再蹈覆轍

銀行貸款能在短期起到支撐經濟的作用，然而其制造的另一場泡沫也很快會破裂。

資產泡沫總是來了又去。每次出現都是一個新的故事：日本成為世界市場的老大，東亞奇跡，網絡熱潮，以及金融創新如何降低了交易風險——而這只是最近的四大泡沫而已。每次泡沫都始于一個看似牛市的景象，然后再被金融市場放大，不可避免地制造出泡沫。

日本在20世紀八十年代出現了一批世界一流的、似乎不可超越的公司，比如索尼和豐田。之后出現的東亞奇跡則是一個由GDP引發的故事。當時美國經濟低迷，亞洲四小龍和東南亞其它國家創造出高GDP增長率。

20世紀九十年代末，網絡熱潮使人們聯想到了在實體經濟中賺取無限多金錢的可能性。金融市場忽視了在收益率固定條件下競爭所起到的作用，非理性繁榮引發過度投資和收益率的崩潰。而在最近發生的資產泡沫中，人們打著應用金融工程能夠降低交易風險的旗號大肆推廣金融創新。風險的降低理應促使諸如房地產和股票等風險性資產的重新定價。但最終事實證明，以上種種也只是一個故事而已。

當前的泡沫是以一個恐怖故事做開場的：紙幣的價值終將“蒸發”，所以應該用紙幣去購買各種商品、任何商品。即使現在世界經濟在衰退又怎樣?即使將來股票和房地產市場崩潰又怎樣?我們只要盡量遠離紙幣就行了，或者我們可以做得更好，貸款購買資產。這時就是銀行的貸款政策起作用的時候了。但銀行貸款政策越寬松，資產市場泡沫就會越多。

中國內地銀行業曾在十年前經歷過一次行業危機。上世紀九十年代初，內地銀行向土地投機商們毫無節制地提供貸款，導致通貨膨脹失控，并引發了貨幣政策緊縮。到九十年代中期，土地價格開始下跌，隨后因1997年亞洲金融危機時出口的衰退而進一步下跌。當時銀行貸款總額的40％都成為不良貸款。

為了救助這些銀行，中國政府把它們的不良資產剝離，并規定了較大的貸款利率差價，以幫助它們恢復元氣。同時政府還支持他們在香港上市以達到資本結構調整的目的。隨著這些幫扶性措施的實施，2004年后中國出現了一次信貸熱潮。現如今，這些銀行列全球銀行市值排行榜的前三位。

然而，銀行的好運氣總是不會持久。每一次信貸熱潮后都會不可避免地發生危機。目前中國內地所面臨的這場必然的危機還尚未發生。

現在銀行業正在強迫實體經濟接受它們提供的流動性。這所謂的“量化寬松”政策的目的就是為了在出口下滑時刺激國內需求。但流動性卻進入了房地產和股票市場。

這一輪通脹恐慌的泡沫在適當時候自會破裂，紙幣會逐漸失去價值。中國市場的股票和房地產的價值可能被高估了一倍。只有20年持續保持較高的通脹率才有可能使其價格漲到如此之高。然而，持續的高通脹率會導致貨幣貶值，從而引發資本外逃，最終將使資產市場崩潰。

一個典型的例子就是上世紀八十年代末九十年代初發生的美國儲蓄和貸款危機。美聯儲當時保持寬松的貨幣政策以扶持銀行系統。美元進人了漫長的熊市。在這段衰退期，亞洲國家將其貨幣與美元掛鉤從而增加其貨幣供應和貸款，并且不用擔心貨幣貶值。但由于美元的疲軟，這筆資金無法流向國外，只能流入其國內資本市場。

1996年美元開始回升，亞洲國家遭受緊縮壓力，使其資產泡沫破裂。崩潰的資產價格引發了資本外流，反過來又進一步加深了資產的貶值。資產貶值破壞了這些國家的銀行系統。簡而言之，美國銀行業危機制造了一個催生亞洲信貸熱潮的環境。當美國銀行業恢復時，亞洲的銀行業就陷入崩潰。

中國是否也在沿著同一條路徑發展呢?有很多細節都能證明兩者之間的相似。當年東南亞房地產價格比最近美國房價還要高，雖然東南亞國家人均收入只是美國的十分之一。這些國家的銀行掌握著巨大的市場資本，因為金融市場使它們的增長似乎無止境。現在同樣的一幕正在中國上演。作為全球經濟增長引擎的世界貿易已經崩潰，世界各國的就業率也在降低。這種情況下世界經濟重拾高速、持續的增長率是不現實的。