人民幣匯率水平對FDI流入影響的實證分析

摘要:本文介紹了人民幣匯率與外商對華直接投資(FDI)的情況，分析人民幣匯率對流入我國的FDI帶來的成本效應和財富效應，在此基礎上建立適合中國實際的計量模型。本文首先對人民幣匯率和FDI的長期趨勢做協(xié)整分析;然后選取合適的變量建立多元線性模型，并對模型檢驗和相應調(diào)整。實證分析結果證明，人民幣升值會削弱我國對外商直接投資的吸引力。

關鍵詞:人民幣匯率;外商直接投資(FDI);效應

一、引言

隨著經(jīng)濟全球化的迅速發(fā)展，對外直接投資(FDI)活動非常活躍，特別是中國已經(jīng)成為世界上最大的外商直接投資的流入國。我國的外商直接投資從1980年的0.04億美元，迅速增長到2008年的897.22億美元。FDI在我國國民經(jīng)濟中日益占據(jù)重要的地位，推動著我國經(jīng)濟的長期持續(xù)增長。

我國外商直接投資(FDI)增長如此迅速，是經(jīng)濟環(huán)境、宏觀政策等因素綜合作用的結果。而匯率制度又是國際經(jīng)濟的核心因素。自2005年7月21日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。在這種人民幣匯率機制下，人民幣匯率變化是否會影響我國外來直接投資的流入?其作用機制和方式如何?在全球外商直接投資放緩、人民幣面臨巨大升值壓力，且我國又需進一步擴大引資規(guī)模的今天，探討這個問題具有非常重要的現(xiàn)實意義。

二、理論分析與研究假設

本文用到匯率的成本效應理論和財富效用理論。

成本效應理論強調(diào)匯率水平變動對東道國生產(chǎn)成本的影響效應。Cushman(1985、1987)和 Culem(1998)曾指出，匯率的不同將引起相對勞動成本的變化，當流入國貨幣相對于流出國貨幣貶值時，意味著相同數(shù)量的外資將可雇用更多的勞動者和購買更多的資本設備，從而吸引外資流入。為了檢驗匯率對 FDI 的影響，Kohlhagen(1997)使用一個靜態(tài)模型分析了貨幣貶值對跨國企業(yè)相對利潤率和地點選擇的影響。他認為，如果外幣相對于本幣貶值，那么跨國企業(yè)傾向于增加他們在國外的生產(chǎn)能力來服務本國市場。

匯率的財富效應，即當資本流入國貨幣相對于資本流出國貨幣貶值時，將使相同數(shù)量的外資可購買更多流入國的商品，從而吸引外資流入。Froot 和 Stein 將匯率對FDI的財富渠道模型化，檢驗了全球資本市場遭遇信息不對稱的情況下匯率與FDI之間的關系。他們認為信息不對稱使得公司外部融資成本比內(nèi)部融資成本更高，因此匯率變化使得國內(nèi)外相對財富發(fā)生變化，而財富的變化轉化成為對外直接投資需求的變化。

根據(jù)理論分析，我們可以提出以下假設，人民幣匯率水平與FDI流入成反向相關關系。

三、變量設定及數(shù)據(jù)來源

根據(jù)上述理論，影響中國FDI的主要因素可以分為:人民幣匯率水平、市場規(guī)模、對外開放度、勞動力成本、基礎設施和人力資本。

人民幣匯率水平(REER)。以實際有效匯率( real effective exchange rate ， REER)表示。

市場規(guī)模(AGDP):用人均GDP表示。

對外開放度(OPEN):用進出口總額與GDP的比值表示。

成本變量(WAGE):用制造業(yè)在崗職工工資總額表示。

基礎設施(THIRD):用第三產(chǎn)業(yè)當年增量占國內(nèi)生產(chǎn)總值當年增量的比重來表示。

人力資本(EDU)，以人均受教育水平衡量一國人力資本存量。

政策因素:用虛擬變量dummy來表示。1994 年是中國匯率制度改革的一個轉折點，選取 Dt=0， t≤1994; Dt=1， t>1994，表示中國的開放度和政策的穩(wěn)定性。

本文選用自1980年到2007年的28組數(shù)據(jù)，其中FDI來自《中國統(tǒng)計年鑒》，并去了自然對數(shù)lFDIt;REER則取自國際貨幣基金組織網(wǎng)站(http://www.imf.org/external/chinese/)，本文對它也做了取對數(shù)處理;WAGE和人均GDP查自《中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫》，亦取對數(shù)得LWAGEt和LGDPt，且WAGE已經(jīng)美元化;OPEN、THIRD也取自《中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫》，EDU是以高中以上學歷人數(shù)除以總人數(shù)得到，查自《中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫》。

四、描述性分析和實證分析

(1)描述性分析

本文主要分析的是人民幣匯率與FDI流入量之間的關系，引入其他變量主要是為了控制相關因素的影響，所以，這里主要對他們之間可能存在的關系作個直觀的描述。

從圖3.1可以看出，人民幣實際有效匯率REER和我國利用外商直接投資FDI的長期走勢基本保持一致，這反映二者之間聯(lián)系非常緊密，說明人民幣實際匯率變動是影響我國FDI流入的一個非常重要的因素:人民幣實際貶值，則外商直接投資FDI增加;人民幣實際升值，則外商直接投資FDI減少。

另外，對人民幣匯率和FDI做相關系數(shù)分析發(fā)現(xiàn)，人民幣匯率與FDI之間相關系數(shù)很高，為-0.829594，進一步證明了我們的假設，即人民幣匯率水平與FDI流入成反向相關關系。

(2)時間序列的平穩(wěn)性檢驗、協(xié)整分析及格蘭杰因果檢驗

以為模型，檢驗FDI與REER之間的長期關系。

采用Engle-Granger的基于殘差ADF (Augmented Dickey-Filler)方法，來檢驗各個指標變量的平穩(wěn)性，并確定其單整階數(shù)。首先我們采用美國與中國的數(shù)據(jù)來進行檢驗，從其檢驗結果來看(見表4.1)，各個指標變量均表現(xiàn)出明顯的非平穩(wěn)性，而經(jīng)過一階差分后，在1%與5%顯著性水平上均表現(xiàn)出平穩(wěn)性的特征，我們可以定各個變量的對數(shù)均為一階平穩(wěn)序列。

注:本表中ADF檢驗采用Eview5.0軟件進行計算;進行ADF檢驗時，表達式都有常數(shù)項，無趨勢項，差分滯后項的階數(shù)為1。

采用Johanson提出的“極大似然法”進行協(xié)整檢驗，其結果顯示兩個變量之間只有一個協(xié)整關系，變量FDI和REER在5%的顯著水平上存在協(xié)整關系，即兩者之間存在長期的均衡關系。本文估計出這FDI和REER的長期協(xié)整方程為:

由協(xié)整方程可以看出，從長期來講，人民幣匯率是外商直接投資重要影響因素。

根據(jù)變量的單位根檢驗我們已經(jīng)知道所有變量都是非平穩(wěn)的I (1)過程，因此我們選用經(jīng)過取對數(shù)再一階差分后的序列進行Granger因果關系檢驗。Granger因果關系檢驗的結果見表4.2。

通過Granger因果關系檢驗，我們可以看到，REER是FDI的Granger原因，而FDI不是REER的Granger原因，說明人民幣匯率水平對我國FDI流入的有重要影響。

(3)普通最小二乘估計、檢驗及修正

1)結果分析

OLS回歸結果為

t =(-3.006***) (-1.880*) (4.118***)(-11.694***)

(1.266) (3.140***) (1.586)

為0.980，方程擬合情況良好。F值221.436，方程能通過F檢驗，總體線性關系強。X2、X3、X5、都在95%的顯著性水平下顯著。從模型的回歸結果可以看出，人民幣匯率對FDI流入是負面影響的。

2)模型設定檢驗

遺漏解釋變量檢驗，F(xiàn)統(tǒng)計值為0.00037，相伴概率為0.985，dummy政策變量不可以包括在模型中。Ramsey的RESET檢驗結果給出F統(tǒng)計量為8.307203，LR統(tǒng)計量為23.46309，證明我們方程在設定誤差檢驗中是顯著的通過的。

用正態(tài)性檢驗生成殘差的直方圖并得到用于檢驗正態(tài)圖的Jarque-Bera統(tǒng)計量。從圖4.1中可以看出，殘差項分布呈現(xiàn)出明顯的正態(tài)分布特性;并且從Jarque-Bera值可以看到，不能拒絕殘差項呈正態(tài)分布的原假設。

1994年，我國進行了匯率制度改革，用Chow檢驗檢查在1994年前后的樣本是否存在顯著的差異性。從下表我們可以看到，在1%的水平下可以拒絕原假設，即我們方程不存在結構性差異。

3)多重共線性檢驗

計算條件數(shù)sc=13.690220，證明方程存在多重共線性，通過相關系數(shù)矩陣我們發(fā)現(xiàn)WAGE和AGDP的相關系數(shù)最高，為0.966238，有理由懷疑WAGE和AGDP存在自相關。用WAGE對其他解釋變量REER，AGDP，EDU，THIRD，OPEN回歸，得到R2=0.96，計算 ，遠遠大于10，因此WAGE存在多重共線性，需要刪除。

刪掉WAGE后的方程用OLS回歸得

t=(-3.249***) (-2.229**)(7.679***)

(-11.593***)(2.836***)(2.131**)

對比發(fā)現(xiàn)，刪掉WAGE后方程擬合程度基本保持不變但各個系數(shù)的顯著性水平均有較大提高。

4)自相關檢驗

做自相關檢驗后發(fā)現(xiàn)，模型的DW值是1.530625，查表得自由度為6，顯著水平為5%時，dl=0.751，du=1.958， 1.742771處于dl，du之間，無法確定是否存在一階自相關，下面對模型進行滯后階數(shù)為1的LM檢驗，檢驗結果如下:

可以看出，模型不存在一階自相關。

5)異方差檢驗

從懷特檢驗的結果可以看出，原方程存在異方差。

我們用殘差平方和做縱軸，各個解釋變量為橫軸，希望直觀的看出哪個或那些解釋變量與擾動項相關。通過分析，我們列出可能存在關系的殘差圖，其他的省略掉。

從上圖可以看出，解釋變量OPEN與殘差項之間可能存在相關性。

通過戈里瑟檢驗(Glejscer)對殘差平方和與OPEN做了一個輔助回歸，得到F-statistic=3.653625，我們得出open對擾動項有影響這一結論。通過Breusch-pagan檢驗計算出的卡方統(tǒng)計量為:93.84(28* 3.3514)，同樣認為open對擾動項有影響。

從上面的分析中，我們得出open對擾動項有影響，那么我們接下來用1/(open^(1/2))作為權重，進行加權最小二乘估計。

FDI = -0.755*REER + 2.441*AGDP - 10.01*EDU + 0.043*THIRD + 3.536*OPEN - 7.517

(-2.136**)(6.852***) (-14.502***)(4.103***) (1.913*) (-3.412**)

R-squared:0.977; Adjusted R-squared:0.972; F-statistic: 332.5261***

從上面的結果可以看出，異方差修正后，我們的結論仍然沒有變，人民幣匯率對FDI流入量有負面的影響。

6)內(nèi)生性檢驗

我們選擇用國內(nèi)交通設施的一個指標作為工具變量，進行Wu-Hausman test，以檢驗是否存在內(nèi)生性問題;如果存在內(nèi)生性，我們將進一步運用工具變量法對原方程進行估計。

Infr:用國內(nèi)公路里程和營運的鐵路里程總和/國土總面積

Wu-Hausman test結果如下:

FDI = -0.74*REER + 2.67*AGDP - 10.48*EDU + 0.11*THIRDINFR + 1.68*OPEN - 10.44

(-1.805*)(7.865***) (-11.117***) (1.764*) (0.796) (-4.519***)

從上面的結果可以看出，在表示在在10%的顯著性水平下拒絕不存在內(nèi)生性的假設，即存在內(nèi)生性問題。

工具變量估計

我們用Infr(用國內(nèi)公路里程和營運的鐵路里程總和/國土總面積)來作為third的工具變量，運用兩階段最小二乘估計方法進行估計。

FDI = -1.67*REER + 1.653*AGDP - 8.498*EDU + 0.117*THIRD + 3.239*OPEN - 0.902

(-2.098**) (2.328**)(-5.179***)(2.841***) (1.016) (-0.181)

從上面的結果可以看出，用工具變量分析我們的結論仍然沒有改變，人民幣匯率對FDI流入成負顯著影響。

五、結論

本文首先以外商直接投資理論為基礎，建立多元回歸計量模型來分析人民幣匯率對FDI流入的影響。一國的匯率通常會給流入該國的FDI帶來兩個效應:財富效應、成本效應。通過實證分析結果的總結，可以得出以下結論:人民幣匯率水平是影響我國FDI重要的直接因素。人民幣實際有效匯率的下降能夠帶來財富效應和生產(chǎn)成本效應，促進FDI流入我國;反之，人民幣升值相對阻礙FDI的流入。

六、政策建議

(1)以吸收外商直接投資為重點，促進利用外資的進一步發(fā)展。

目前， 我國正處于利用 FDI 的黃金時期， 我國仍需要引進外國的先進技術， 解決就業(yè)和經(jīng)濟發(fā)展問題， 有效地吸收 FDI 是我國應當長期堅持的策略。人民幣貶值，我國廉價的勞動力和外資政策都是吸引FDI流入的重要因素。我們不能長期依賴于人民幣貶值和廉價勞動力吸收 FDI，而要加強各項外資政策對外資流入的引導，提高利用外資質(zhì)量為主，適當控制外資規(guī)模，鼓勵外資企業(yè)在華進行技術投資增強其市場的競爭力。只有這樣，才能促進我國FDI長期穩(wěn)定地增長，使我國經(jīng)濟持續(xù)、穩(wěn)定、健康地發(fā)展。

(2)進一步改善投資環(huán)境，為外資進入奠定良好基礎。

對于不同的投資國(地區(qū))來說，基于不同的投資動機和目的，影響其對外投資的因素不同。因此，我們在制定引資政策時，要根據(jù)具體情況綜合考慮各種因素，以達到引資總體最優(yōu)。相對于優(yōu)惠政策而言， 跨國公司更加注重東道國的經(jīng)濟發(fā)展水平、市場規(guī)模、政策的連續(xù)性與透明度以及政府工作效率等因素。因此，要進一步簡化行政審批程序， 整治投資的不良環(huán)節(jié)， 改善行政環(huán)境; 加大知識產(chǎn)權保護的執(zhí)法力度，依法保護外商的合法權益; 注重保持外商投資有關法律的相對穩(wěn)定性、連續(xù)性和可操作性， 努力創(chuàng)造良好的政策和法律環(huán)境; 加快某些行業(yè)貿(mào)易投資自由化步伐等。

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(作者單位:中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司北京市分行)