仁和藥業　２００８還不錯

李　景

編者按

每年1~4月，隨著上市公司年報的發布，市場會掀起一波年報行情。2008年，對于整個世界和中國，都是不尋常的一年。金融危機已經嚴重影響到實體經濟，人們對2008年上市公司業績的預期，悲觀大于樂觀。隨著全球經濟形勢的變化以及國內經濟環境不確定性的增加，投資者的目光都集中到上市公司的經營狀況上，看看這些行業的龍頭企業到底受到多大影響？對于上市公司來說，大的經濟環境不好，自然會受到牽連。但這樣的環境，也是考驗企業真正實力與管理決策的時候。所以，2008年的上市公司年報將更受關注。

《新財經》從本期開始，對部分上市公司年報進行解讀。由于國內上市公司發布年報在時間上一向有“先報喜，后報憂”的習慣，2月份之前發布的年報大多以績優公司為主。所以，本期我們選取了幾家2008年業績表現不錯的公司進行解讀。

2009年2月8日，仁和藥業（000650）發布了2008年年報，拔得滬深兩市第一份醫藥類上市公司年報頭籌。

在醫藥股2008年搶眼的抗跌表現背后，是行業的強勁增長，仁和藥業也不例外。年報顯示，仁和藥業2008年共實現營業收入87646萬元，同比增長13%；歸屬于上市公司股東的凈利潤7016萬元，同比增長79%；實現每股收益0.32元，超過了原先的市場預期。

在對仁和藥業大幅增長的凈利潤貢獻中，除了主導產品優卡丹銷售增長迅速、婦炎潔毛利率提升等因素外，關聯費用的下降也是重要原因之一。

調整營銷模式促業績增長

2007年1月19日，原九江化纖股份有限公司更名為仁和藥業股份有限公司，仁和藥業公司通過置入全新醫藥資產，重組了這家瀕臨破產的化纖企業。仁和藥業從1999年推出婦炎潔開始，到目前僅有十年時間，但其麾下多個品牌：可立克、優卡丹、胃康靈等已獲得了市場的廣泛認可。

2008年，仁和藥業產品的銷售增長迅速，特別是優卡丹銷售收入同比增長100%。優卡丹主要是針對兒童感冒用藥的細分市場，是在近兩年推出的新品，并以連年翻番的速度增長，銷售收入從2006 年的近5000萬元增加到2008年的超2億元。

在公司收入中，可立克和優卡丹的比重幾乎相當，成為目前公司收入的主要來源。浙商證券分析師金嫣認為，經過連續的爆發增長，優卡丹增速應有所減緩，但仍然處于產品的成長期。

天相投顧分析師認為，仁和藥業銷售模式的適度調整，促進了主營業務的增長。

據悉，仁和藥業從創立之初就施行“先款后貨”的銷售方式，這使得公司的財務狀況非常穩健，一直以來，應收賬款、短期負債和長期負債都為零。但這種銷售模式也限制了公司的發展，面對2008年的宏觀經濟形勢，仁和藥業及時做出了銷售政策調整。

“從2008年下半年開始，仁和藥業對部分信譽較好的長期客戶給予一定的信用期，一般為30天回款。這一銷售政策的調整也促進了公司產品的銷售增長。報告期末，公司應收賬款1819萬元，占銷售額比重為2%，依然較為健康。在銷售政策的配合下，公司產品在目前的金融危機形勢下仍取得較好增長。”

金嫣認為，作為OTC 企業，仁和藥業有兩項財務指標好于其他企業：一項為應收賬款，一項為預收賬款。雖然2008 年仁和藥業開展信用銷售產生了滾動結算余款，應收賬款金額大幅增加，但與其他藥企相比，應收賬款仍相對較低。同時，公司在2008年底推出了優惠銷售政策，吸引客戶在年底預付貨款，使得預收賬款較2007年增長4928%。

同時，自2008年二季度開始，仁和藥業陸續對旗下產品進行提價。銷售情況較好的優卡丹提價達50%，可立克達20%，集團中的主要產品提價也都有涉及，但幅度有所不同。

由于產品提價需要一定時間的消化以及一季度成本增長過快導致利潤同比下降等原因，仁和藥業前三季度的收入增長一直較為穩定且略為緩慢。但隨著市場對產品的廣泛接受及公司品牌效應的影響，四季度單季公司的主營業務收入有了明顯的增長，環比增長了67.6%，較2007年四季度同比增長了39%。

營銷費用分攤使毛利率提升

金嫣認為，仁和藥業毛利率的大幅提升主要緣自品牌效應的擴大及渠道的精簡。

作為一家OTC 藥企，仁和藥業每年花重金在廣告費投入上，2008年支付廣告費5000萬元。名人效應等多種手段的營銷模式，提升了品牌認知度，品牌效應日益明顯，這從被市場所接受的產品全面提價中可窺一斑。

金嫣認為，雖然仁和藥業注重終端培育，銷售人員隊伍近2000人。但對相關的維護人員有所精簡，2008年管理費用支出下降明顯，同比下降了1.16個百分點。

在兩大主要影響因素共同作用下，仁和藥業毛利率從2008年一季度的34%，逐步上升到二、三、四季度的50%、51%以及55%。2008年全年毛利率達49%，同比提升了11個百分點。

而在國盛證券分析師朱志勇等看來，營銷費用的分攤是仁和藥業毛利率上升的最重要因素。

朱志勇表示，可立克和優卡丹是仁和藥業的控股子公司銅鼓仁和的主要產品，為上市公司自有產品，毛利率較高。而目前在健康相關產品中以上市公司控股股東仁和集團的主要產品婦炎潔為主，屬于計劃注入關聯企業康美藥業的產品。

由于仁和集團所有產品通過上市公司銷售，仁和藥業通過從康美藥業采購，然后通過上市公司的子公司江西仁和藥業有限公司銷售，因此，毛利率相對較低。如果實現資產注入，相關業務毛利率將大幅上升。

仁和藥業前期的公告稱，為了應對市場競爭，更好地完成公司銷售與利潤目標，仁和藥業及時改變營銷策略，從而導致康美公司實際承擔相關費用下降，而公司承擔營銷費用上升。

資料顯示，雙方按年初產品供應協議中的定價政策及定價依據，即成本費用加上合理的利潤協商定價，年度內雙方協商后達成了相關補充協議。對采購關聯企業康美公司部分產品的價格進行了下調，最終影響關聯交易額減少約6300萬元。

由于關聯費用的下降，公司相關業務的毛利率由2007年的15%上升為33%。仁和藥業相關業務在收入增長約2600萬元的情況下，毛利從2007年的5700多萬元增加到2008年13500萬元，增幅約為137%。而藥品相關業務毛利增幅約為24%，關聯交易費用對于公司業績的提升作用巨大。

資產注入是未來增長動力

目前，仁和藥業上市公司的資產只包括仁和藥業有限公司、銅鼓仁和以及吉安三力。

而婦炎潔系列是由仁和集團的下屬企業康美醫藥保健品公司生產的；胃康靈和濕毒清是由仁和集團下屬的藥都仁和生產的。康美醫藥保健品公司和藥都仁和公司公告，將通過定向增發進入上市公司。

仁和藥業在2008年9月19日公布的非公開發行預案中，擬增發6000萬~9000萬股，每股股價不低于6.74元，預計將融資4.04億~6.06 億元用于收購康美醫藥保健品和藥都仁和的全部資產。如果非公開增發成功，將使上市公司的盈利能力得到大幅提升。

朱志勇認為，定向增發資產的注入將大幅減少關聯交易，仁和藥業相關業務的毛利率將從目前的33%上升為約65%左右。同時，資產注入還可大大提升公司整體劑型、產能的有機整合，從而降低產品生產成本，提高公司市場競爭力，進一步增強公司持續盈利能力。

朱志勇預計，2009年我國醫藥行業的收入增速約為18%~21%之間，利潤總額增速預計在27%~32%左右。2010也能維持相近水平。在經濟形勢預期悲觀的情況下，醫藥行業的增長顯得更加突出。

資產注入后，仁和藥業的主要產品將形成婦炎潔和可立克——金牛業務，優卡丹——明星業務，仁和胃康靈、皮膚藥達舒克、蟲草口服液等——幼童業務的完整結構。產品結構層次清晰，體現了公司良好的競爭力和持續發展能力。