美國經濟：不干脆的復蘇

程　實

編者按：2009年，美國第二季度核心經濟增長數據大幅好于預期，衰退深化的趨勢得以減緩，美國經濟初現曙光。世界其他主要經濟體如歐盟，日本等，經濟雖然依然存在這樣那樣的困難與挑戰，但也已經拐點隱現。人們對于世界經濟的信心在不斷上升。

2009年7月31日，最新的第二季度美國經濟核心數據顯示，美國經濟最黑暗的時刻已然過去。周期輪轉的力量正在投射出復蘇的絲絲曙光。

其一，核心增長數據大幅提高，衰退深化的趨勢得以減緩。2009年第二季度的美國實際GDP季環比增長年率初值為－1％，遠低于調整后此前三個季度連續的－2.7％、-5.4％和－6.4％。其二，核心增長數據大幅好于此前預期。其三，內需恢復較為有力。美國經濟自我修復能力較強，2009年第二季度國民購買總值季環比增長年率為－2.3％，較前一季度的8.6％大幅回升。其四，固定投資萎縮大幅放緩，金融條件轉好的影響初步顯現。2009年第二季度，美國實際固定投資收縮13.5％，明顯好于上一季度的收縮39％，固定投資對經濟增長的貢獻也由此從上一季度的－6.62％回升至－1.82％。其五，去庫存化的負面影響趨向減弱。2009年第二季度實際企業庫存進一步下降，本輪去庫存化已然接近尾聲，后續再庫存周期的滯后到來將有望作出經濟增長正貢獻。其六，長期中貢獻有限的貿易在非常時期對經濟增長形成了有力支撐。2009年第一季度和第二季度貿易對經濟增長的貢獻分別為2.64和1.38個百分點，而自1.947年有統計數據以來，總共249個季度中貿易對經濟增長卻是平均造成了0.091.5個百分點的損失。其七，公共支出對經濟增長的支撐作用進一步顯現，2009年第二季度，實際政府采購增長10.9％，較上一季度的收縮4.3％大幅轉強，表明奧巴馬政府的財政救助政策開始顯露出明顯的政策刺激效應。

絲絲曙光令人心生慰藉，但如果就此即開始為美國經濟超預期走強而彈冠相慶，那么毫無疑問，我們又將在片面解讀中滑向非理性的盲目樂觀。深入考量細節信息，美國經濟的復蘇并不干脆，探尋復蘇中不易察覺的風險，方可在漸進復蘇的大趨勢下和數據走強的短期變化中兼顧中長期美國經濟發展的點點滴滴。

其一，美國商務部的修正數據顯示金融危機的實際沖擊超出此前市場感知，對金融危機的中長期影響也需要隨之謹慎調整。雖然自危機爆發并升級以來，市場一直將其定位為百年難遇的金融危機，但美國實際經濟數據的表現卻始終沒有顯露出“大蕭條以來最差”的特征，而此次新數據放出和舊數據調整將2007年危機爆發以來美國經濟的整體狀況大幅下調。截至2009年第二季度，美國實際GDP季環比增長年率連續四個季度負增長，自1947年有數據統計以來尚屬首次；季度GDP收縮幅度之和為15.5個百分點，也已經超過1957～1958年衰退時歷史最高的14.5個百分點；國內購買總值更是自2007年第四季度以來連續七個季度收縮，而在此之前的60年里，該指標最多只是連續三個季度收縮，而且也只出現過一次。

其二，預期超調的反復出現可能導致經濟復蘇缺乏持續支撐。此次數據大調整的一個重要的潛在影響是改變了危機影響的時序結構，并反映出市場預期超調的特殊現象。根據修正后的數據，2008年第二季度美國實際GDP季環比增長年率為1.5％，大幅弱于修正前的2.8％，而當時正值次貸危機爆發后美國經濟第一次顯露出復蘇跡象，事實表明，高估的經濟增長數據讓市場不合時宜地上調了預期，最終導致未能有效防范2008年9月的危機升級，迅速從過度樂觀轉向過度悲觀，進而引發恐慌性的信貸緊縮。

其三，消費主引擎的表現差強人意。2009年第二季度，美國實際消費萎縮1.2％，而此前個季度一度增長了0.6％，1947年以來的249個季度則平均增長3.48％，此前三個季度－3.5％、－3.1％到0.6％的持續改善趨勢也被扭轉；消費萎縮對經濟增長造成0.88個百分點的拖累，而上一季度消費則有0.44個百分點的貢獻。

2009年第一季度和第二季度消費增長及其貢獻的截然不同，表明消費模式轉變的抑制作用已經暫時超過可支配收入增加和消費者信心增強的刺激作用，這意味著只要美國儲蓄率從5月6.9％的歷史高位持續上升，減稅政策和信心提振將難以保障消費主引擎的恢復運轉。如果下半年出現“無消費的復蘇”，那么不僅復蘇本身將十分乏力，未來經濟二次探底的可能性也隨之加大。

其四，投資收縮幅度下降并不意味著房市根本改善。2009年第二季度，美國住宅投資對實際投資整體改善的貢獻僅為7.1％，投資改善更大程度上受益于第二季度的信貸緊縮緩解，而非房市的回暖。

其五，貿易貢獻伴隨著去全球化發生不利演化。2009年第二季度，貿易對經濟增長貢獻了1.38個百分點，但值得注意的是，這一貢獻卻是源自貿易總值的下降，出口的下降幅度低于進口的下降幅度產生了結構缺口。貿易的不對稱收縮，即出口收縮小于進口收縮，造就了貿易的增長貢獻。這個危險的結構表明“去全球化”符合美國的短期利益，美國可以借助美元貶值減小出口的下降幅度，加大進口的下降幅度，進而實現結構優化并提高貿易的增長貢獻，這為美國貿易保護主義抬頭和弱勢美元政策埋下了伏筆。而對于全球經濟和美國經濟中長期復蘇而言，去全球化和美元持續貶值的收益都難以抵補全球復蘇放緩和國際貨幣體系混亂帶來的長期成本。

其六，公共開支結構風險較大。2009年第二季度，美國政府公共開支為增長貢獻了1.12個百分點，從整體看，高于1947年以來249個季度0.6個百分點的平均貢獻，赤字壓力過大的中長期風險進一步顯現。更容易被市場忽視的是，結構風險同樣較大一方面，2009年第二季度聯邦政府和州政府公共支出分別作出了0.82和0.3個百分點的經濟增長貢獻，而1947年以來兩者的平均貢獻為0 26和0.34個百分點，這意味著聯邦政府已然透支，而州政府卻施力不足，美國財政部的赤字增長理念并沒有得到地方的認同，未來公共支出可能難以持續大幅增長。另一方面，2009年第二季度聯邦政府支出的增長貢獻中，約81.7％來自國防支出貢獻，與此相對應，實際國防采購從上一季度的收縮5.1％轉變為增長13.3％，在世界和平穩定訴求增強的大背景下，國防支出的大幅上升可能難以長期持續，進而難以對經濟增長形成長期支撐。

其七，通脹預期轉變為實際通脹的可能性有所加大。從最新的核心季度數據看，近期的通脹預期已經給物價水平造成了實際的上行壓力。2009年4～6月，CPI環比增幅呈現出從0％，0.1％到0.7％加速上升的趨勢，PPI環比增幅則從4月和5月的0.3％和0.2％躍升至6月的1.8％，第二季度核心消費價格指數季環比年率增長2％，高于前一季度的1.1％。

其八，歷史教訓不容遺忘。從大蕭條歷程以及整個美國經濟歷史來看，2009年第二季度經濟數據的整體向好和股票市場的強力反彈并不必然跟隨著短期的強勁復蘇和中長期的平穩發展。在大蕭條過程中，美國股市曾有過四次超過20％的反彈，因此2009年第二季度以來股市反彈能否通過融資渠道改善刺激經濟有力復蘇還尚存較大變數。

從當前的情況看，2009年第二季度核心數據放出后，可預期的美國經濟未來走勢兼具三大危險特征，即失業率直奔10％，股市飆升已達40％，美元貶值加大通脹壓力。如果美國政府忘記歷史的教訓，過快且無序地退出超常規政策，并沒有有效跟進促進中期增長和長期結構調整的后續政策，那么美國經濟中長期二次探底的風險將加大，可能體現為美國經濟在幾個季度的弱勢反彈后于中期陷入增長停滯，或是在幾年的弱勢復蘇后于長期迅速進入新的衰退周期。

總之，美國2009年第二季度的核心數據整體上顯現出復蘇將至的趨勢特征，但不容忽視的是，分析現實，此番數據走強主要歸功于去全球化和美元貶值帶來的貿易貢獻，信貸緊縮初步緩解帶來的非住宅固定投資貢獻、去庫存化周期將變帶來的庫存變化貢獻和國防購買增長的公共支出貢獻，展望未來，增長乏力的消費主引擎、積弱不振的房地產市場、鼠目寸光的去全球化，潛在加大的實際通脹壓力、節節攀升的失業率水平和習慣性超調的過度樂觀預期構成了未來美國經濟二次探底的潛在風險。