股市丑聞拷問現行發審制度

立立電子上市被否

2009年4月3日，對于寧波立立電子來說，是一個黑色星期五。這一天，證監會發審委否定了立立電子的首發申請，撤銷其公開發行股票的核準決定。

之前，立立電子曾于2008年3月5日通過中國證監會發行審核。但就在2008年7月7日，也就是其上市的前一天，一家媒體披露了其涉嫌“資產騰挪、二次上市”，7月8日，立立電子公告稱，接保薦人通知，將對媒體相關報道進行核查，公司上市計劃推遲。至此，立立電子的上市之路戛然而止。

4月3日，在立立電子的股吧里，翹首等待結果的中簽投資者，將焦慮化成了滿腔憤怒，發出讓立立電子進行10倍賠償的帖子。而在立立電子此次IPO的過程中，機構投資者也損失慘重。據公開資料顯示:參與立立電子網下申購的配售對象共有152家，其中148家為有效申購，中簽資金1.1341億元，其中包括社保基金的3個組合、上投摩根基金的2個產品。

立立電子由于“資產騰挪、二次上市”而倒在上市前一刻，對此，知名財經評論員皮海洲認為，“立立電子IPO之路充滿罪惡，一旦上市成功，他們中的不少人將堂而皇之成為億萬富翁。發審委除了否決立立電子IPO之外，沒有其他選擇余地;要是放行其IPO，這些委員們將連同立立電子一道，被釘在中國股市的恥辱柱上。”而另一位財經評論員葉檀則認為，立立電子事件，是金融資本和實業資本的丑陋結合，這種結合很可能成為對普通投資者的侵害，應該讓財富轉移者對利益受損投資者進行經濟補償。

“瓊花事件”拔出蘿卜帶出泥

比起立立電子在上市前最后一刻被喊停對投資者造成的損失，4年前的江蘇瓊花事件，更成為投資者心中永遠的痛。自2004年6月25日江蘇瓊花上市以來，短短半個月時間，股價從當日最高點21.85元一路下跌，跌到最低點11.19元，下跌幅度達49%，近3.2億流通市值在短短十幾天內化為烏有。

作為第2家在中小企業板掛牌的江蘇瓊花，路演時，公司高管還在信誓旦旦地承諾“誠信、規范”，誰知上市僅10天后，江蘇瓊花就爆出“丑聞”，被揭露出在國債投資上，涉嫌不誠信和不規范的行為，在上市之前，有3000多萬元違規“委托理財”未及時披露。當時，就有人提出疑問，3000多萬元的國債投資并非一個小數目，居然能夠順利通過輔導、通過發行，一路綠燈地進入證券市場，真是不可思議。更何況，既然擁有龐大的資金進行國債投資，既然并不缺錢，為何還要到證券市場融資?難道中國證券市場是上市公司惡意“圈錢”的場所?

“中石油神話”只是個笑話

如果說4年前的江蘇瓊花事件，投資者已經逐漸淡忘，那么，發生在1年多以前的“中石油事件”，人們一定記憶猶新。2007年9月24日，中石油回歸A股市場獲證監會發審委批準。中石油董事長蔣潔敏在中石油A股上市當天，作了一番“回饋內地股民”的慷慨陳辭，但是，此言很快就成為了笑柄。

11月5日，中國石油正式登陸上交所，當天開盤價達到48.62元。隨后，中石油股價接連下挫，以至于在40元以上買入的900多億資金全數被套。有關“中石油48元血案”的憤懣與悲觀情緒開始在股民中流傳，“誰該為中石油天價發行買單?”的問責聲不絕于耳。

中國政法大學劉紀鵬教授表示，中石油事件暴露出了一個問題，即目前我們的新股發行審批方式需要改變。現在一級市場囤積資金確實很多，那些大的機構，幾百億甚至上千億的資金天天參與打新，導致中簽率低下，普通投資者難以在優質股票上市時分享收益。而當打新資金越來越多，參與二級市場的資金越來越少時，股價下跌甚至跌破發行價是遲早的事。

發審制度的前世今生

立立電子、瓊花事件、中石油事件接二連三地造成公憤，其實是在拷問中國股票發行的發審制度。自1990年至2000年，我國股票發行一直實施的是行政審批制度。2001年7月，在實行核準制的大背景下，證監會在證券公司中實行了限報家數的通道制度。通道管理制度的實行，加強了對承銷項目的審核和風險內控機制。但是，其中也存在著很多問題，根據中國社科院金融研究所副所長王國剛的說法，“通道制本質上帶有計劃經濟的色彩，它扭曲了券商的競爭機制”。

當一種制度已經開始出現顯而易見的問題時，改變是必然的。2003年7月，保薦人制度開始實施，強化了券商在新股發行中的信息中介作用，并將券商責任細化分解到人。2004年8月30日，中國證監會公開征求《關于首次發行股票試行詢價制度若干問題的通知》。而這次立立電子事件，更讓人嗅出了發審制度進一步改革的味道。

否認案中存變數

作為A股史上首次撤銷核準決定的第一案，“立立電子上市被否”是發人深省的。皮海州認為，首先需要反思的是保薦制度。中國股市自2003年末引入保薦制度以來，新股發行均由保薦機構與保薦人推薦。立立電子也不例外。但令人不解的是，像立立電子這樣一個明顯存在問題的公司，保薦機構與保薦人怎么就沒有發現?保薦機構與保薦人的責任到底在哪里?雖然說，隨著立立電子IPO在重審中被否決，其上千萬的保薦費用將要退還，但僅限于此顯然是不夠的。對于相關保薦機構與保薦人把關不嚴的行為，有必要作出進一步的處理，并加大處罰力度。

而從立立電子倒在上市前一刻的事實來看，新股上市與發行之間的安排過于緊湊，是一個需要解決的問題。立立電子IPO被否決，媒體的監督作用功不可沒。正是有關媒體曝光了立立電子的問題，這才使得立立電子的問題引起市場的廣泛關注，并最終引起監管部門的關注。但新股上市與新股發行之間相隔太近，并不利于充分發揮輿論的監督作用，甚至有可能讓某些公司帶著問題上市。

中國國情發展與研究所研究員清議認為，立立電子事件中輿論監督發揮了重要作用，而過去A股市場總是強調行政監管。因此需要考慮把公眾監督這個環節加以前置，更具體地講，就是在IPO這樣一個重大的行政權力行使過程當中，引入公示制度。

而著名經濟評論人葉檀認為，立立電子被否是新股發行改革的先兆，立立電子被否是證監會順應市場、順應民意的舉動，值得肯定。雖然目前證監會并未披露否決立立電子的具體原因，但應該和此前報道的資本騰挪有直接的關系。應該說，立立電子丑聞是被否的關鍵所在。葉檀表示，證監會應該盡快公布被否的原因，一方面是對投資者有個交代，另一方面也是對立立電子本身有所說明。

因為此事是中國資本市場上的第一次，葉檀認為意義重大。首先，該事件最終表明，證監會對新股發行持非常謹慎的態度，特別是在市場稍有轉暖的時候，任何擴容的消息都是一個重大利空。再加上創業板推出前夕，立立電子被否也說明了管理層對中小企業上市的監管態度，從嚴把關、確保質量應該是最重要的;其次，立立電子首發二次被否，表明新股發行制度改革已經開始，不排除證監會正是按照新的標準審視立立電子的IPO項目。葉檀表示，由于新股發行實行審批制，這造成了中國資本市場的質量直接由行政審批的質量決定，所以，立立電子IPO是一個積極的信號，表明證監會正從內部審批環節上下功夫。