亞洲不良債權(quán)機遇與挑戰(zhàn)

威廉遜(Hugo Williamson)

亞洲地區(qū)2010年的不良債權(quán)投資機會將會增多,確保適當(dāng)考慮風(fēng)險、發(fā)現(xiàn)主要問題及減少潛在問題,將是投資者把握各種機會的關(guān)鍵

“富貴險中求”,亞洲不良債權(quán)投資者早已深諳此道,但隱患也隨之而生。

2008年,因流動性緊缺及投資者喪失信心,環(huán)球金融市場的投資大幅萎縮,交易活動陷于停滯。但并非所有投資者都對市場失望,不良債權(quán)投資基金經(jīng)理已經(jīng)擴大其投資規(guī)模。

目前有多只不良債權(quán)投資基金獲利豐厚,這與其他眾多全球投資基金形成了鮮明的對照。而且與美國等更為傳統(tǒng)的不良債權(quán)市場相比,這種狀況在亞洲市場同樣突出。

在歷經(jīng)上世紀(jì)90年代的兩次危機“洗禮”后,亞洲各經(jīng)濟體開始重視處理不良債權(quán)走市場化道路,所以該地區(qū)的不良債權(quán)投資熱潮已有先例。20世紀(jì)90年代初日本經(jīng)濟泡沫破滅,以及隨之而來的1998年亞洲金融危機,使眾多不良資產(chǎn)和巨額不良債權(quán)遍布整個亞洲。對沖基金、自營部門和其他投資者均試圖從中牟利,隨后出現(xiàn)了投資于亞洲不良債權(quán)的一股熱潮。

亞洲“偏好”

在過去十年里,以亞洲為核心的不良債權(quán)基金規(guī)模大幅增長,且多名基金經(jīng)理預(yù)期2009年將會出現(xiàn)重大機會,某些行業(yè)分析師預(yù)測未來兩年將會出現(xiàn)1000億美元的不良票據(jù),其中大部分將來自亞洲。

與1998年不同的是,雖然很多新的投資機會來自業(yè)績欠佳的公司,但也有許多投資機會來自深陷困境的投資者;由于面臨信用壓力,這些投資者將被迫拋售他們目前持有的公司債務(wù)。投資于生機勃勃的公司的不良債權(quán),遠優(yōu)于投資經(jīng)營不善的公司的不良資產(chǎn)。

因此,現(xiàn)有不良債權(quán)投資基金迅速行動,尋求融資以把握上述機遇,同時新基金也不斷問世,力圖籌集啟動資本。例如,香港的ADM Capital最近宣布,將致力于在2009年為多只新基金籌資5億美元-10億美元,用于把握區(qū)內(nèi)不良債權(quán)投資機會;據(jù)稱,前德意志銀行的銀行家也于3月底設(shè)立了一只新基金,鎖定區(qū)內(nèi)的不良債權(quán)投資機會。

但是,鑒于不良債權(quán)投資充滿風(fēng)險,它并不適宜脆弱的投資者。2009年的市況尤其不尋常。由于信貸緊縮引發(fā)的連鎖反應(yīng),眾多亞洲債券和股票的傳統(tǒng)買家(包括國際投資銀行和環(huán)球?qū)_基金)在自身信用問題爆發(fā)后紛紛撤離亞洲市場,為專注區(qū)內(nèi)的債券專家創(chuàng)造了機會。

誠如當(dāng)?shù)赝顿Y者證實的那樣,亞洲是一個非常多元化的地區(qū),各國的投資機會也不盡相同。香港新股(IPO)市場的崩潰,再加上中國抑制房地產(chǎn)投機的宏調(diào)措施,已使中國內(nèi)地的房地產(chǎn)行業(yè)傳統(tǒng)籌資渠道關(guān)上了大門。因此,中國(特別是房地產(chǎn)行業(yè))被視為未來數(shù)年創(chuàng)造不良債權(quán)投資機會的主要來源。

為了把握這個機遇,倫敦對沖基金和私募股權(quán)投資公司Duet Group近期宣布,計劃今年推出一只中國基金,在中國房地產(chǎn)行業(yè)精選不良資產(chǎn)。

放眼亞洲,印尼也被視為投資機會的亮點,因為其近期的對內(nèi)投資涉及高額杠桿;而澳大利亞和韓國則分別由于穩(wěn)定的法律體系和巨額的韓元債務(wù),被視為極具投資潛力的市場。

此外,就亞洲地區(qū)的行業(yè)而言,金融業(yè)和包括采掘業(yè)在內(nèi)的多個商品市場,今年的不良債權(quán)資產(chǎn)交投活動將可能活躍。

發(fā)達國家經(jīng)濟增長放緩,波及亞洲各出口導(dǎo)向型經(jīng)濟體,美國和歐洲的經(jīng)濟衰退也導(dǎo)致企業(yè)違約率于來年飆升,使上述問題進一步惡化。上述影響已經(jīng)浮出水面,中國的鋁業(yè)公司亞洲鋁業(yè)在向海外債券持有人要約回購債券失敗之后,已于2009年3月委任了臨時清盤人。

在未來12個月,區(qū)內(nèi)不良貸款交易也可能為不良債權(quán)買家?guī)硗顿Y良機;雷曼兄弟亞洲和美國國際集團(AIG)雙雙出售區(qū)域資產(chǎn)和相關(guān)業(yè)務(wù),再加上上述多只基金和金融機構(gòu)為了解決自身信用問題及籌集流動資金而拋售資產(chǎn),使不良貸款交易的投資機會尤為吸引人。

警惕“陷阱”

由于傳統(tǒng)投資者和基金的雙重缺失,再加上區(qū)內(nèi)旺盛的再融資需求,作出正確市場判斷的投資者將會賺到盆滿缽滿。雖然投資機會俯拾皆是,但基金經(jīng)理和金融機構(gòu)必須考慮與之伴隨的重大風(fēng)險,以確保基金及其投資者的長期回報。

為了降低風(fēng)險,投資者在決定亞洲不良債權(quán)投資機會時應(yīng)考慮多個因素和步驟。無論投資者尋求的是變現(xiàn)、重組還是資產(chǎn)周轉(zhuǎn),也無論投資的規(guī)模和期限,都應(yīng)遵循總體投資策略的指導(dǎo)。

首先,要獲取交易前的商業(yè)情報。在亞洲,由于公開文件申報和其他公眾文件缺乏透明,讓投資目標(biāo)的選擇和投資的界定流程非常復(fù)雜,因此獲取商業(yè)情報信息顯得尤為重要。在缺乏透明度及存在相關(guān)進入壁壘的亞洲市場,獲取投資目標(biāo)商業(yè)情報的能力非常重要,它能夠使投資者有機會建立其競爭優(yōu)勢,作出明智和準(zhǔn)確的投資決策。

投資者很少擁有必需的經(jīng)驗、區(qū)域知識和耐心,能夠游刃有余地應(yīng)對亞洲不良債權(quán)投資的各種挑戰(zhàn)。不良債權(quán)投資適宜目標(biāo)的最初確認和隨后的資產(chǎn)估值,通常需要獲取未被公開的信息。為了建立競爭優(yōu)勢及保護基金投資者,基金經(jīng)理可利用商業(yè)情報,從眾多潛在選項中發(fā)掘合適的投資目標(biāo),進而通過在早期發(fā)現(xiàn)影響投資的主要聲譽或財務(wù)問題,以減少投資最終失敗的可能性。讓問題更復(fù)雜的是,瞬息萬變的金融市場可能讓公開信息過剩和不可靠。因此,擁有當(dāng)?shù)厣虡I(yè)情報以及合適消息渠道的投資者,能夠獲取對投資決策至關(guān)重要的“實時”信息。

其次,切勿漠視投資審核。雖然在發(fā)現(xiàn)投資目標(biāo)之后,投資審核應(yīng)該是所有投資者首先采取的行動,但投資者經(jīng)常沒有開展適當(dāng)?shù)耐顿Y審核。投資者必須準(zhǔn)確理解資產(chǎn)為什么陷于不良——是由于公司已經(jīng)告知潛在投資者的原因?抑或由于可能影響投資的其他未披露原因?

雖然開展法律和財務(wù)審核屬于強制規(guī)定,且通常是法規(guī)要求,但除此之外,為了作出成功的投資,理解公司的聲譽和管理層的背景也非常重要。2008年,由于未在美國進行上述投資審核,Dreier LLP律師樓的創(chuàng)辦人Marc Dreier得以有機可乘,向?qū)_基金和其他機構(gòu)投資者兜售虛假債券,并使后者損失超過3.8億美元。

在亞洲,由于欺詐通常是一家公司陷入困境的原因之一,投資審核的必要性尤為迫切。2009年年初,一個大型私募股權(quán)投資者在沒有進行適當(dāng)投資審核的情況下,投資于一家有不良資產(chǎn)的公司。在完成投資之后,投資者發(fā)現(xiàn),該公司聲稱的很多應(yīng)收款,是由多家彼此關(guān)聯(lián)的皮包公司所虛構(gòu)。因而,該公司持有的債權(quán)有很大水分。隨后的調(diào)查發(fā)現(xiàn),該項投資的價值遠低于原先的預(yù)期。

而在現(xiàn)代監(jiān)管環(huán)境下,這種投資審核尤其不可或缺;如果投資者快速草率地進行投資,且他們買入的債券存在未被發(fā)現(xiàn)的觸犯美國《反海外腐敗法》或其他法規(guī)的問題,那么投資者可能將進入國際監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管范疇。

對整個行業(yè)進行評估,也是風(fēng)險防控的一個主要策略。評估行業(yè)或區(qū)內(nèi)其他公司的業(yè)務(wù),將會進一步促使投資者作出明智的投資選擇。基金經(jīng)理需要理解目標(biāo)公司經(jīng)營不善是不是市場的特例,或公司面臨的困境是不是由于整個行業(yè)都存在的問題造成的;這些理解可能導(dǎo)致基金經(jīng)理改變其投資策略,并且影響他們的決策流程。

法律、法規(guī)和政治風(fēng)險的應(yīng)對也大有必要。鑒于現(xiàn)代金融的跨境性質(zhì),以及很多最吸引人的不良債權(quán)投資機會,來自政治環(huán)境不穩(wěn)定及投資者可能不熟悉的管轄區(qū),基金經(jīng)理通常需要深入理解與他們將要投資的資產(chǎn)和當(dāng)?shù)赝顿Y文化相關(guān)的各種法律、法規(guī)和政治風(fēng)險。

作為上述評估流程的一部分,投資者可能需要考慮當(dāng)?shù)胤审w系的完整性,以確保任何計劃重組或清算程序的可行性,并確保他們作為債權(quán)人的權(quán)利將會得到尊重和保護。雖然對法律和監(jiān)管的擔(dān)憂,是讓投資者不敢貿(mào)然將資本投入亞洲的主要原因,但區(qū)內(nèi)各國法律體系的完整性和可預(yù)測性也存在重大差異。

雖然正在持續(xù)開展改革,但印尼仍然由于其不透明的環(huán)境和不完善的司法體制,有礙于投資的開展而惡名遠揚。相反,澳大利亞和日本法律體制的可預(yù)測性,則有利于兩國的不良債權(quán)投資。此外,由于一個國家各省份的法規(guī)要求、應(yīng)用范圍和實施可能存在重大差異,投資者也需要在當(dāng)?shù)貙用婵紤]法律和法規(guī)框架。

在司法系統(tǒng)持續(xù)改革的中國,相較于某些偏遠省份,北京和上海等主要商業(yè)中心預(yù)期將為投資者帶來更大的債權(quán)保護。此外,有關(guān)資產(chǎn)外商所有權(quán)的法規(guī)也可能影響投資決策。

除了理解當(dāng)?shù)胤珊头ㄒ?guī)系統(tǒng),加深對當(dāng)?shù)卣蜗到y(tǒng)以及政治與經(jīng)濟政策(例如政府的救助意愿)的理解也非常重要,這也可能對投資造成重大影響。

2008年年底,由印尼內(nèi)閣部長Aburizal Bakrie家族控制的Bakrie & Brothers Group因10億多美元的債務(wù)負擔(dān)而瀕于崩潰,并且導(dǎo)致雅加達股市暴跌。政府救助計劃最終被財務(wù)部長否決。最后,包括澳大利亞對沖基金B(yǎng)rentwood Ventures和TPG附屬公司Northstar Pacific Partners等在內(nèi)的私人投資者,買入了該集團的大量債務(wù)。

與上述情形相類似,理解當(dāng)?shù)卣魏桶踩謩?例如泰國近期的權(quán)力交接),也可使投資者預(yù)先警醒可能影響投資的政治騷亂及/或法律法規(guī)改革。

總而言之,雖然亞洲地區(qū)2010年的不良債權(quán)投資機會將會增多,但伴隨基金尋求投資機會的區(qū)域不斷擴張,投資者承擔(dān)的潛在風(fēng)險也會相應(yīng)上升。

雖然這將阻止某些投資者進入亞洲市場,但對于其他投資者而言,這將會帶來更大的機會和更豐厚的財務(wù)回報。因此,確保適當(dāng)考慮風(fēng)險、發(fā)現(xiàn)主要問題及減少潛在問題,將是投資者把握各種機會的關(guān)鍵。■

作者為Kroll香港辦事處總監(jiān)