次貸危機對中國金融發(fā)展的影響及對策

【摘要】 2007年以來全面爆發(fā)的美國次貸危機，引發(fā)了全球范圍的金融動蕩，中國金融業(yè)也受到不同程度的沖擊。及時消除次貸危機帶來的負面影響，防范金融風險，對促進中國金融持續(xù)健康發(fā)展具有重要的現(xiàn)實意義。本文主要揭示了次貸危機對中國金融業(yè)發(fā)展帶來的負面影響，在此基礎(chǔ)上提出了中國金融業(yè)的應對策略。

【關(guān)鍵詞】 次貸危機;金融發(fā)展;金融市場

一、美國住房次級抵押貸款的運行模式

次級抵押貸款是指那些信用等級偏低、未能達到一定標準的客戶向抵押貸款機構(gòu)申請的一種貸款，主要面向低收入、少數(shù)族群、受教育水平低、金融知識匱乏的家庭和個人發(fā)放。美國次級住房抵押貸款業(yè)務不是銀行的專利，一大批專門的信貸公司都在從事房貸業(yè)務，多數(shù)信貸公司的資金來源是把公司持有的債權(quán)(通過證券化)賣出去，轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金，滿足其流動性，才能讓貸款業(yè)務繼續(xù)滾動發(fā)展。美國次級住房抵押貸款模式具有很長的金融鏈條，其具體運作模式為:次級抵押貸款公司在和客戶履行貸款協(xié)議并獲得客戶債權(quán)后，往往會將此類抵押貸款進行資產(chǎn)證券化，做成資產(chǎn)抵押債權(quán)，形成以次級抵押貸款為基礎(chǔ)的次級債(ABS)。然后，次級抵押貸款公司將那些信用級別較高的次級債券(如A級)部分或全部賣給投資銀行以獲得更多的流動資金，并為更多客戶提供貸款。投資銀行在接手那些A級的次級債后，再次對其進行證券化，做成有擔保的債務憑證(Collateralized Debt Obligation， CDO)，其中級別較高的CDO(如A++級)，具有較高的流動性，容易得到包括保險公司等金融機構(gòu)的青睞。而對沖基金則偏好那些級別較低而收益較高的CDO，因此，投資銀行進一步將這類擔保債務憑證(CDO)賣給對沖基金公司。同時，為了獲取更多的收益率，對沖基金還可能使用杠桿工具，在CDO的基礎(chǔ)上進一步衍生出CDOs2，CDOs3……，以進行更廣泛的對沖交易。這樣，就形成了如圖1所示的資金鏈條和運作流程。

二、美國次貸危機對中國金融發(fā)展的影響

(一)對銀行業(yè)的影響

總體上看，美國次貸危機對中國銀行業(yè)的直接影響有限，但間接影響明顯。目前涉及美國次貸相關(guān)產(chǎn)品投資的國內(nèi)銀行只有中國銀行、中國工商銀行和中國建設(shè)銀行等3家銀行。根據(jù)2007年年報數(shù)據(jù)顯示，這三家銀行持有的美國次貸相關(guān)資產(chǎn)的賬面價值分別為49.90億美元、12.26億美元、10.62億美元，占其總資產(chǎn)的比重分別為0.61%、0.10%和0.115%，占其總股本的比例分別為14.36%、2.68%和3.2%，都不算高。以持有美國次級債最多的中國銀行為例，中行持有的全部次級債折合人民幣大約有364.54億元，占集團證券總投資的2.13%，2007年的稅后利潤為560.29億元人民幣，即使中行持有的次級債全部受損，也不會導致其業(yè)績出現(xiàn)虧損。由于國內(nèi)銀行業(yè)投資美國次級債的總量有限，且都沒有使用杠桿，因而目前的直接損失(宋海蛟、楊國民(2007)的估計大約有49億美元)完全在可承受的范圍之內(nèi)，但次貸危機通過打擊投資者對金融機構(gòu)的信心進而對我國金融機構(gòu)經(jīng)營環(huán)境帶來的間接影響仍不容忽視。如儲戶減持存款，投資者減持金融股，導致金融板塊股票下跌。美國是我國目前最大的出口貿(mào)易伙伴，受次貸危機的影響，我國出口貿(mào)易必將受到牽連而趨于萎縮，出口企業(yè)的信貸風險就會向銀行積壓，銀行不良資產(chǎn)將會增長，從而制約銀行業(yè)的健康發(fā)展。

(二)對金融市場的影響

相比對銀行業(yè)的影響，次貸危機對我國金融市場的影響表現(xiàn)得更為直接和迅速。金融市場是一個信心市場、心理市場和預期市場。市場對次貸危機帶來的負面預期會通過金融市場的“羊群效應”逐步放大，進而引發(fā)金融市場股票價格、期貨價格的全面下挫和劇烈震蕩。雖然我國的金融市場還是一個相對封閉的市場，但國際金融市場的波動仍然會通過心理預期和聯(lián)動效應影響到我國的股票和期貨價格的震蕩。由于次貸危機引發(fā)了投資者對中國未來經(jīng)濟增長的信心下滑，加上我國股票市場前期上漲幅度較大，自身也存在技術(shù)調(diào)整的要求，在次貸危機的沖擊下，中國不但未能幸免，而且成為全球跌幅最大的市場。上證綜合指數(shù)從2007年11月份最高的6 124.04點開始調(diào)整，一直跌到2008年3月20日的

3 516.33點，跌幅達42.58%，2008年4月2日更是跌到3 347.88點，調(diào)整幅度達到45.33%，遠超過其他股市的下跌幅度(納斯達克、恒生指數(shù)、日經(jīng)225、標普500、英國FT100跌幅分別為-24.68%、-39.7%、-32.2%、-20.25%和-19.56%)。這充分表明，次貸危機通過信心和心理預期渠道對中國金融市場產(chǎn)生的影響可能要遠大于其對實體經(jīng)濟帶來的影響，并且這種影響還在逐步加深。

(三)對匯率制度的影響

自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。這一籃子貨幣仍然主要以美元掛鉤，美元的走向從根本上牽動著人民幣匯率的神經(jīng)。美國次貸危機的影響導致美元走勢持續(xù)疲軟、不斷貶值。因此，2008年以來，人民幣對美元的匯率加速升值，2008年4月15日，人民幣對美元匯率報收6.9963，已進入“6時代”。自2005年7月匯改(7月21日匯改起點時人民幣對美元匯率為8.1100)以來，人民幣已累計升值達到18%以上。如果次貸危機引發(fā)美元繼續(xù)貶值，勢必加大人民幣的被動升值壓力。雖然人民幣升值有助于我國進口企業(yè)降低成本，有利于加快人民幣的國際化進程，但它也會緊縮我國的出口貿(mào)易，使出口企業(yè)出現(xiàn)虧損甚至破產(chǎn)，并導致出口企業(yè)職工大量失業(yè)。加之為了實現(xiàn)有效匯率一定的升幅，人民幣必須對美元加速升值從而帶動人民幣對其他貨幣的小幅升值或減小貶值幅度，這有可能促使市場產(chǎn)生誤判，加劇投機資本的流動，給宏觀經(jīng)濟帶來嚴重沖擊。

(四)對金融調(diào)控的影響

流動性過剩引發(fā)的通貨膨脹是我國當前宏觀經(jīng)濟面臨的主要矛盾，然而，美國次貸危機正通過國際資本流動渠道引發(fā)大量短期資本流入我國，加劇國內(nèi)流動性過剩。2008年一季度我國實際利用外資達到274億美元，同比增長61.3%，充分表明外資正在加速流入我國。外資的大量流入當然不是壞事，但如果沒有辦法鎖定這些資本，使之更長久地為我國經(jīng)濟發(fā)展服務，問題就會嚴重起來。例如，在1990-1995年間，美元大幅貶值推動了大量資本涌入到亞洲新興市場，抬高了這些市場的資產(chǎn)價格。1995年后，美元再次升值，亞洲新興市場中的私人資本紛紛撤離這一地區(qū)，最終引發(fā)了1997年的亞洲金融危機(唐建偉，2008)。對我國而言，大量國際資本的流入，一方面會加劇國內(nèi)流動性過剩和通貨膨脹壓力，促使國內(nèi)資產(chǎn)價格泡沫的形成;另一方面，如果美國次貸危機好轉(zhuǎn)，美元開始重新升值，一些短期國際資本就可能會在很短的時間內(nèi)抽走，這將給國內(nèi)金融市場造成致命性打擊。有鑒于此，中國目前從緊的貨幣政策會面臨兩難選擇:加息應對通貨膨脹壓力是題中之義，但由于美聯(lián)儲的連續(xù)降息導致中美之間利率倒掛加劇，進一步加息勢必會加快短期投機資本的流入，加劇國內(nèi)流動性過剩和人民幣升值壓力，抵消緊縮性貨幣政策的效果。

三、中國金融業(yè)應對美國次貸危機的策略

(一)中國金融機構(gòu)應增強風險管理能力，穩(wěn)妥實施國際化戰(zhàn)略

美國次貸危機中，一些國際性金融機構(gòu)最終遭遇重挫的根本原因就在于放松了對住房抵押貸款風險的管理。中國金融機構(gòu)在推進業(yè)務創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新中，必須將增強風險管控能力放在首位，積極培養(yǎng)風險管理人才，加強風險精算，適當調(diào)高風險損失準備金，將風險控制在萌芽狀態(tài)，努力提高風險管理能力和水平。我國目前銀行業(yè)的海外資產(chǎn)還不到銀行業(yè)金融機構(gòu)總資產(chǎn)的1%，因此，我國商業(yè)銀行跨國經(jīng)營還有很大的發(fā)展空間。美國次貸危機后，許多國際性金融機構(gòu)正在考慮收縮其業(yè)務和機構(gòu)規(guī)模，國際金融結(jié)構(gòu)將進入重新調(diào)整期，我國金融機構(gòu)應抓住機會，在全球擴展自己的業(yè)務和網(wǎng)絡(luò)。當然，為避免類似的風險損失，中國金融機構(gòu)在實施國際化戰(zhàn)略中，尤其需要建立相應的風險防范機制，密切關(guān)注并有效管理與國際化經(jīng)營相關(guān)的各種風險(如國家風險、市場風險、匯率風險、政策法規(guī)風險等)，努力實現(xiàn)自身的穩(wěn)健發(fā)展。

(二)健全金融市場的體制機制，促進金融市場健康發(fā)展

為了消除美國次貸危機對中國金融市場尤其是股票市場的劇烈沖擊，恢復國內(nèi)投資者對金融市場的信心，中央銀行和證監(jiān)會采取適當?shù)拇胧┯枰浴巴炀取笔鞘直匾摹５畬κ袌龅摹巴炀取辈⒉坏扔趯κ袌龅摹白①Y”。在美國次貸危機的影響下，我國中央銀行和證監(jiān)會應當密切關(guān)注金融市場動向，從金融市場的制度建設(shè)、機制健全、風險管理和培育理性市場主體等多個層面提高金融市場的發(fā)展質(zhì)量和風險抵御能力，是糾正我國金融市場失靈的根本出路。只有在投資者信心嚴重喪失時，中央銀行才應采取適度向資本市場回購交易注資，或證監(jiān)會推出各種“救市”的好消息，為恢復資本市場信心創(chuàng)造良好的輿論環(huán)境。當然，金融市場是經(jīng)濟的“晴雨表”，要恢復投資者對金融市場的整體信心，最根本的還是要依靠政府調(diào)控好宏觀經(jīng)濟，治理好通貨膨脹，保持國民經(jīng)濟的平穩(wěn)、持續(xù)、健康發(fā)展，使公眾對經(jīng)濟有一個好的預期和足夠的信心。

(三)保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，避免人民幣大幅度升值

近期由于次貸危機的影響，美元持續(xù)降息和貶值導致中美利差倒掛，人民幣匯率升值的壓力進一步擴大，此時應該適當縮小人民幣匯率浮動空間，保持人民幣匯率基本穩(wěn)定。這是因為，雖然在當前國內(nèi)通貨膨脹的背景下，可通過放寬人民幣匯率浮動期間、促進人民幣對外大幅度升值來抑制出口、增加進口，最終使國內(nèi)通貨膨脹得到一定程度的緩解(貝多廣、朱曉莉，2007)。但是，人民幣大幅度升值帶來的不利影響也是不能忽視的，它不僅會加劇出口企業(yè)的虧損和失業(yè)率的上升，而且會破壞穩(wěn)定的市場預期，并帶來大量的投機行為沖擊經(jīng)濟的穩(wěn)定。人民幣升值首先影響的是進口價格指數(shù)，但如果通過進口價格指數(shù)對消費價格指數(shù)的傳導性影響不顯著，人民幣升值就不利于抑制通貨膨脹(唐建偉，2008)。因此，在當前人民幣對內(nèi)貶值與對外升值的雙重困境下，保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，有利于為經(jīng)濟的穩(wěn)定創(chuàng)造良好的外部條件。

(四)謹慎開放資本項目，切實加強對資本項目的管理

在目前我國自身經(jīng)濟和金融結(jié)構(gòu)還不完善的情況下，適度的外匯管制是抵御國際游資沖擊的一道重要“防火墻”。為了防止因次貸危機引發(fā)國際投機資本對我國的沖擊，推進資本項目的開放要循序漸進，近階段不但不能加快人民幣資本和金融項目的開放進程，反而應進一步加強對短期資本流入的管制，實施資本項目下的 “寬出嚴進”政策:一方面鼓勵中國企業(yè)和居民“走出去”對外投資;另一方面在引進外商直接投資策略上，有必要調(diào)整引資政策，以提高外商直接投資的質(zhì)量和效益。同時，嚴格控制國際游資流入我國進行人民幣升值的套利交易，可在一定時期內(nèi)開征外匯交易稅和外資資本利得稅。為防止國外短期資本通過混入經(jīng)常項目中的貿(mào)易項下過多地流入我國，監(jiān)管部門還應強化對經(jīng)常項目的管理和審查力度，通過監(jiān)控關(guān)稅和進出口價格等手段來增加投機資本合，謀企業(yè)的成本，加大跨境資金流動的外匯檢查力度，嚴厲打擊非法買賣外匯等違法行為，防止短期資本非法流入。●

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