外資投資ＰＥ，要過幾道檻？

近年來，全球資本市場融資方式創(chuàng)新不斷，尤其是私募股權(quán)投資基金(PE)市場的發(fā)展及其賺錢效應(yīng)，撬動了國內(nèi)私募股權(quán)投資市場，并促進本土私募股權(quán)基金開始活躍。伴隨該市場的發(fā)展，PE作為一類新型金融中介組織正發(fā)揮著日益重要的作用。

與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)資本不同，PE更多是一項金融創(chuàng)新，并不謀求對企業(yè)的長期控制，主要經(jīng)營戰(zhàn)略是最終將所持股份出售，或者企業(yè)上市后在二級市場減持，從而實現(xiàn)退出。

私募股權(quán)投資對促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化、培育多層次資本市場、降低金融風(fēng)險、促進高新產(chǎn)業(yè)發(fā)展等都有重大作用。美歐等國經(jīng)驗已經(jīng)證明這一點。但是在我國，外商投資私募股權(quán)基金仍處于無明確法律規(guī)范的境地。外資私募股權(quán)投資發(fā)展緩慢，不利于提高資本市場的資源配置能力和風(fēng)險分散能力，也不利于產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型。

PE與資本市場相互促進

雖然稱之為私募股權(quán)投資基金，但是，私募股權(quán)投資基金與私募證券投資基金(也就是股民常講的“私募基金”)實質(zhì)完全不同。私募股權(quán)投資基金的投資方向是企業(yè)的股權(quán)而非股票市場，即它購買的是股權(quán)而非股票，這也決定了它較長的回報周期。

PE的主要組織形式是有限合伙制(Limited Partnership)，以私募股權(quán)投資管理公司作為普通合伙人。基金整體作為有限合伙人存在。基金主要從有限合伙人處募集款項，并由普通合伙人作出全部投資決策。基金在其存續(xù)周期中一般會作出15項到25項不同的投資。每項投資的金額一般不超過基金總金額的10％。

PE最大的一個特點就是要介入它所投資公司的管理，而不僅僅是幫助被投資人獲得發(fā)展所需的貨幣資本。在介入后，PE會利用自身管理學(xué)、金融學(xué)、市場學(xué)等多層次的專業(yè)知識幫助被投資企業(yè)穩(wěn)健有序地發(fā)展，其實這些技能也正是很多處于初創(chuàng)期、成長期企業(yè)的管理層所不具備的。這種類型企業(yè)的管理層，多數(shù)屬于技術(shù)方面“高手”和“專家”，對企業(yè)管理缺乏經(jīng)驗，這不利于甚至阻礙企業(yè)發(fā)展，在中國這種例子舉不勝舉，像五筆字型的發(fā)明人王永民、金山的雷軍、豪杰的梁肇星等，無不是在技術(shù)、市場占據(jù)絕對優(yōu)勢的情況下，喪失了行業(yè)領(lǐng)先地位。而盛大娛樂，通過PE的修正和促進，不僅在納斯達克上了市，公司治理更是今非昔比。

PE不僅僅提供狹義的貨幣形態(tài)資本，也提供管理者才能這個生產(chǎn)要素。在成功將資本與管理者才能有機結(jié)合后。PE再次創(chuàng)造了巨大的生產(chǎn)力。雖然PE的本質(zhì)屬性決定了其必然會在未來以某種方式退出并獲利，但PE退出時，交給社會公眾投資人的是一個管理模式先進、制度設(shè)計嚴密、贏利能力優(yōu)良、發(fā)展穩(wěn)健可持續(xù)的公司。

就資本市場而言，資本市場與PE是相互依存、互為促進的。成熟資本市場的良好退出通道和投資機遇是PE健康發(fā)展的立足之本；而PE通過對未上市企業(yè)的投資及培育，又為市場提供了充沛的上市資源，促進市場的不斷壯大。

PE是推動資本市場可持續(xù)發(fā)展的重要力量，并可以促進資本市場向多層次發(fā)展。PE和產(chǎn)業(yè)基金對向未上市企業(yè)投資尋求高額回報的同時，通過項目篩選、盡職調(diào)查、提高其所投資公司的治理和運營，這客觀上有助于培育上市資源。私募股權(quán)基金壯大以后，可以推動我國創(chuàng)業(yè)板和中小企業(yè)板的發(fā)展，成為主板市場的有力補充，同時也為企業(yè)提供了新的融資渠道，改善融資結(jié)構(gòu)。

當前中國金融結(jié)構(gòu)的一個重要特點，就是融資渠道過于單一和集中，這同時也是一個重大的缺陷。不同資金的供給和需求方的風(fēng)險偏好存在差異，因而融資的渠道應(yīng)當是多元化的。我國中小企業(yè)融資難，直接融資比例低。而目前在歐美等國家中，企業(yè)直接融資比例一般占到70％以上。

成熟的市場中需要融資的不單是上市公司，大量中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)同樣需要資金支持。私募股權(quán)基金恰恰能夠集合市場充裕資金，投資于具有高成長性的企業(yè)，既能分流股市資金、促進股市理性增長，又能實現(xiàn)中小企業(yè)的快速發(fā)展，為我國的金融體系增加新的融資渠道，對完善我國金融市場有積極作用。

外商投資PE的管理仍缺失

PE的管理制度目前還正在發(fā)展中。2006年1月1日生效的新《公司法》、《證券法》，第一次以法律的形式規(guī)定了私募發(fā)行制度，主要包括：確立股份有限公司可以私募發(fā)行方式設(shè)立；明確界定“非公開發(fā)行”的概念。

而新《合伙企業(yè)法》中有關(guān)有限責(zé)任合伙制度的安排。消除PE前期面臨的法律障礙。明確了法人可以參與合伙，確立了有限合伙制度，增加了有限責(zé)任合伙制度，并增設(shè)合伙企業(yè)破產(chǎn)的規(guī)定。新臺伙企業(yè)法將合伙企業(yè)的興辦主體從自然人擴大到包括自然人在內(nèi)的法人、事業(yè)單位、社會團體等其他組織，這些主體可以作為普通合伙人或者有限合伙人，普通合伙人對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任，有限合伙人對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔(dān)以出資額為限的有限責(zé)任。

近期，包括天津、上海、北京等地也紛紛出臺了關(guān)于PE登記的管理規(guī)定，進一步豐富了我國PE的管理制度。但對于外商投資PE的管理仍處于缺失狀態(tài)。

外商投資PE的制度建議

在國際上，PE的模式主要采取有限合伙的組織方式，但我國對外資在中國境內(nèi)設(shè)立PE未予明確規(guī)定。修訂后的《臺伙企業(yè)法》為私募股權(quán)基金的設(shè)立提供了法律基礎(chǔ)，但是對于外投在中國境內(nèi)設(shè)立私募股權(quán)基金未予明確規(guī)定。因此，在外資私募股權(quán)基金的進入上存在一定政策障礙。

目前，天津已批準外國投資者申請設(shè)立創(chuàng)投企業(yè)。但是由于創(chuàng)投企業(yè)在投資者背景、投資領(lǐng)域、企業(yè)組織形式等方面的限制，并不能完全滿足外商投資私募股權(quán)基金設(shè)立并正常運營的需要。

這是因為，一創(chuàng)投規(guī)定要求外國投資者需有進行創(chuàng)業(yè)投資的經(jīng)驗且管理的資產(chǎn)總額一半以上用于創(chuàng)業(yè)投資，使得部分有資金實力但缺乏創(chuàng)投經(jīng)驗的投資者無法進入；二是創(chuàng)投規(guī)定要求成立的創(chuàng)投企業(yè)要主要投資于未上市高新技術(shù)企業(yè)，而使得很多投資者無法投資到其他國家鼓勵和允許的領(lǐng)域；三是規(guī)定了創(chuàng)投企業(yè)的組織形式為公司制及非法人制，從非法人制創(chuàng)投企業(yè)的組織形式和責(zé)任形式看，非常類似于有限合伙企業(yè)；但是由于沒有明確企業(yè)性質(zhì)，因此在稅收及利潤分配等方面無法按有限合伙企業(yè)享受待遇。

為規(guī)范外資進入PE，天津可以嘗試在濱海新區(qū)等綜合改革配套實驗區(qū)依據(jù)現(xiàn)行有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，適度予以突破和嘗試。

可以嘗試突破的方面包括：

1 適當放寬投資者背景條件：取消對于創(chuàng)投企業(yè)外國必備投資者從事創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)驗及投資于創(chuàng)業(yè)行業(yè)資金數(shù)額的限制。

2 拓寬投資領(lǐng)域：對于設(shè)立的外商投資私募股權(quán)基金的投資方向，由投資于未上市科技型企業(yè)拓寬至在國家外資產(chǎn)業(yè)政策鼓勵類和允許類項目進行投資。

3 明確PE的有限合伙屬性：可參照創(chuàng)投辦法中關(guān)于非法人制的形式允許外資私募股權(quán)基金采用有限合伙的方式進行審批注冊。

通過對于外國投資者參與私募股權(quán)基金的設(shè)立、運營和管理，不僅能吸收和引導(dǎo)國際資本進入我國鼓勵外國投資的產(chǎn)業(yè)，又能引進國際先進的企業(yè)管理和資本運作經(jīng)驗，促進我國資本市場的發(fā)展和完善，同時為廣大公眾提供更多的優(yōu)良上市資源。