金融反壟斷制度

2007年3月至今，全球經濟受次貸金融危機影響而未能延續增長勢頭，以美國為代表的部分經濟體幾乎陷入衰退，中國面臨的巨大通脹壓力亦在2008年第三季度出現逆轉。其間，在國際金融市場接連遭受打擊之余，我國資本市場的一瀉千里使世人不得不深刻反思現有機制，探尋資本市場的新動力。縱觀現有對我國資本市場新動力的大多建議，主要集中于多層次市場體系建設、自主創新、金融混業、金融創新、人民幣升值和中國經濟高增長周期等。令人遺憾的是，時至今日對新動力的探討都忽略了在強化金融監管呼聲不斷高漲下，以維護金融市場穩健發展為己任的金融反壟斷制度，更忽略了金融競爭對資本市場的巨大奠基作用，金融反壟斷制度必將成為包括我國在內的世界資本市場發展的新動力。

厘清金融危機暴露出的金融壟斷本質及歐美經濟體凸顯金融反壟斷執法。

次貸即是次級按揭貸款，美國以FICO評分為標準，將其與優級貸和Alt-A歸為三大按揭類型。次貸金融危機的整個過程與金融壟斷息息相關。次貸由于以犧牲金融穩定、金融消費者利益為代價，帶有很強的掠奪性，所以可被視為金融反壟斷監控的對象，但由于次貸滿足了借款人“居者有其屋”的需求并以此推動房產業發展，加之當局奉行弱化監管理念，盡管其行為具備掠奪性，當局權衡利弊后未遵循“本身違法”的反壟斷原則，而是適用“合理規則”，放松了監管。次貸形成后，通過資產證券化在國際資本市場打包出售，隨著金融市場全球化的助推，次貸風險被數倍放大。在此階段，信用評級機構對次貸證券化產品進行評級，信用評級業務由標準普爾、穆迪和惠譽所壟斷，由于評級業多年來既存的定價制度缺陷，三家機構評級時遂濫用評級權，夸大次貸證券狀況以獲利。之外，作為美國最大的兩家具有政府隱性擔保的住房抵押貸款金融機構，房利美和房地美牽涉的次貸證券超過5萬億美元，幾乎壟斷了二級抵押貸款市場，由于市場缺乏必要的競爭而使風險過度積聚，次貸危機爆發后不久，兩大機構驚爆巨額虧損，最終被接管。2008年3月起，美國金融市場格局突變，摩根大通收購貝爾斯登，半年后，華爾街五大投資銀行陸續“覆滅”，更高形式的金融壟斷隨之代替了舊有的投行與商行并存但相對更具競爭性的格局，美國銀行、富國銀行、摩根大通和花旗控制了全美55%以上的按揭市場，由于競爭者減少，市場參與者串謀以及貸款利率被提高的可能性大大增加。在同一時期，次貸危機拖累美元幣值走低，全球油價飆升，2008年7月11日，紐約商品交易所8月份交貨的輕質原油期貨，盤中價格創下每桶147.27美元。盡管油價沖高原因眾多，但原油期貨交易市場存在的價格操縱行為已得到確認。

金融危機中，美歐經濟體除通過注資、接管、政府保證等方式維護金融市場穩定以恢復公眾對金融市場的信心外，已默認放松金融監管存在的弊病，力圖通過扼制金融壟斷力量以避免競爭被扭曲，突出金融反壟斷制度對金融體系平穩發展的動力價值。高盛、摩根士丹利和運通轉型為銀行控股公司，以及富國銀行收購美聯銀行成為全美第二大儲蓄機構均通過了美國金融反壟斷審查。歐盟當局也強調，競爭政策雖對戰勝金融危機作用有限，卻亦是重要的應對途徑，必須應用競爭及消費者政策使市場高效運行。

不斷完善我國現行資本市場制度，為后奧運時代中國資本市場注入新的強勁制度動力。

2007年至2008年，中國股市從6000點跌破2000點，其原因除占經濟發展比重較大的出口受金融危機沖擊外，還包括國內通漲壓力、非理性投資甚至是投機等諸多因素，我國資本市場在國際金融動蕩下如何挖掘自身潛力已成當務之急。除借鑒他國多年的發展經驗，還應充分理解我國資本市場長治久安之道實為提升自己的競爭優勢，而金融競爭優勢須憑借金融反壟斷制度才能維系。由于市場經濟是法治經濟，目前最緊迫的任務之一就是當局應盡快依托《反壟斷法》，理順資本市場運行規則，化解現行金融法律制度與金融競爭及金融消費者和投資者權益保障可能出現的沖突，運用經濟手段，客觀、理性、審慎、前瞻地建立并完善金融反壟斷制度，實施金融反壟斷制度為資本市場理性發展保駕護航的國家戰略。

證券承銷規范。證券市場對傳統壟斷行為的規制集中于打擊內幕交易和操縱證券交易行為，除此之外，更隱蔽的壟斷行為存續在諸多環節中。以承銷為例，《證券法》規定：“股票發行采取溢價發行的，其發行價格由發行人與承銷的證券公司協商確定。”實踐中，證券公司常處于優勢地位，完全具備濫用優勢地位的能力和機會。此外，若多家證券公司參與承銷，更可能出現證券公司串謀，導致股票溢價發行價格歧高。經過金融壟斷行為滲透后的證券市盈率大多很高，一旦市場主體借助有力時機，特別是資本市場繁榮之時炒作證券，其價格必迅速串升，股價不僅會被高估，甚至會出現投機性泡沫，這自然為證券價格大幅下挫留足空間。通常認為，市盈率達28倍以上時被視為出現投機性泡沫。2007年10月16日，上證綜指突破6000點時，滬深A股市盈率就一度超過80倍，這為資本市場重挫埋下了伏筆。

金融控股公司規范。近年來，我國金融創新在市場經濟體制下不斷強化，金融業競爭加劇，混業經營趨勢明顯，通過在資本市場并購等方式實現對金融機構控制的金融控股公司，由于可實現規模經濟和協同效率而倍受追捧，但金融控股公司會帶來的負效應仍未得到足夠重視。初期，金融控股公司的合并行為會帶來金融市場參與主體減少，其可能以犧牲社會福利和金融消費者利益為代價積極追求壟斷利潤。隨著市場集中度逐步提高，為降低運作成本，業務重疊的冗余人員將可能被辭退。中、后期，公司不斷擴張，可能成為金融機構甚至是非金融企業控股股東，進而控制國家經濟命脈，由于金融自身的風險性，若不對其實施的壟斷式非正當關聯交易嚴格監管，必會威脅國家經濟安全。

產業投資基金規范。“產業投資基金”之名在我國已沿用十余年，但仍缺乏較統一的界定，從特點、范圍和運行模式看，產業投資基金類似于國際通稱的私募股權基金。以美國為例，私募股權基金是通過投資于金融或非金融機構的股權、資產或者其他所有者權益，以轉售或者其它方式處置為目的，金融控股公司、該控股公司董事、官員、雇員或者主要股東直接或者間接持有、擁有或者控制的股份不得超過25%，最長持續期不超過15年，并且不以規避《銀行控股公司法》或者其它商人銀行投資條例為目的而設立的非直接運營公司。簡言之，私募股權基金是以控股為方式，形成特定存續時段的金融控股機構。一方面，私募股權基金如控股，必接受是否規避了《銀行控股公司法》的審查，而銀行控股公司的設立則須經過嚴格的金融反壟斷審查；另一方面，私募股權基金處置股權、資產或者其他所有者權益時涉及退出機制，而退出主要是通過并購和首次公開發行來實現。并購之所以受反壟斷審查是由于并購會改變特定區域的金融產業結構進而形成壟斷，而首次公開發行在美國也必受反壟斷規制，只因法律所限，至今仍受金融反壟斷審查的豁免。

創業版規范。從《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法（征求意見稿）》規定的創業版上市發行程序看，保薦人保薦是發行人發行股票通過證監會審批的必經程序，如果保薦市場競爭不充分，或者保薦人濫用其優勢地位，發行人的上市期待利益必受損。短期內，發行人發行申請未獲準，發行成本居高不下，甚至導致未來投資人承擔過度風險；中長期內，創業板最終不能真正讓創新型企業獲取創業急需的資金以促使企業長足發展，最終導致創業板成為“提高自主創新能力、建設創新型國家”重要戰略平臺的初衷落空。

（作者單位：中國人民銀行昆明中心支行）