研究與開發支出述評

林艷芳

一、國外研究現狀

1.R&D支出與企業業績、價值、企業風險

國外學者們對R&D投資與企業的相關研究已相當成熟，主要是從R&D投資對企業業績、企業價值以及R&D投資在特定金融環境中對企業業績、價值的影響來進行研究，另外簡要分析R&D指出與企業整體風險的關系：

（1）R&D投資與企業業績

R&D投資對企業業績具有正面影響。Graboeski&Mueller（1978）研究發現 R&D 強度較大的行業通過R&D資本，公司獲得顯著高于平均水平的回報率；Woolridge（1988）論證了R&D支出與企業盈余的關系，兩者存在正相關關系，同時市場并不是表現為短視的，而是期望當期的R&D支出能夠增加企業未來的盈余。Karjalainen（2008）研究發現R&D投資與企業未來盈利產生正向的影響。

R&D投資對企業業績存在負面影響。與前述結果不一致，Connolly，Hirsch&Hirschey（1986）的研究結論表明，其他某些特定的因素可能影響了R&D投資與未來企業業績的關系，他們研究選取來自1977年財富500的367家公司樣本，發現R&D投資降低了投資回報，同時在企業水平上對企業產生了有限的影響。

綜觀已有研究結論，R&D投資與企業業績存在負面影響的文獻很少，從長期來看，R&D投資對企業業績產生正向的影響，R&D投資是企業獲得超額回報的源泉，所以企業加強R&D投資的力度，對于獲得超額回報是非常有利的。

（2）R&D投資與企業價值

R&D投資提高了企業價值。Ben-Zion（1978，1984）發現當存在R&D時，公司市場價值與賬面價值就存在一定的差異，投資者給旨在提高企業競爭力的投資賦予了高的價值，同時不予關注由于R&D投資全部費用化而導致的保守盈余問題。Hirschey（1982）也發現，一般地，廣告和R&D支出與市場價值存在顯著正相關關系，持有一致性觀點的進一步論證的有 Joe，Nichols&Steven（1986），Lutsgarten&Thomadakis（1987），Morck，Shelifer&Vishny （1988），Chan，Martin&Kensinger（1990），Connolly & Hirschey （1990），Morck & Yeung（1991），Doukas&Switzer（1992）。

Bae&Kim（2003）更是從國際上平上對R&D投資于企業價值相關性進行了研究，他們選取來自美國、德國和日本三個國家的企業進行分析，研究結論表明R&D投資對于企業的市場價值存在顯著正向的影響，同時也驗證了一種觀點的不準確性，該觀點認為以市場為導向的美國企業相對于以銀行為導向的德國和日本企業在投資中存在短視行為、美國企業在長期投資如R&D較德國和日本要低。Anandarajan et al（2008）也支持R&D能夠提高企業價值，并驗證了企業在設計階段所增加的價值較其他階段與Tobin’q存在更強的相關性，另外在美國取得專利的公司也能獲得更高的價值。

另外Namara&Fuller（2007）將R&D活動劃分為研究和開發階段進行研究，發現投資者在這兩個階段都表現為正的，并不存在短視行為，但是當區分企業規模大小時，結果存在差異，小企業的研究階段是有一定益處的，表明它是應該受關注的，在此階段，小企業要比大企業取得更高的回報，這個也許就是此前研究結論較混雜的原因，對于大企業來說，研究階段和開發階段都是有價值的。最后Namara&Fuller提出公共政策應該值得更加關注。

R&D投資減少了企業價值。Hall（1993）研究了1980’s美國經濟的變化，分析列舉其變化的原因，該研究得出了相當令人吃驚的發現，這對于理解美國1980’s的經濟可能有一定的幫助，在該段時期內，制造業中由R&D投資所創造的無形資產的股票市場價值急劇下降，主要有以下幾種可能：①R&D投資的回報率確實下降了；②R&D資本的折舊率增加了；③風險規避所體現的市場出現不合理變化；④1980’s的重組風波。

根據國外學者對R&D投資與企業價值關系的研究可以發現，支持兩者為正相關的關系占大多數，當對研究樣本進行細致分類時，如行業區分、R&D投資區分研究和開發階段、公司規模區分等，結果顯示類別間是存在差異的，整體上R&D投資有助于企業價值的提升。

（3）R&D投資在區分金融環境下與未來企業盈利和價值的關系

Karjalainen（2008）在關于財務會計的文獻中，大量的研究已經證明R&D投資與企業未來經營業績正相關。學術界和實踐者都R&D投資將使企業未來受益，表現為其與經營業績正相關和存在更高的股票市場反應（Lev&Sougiannis 1996;Eberhart et al 2004;Chan et al 2001），Karjalainen（2008）認為早期關于在不同的金融環境下R&D支出與企業未來盈利和權益價值的研究很少，他通過研究發現R&D投資對企業未來盈利水平產生正向的影響，隨著一個國家相對以市場為基礎的融資來說，以銀行為基礎的融資部分增加，該影響變得更加強大。他的結果支持Booth et al（2006）的研究發現，同時包含R&D投資的股票市場價值的差額主要是依賴于企業與投資者的信息不對稱。實際上，他的研究結論提出了一個相反的要求，以銀行為導向金融系統的國家應該更加重視R&D的價值評估。另外，發現R&D投資與未來企業盈利不確定性是正相關的，該影響在兩種金融環境中是相似的。

（4）R&D支出與企業風險

R&D投資作為企業無形資產投資中最重要的投資之一，它的風險在一定程度上會影響企業的整體風險。該方面的研究有Nelson（2006），他依據Fama&Frech（1993）的三因素模型，對該模型進行驗證，代入新的數據后結果并不顯著，他提出了四因素模型，該模型用R&D支出和廣告費替代了賬面-市場因素，新無形資產模型在反映異常回報率時相對于三因素模型具有更強的解釋力。總體上，R&D投資對企業風險呈現負相關關系，廣告費與企業風險正相關，但是具體到各行業結果顯示存在差異。同時當選取的樣本分別來自NYSE和NASDAQ時，結果相反，在NYSE的樣本中，R&D投資與企業風險負相關，廣告費與企業風險正相關。一般認為，R&D投資為高風險的投資項目，會增加企業的風險，同時R&D投資還具有時間滯后性，相應地，這也與企業價值相聯系起來，其目的是一致的。

（5）其他研究

在美國GAAP中，R&D投資沒有反映在財務報表中，R&D支出被確定為當期費用，但是卻能潛在極大地影響公司財務報表。若R&D支出不被資本化而是被費用化了，高額的R&D支出則表明企業存在極大的報表扭曲現象，假若投資者不能以P/E或P/B來衡量由R&D帶來的長期受益的標準價值，那么，潛在嚴重的錯誤定位將會出現，研究發現，股票價格加入了投資者對于R&D獲得的無偏利益，另外，R&D支出與未來股票回報不存在直接的聯系。同時，R&D投資與股票回報波動性存在關系，在控制了公司規模、企業年齡和行業的影響后，R&D支出越多，股票回報波動性越大，原因主要在于即使市場價格反映了R&D的未來收益，關于該重要無形資產在會計系統中的信息不對稱也可能導致增加股票回報的波動性。

R&D投資是企業最主要的投資活動之一，經驗證明，實物投資已不能給企業帶來超額利潤，所以，唯有依靠無形資產投資進行相關的創新活動才能為企業創造更多的價值，這也是學術界熱衷于R&D投資與企業關系的影響研究的主要原因，對于企業價值創造提供可靠的證據。

二、國內研究現狀

我國的會計起步較晚，但我國學術界對于R&D投資的研究正逐漸升溫，至今為止，也基本形成具有我國特色的R&D投資研究特色及結論。以下對R&D投資的分析主要從與企業業績、價值、成長性等方面進行，同時對政治關聯與企業進行了簡要綜述。

1.R&D投資與企業業績、價值、成長性

（1）R&D投資與企業業績

①R&D投資與企業業績正相關。崔松虎和金福子（2008）以我國電子信息百強企業為例，研究2001—2006年企業R&D投資對企業經濟效益的影響，研究發現，R&D投資對企業效益存在正相關關系，并具有顯著影響，認為R&D投資是企業可持續發展、提高經濟效益、實現做大做強的根本保證和有效途徑。支持此觀點還有黃麗娜和蔡虹（2007），王化成，盧闖和李春玲（2005）。

②R&D投資與企業業績無顯著關系。歐進士（臺灣）以臺灣上市公司為例，研究企業R&D支出與經營績效的關系，發現R&D投資與企業績效的相關性與企業所處的行業有密切的關系。梅雪和韓之俊（2006）發現，在中國A股市場上，高科技上市公司披露的研發費用基本不為市場所關注，也沒有證據表明公司凈資產收益率受它們所披露的研發費用的影響。

我國大多數學者認為，R&D投資對企業業績存在正相關關系，加強R&D投資，能給企業帶來高于行業平均水平的利益，尤其是高科技產業。

（2）R&D投資與企業價值及價值創造

①R&D投資與企業價值正相關。企業用于研發、廣告和軟件上的無形資產投資，通過提高企業的產品定價能力、管理水平和擴大市場份額等服務于企業的長期利益，為實現企業價值創造發揮重要作用。實證研究表明，企業無形資產的投資支出顯著地提高了企業的銷售毛利率、資產周轉率的水平，從而實現企業價值創造（戴書松，2008）。薛云奎和王志臺（2001）對1995-1999年滬市上市公司的無形資產的價值相關性進行了研究，發現無形資產對股票定價的影響顯著，而有形凈資產對股票定價影響不顯著，并且無形資產的回歸系數大于有形凈資產的回歸系數。支持此觀點的還有李壽喜，李若山和洪劍峭（2005）。

②R&D投資與企業價值的關系？R&D投資的增加并不總是意味著企業價值的增加（張國安和王鐵明，2000）。在高新技術領域，不確定性對企業價值的增加可能有積極作用。技術創新和技術突破會給企業帶來超額利潤。多數情況下，未來的不確定性會降低企業價值。（原毅軍，陳艷瑩，1999）。張國安和王鐵明（1999）在理論上參照Szewczyk，Tsetsekos&Zantout（1999）的實證研究結論進行分析，從Tobin’sq出發，基于資產的企業價值的評價方法和期權角度，將企業劃分為三類：q＞1，企業處于成長階段，投資會增加企業的市值；q=1，企業處于停滯階段，投資不能增加企業價值；q＜1，企業處于衰退階段，投資會減少企業的價值，另外企業價值=資產的重置價值+成長機會的期權價值。R&D投資在不同類型的企業間所產生的不同結果，說明在眾多企業中存在著最優投資企業，這一投資的優化就是通過不斷地將資源從邊際企業價值低的企業向邊際企業價值高的企業轉移，從而使不同企業的邊際價值相等。

縱觀我國R&D投資與企業價值及價值創造的文獻的經驗證據可以表明，R&D投資有利于企業進行產品定價、IPO定價及相關的管理等，從而為企業帶來更多的價值，股票市場的定價通常需要考慮企業無形資產的信息，加入無形資產的相關訊息有利于市場更好地評價企業價值的增長，塑造企業良好的品牌形象。

（3）R&D投資與企業成長性

①R&D投資與企業成長性正相關。林祝英和劉正義（臺灣）選取1986-1989年462家臺灣上市電子信息類公司為研究對象，實證結果表明：企業R&D支出與負債率顯著負相關，R&D支出與成長機會正相關。

②R&D投資與企業成長性相關性不明顯。羅卡明（2006）基于研發投入有高度的信息不對稱特點，以我國制造業上市公司的實證數據為樣本，研究結論發現：短期內，企業的R&D支出對企業成長性的影響不明顯，甚至有負面的影響；從理論上和國內外長期的實踐經驗中，我們知道企業的R&D投入對企業成長性有正面的影響，就其原因可能是：（1）R&D投入轉化為現實的生產力，時間上的滯后性比較長；（2）由于R&D費用信息的披露屬于非強制性信息披露范圍，所以，研發費用信息披露的不完整、不規范可能使得現有的研發費用的披露信息不能反應實際情況。

我國關于R&D投資與企業成長性的文獻相對較少，已有文獻得出的結論基本上是R&D投資與企業成長性存在正面的影響，但是其影響存在時間的滯后性，所以未來的研究考慮其時間的滯后性是有必要的。

企業投資活動形式越來越多，R&D支出是其主要的一塊領域，尤其是高科技企業。在研究過程中，要特別注意R&D支出收益的時間滯后性，另外，在實際投資活動中，企業需要根據自身的特性和背景及市場現狀，選擇有發展潛力的R&D投資，這樣才能實現企業價值的最大創造。

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