全球通脹壓力減退中要警惕通縮風險積聚

　　近3個月來，全球通脹壓力明顯減輕。包括大宗商品價格、勞動力成本和通脹預期等前期影響物價上漲的主要因素明顯走弱。之所以出現這種情況，除全球金融危機的蔓延和深化導致企業和居民縮減自身需求外，更主要的原因，是危機導致全球經濟體系出現明顯的通貨緊縮效應，即資產緊縮效應、信貸緊縮效應、債務緊縮效應和貨幣緊縮效應。雖然大多數經濟學家認為近期發達國家出現通縮的可能性不大，但如果全球信貸市場這種紊亂狀態長期持續或全球經濟衰退持續較長時間，各種緊縮效應就會相互疊加和強化，使通貨緊縮轉變為現實威脅。對此，需要保持高度警惕。
　　
　　一、今年7月份以來全球物價形勢出現逆轉，通貨膨脹壓力明顯減輕
　　
　　今年7月份全球消費物價水平創下10多年來的新高，通脹壓力明顯上升。通脹率在兩位數的國家有50多個，約占全球的1／4以上，其中絕大多數是發展中國家。在發達國家，美國7月份通脹率為5.6％，創下17年來的最高值。在歐元區，今年6、7月份通脹率均為4.0％是自歐元區成立以來的最高水平，歐央行認為通脹是當時面臨的主要風險，并于7月份將基準利率提升0.25個百分點，達到4.25％是7年來的最高水平。
　　然而，短短3個月之后，受全球金融風暴迅速蔓延和不斷加劇的影響，消費物價從高位快速回落。9月份美國消費者物價指數(CPI)回落至4.9％，并且從8月份開始環比已停止增長。10月份歐元區通脹率從8月份的3.8％和9月份的3.6％降至3.2％。大多數發展中國家的通貨膨脹率近期也回落到個位數。
　　在近期通貨膨脹壓力明顯減輕的同時，前期影響物價上漲的主要因素也明顯走弱。這主要表現在以下三個方面：
　　第一，全球大宗商品價格快速回落。2004年以來全球大宗商品價格持續上漲，并于今年上半年升至創紀錄的高水平。在此推動下，全球通脹率快速上升。然而，在全球金融危機的影響下，大宗商品價格自9月份以來迅速下跌。其中，石油價格已經跌破每桶50美元，比最高位下跌大半以上；作為賤金屬價格走勢代表的銅價也比最高點下跌50％以上；玉米和小麥等大宗農產品價格也跌至一年多以來的最低。美聯儲副主席科恩說，如果最近大宗商品價格回落持續下去的話，應該很快就會導致總體通貨膨脹率大幅降低。
　　第二，工資上漲推動物價第二輪上漲壓力明顯緩解。能源和食品等大宗商品價格上漲導致居民生活成本明顯上升。受此影響，全球工資成本普遍存在上漲的壓力，并被認為是引發通貨膨脹螺旋式上升的主要因素。但隨著金融危機對實體經濟的影響逐漸顯現，新增就業崗位減少和失業率上升導致勞動力市場競爭更加激烈，大宗產品價格下降也減輕了生活成本上漲的壓力。這兩方面因素導致第二輪通脹壓力明顯緩解，工資及福利支出出現增長停滯和下降趨勢。美國第三季度雇用成本上升0.7％，與前兩個季度增幅相同。歐元區9月份失業率與8月份相同，均為7.5％。一些經濟學家預期美今年失業率將從9月份的6.1％上升到年底的8％以上，歐元區失業率明年將接近8％。這將導致工資上漲的壓力明顯減輕。
　　第三，通脹預期明顯減退。去年8月份次貸危機發生后，對通脹的擔心曾長期制約美聯儲的降息行動。然而，全球金融危機的爆發導致通脹預期明顯減退，促使全球主要央行為抑制經濟減速而大幅度降息。10月8日美聯儲等全球六大央行在降息后的聯合聲明中說，“近來金融危機的激化已經使經濟增長下行的風險明顯增加，物價上行的風險進一步減小”。經濟學家預計未來幾個月美物價水平將穩定在1.5－2％之間，明年歐元區通脹率將穩定在1％左右。這為全球大幅降息創造了條件。目前，美聯儲已經將基準利率下調到1％，而且還可能繼續下調。歐央行繼10月8日降息50個基點后，預計近期將繼續降息50個基點。日本央行10月31日將基準利率(無擔保隔夜拆借利率)從原來的0.5％降為0.3％，完成了自2001年3月以來首次降息。中國、印度、韓國等發展中國家也在短時間內多次下調基準利率。
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　　二、全球金融危機蔓延和加劇產生明顯緊縮效應，致使物價在短期內快速回落
　　
　　金融危機發生后，對危機嚴重程度的預期可能會導致企業和居民縮減自身需求，使物價上漲壓力減弱。但僅憑這一因素，很難導致物價在短時期內快速回落。這其中的重要原因在于金融危機導致全球經濟體系收縮，并且帶來明顯的通貨緊縮效應。這類效應來勢迅猛，短期內促使高通脹發生逆轉。它包括以下四個方面的緊縮效應：
　　第一，股價和房價下跌帶來資產緊縮效應。截止10月底，MSCI全球股票指數自年初以來下跌近50％，創下5年來新低，約30萬億美元的市值被蒸發。在房地產市場，美主要城市房價自2006年中最高點下跌20％左右，并且引發全球其他地區房地產價格大幅下跌。股價和房價下跌導致居民財富大幅度縮水，占總需求較大比重的住宅投資和居民消費均受到嚴重沖擊。此外，房價大幅下跌，導致房租下降，直接反映在CPI的居住價格下降上。居住價格在美國核心CPI中占1／3左右的權重，在其他發達國家也占較高權重。
　　第二，金融機構為規避風險產生信貸緊縮效應。危機發生后，大多數金融機構停止發放以資產為擔保的貸款，并著手回收已發放貸款。即便是一些資金充足的銀行從風險考慮也不愿貸款，由此導致信貸緊縮，流動性下降。信貸緊縮嚴重影響企業和居民融資需求，導致全社會需求大幅下降。例如，受汽車貸款緊縮等的影響，9月份美國新車銷量折年率為1250萬輛，創下16年來的新低。
　　第三，各經濟主體過度負債產生債務緊縮效應。在近年來的經濟繁榮中，企業、居民、金融機構，甚至一些國家的政府由于對風險低估導致過度負債。危機發生后，這些經濟主體不得不通過削減支出或增加儲蓄來被動地壓縮負債水平，從而導致全社會實體支出迅速下降。例如，美居民和金融機構在危機后借債增幅明顯下降。據美聯儲統計，今年第二季度美家庭借款增幅折年率放緩至1.3％，金融業的借款增幅為6.6％，而在近十年的大部分時間里這兩個數字一直保持兩位數增長。歐洲大型銀行平均杠桿率明顯偏高，因此危機發生后產生了較大的債務緊縮效應。
　　第四，發展中國家資本大規模外流產生貨幣緊縮效應。危機發生后，出于規避金融風險和平衡賬面資金的需要，全球金融市場對美元需求迅速增加，導致資金從新興經濟體和全球大宗商品市場大量撤回到美國金融機構和債券市場。有經濟學家預計流向新興經濟體的資金將由近兩年的每年7500億美元降至明年的4000－4500億美元。巴西、俄羅斯、韓國等部分新興經濟體的資本近期已開始凈流出，外匯儲備大幅下降，從而減少了貨幣供給。這一效應對實行固定匯率體制的國家影響更顯著。此外，美元從全球大宗商品市場上大量撤出，成為這些商品價格快速回落的重要原因。
　　上述四個方面的緊縮效應往往相互聯系、不斷強化，共同促使全球物價水平在短期內快速回落。例如，股價下跌既會導致居民資產緊縮效應，也會加劇其債務緊縮效應；發展中國家的債務緊縮效應在誘使資本外流的同時，也會加劇貨幣緊縮效應。
　　
　　三、目前全球發生通縮的可能性不大，但危機長期持續將使通縮風險顯著增加
　　
　　這次全球金融危機發生后，當前的全球物價快速回落是否會轉變為全球性通貨緊縮成為經濟學家們討論的熱點。概括起來，對這一問題存在以下幾種不同認識：
　　首先，一些經濟學家認為發連國家不久將出現類似上世紀90年代日本出現的情況：利率接近于零、物價持續下降、經濟增長停滯。但大多數經濟學家認為目前擔心物價持續下跌還為時尚早。美聯儲高層官員雖然承認不能完全排除通縮發生的可能性，但他們傾向于認為由于目前美歐消費物價指數仍在目標通脹率之上，近期發生通縮的可能性不大。美聯儲的模擬結果顯示，即使出現嚴重衰退，也不會導致核心價格不斷下降。一些專家還認為，未來美國、英國和歐元區發生通縮的可能性較低，但日本也許是個例外。
　　其次，也有人擔心自9月份以來，包括美聯儲、歐央行在內的全球主要央行通過多種途徑對銀行體系注入了無限制的流動性。這些流動性如果不能被實體經濟及其發展所吸收，可能會使全球金融體系再次出現“流動性過剩”，投機資本可能再次以新興市場需求為由大肆炒作，攪動大宗商品市場陷入新的狂升浪潮之中，從而急劇推高未來全球通脹壓力。但一些經濟學家反駁說，在目前金融體系凍結和多種緊縮效應存在的情況下，政府注入的資金與整個社會的信貸總量相比規模有限，一旦經濟狀況好轉，中央銀行可通過加息等手段不斷吸收流動性。如果今后對不良資產處理得不好，金融機構信貸緊縮效應會長期保持，流動性恢復需要更長時間。據專家測算，若按政府投資1億美元能撬動10億美元銀行貸款計算，美政府首批2500億美元銀行救助計劃將支持2.5萬億美元的貸款，但這一規模仍然不到美27萬億美元(截止到今年6月30日數據)信貸規模的10％。
　　最后，盡管目前通縮發生的可能性不大，但如果全球信貸市場這種紊亂狀態長期持續，或者全球經濟衰退持續較長時間，可能導致各種緊縮效應相互疊加和強化，使消費物價水平明顯下降，通貨緊縮可能會成為現實威脅。歷史事實表明，通貨緊縮預期比通貨緊縮本身更可怕。一旦形成通縮預期，消費者和投資者都會減少開支，這會使經濟進一步疲軟。同時，中央銀行在實際利率為負值時對刺激經濟增長無能為力，使經濟難以擺脫長期停滯的困擾，這也就是常說的“通縮陷阱”。
　　
　　(本欄目策劃、編輯：蘇小