月末，外商直接投資實際使用外資金額616.74億美元，外債余額為3457.05億美元（不包括香港特區、澳門特區和臺灣地區對外負債），外債比上年末增加227.17億美元。僅新增外商直接投資和新增外債兩項新增資金就達843.91億美元，按照1美元兌7.5元的換算比例，此兩項資金人民幣占款將達6329.33億元，占全年公開市場發行央行票據和正回購所回籠資金12.32％。如果按照2007年第三季度央行貨幣政策執行報告，9月末的貨幣乘數是4.46，也就是每發行100元基礎貨幣，九月末就有446元計算，外商直接投資實際使用外資和新增外債產生相當于2.82億元人民幣的投放量，此投放量相當于全年公開市場發行央行票據和正回購所回籠資金的54.86％，直接投資和外債項下新增外匯占款影響了央行票據等回收流動性手段的實施效果。

此外，發行央行票據回籠資金的操作方式存在“流動性陷阱”的問題。隨著央行票據回收外匯占款資金的增加，流動性暫時減小，隨著付息期的到來，流動性將進一步擴張。央行通過發行票據的方式回收流動性，只能暫時性解決問題，當票據到期時，流動性問題將進一步凸顯，這一過程只不過是用期限較長的央行負債代替流動性較強的貨幣，僅僅是把支付能力和購買能力往后推延。這樣周而復始，票據發行量越來越大，央行的操作也將越來越有限，由于流動性未被真正消化，最終這些流動性必將顯現出來，對貨幣市場造成嚴重沖擊。所以，當前外資的大量流入勢必弱化央行票據這一宏觀調控手段的執行效果，加大了回收流動性的難度。

第二、國際閑散資金削弱了通過提升利率方式回收流動性的作用。提升利率是央行解決流動性的又一法寶，然而在當前的國際形勢下，實施這一手段卻受到了較強的限制。按照利率平均理論，國際資本會在世界各地尋找利差，通過套利行為獲得相關收益。目前，世界范圍內大量的“游資”在尋找投資機會，由于中國經濟快速發展，人民幣升值預期強烈，中國已成為世界“游資”瞄準的重點對象。如果央行通過提高利率的方式在國內解決流動性問題，隨著利差進一步擴大，將大大提高國際游資進入國內的沖動，這些資金通過投資中國在獲得利差的同時，還將享受人民幣升值帶來的“雙重收益”，因而，促使國際“熱錢”大量流入，國內貨幣供給將進一步增加，“熱錢”的流入還將對中國經濟健康發展帶來巨大影響。

第三、地方政府引資欲望同央行政策之間的博弈削弱了央行“窗口指導”效果。央行通過“窗口指導”的方式可在一定程度上解決流動性問題。然而，在當前地方引資政策下，這一手段的效果被削弱了。招商引資資金是地方政府發展當地經濟的重要來源，特別在當前“政績工程”、“面子工程”的引導下，地方政府為了招商引資往往會給予投資者各種方便和優惠，也會要求地方銀行給予一些協助等，特別在一些重大地方引資項目上，地方政府會進一步要求銀行積極配合，一般情況下地方銀行會給予支持，銀行的放貸量會進一步擴張，在地方政策同央行貨幣政策的博弈中，往往地方政策會占上風，這樣，在一定程度上會大大弱化央行“窗口指導”的效用。

相關的政策建議

為了切實落實從緊的貨幣政策，招商引資工作要積極轉變原有思維模式，貫徹和落實當前宏觀調控的政策，在當前資本項下和經常項下“雙順差”，資本流入持續增長，外匯儲備規模不斷擴大的形勢下，應仔細權衡利弊，采取相應的措施，加強對外資的引導和管理，減少引資同“從緊貨幣政策”之間的沖突，維護國家宏觀調控政策的一致性。

第一、進一步強化促進和保證對外商直接投資的引導和管理，促進和保證宏觀經濟政策的執行效果。對外商直接投資的管理應著手從有利于提升國家競爭力的角度出發，直接投資項目審批應符合提升質量、調整結構、優化布局的政策導向；對投資高新技術產業、基礎產業、基礎設施、創匯農業等國家鼓勵的產業給予一定支持；引導和鼓勵支持資源消耗低、投入產出比高、環境污染小的集約型工業和環保產業發展；進一步加強對外商直接投資房地產企業的管理；加強對外資進入我國證券市場的管理；進一步限制外資短期性投資行為，加強現場和非現場監管的力度，特別要確保對短期外資監管的長期性和針對性，嚴密監管跨境資本流動，減少外資短期流入套利行為給經濟運行帶來的危害。

第二、進一步控制外債規模和結構，防止短債大量發生，給宏觀經濟正常運行帶來風險。當前我國外債主要是轉貸款和外商投資企業外債，而外商投資企業的外債中包含了大量短期借款，這應引起特別關注，防止短債過度舉借引發風險。因此，應在充分調查和預測國內資本現期和未來的供給情況以及可能產生的經濟效益和成本的前提下，確定短期和長期外債規模。另外，在控制外債規模與總量時，要通過償債率、負債率、債務率等指標合理確定。我國金融市場尚屬新興市場，系統性風險較大，因此政府應進一步實行嚴格的外債計劃管理，控制外債規模的快速擴大。在外債的結構方面，對短期外債的控制應既要保持相對合理的短期負債比重，又要保證宏觀經濟的穩定、健康發展。

第三、繼續完善人民幣匯率形成機制，加強和改進外匯管理，逐步實現由“寬進嚴出”向“嚴進寬出”的過渡。圍繞國際收支平衡繼續加強對外匯的管理和改革，進一步放寬企業購匯、個人購匯限制，特別要加大對國有企業、集體企業、民營企業以及私營企業的政策、資金的支持力度，積極鼓勵企業“走出去”；進一步減少對投資機構和個人投資境外限制，著力加強投資境外資本、證券市場產品的研究與開發，進一步完善對合格境內機構投資者(QDII)的審批制度，減少對合格境內機構投資者(QDII)的投資限制，逐步實現外匯管理制度由“寬進嚴出”向“嚴進寬出”過渡。

第四、以科學發展觀為指導，協調地方政府引資政策同宏觀調控目標相一致。地方政府和相關管理部門要以科學發展觀為指導，樹立全局觀念、大局觀念，對招商引資政策的制定要符合國家宏觀調控的目標，著力轉變現有政績觀和政績考核方式，逐步建立和完善業績綜合評價體系，使招商引資能夠同國家宏觀調控的目標保持一致。(作者單位：國家外匯管理局貴州省分局）□