天量信貸流向了哪里

左曉蕾

今年上半年新增貸款7.37萬億元，大大超過經濟運行中的貨幣供應M₂的增長，從而引起相關人士對貸款是否進入實體經濟的爭論，以及可能帶來其他負面效應的擔心。通過幾方面的數據我們可以相對清晰地描述貸款的去向，以及資金未流向實體經濟可能帶來的負面影響。

首先，企業存款增加降低貨幣政策效應。企業存款大幅增長，隱含銀行的企業貸款轉存的可能性。人民銀行上半年數據顯示，企業存款增加52934億元，同比多增37665億元。在企業利潤仍然是負增長，企業創造的積累同比下降的情況下，由企業積累增加帶來的企業存款增加不是特別有其合理性。所以企業存款的大幅增加，不排除企業得到的銀行信貸資金并未真正全部進人實體經濟，相反可能有較大部分作為存款返回銀行的可能性。

企業貸款變成存款，如果主要是活期存款，問題不會很大，活期存款可能是項目的總體貸款分期投資的一個臨時性資金管理行為，可能成為下

階段的投資而進入實體經濟，對當期經濟增長仍然會產生拉動效應。但如果企業長期信貸轉變為大幅增加的定期存款，對當期經濟增長就很難有直接拉動效應了。如此，我們在判斷分析信貸增長和投資增長拉動驅動經濟增長的乘數效應時，可能就要打折扣，那將大大降低適度寬松貨幣政策的作用。換句話說，如果是后一種情況，7.37萬億元的信貸增長，不會帶來正常情況下信貸增長的經濟拉動效應。

其次，資金流入股市，樓市隱藏銀行系統風險。房地產投資性行為推高房價，顯示資金流入投資性房地產。統計局公布的數據顯示，在上半年房地產開發企業資金來源中，國內貸款為5381億元，同比增長32.6％，個人按揭貸款2829億元，同比增長63.1％。由此估計，上半年金融房地產信貸資金超過8000億元。

最近各地房價不斷上漲，已接近2007年的高峰水平，如此高房價絕對不是所謂“剛性需求”群體所能承受的。所以，近期房地產的繁榮應該是投資性活動，或者是投機性活動所致。而投機性活動的目的是為了賺錢或轉手賣出，并不是為了居住，只不過是把空置率從發展商手中轉移到投資人手中，對實際拉動相關產業，比如裝修業的投資和消費沒有實際意義。因此，投機性房貸不能算進入實體經濟。

更嚴重的是，房價高漲，發出了房地產市場回暖的錯誤信號，開發商又開始高價拿地，銀行判斷房地產又成為優質貸款，因而放寬信貸條件，會大大增加信貸風險。誰是將來的買家呢?如果到時候賣不出去，所有的風險就要銀行承擔。

管住銀行資金對投機性活動的支持，是確保房地產市場穩定，回歸正常調整的關鍵，也是避免金融體系乃至整個經濟體系系統性風險和危機的關鍵。

現在沒有官方數據顯示有信貸資金流入股市。但看看當下滬深股市資金流進流出的變化，特別是貨幣政策變化受高度關注的情況；從貨幣政策變數的“權重”不斷被強化的市場氛圍中，可以判斷，也可能有一部分巨額信貸進入股市，其正是股市近期上漲的動力之一。

銀行資金推動股市上漲，就存在巨大的系統風險。如果說去年股市下跌近70％，對經濟和金融體系沒有太大影響，那么其最重要的原因也是上一輪泡沫的形成不是由大規模銀行資金推動的。銀監會在泡沫形成過程中盡心盡職地充當了“watching Dog”，使銀行系統避開了泡沫危機的沖擊，也使經濟體系沒有受到本土市場泡沫破滅的影響。

再次，還應該值得注意的是，若資金和信貸沒有流入實體經濟，可能帶來三方面的問題。

從微觀層面看，銀行信貸可能主要給了國有企業，而國有企業不缺錢，信貸返存銀行變身存款，不能達成貨幣政策拉動經濟增長的既定目標。所以，銀行信貸應該更多向有資金需求的中小企業和民曹企業傾斜，拉動民間投資，才能真正發揮新增貸款對經濟增長的拉動效應。

從宏觀層面看，6月份貨幣供應量增長28.46％，比上月末高2.72個百分點，再創新高。如果以8％的經濟增長，加上2％的通脹預期，代表經濟運行中的貨幣需求，那6月份貨幣供應增長遠遠超過了經濟運行所需要的貨幣增長18個百分點。也就是說，那些超出經濟運行所需要的貨幣供應量，流進了資產市場，推高了資產價格泡沫，進而可能產生銀行風險。所以，貨幣政策應該有必要收回“過剩”的貨幣供應，以避免將來不必要的麻煩。

從政策層面看，如果不把資金流向分析清楚，僅從巨額信貸增長的角度判斷對經濟增長的影響，就會誤判將來的經濟形勢，誤導可能的經濟政策。

以上分析表明，政策取向，至少貨幣政策溫和調整的必要性凸顯。不過，在經濟還未真正復蘇，民間資本的投資意愿還不足的大背景下，調整基準利率有百弊而無一利，相信貨幣政策不會大動干戈。但是，公開市場操作，定向票據發行，必要的時候調整存款準備金率，還有新增貸款規?？刂频攘炕凸ぞ?，應該都是下半年收回過量貨幣可能動用的政策手段。

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專家視點：信貸流向與結構

魏加寧(國務院研究中心研究員)：

2009年上半年，大約有20％的信貸資金流入股市，這就意味著僅在今年1～5月，就有大約1.6萬億元的信貸資金流入到股市。

張明(社科院世界經濟與政治研究所國際金融研究室副主任)：

按照歷史經驗，如果銀行信貸資金流入企業固定資產領域，那么企業存款也將伴隨銀行信貸資金的增長而大致同步增長，因為企業很難在短時間內將貸款全部用掉。然而，今年上半年中國企業存款增加5.27萬億元，如果再考慮到企業自身盈利增長，則企業存款增量與企業部門信貸增量之間存在一個顯著的缺口。

與此同時，2009年上半年新增票據融資1.71萬億元，占信貸總量的四分之一左右。票據融資屬于流動資金貸款，如此大的票據融資增量令人疑惑。

此外，去年10月份人民銀行與銀監會取消商業銀行的信貸額度管理而引發的信貸飆升，恰好與去年11月以來的A股市場指數飆升完美地重疊在一起，“令人不能不懷疑信貸資金在股市上漲背后的推手作用”。

向松祚(《環球財經》主編)：

今年以來，每次公布的信貸增長數字都大大超乎了人們的預料，但是信貸天量的增長也有相當一部分合理性。首先，過去我們曾經在比較長的時間里實行了“雙防”政策，防經濟過熱，防通脹，確實有一些信貸需求是被抑制了，而在今年被釋放出來其次，我們4萬億元的財政刺激方案里，有相當一部分資金需要信貸來配套，最后，我們各個地方政府上馬了一些保增長，保就業的項目，主要也是希望從信貸渠道來獲得資金。還有一個因素就是，銀行盈利壓力和盈利沖動，也迫使它希望能夠多放貸款。這幾個因素加起來，構成了信貸天量的增長。

天量信貸的關鍵問題，還不是總量的增長，而是信貸的流向和結構。上半年信貸資金過度集中到了大的項目，國家的項目，卻很少流到一些真正對于就業，或實體經濟增長具有較大幫助的中小企業里面去?，F在看到中小企業融資非常困難，這個問題已經講了10多年，乃至20年，都沒有很好的解決，如果不解決，已有的經濟結構矛盾會進一步加劇。我們國家的經濟結構本身就存在一些問題，如果信貸進一步集中到大的項目，國家項目，集中在少數領域，而無法進入經濟增長真正需要的地方去，已經存在的問題就會進一步加劇。信貸結構是這次信貸激增中最需要關注的問題。