下半年工業(yè)企業(yè)利潤將回升

伴隨著價格體系趨于穩(wěn)定，工業(yè)企業(yè)利潤在今年下半年將回升

今年出口增速和房地產(chǎn)投資增速下調(diào)，使得工業(yè)生產(chǎn)增速下調(diào)；考慮到需求萎靡、產(chǎn)能利用率處于低位、大宗商品價格同比大幅負增長，我們預(yù)計今年P(guān)PI將下滑到負7%，綜合起來，銷售收入將趨于零增長，甚至負增長。

2008年9月至11月工業(yè)企業(yè)毛利率下降至13.2%，11月份估計為11.5%，2009年毛利率比2008年11月和12月將回升，但是幅度有限，預(yù)計為13%。

我們預(yù)計今年工業(yè)企業(yè)費用率仍將正增長。依慣例看，管理費用、財務(wù)費用增速將隨著銷售收入增速變動而變動，但是銷售費用增速一直比較穩(wěn)定。綜合起來，今年工業(yè)企業(yè)的費用仍有可能維持正增長。

利潤增速為何下調(diào)

首先，需求萎縮，價格下行，銷售收入趨近負增長。

房地產(chǎn)行業(yè)投資增速從5%下調(diào)到負10%，出口增速下調(diào)到負5%，經(jīng)濟增長進一步下調(diào)到7.6%，在這種情況下，我們對消費的擔(dān)心也進一步增加。

對農(nóng)村消費的擔(dān)憂更甚。農(nóng)民新增收入中40%來自于工資性收入，農(nóng)民工返鄉(xiāng)必將使得這塊收入大幅減少，在沒有新增收入來源——比如財產(chǎn)性收入的情況下，農(nóng)民的消費下降幅度估計小不了。

需求萎靡不振將制約產(chǎn)能利用率的恢復(fù)，一旦產(chǎn)能利用率不能有效提高，價格就沒有上升的動力。而考慮到大宗商品價格至少在今年第三季度之前，同比增速都是負，M1增速即便回升，今年上半年之前也仍將處于很低的水平。基于上述原因，我們預(yù)計PPI將下降至負7%，上半年達到負10%。

其次，毛利率下行空間預(yù)計為7.2%至14.9%

很多行業(yè)研究員相信2008年11月和12月就是毛利率最差的時候。因為，—方面是高價原材料庫存，另一方面是快速下滑的產(chǎn)成品價格。如果企業(yè)在2008年年底對存貨進行充分計提，那么，今年開始企業(yè)的毛利率就會比2008年11月和12月有所改善。

當(dāng)然，即便毛利率有所回升，考慮到經(jīng)濟維持地位、產(chǎn)能利用率維持低位，毛利率達到今年第三季度之前的水平是很困難的。

2008年9月份至11月份的毛利率為13.2％，比2008年6月份至8月份下降了10.23%。從價格體系的變化來看，2008年9月份的毛利率應(yīng)該還處于正常的水平，2008年10月份開始下降，2008年11月份加速下降。所以，11月份的毛利率應(yīng)該遠低于13.2%，估計應(yīng)該在11.5%左右。

我們預(yù)計，2008年的毛利率較11.5％（11月份）將有所改善，因為11月份的不正常情況終將消失，產(chǎn)成品價格雖然還在快速下跌（同比），但是原材料價格也同樣下跌。中性地看，今年的毛利率應(yīng)該能夠提高到13%的水平。在這種預(yù)期下，今年的毛利率將比2008年下降8.5%。

假定今年的毛利率維持在這一水平，那么，今年上半年的毛利率水平將比2008年上半年下降9.97%：1月份至2月份的下降幅度則將達到14.93%。

第三，費用率估計仍將正增長，為3%。

在過去的10年里，費用率（費用／銷售收入）持續(xù)下降，目前的費用率保持在8%左右。但是，在經(jīng)濟衰退的情況下，我們預(yù)計費用率將略有上升。

從歷史經(jīng)驗來看，管理費用增速、財務(wù)費用增速通常低于銷售收入增速。1998年經(jīng)濟低迷時期，銷售收入增長4.1%，上半年增長3%，相應(yīng)地，管理費用增長0.8%，財務(wù)費用3.1%。

若今年的管理費用增長率比銷售收入增速基本持平，銷售費用保持10%的增長，財務(wù)費用下降4%。那么，從各項費用占比（考慮到管理費用大約占47%，銷售費用占37%，財務(wù)費用占15%）可以推算出費用增長率大約為3%。

我們的判斷

今年工業(yè)企業(yè)利潤增速預(yù)測并不看好。在中性假設(shè)下，全年工業(yè)企業(yè)利潤增長率為負21%，悲觀假設(shè)下為負30%；上半年中性假設(shè)下為負33.7%，悲觀假設(shè)下為負42.3%。

伴隨著價格體系趨于穩(wěn)定，工業(yè)企業(yè)利潤在今年下半年將回升。