人民幣國際化給我國外匯市場帶來的機遇和挑戰

人民幣國際化是一個長期的過程，一國的經濟實力對本國貨幣國際化進程起著決定作用。盡管目前人民幣在國際化的過程中還面臨許多障礙，但是，隨著我國整體經濟實力的不斷增強，隨著人民幣在國際經濟活動中參與程度的不斷提高，人民幣必然朝著國際化的方向發展。研究人民幣國際化給我國外匯市場帶來的機遇和挑戰便具有重要的現實意義。

我國外匯市場的架構和發展現狀

從市場結構看，我國外匯市場可以分為銀行間外匯市場和銀行代客外匯市場。銀行間外匯市場主要是由中國外匯交易中心組織的為銀行等金融機構和企業進行外匯交易的市場，由于外匯做市商銀行與央行進行的外匯交易也在這一市場進行，因此這一市場具有十分重要的地位，并成為狹義概念上的外匯市場。銀行代客外匯市場，它主要是銀行為企業、個人客戶進行外匯收付、買賣的市場。

自1994年結售匯制度實施和全國銀行間外匯市場建立以來，我國外匯市場在市場深度、廣度等方面均取得了突破性進展，不僅為金融機構資產負債管理提供了極大的便利，同時也為傳導貨幣政策、實施利率和匯率改革奠定了市場基礎。2005年匯改后，央行對各銀行的結售匯周轉頭寸管理改為綜合頭寸管理，結售匯綜合頭寸限額的管理區間變成下限為零、上限為外匯局核定的限額，銀行體系的結售匯綜合頭寸總限額有了較大幅度的提高。在交易方式上，從2006年1月4日銀行間即期外匯市場引入詢價交易方式，同時在銀行間外匯市場引入做市商制度，使得銀行間外匯市場更能反映真實的市場供求關系，為匯率的形成提供更好的條件。從2006年1月4日起，人民幣兌美元匯率中間價的形成方式，由此前根據銀行間外匯市場以報價撮合方式產生的收盤價確定的方式，改進為交易中心向做市商詢價后確定。在銀行代客外匯市場上，目前，強制結售匯制度逐步淡出，企業賬戶限額和個人購匯額度不斷擴大，條件不斷放寬，企業和個人擁有了更多保留外匯資金的自由，結售匯行為在一定程度上體現市場需求。

我國外匯市場的交易產品也不斷豐富。目前，我國外匯市場已經形成了以即期、遠期和掉期為主要交易品種的產品結構。尤其值得一提的是，外匯衍生產品的增長有所加快，自1997年中國銀行獲準開辦遠期結售匯業務以來，遠期結售匯業務逐步擴大，2005年7月21日，人民幣匯率形成機制改革后，對銀行開辦遠期結售匯業務和人民幣與外幣掉期業務實行備案管理，向外匯局各級部門申請遠期結售匯和人民幣與外幣掉期業務備案的銀行快速增長。但總體來看，我國的外匯衍生產品雖獲得一定的發展，但外匯衍生產品目前主要集中在遠期結售匯業務上，品種較單一，交易量較小，參與主體有限，而且交易還受到很多外匯管理法規的限制，相比其他金融業發達的國家，還有很大的差距。

人民幣國際化給我國外匯市場帶來的機遇和挑戰

目前，我國外匯市場發展整體還處于初級階段，還需要進一步發展和完善。人民幣國際化對我國外匯市場的發展提出了更高的要求。

人民幣國際化給我國外匯市場帶來的機遇

促進形成更加開放的金融市場環境。從目前我國的金融市場環境看，貨幣市場的改革和發展已取得較大的成效，利率市場化進程已經在逐步推進，資本市場的發展也進入新的階段。隨著對外開放和人民幣國際化進程的推進，外匯市場必然會發生新的變化。

隨著人民幣國際化進程的推進，市場開放的步伐將進一步加快，外貿和外資的總量、流向和結構都將發生顯著變化，從而對外匯市場的供求關系產生影響。境外金融機構進駐后對我國外匯交易服務也會提出多項新的要求，這些都有利于創造更加開放的金融市場環境。

活躍外匯交易，拓展外匯市場功能。隨著人民幣國際化進程的推進和我國對外貿易的發展，我國外匯市場參與主體將進一步放開，產品將得到進一步豐富，產品交易數量將進一步擴展。針對外匯交易的各項限制將逐步取消，有利于活躍我國外匯市場交易，使得銀行、企業和個人可以有效利用外匯市場進行規避風險、投資保值和獲取收益，有利于外匯市場各項功能的充分發揮。

推進外匯市場電子化和一體化進程。經濟和金融的國際化進程將推動金融市場的一體化，人民幣國際化進程的推進有利于我國外匯市場一體化和電子化。隨著科技的進步，通過計算機網絡來進行外匯的報價、詢價、買入、賣出、交割、清算等日益普遍。人民幣國際化進程的推進使得各參與主體對外匯市場的一體化和電子化要求不斷增強，外匯市場的速度和效率將得到進一步提高。

人民幣國際化給我國外匯市場帶來的挑戰

外匯市場的廣度、深度和彈性明顯不足。目前，我國外匯市場整體而言還處于初級階段，外匯市場的廣度、深度和彈性明顯不足，主要表現在以下幾個方面。

一是參與主體有限，市場功能單一，目前銀行間外匯市場交易工具只有人民幣對美元、日元、港幣和歐元的買賣。

二是盡管我國針對匯率形成機制進行了改革，但匯率波動的幅度仍然有限。從2005年7月21日至2009年12月18日，人民幣升值幅度達到15.81%，盡管累計升值幅度不小，但各年的升值幅度不一。如2006～2009年各年升值幅度分別為3.24%、6.44%、6.37%、0.13%。在波動方向上，盡管也出現了多次貶值波動，但仍以單向的升值為主。

三是目前我國對資本項目還存在著較嚴格的管制，資本項目的不可自由兌換又在很大程度上制約了外匯市場的發展。由于資本項目尚未放開，外匯管理較為嚴格，外匯交易工具的發展和市場參與活躍程度進一步受到抑制。

四是結售匯制度的存在，使得結售匯和外匯儲備之間的“棘輪效應”日益嚴重。在結售匯制度下，各商業銀行對客戶進行結匯和售匯、中央銀行在銀行間市場上對各商業銀行外匯吞吐。由于近年來外貿和外商直接投資的大量流入以及人民幣升值預期的長期存在，銀行代客市場和銀行間市場都出現凈結匯，外匯儲備快速增長，中央銀行為收購不斷增長的外匯投放大量人民幣，中央銀行在結售匯制度中的被動地位使得宏觀調控效果大打折扣。

目前我國外匯市場這些不足，均難以應對人民幣國際化的要求，應逐步修改和完善。

遭受外來的沖擊可能性加大，面臨的風險增多。隨著人民幣國際化進程的推進，人民幣流動規模將逐步加大。由于世界經濟發展不平衡，各國經濟發展和國際收支狀況很不相同，國際市場匯率波動頻繁，國際短期資本流動對我國外匯市場的影響將加劇，我國外匯市場遭受的外來沖擊將會加大，面臨的各種風險增多，外匯市場的穩定性和安全性將受到一定的威脅。

市場創新增強，監管難度加大。隨著我國人民幣國際化進程的推進和資本項目管制的逐步放開，我國外匯市場由一個相對獨立完整的市場系統轉為與國際市場接軌的市場，在參與主體、產品品種等方面將得到進一步發展，市場創新將層出不窮，在活躍市場的同時也會使市場投機活動大大增加，市場監管的難度將進一步加大。外匯市場的平穩運行需要強有力的市場監管來保障，人民幣國際化進程的推進對外匯市場的監管和風險防范提出了更高的要求。

推進人民幣國際化背景下我國外匯市場的發展方向

人民幣國際化進程的推進要求我國外匯市場應是人民幣可自由兌換條件下的、充分市場化的、能夠與國際市場接軌的外匯市場。我國外匯市場應朝著匯率形成機制更加靈活、外匯市場交易更加活躍、外匯市場功能更加豐富、外匯市場運行更加高效的目標發展。

由于我國目前還沒有實現資本項目的可兌換，結售匯制度仍然存在，這決定了我國的國情與其他國家很不一樣，不能照搬其他國家的發展模式，而是要遵循“漸進”、“可控”的原則逐步推進。

完善匯率形成機制，逐步放開匯率波動限制，改進央行干預機制

人民幣匯率的形成機制問題是外匯市場運行的核心問題，靈活的匯率形成機制可以調節外匯供求。從2006年1月4日起，人民幣對美元匯率中間價的形成方式以外匯交易中心每日開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價并加權平均計算出，匯價形成機制較前更加合理。隨著人民幣國際化進程的推進，近期目標應進一步提高匯率形成機制的市場化程度，進一步擴大銀行間市場匯率浮動區間，對目前美元對人民幣在美元中間價上下0.3%的幅度、非美元對人民幣在該貨幣中間價上下1.5%的幅度適當放寬，可分別放寬到1%和3%。長期來看，這一波動幅度還可以根據放寬波動幅度的實踐不斷放寬，并且最終選擇適當時機完全放開銀行間市場匯率浮動區間，取消各貨幣交易價的波動限制，與國際市場完全接軌。改進央行對外匯市場的干預方式，央行只是在人民幣匯率發生較大波動時，適當干預外匯市場。

逐步放開結售匯制度，并向意愿結售匯制度轉變，改變央行在結售匯制度中的被動位置

目前，我國強制結售匯制度已經開始放松，企業、個人擁有和保留外匯資金的自由度加大。結售匯周轉頭寸一般保持在零頭寸和一定的上限之間。在結售匯制度下，央行被動買入外匯，外匯儲備不斷增多并投放人民幣，導致央行宏觀調控可能失效，因此應適當進一步加大企業和個人結售匯的自由度。近年來由于外貿順差和直接投資流入的增長以及一些投資套利資金的混入大幅增長，外匯即期結售匯市場呈現明顯的大量外幣賣出的局面，市場供求關系很不平衡，這種情況容易導致即期定價的扭曲。為改變這種情況，建議繼續完善外匯管理，釋放合理的外匯需求，抑制投機和套利性質的外匯資金流入，控制不合理的供給，減少市場的失衡。加大銀行、企業和個人結售匯的自由度，滿足各經濟體根據匯率預期自行保留外匯的需要，對各經濟體的購匯需要，可進一步放寬限制，如對個人購匯總額5萬美元的限額，可放寬到20萬美元或更大。結售匯制度改革方向最終要向實現完全的意愿結售匯制度靠攏，外匯市場的供求將完全反映市場的實際需求，銀行、企業和個人將根據對人民幣的預期來調整外匯頭寸和進行外匯買賣。

在結售匯綜合頭寸方面，建議進一步放寬限制，允許銀行保留負的結售匯綜合頭寸，在具體的實施上，可以先選擇一家或幾家外匯指定銀行進行試點。銀行結售匯綜合頭寸在可保留正負頭寸的基礎上，可進一步擴大頭寸最高點和最低點的限額，擴大頭寸波動的正負區間。隨著人民幣國際化進程的推進以及結售匯制度向意愿結售匯制度轉變，結售匯綜合頭寸管理最終應逐步退出。

推進人民幣資本項目可兌換，減少外匯管制

由于貨幣自由兌換程度直接影響外匯市場的發展，而盲目放開資本項目又可能引發多種風險，建議在適當時機選擇試點城市嘗試放開長期資本流動中的若干項目，如可適當放寬對外商直接投資匯兌的限制，隨后繼續放寬長期資本流動如證券投資和銀行貸款的匯兌限制。在具體實施上，可以選擇若干城市試點后推廣。

在前期放寬長期資本流動的基礎上，可逐步放開短期資本流動，考慮到不同交易主體的資本交易流量有限，可先放松對企業、個人的匯兌限制，最后在解除對銀行、證券投資基金的匯兌限制，通過逐步推進實現人民幣資本項目完全可兌換，有序開放中國資本市場，為外匯市場的發展注入新的活力，使之在投融資和風險規避方面發揮更大的作用。

加強外匯交易市場建設，豐富交易品種

目前外匯市場的發展主要仍以傳統型產品為主，但可以嘗試在交易原則方面進行一定的突破?！皩嵭栊浴痹瓌t在外匯衍生產品發展之初有較強的積極作用，但在外匯衍生產品市場逐步發展的過程中，也會產生明顯的限制作用。為促進我國外匯市場的發展，充分發揮外匯市場的功效，建議對“實需性”原則進行改進，放寬遠期結售匯業務的范圍限制，企業除了可以就自身經常和資本項下所有的資金開展衍生交易外，還可以允許企業就自己所有的資金和正常預期流入、流出資金進行財務規劃。

在交易品種上，建議依照從簡單到復雜的原則，適時推出外匯期貨、外匯期權等衍生產品。在交易主體方面，建議引入風險偏好者和短期交易商，避免市場的單向性。在交易方式上，建議場內交易和場外交易并舉。在交易技術手段上，應不斷更新電子網絡技術從而進一步提高外匯市場運行效率。

健全外匯市場的風險防范機制，提高外匯市場監管水平

隨著人民幣國際化進程的推進，資本項目管制的逐步放寬，外匯市場創新增多，國際資本流動增加，外匯市場面臨的整體風險也在增加。為保證外匯市場的平穩運行，維護國家金融安全和穩定，在逐步放寬各項管制的同時，也要加強外匯市場的風險防范機制建設。一是要加強信息披露機制建設，提高外匯市場交易透明度，對外匯市場成交量信息和報價量信息進行公布，保證市場參與者能及時獲知有關交易情況，提高外匯市場的有效性。二是要加強外匯市場監管，目前，我國外匯市場的管理實行的是“三權分立”管理體制，外匯交易中心負責市場運行，外匯局負責市場監管，央行操作室負責外匯市場的宏觀調控。隨著外匯市場向縱深化方向發展，各監管機構要加強監管協調，搞好信息溝通和政策協調，提高外匯市場的現場和非現場監測管理水平。在強化外部監管的同時，強化自律組織的自律管理，努力實現外匯市場外部監管和自律管理的有機結合，保障外匯市場平穩健康運行。

(本文僅代表作者個人觀點，不代表作者供職機構觀點)

(作者單位:中國人民銀行廣州分行)