美國次債危機影響分析

　　美國次債危機愈演愈烈，很可能成為引發一次全球性經濟危機的源頭，認識和重視美國次債危機，對中國未來兩年的經濟發展具有極其重要的意義。
　　
　　一、美國次債危機產生的背景和原因
　　
　　深刻認識次債危機產生的原因，必須從美國當代的經濟新生態說起。在傳統的資本主義經濟中，生產和消費還是一個統一體，由生產資料占有制所形成的收入分配矛盾，使傳統資本主義經濟的常態是生產過剩，危機也是由生產過剩所引起。然而，在今天這個新的全球化時代，由于中國等發展中國家的生產要素價格遠低于發達國家，可以用極低的成本生產商品，導致了發達國家的產業資本大量外移，從而形成了發達國家日益擴大的貿易逆差。物質產業的衰退，使今天的美國經濟增長表現為不是產出的增長，而是需求的增長。但由于總產出的停滯嚴重限制了工資的增長，而需求的增長又依賴于居民消費支出的增加，所以為了在工資增長緩慢的背景下保持居民消費支出的增加，就只能靠不斷提高本國的資產價格，由此來制造“財富效應”。從上世紀90年代以來，美國貿易逆差的持續擴大，是與美國居民的儲蓄率持續下降、直到出現負儲蓄同時發生的，也是與美國資產價格的不斷升值同時發生的。
　　美國的經濟新生態還需要一個重要條件，就是必須保持資本項下的順差，否則貿易逆差就沒有彌補的來源。但國際資本向美國持續凈流入的前提，是美元資產必須不斷升值，美元也必須堅挺，這也迫使美國必須保持資本市場的繁榮。所以，無論是美國的消費需求增長還是為貿易逆差找到彌補的資金，都要求美國必須保持資產增值幅度高于全球其他主要資本市場的態勢，否則經濟就會陷入衰退。
　　美國在整個90年代靠“新經濟”概念實現了資本市場長達10年的繁榮，但是到了2000年，先是納斯達克的新技術股市泡沫破裂；到“9·11”以前，道指和標普等主板市場的泡沫也破裂了。“9·11”以后，美聯儲迅速把基本利率從6％降到1％，把制造財富效應的戰場轉移到房地產，2000年，美國擁有獨立住房的居民比重剛過50％，2006年已經上升到了64％。開始美國銀行與房地產金融機構對信譽好的居民發放房屋抵押貸款。2004年以后，為推動房價繼續上漲，美國的金融機構開始大量發放次級貸款。2003年末，美國的次級房屋抵押貸款總額剛過3000億美元；2006年已高達2萬億美元，其中2006年新購房者中，剛次貸買房的人已經占新增贍房人數的40％。
　　“次貸”是給收入低、信譽差的人提供的消費信貸，為了吸引低收入人口用次貸買房，美國的金融機構把次貸“門坎”降得很低，例如允許九成按揭甚至是“零首付”，而且可以前3年不還本，甚至利息也可以少付。但是次貸利率水平比正常抵押貸款要高出30％。而這些人敢于借錢買房，是把希望寄托于房價上漲，只要房價上漲超過了利率水平，就沒有負擔，甚至可能閃買房而賺到錢。
　　“9·11”以后，美元利率下降使美元的堅挺失去了依托，對世界主要貨幣特別是歐元顯著下跌。到2004年末。歐元已經從2002年末的最低點對美元強勁升值了70％以上。從2005年開始，歐洲與日本經濟也…現了顯著復蘇勢頭，更加強了世界主要貨幣對美元的升值趨勢，這就迫使美國從2004年6月開始不斷提升美元利率，以保持美元的強勢貨幣地位。在經歷17次加息后，美元的基本利率從1％上升到目前的5.25％。
　　提升美元利率雖然有利于美元的堅挺，但卻開始刺破了房地產泡沫。到2005年中期，美聯儲第11次加息后，美國房地產市場出現了動搖，表現為房價上漲顯著放緩，新屋開工率下降，以及待售房屋比例不斷上升。根據標準普爾評級公司8月28日公布的數據，2007年第二季度，美國房地產價格指數較去年同期下降了3.2％，是自1987年開始公布美國房地產價格指數以來的最大跌幅。
　　經歷近3年的次貸高增長后，目前開始進入集中還款的高峰，而房地產泡沫破裂使大量次貸負債人無法還本付息，一批發放次貸的房地產金融機構就只有破產倒閉這一條路了。口前，已經停止營業的次貸金融機構已經超過了50家，據說還有100多家也陷入了危機。根據有關資料，次貸的還款高峰集中在2008年上半年，屆時會有更多的金融機構因無法收回貸款而倒閉。所以，次債危機目前還只是露出了冰山的一角，更大的風暴還在后面。
　　
　　二、次債危機對美國和世界經濟的影響
　　
　　次債危機很可能成為捅破自上世紀90年代初以來美國巨大資產泡沫的一根尖刺。90年代以來，美國為了維持經濟增長和吸引國際資本流入，先是在股市制造了巨大的資產泡沫，2000年股市泡沫破裂后，又把制造資產泡沫的重心轉移到房地產市場，次債問題由此而出。次貸之所以又叫“次債”，是因為美國金融機構把房屋抵押貸款大量證券化，就是通常所說的CDO。根據有關數據。美國目前的房屋抵押貸款約5萬億美元，其中有4萬億美元被轉換成由這類貸款支持的房屋抵押債券。而在這些債券中，由次級抵押貸款支持的債券約有6000億美元。房地產領域的巨大泡沫，還帶動了美國股市中房地產業和房地產金融類股的繁榮。近幾年，美國新增的GDP中，房地產及相關產業所創造的新產出，已經占到了50％，也成為支持房地產類股繁榮的重要背景。目前，房地產業由于次貸危機產生了嚴重動蕩，美國股市也出現了暴跌，資產支持類債券發行市場更是出現嚴重萎縮。如果說“9·11”以前美國資產泡沫的破裂還僅僅是在股市一個領域，現在則是房地產和債市、股市同時強烈振蕩的“三聯動”，是三個資產泡沫同時破裂，對美國經濟的影響將比2000年那次股市泡沫的破裂更劇烈。
　　有人把美國的這次次債危機，與1998年因俄羅斯金融危機所導致的美國長期資本投資公司破產所引起的美國金融危機相比，認為美國還能順利挺過去。但上次在因長期資本投資公司破產引發的美國金融市場動蕩中，格林斯潘只召集了華爾街的幾家大銀行出資十幾億美元挽救該公司，就把這件事情擺平了。這次卻是美聯儲被迫直接采取了救市行動，已對金融市場輸入了近2000億美元。按照美聯儲自建立以來立的規矩，當美聯儲向市場注入資金的時候，需要資金的商業銀行和其他非銀行金融機構必須以優質資產作抵押，顯然這個規矩已被悄然改變了。在最近美聯儲以各種期限回購協議向市場注入的資金中。有相當大的部分是以資產抵押債券為抵押品的。美聯儲作為美國金融體系的最后防線，雖然可以用接收資產抵押債券的方式為瀕臨破產的美國金融機構“買單”，但后果必然是使美元失去最后的信譽，最終也必然是由于美元的無節制投放，導致美國乃至世界出現嚴重的通貨膨脹。美聯儲的救市行動可能只能救得了一時，而從長遠看，當美國房市、股市、債市三個泡沫都破了以后，美元這個泡泡也要被美聯儲吹破了。
　　上世紀90年代初，日本也曾經歷過股市與房地產泡沫同時破裂的情況，但與日本相比，美國的情況很不一樣。從股市規模看，日本最高時市值也只有6萬億美元，而美國則高達24萬億美元；日本股市市值最高時約為GDP的160％，美國目前則高達220％。從房地產看，日本房地產泡沫的形成主要是大企業在炒地皮，而美國則是全體居民參與炒房。此外，日本在泡沫經濟破裂后長達十幾年的時間里仍然保持著貿易順差；美國則是有巨大貿易逆差(目前在美國的消費品總額中，進口商品已經占到40％)。所以，日本泡沫經濟破裂后本國居民的基本消費不會受到很大影響，而美國則會由于資產泡沫破裂而無法繼續維持財富效應，導致國際資本大量外流，并被迫減少貿易逆差，從而直接導致本國居民的消費水平顯著下降，引起嚴重的社會危機。由此可見，美國一旦發生資產泡沫破裂，后果會比日本嚴重得多，對居民生活的負面影響也要大得多，而且更直接。
　　美國是世界最大的經濟體，也是全球最大的資本市場，美國經濟如果發生嚴重問題，世界各國誰的日子也不會好過。由于缺乏對美國次債持有人的準確統計，我們只能粗略匡算一下。目前，停留在美國的國際資本約有9萬億美元，其中發展中國家外匯儲備約4萬億美元中約有3萬億是美元形態，投放在了美國；在余下的6萬億美元中，日本可能持有2萬億美元的美國金融資產，還有4萬億美元是歐洲人所持有。南于歐洲人持有的美國金融資產最多，按次債所占的比例計算，歐洲人所持有的美國次債就可能是最多的。美國的次債風波，會通過與世界各經濟體的金融聯系通道，向全世界擴散。
　　
　　三、次債危機對中國經濟的影響
　　
　　由于中國沒有開放資本市場，人民幣沒有國際化，中國所持有的美國房屋抵押貸款證券的數量也有限，因此美國次債危機通過金融渠道影響中國股市、房地產和金融體系的穩定與健康是有限的，但由于美國是中國最大的貿易順差來源，美國金融風暴對中國的不利影響，將主要是通過貿易渠道傳遞的。
　　如果美國居民已經無法依靠房價的上漲來償還買房的貸款本息，就只能壓縮現有的消費支出而增加儲蓄，美國自2005年轉入連續的負儲蓄以來，在經歷了26個月后，2007年6月份已經開始出現了首次居民正儲蓄率。隨著次債危機導致房價繼續深跌，今后的儲蓄率只能被提得更高，其結果就是，美國貿易逆差的不斷收窄，直接引起中國貿易順差的下降。
　　美國貿易逆差被迫收窄，還應該從世界的資本環流來考察。目前從資本項下凈流入美國的國際資本主要有三個來源，一個是歐洲，一個是日本，一個就是中國這樣的發展中國家。從歐洲流向美國的國際資本是目前最大的一個資本環流，但吃了美國次債的虧以后，資本凈流入來源將會萎縮。2000年以來日本為了提升本國經濟，把利率水平降到接近于“零”，引發了在日元與世界其他主要貨幣之間的套息交易。但是次債風波使美元的強勢地位開始動搖，對日元與美元的套息交易是個利空，此外，美聯儲為了救市最近向貨幣市場大量注入資金，導致聯邦基金交易市場的利率水平已經逼近于“零”。這樣就使從日本向美國流動的另一個大的國際資本環流也要萎縮下來。向美國資本凈流入的第三個大國際環流，是中國等發展中國家對美國的金融資產投資。中國等發展中國家的外匯收入，其主要來源是對發達國家的貿易順差，只有中國等發展中國家貿易順差的放大，才有對美國金融資產投資數額的增加。美國居民儲蓄率上升和來自歐、日方面的國際資本減少，貿易逆差必須被迫收益。發展中國家由于順差收入減少，對美國的資本凈投入也會隨之減少。如果這三大向美國凈流入的國際資本都是趨于減少，美國的貿易逆差必然在未來是趨向于下降，并且通過對全球需求格局的改變，進一步影響歐、日的經濟復蘇和壓抑中國的高增長過程。
　　我曾經分析，如果美國房地產泡沫破裂導致美元資產大幅度貶值以及國際資本大量從美國外流，美國出于保衛美元霸權的目的，可能會發動伊朗戰爭。因為國際資本的主要流向是歐洲，只有歐洲的資本市場規模能與美國相比。但是資本流動除了要牟利，更要考慮安全。在歐洲周邊地區制造安全危機，就會改變國際投資人對地區安全格局的看法，從而阻斷國際資本向歐洲流動的過程。這次美國次債危機沒有導致國際資本向歐洲大規模流動，其主要原因是，歐洲也受到了美國次債危機的強烈振動。但是從目前看，歐洲金融市場的動蕩已基本平復，歐洲央行的救市行動也已基本停止，而美同金融市場的動蕩還沒有止歇。如果美國次債危機進一步演化，有可能導致國際資本在未來大規模流向歐洲。最近美國出現攻擊伊朗的呼聲又在上升，伊朗戰爭還是有可能在本年內爆發。而伊朗戰爭的爆發，很可能會阻斷海灣地區的國際石油輸出通道。由于發達國家都有3個月以上的石油儲備，而中國的國家石油儲備目前只有2周，如果包括石油商業儲備也只有3周，一旦伊朗戰爭的時間超過2周，對中國經濟就會在短期內形成強烈振蕩，這也是我們必須高度警惕的事情。
　　從2007年下半年到2009年，是中國本輪投資周期內所形成的大量產能集中釋放的階段。在這一階段，國內投資需求可能顯著下降，而產品供給則會出現大幅度增長。從而改變2003年以來的總供求格局，使生產過剩矛盾顯露得更加明顯。如果這個時候發生因美國次債危機而導致外需緊縮，就是內外需緊縮“雙碰頭”，這對中國來說是一種最為不利的局面。要想在即將來臨的國際經濟危機中站穩腳跟，最重要的是要做好啟動內需的各項工作。
　　
　　(本欄目策劃、編輯：蘇小