“減持門”下的中資銀行股

誰也沒有料到，結束去年底以來香港恒生指數強勢反彈的，并不是分析師們所擔憂的業績下滑以及投資者信心不足，而是中資銀行的“H股大小非”減持。

對沖基金“借不到貨”

打響新年中資股減持第一槍的是美林，在它與美國銀行完成合并僅僅一周之后便宣布，1月7日早上開市前，協助完成建設銀行56億股H股的配售，售股股東正是它的新東家美國銀行。美林方面以每股3.92港元配售了建設銀行的2.5％股份，較中國建設銀行前一日的收盤1介4.45港元折讓11.9％。在此次交易完成后，美國銀行將套現約220億港元。

就在建行的配售仍在如火如茶之時，美林的第二個減持配售大單隨之而出，這次被減持對象是中國銀行H股，配售股東為香港富豪、長和系主席李嘉誠旗下的李嘉誠基金(Magnitico Holdings Limited)。美林在1月8曰至13日期間沽出20億股中國銀行(03988.HK)(滬：601988)，套現40.6億元，配售的價格介乎1.98港元至2.03港元之間，較中行配售前一日(1月7日)的收市價每股2.14元，折讓約5.14％至7.48％。

李嘉誠基金在2005年8月斥資約58億港元購入中行H股51億股，每股平均成本價約1.13港元。照此計算，這次減持該基金賬面凈獲利約18億港元。

這也是中行股份兩周之內第二次遭到外資大手減持。就在1月2日，瑞銀集團在禁售期結束后向15家機構投資者出售了33.8億股股份，占已發行股本1.3％，作價較前收市價折讓約12％，套現8.08億美元，約合62億港元。

然而事情遠未結束，李嘉誠的配售剛剛結束，美林又開始替蘇格蘭皇家銀行配售其所持有的中行股份。批股價為1.68元至1.71元范圍，較批股前中行收市價1.85元，折讓7.6％至9.2％，與李嘉誠基金會配售中行的7.5％相若，套現接近181億港元。

短短一個月不到時間，瑞銀、美銀、李嘉誠基金和蘇格蘭皇家銀行已經從中國兩大上市銀行身上套現超過500億港元，超過近期香港市場的全日交投金額，中資銀行儼然已是外資機構的“超級提款機”。

毫無疑問，兩大銀行的大手減持在香港市場引發地震，特別是機構投資者，開始大肆拋空有關的中資銀行股。據阿仕特朗資本管理有限公司對沖基金經理潘稷介紹，在1月7日中行配售的消息出臺之前，對沖基金們已經發現借不到中行的“貨”，可見市場對于中資銀行股的減持早有強烈的預感。

建行減持當天，港交所大筆交易不斷，“港股全天的交易從四五百億港元一舉飚升至超過900億港元，減持消息的作用可想而知。”一位股票經紀人說，“當天建行股價也應聲暴跌，最嚴重時一度暴跌超過9％，收盤時重挫8.8％，只收于4.06元，退回至去年12月初時的水平。”

中資銀行業績將單位數增長?

隨著減持的結束，中資銀行股的波動可能會放緩，但是究竟這些中資企業投資價值幾何?目前各界似乎并沒有一致的意見。

對沖基金經理薩爾尼(化名)認為中資銀行股前景仍然堪憂。和那些年輕的對沖基金經理不同，這位已經有數十年對沖基金操作經驗的老手仍然習慣從基本面入手進行投資決策，他去年甚至花了數周時間遍歷珠三角和長三角一帶。仔細觀察了自己所投資的企業與銀行信貸的情況。

“中資銀行最主要的風險其實并非外資減持，減持只不過是向市場多提供了一些供應量而已，它會影響股價，但是并不是長期的因素。現在最主要的反而是中資銀行可能面臨業績下跌的風險。我所擔心的是，中國GDP下行造成的沖擊可能會比想象中要大。特別是經濟衰退之后，企業壞賬增加的風險。”他說，“此外，從現有的中國貨幣政策來看，中國央行進一步下調存貸款利率的可能性很大，這會進一步造成銀行業的利潤率下滑。”

過去兩年，中國銀行業的盈利增長一直保持在20-30％，甚至更高水平，薩爾尼指出，按照今年形勢如此不樂觀，業內估計中資銀行業績可能會退至單位數的增長。

“如果經濟穩定，減持活動會較少一些，否則形勢會更急。”薩爾尼說。

瑞士銀行財富管理研究部亞太區主管兼首席經濟分析師浦永灝也認為，中資銀行股總體上應該是不錯的，但是有不少令市場人士仍然擔憂，在內地政府放寬貸款限制與促進銀行放貸機制之后，可能會造成壞賬的增加。“但是應該要了解的是，這些只是隱患，至少今年還不會體現出來，因為這些賬務還沒有到期。”他補充說。

國際投行高盛發表的最新研究則認為，在蘇格蘭皇家銀行出售中行之后，已經消除了面臨的不明朗因素。高盛認為大型的銀行股目前是值得期待的，因為它們在基建貸款上正在擴大占有率，而這些基礎建設正是貸款增長的主要驅動力。

反觀中小型銀行，它們對制造業中小企業的貸款比例更高，但這些企業的貸款需求仍然低迷，且信用風險也更高；此外，相比大型銀行，小型銀行持有更多的貼現票據，短期貸款增長高于大型銀行，這會導致它們面臨更大的利潤率壓力。

麥格理銀行則唱反調，認為盡管中國央行公布的12月份貨幣數據顯示貸款激增，但現在就看好中資銀行股還為時過早。因為這些貸款主要與政府指定項目有關，貸款息差可能不是那么有吸引力。麥格理認為，如果貸款增長是受政府指定項目而不是需求的普遍復蘇推動的，這種增長的質量，以及其在資本配置方面的意義就依然值得懷疑。

各股“錢”景不一

投資銀行家和基金經理們對于中資股的基本面分析并無一致意見，對于個股，其判斷也各有千秋。總體上，這些專業投資者們對于可能被減持的銀行仍然憂心忡忡，對于銀行的盈利前景也不太樂觀。

花旗集團在1月8日前后發表的研究報告指出，內地銀行的盈利風險仍然向下，而且不少中資股繼續面臨被減持的風險，值得關注。花旗指出，美國銀行此次配售并沒有完全拋出建行股份，尚有部分建行的股份可以沽售。該行認為，美銀配售建行H股的價格并非十分吸引，在內資銀行盈利風險增大情況下，建行的股票仍有可能被外資股東減持。

其他幾只內資銀行股也不容樂觀。新加坡淡馬錫持有4.1％中國銀行股份，禁售期在去年12月底已經結束，它是否會減持仍是個迷；高盛財團持有工行7.3％股份，禁售期分兩階段，分別將于今年4月及10月結束，這都可能造成市場影響。

潘稷認為，散戶不應該在這個時候進場增持中資銀行股，不過現在倒是對沖基金們的投資良機，因為這些銀行股的波動將給對沖基金經理們帶來一些盈利空間。

從長期來看，他仍認可中資銀行股的前景，在中、建、工、交、招五大行中，他認為首先可以進行選擇的是中行和交行。“中行的減持其實市場上早有預期，因此在蘇格蘭皇家銀行減持時，中行的股價已經止跌回升”他說。

交通銀行雖然有匯豐重倉持股，但是匯豐已經向外界聲明，不會減持交行股份，因此相對而言，市場對于這方面的擔憂更小一些。潘稷并不認為匯豐會減持交行，不過他指出，市場情緒并不穩定，事實上，在匯豐宣布不減持之后，交行的股價仍然出現了一天之內暴跌5％的情況。

薩爾尼的看法則不同，他認為盡管中、建、工三大銀行業務差不多，均為國有銀行，但是中行長期以來股價與盈利水平均低于其他兩家，反映公司管理水平有待進一步提升。在三大行中，他最認可的是建行，而工行是最穩定的。雖然這兩家仍然存在外資大舉減持的問題，但是他認為在市場情緒轉好時，減持并不會有太大影響。

而在浦永灝看來，或許現階段根本就不應該對銀行板塊過于樂觀。他指出，外資機構沒有等到股價高升時減持中資銀行股，反而是在當前的熊市下拼命減持，這反映了這些外資銀行自身的資金十分緊張，而這種緊張情況可能會持續一段時間。他認為，盡管目前中資銀行股的減持已經告一段落，但是并不能認為市場情緒就此會轉好。事實上。瑞銀在給其客戶出具的報告中，并沒有把銀行股列為投資重點。“從全球范圍來看，我們看好電訊股、消費類股以及醫療衛生等防御性較強的股份。”浦永灝說。