我國金融衍生工具業務發展研究

李明輝，張 艷

（南京大學 中國審計研究中心，江蘇 南京 210093）

我國金融衍生工具業務發展研究

李明輝1，張 艷2

（南京大學 中國審計研究中心，江蘇 南京 210093）

隨著我國經濟的快速發展，近年，越來越多的商業銀行和其他企業開始涉入衍生工具業務，以期實現套期保值、盈利等目的。但客觀地說，目前我國的衍生工具業務在參與主體、交易品種、交易規模、外部監管、風險控制等方面均存在嚴重不足。未來我國應當在加強基礎制度建設的前提下合理發展衍生工具，以便在合理控制衍生工具自身相關風險的前提之下為企業提供風險管理工具，為實體經濟的發展提供服務。

衍生工具；金融市場；風險管理；基礎制度

20世紀70年代以來，隨著布雷頓森林體系的解體、金融自由化與全球化以及科學技術的發展，衍生工具在世界范圍內得到了迅猛發展①。據國際清算銀行（Bank for International Settlements，BIS）的統計，2007年12月，全球OTC衍生工具名義流通額已達596萬億美元，總市值達14.5萬億美元；就場內交易而言，同期全球期貨和期權流通金額分別達28萬億美元和52.5萬億美元，2007年，全球期貨和期權周轉額分別達1587萬億美元和702萬億美元[1]。隨著我國金融開放和金融深化程度的不斷提高，利率、匯率的進一步開放，特別是在我國正式加入WTO和推出人民幣匯率形成機制以后，衍生工具業務得到了穩步而快速的發展。然而，客觀地說，我國現有的衍生品業務無論是在交易品種、參與主體方面，還是在外部監管、內部風險控制等方面均存在嚴重的不足。

一、我國衍生工具業務的歷史發展

（一）20世紀90年代初的初步探索

1992年12月28日，上海證券交易所首先向證券商自營推出了國債期貨交易。1993年10月25日，上證所國債期貨交易向社會公眾開放。與此同時，北京商品交易所在期貨交易所中推出國債期貨交易。1994年至1995年春節前，國債期貨飛速發展，全國開設國債期貨的交易場所陡然增加到14家。1994年，全國國債期貨市場總成交量達2.8萬億元，占上海證券市場全部證券成交額的74.6％。然而，由于當時我國缺乏與衍生工具交易相適應的必要的基礎制度，1995年2月23日，我國爆發了震驚中外的327國債期貨事件。同年5月17日，中國證監會發布《關于暫停國債期貨交易試點的緊急通知》，宣布暫停國債期貨交易試點，我國對金融衍生品的第一次試點以失敗告終。除國債期貨外，該時期我國還曾嘗試推出股指期貨等衍生品。

（二）衍生工具業務的逐漸恢復

327國債期貨事件，加之差不多同期巴林銀行事件、大和銀行事件等眾多國際衍生工具災難的爆發，我國在很長時間內對衍生工具交易“談虎色變”，因此，監管層對衍生工具業務采取了擱置、暫停的態度。但在銀行業，衍生工具業務很快又恢復起來。

1997年1月，中國人民銀行發布了《遠期結售匯業務暫行管理辦法》，并于同年4月1日授權中國銀行獨家辦理貿易項目的人民幣遠期結售匯業務，不過此時中行遠期業務的規模較小。2002年8月28日以后，中國建設銀行、中國農業銀行、中國工商銀行也先后開始涉足人民幣遠期業務。2003年4月，中國工商銀行經中國人民銀行批準，開辦包括遠期、掉期、期貨和期權在內的外匯金融衍生業務；2003年5月，中國銀行上海分行向市場推出外匯期貨寶，從而拉開了外匯衍生業務在國內進入實質性操作階段的序幕；2003年7月，經國際掉期與衍生工具協會（ISDA）董事會表決同意，中國農業銀行正式成為ISDA會員；2004年7月，中國銀監會批準交通銀行開辦金融衍生品業務。至此，我國幾家主要的商業銀行都已獲準開辦衍生工具業務。2004年3月1日，中國銀監會頒布實施《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》，此后，外資銀行紛紛申請開辦金融衍生品交易。根據中國銀監會2007年年報披露，截至2007年年底，獲準從事金融衍生產品交易業務的外資銀行機構數量為50家。

（三）匯率制度改革：衍生工具業務進入新的發展階段

2005年7月21日，經國務院批準，中國人民銀行宣布我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。完善人民幣匯率形成機制，客觀上要求我國企業盡快掌握各種外匯避險工具和手段，增強自身適應匯率浮動和應對匯率變動的能力，并要求銀行部門學會運用衍生工具來管理風險，向企業提供更多和更好的風險管理工具，為發展外匯市場上的各種衍生工具創造條件[2]。因此，央行推出完善人民幣匯率形成機制方案后，我國金融衍生產品市場創新的步伐明顯加速。

2009年3月16日，中國人民銀行發布2009年第4號公告，同意中國銀行間市場交易商協會發布《中國銀行間市場金融衍生產品交易主協議（2009年版）》，從而確立了我國場外衍生工具交易的統一標準，解決了困擾交易商的、我國場外金融衍生品交易內存在的“一市兩協議”問題，為我國衍生品市場的發展清除了又一道技術障礙。

尤其值得指出的是，2006年9月8日，中國金融期貨交易所在上海正式成立，標志著我國金融衍生品市場誕生，為我國進行場內衍生工具交易奠定了基礎。2007年3月6日，我國以國務院令的形式頒布了覆蓋商品和金融期貨合約的《期貨交易管理條例》，該條例對期貨交易所、期貨公司、期貨交易規則、行業自律等相關問題作出了規定，初步確立了包括金融期貨在內的期貨業務的游戲規則。

數據顯示，從2001年起，國內金融衍生品業務增長迅速。2001年金融衍生品交易量為9805億元，2002年交易量為27113億元，增長1.76倍，2003年交易量為33381億元，比上年增長23％[3]。其中，利率衍生產品和匯率衍生產品在推出不長的時間內就實現快速發展。據中國銀行間市場交易商協會公布的數據，2007年，利率互換交易成交1961筆，名義本金總額2168.4億元；2008年上半年，利率互換業務累計成交1535筆，名義本金總額2103.09億元，半年交易量已接近2007年全年交易量；遠期利率協議累計成交68筆，名義本金總額48.6億元。2007年10月才推出的遠期利率協議，當年就成交14筆，成交金額10.5億元[4]。

二、現階段我國衍生工具交易的特點

（一）參與主體

從主體來看，盡管有一些其他企業利用衍生工具實現套期保值等目的，但在目前，我國衍生工具業務的主要參與者仍為商業銀行。如前所述，目前，中、農、工、建四大國有商業銀行以及其他主要的商業銀行均已涉及衍生工具交易。此外，目前我國商業銀行對衍生工具的運用主要集中于總行層面，省級以下分行較少涉及衍生工具業務②，應當說，這在商業銀行尚未建立起自上而下的衍生工具風險管理與內部控制體系的當前，是一個較為理性的選擇。不過，也應當看到，近年，許多非銀行企業在通過境外市場從事衍生品業務。

（二）交易品種

1.外匯與利率衍生品。目前，中國人民銀行已經推出了人民幣遠期、人民幣遠期互換、人民幣外匯貨幣互換、人民幣利率互換、遠期利率、債券遠期等衍生品。從成交量看，遠期外匯業務居于主要地位。此外，許多銀行為了幫助國際貿易企業規避匯率風險開辦了大量的互換業務。

2.權證。2005年，為了滿足股權分置改革中非流通股股東降低對價等當期綜合成本需要，我國恢復了權證交易。2005年8月22日，寶鋼股改權證成功推出。此后，武鋼、招行、南航等17家上市公司，先后在股改中利用權證作為股改對價，相關大股東發行了21只權證產品，并在上交所掛牌交易。而分離交易可轉債自2006年年底一經推出，就成為眾多上市公司的重要融資選擇。據統計，2007年我國權證市場總成交金額達7.71萬億元，其中認購證成交3.88萬億元，認沽證成交3.83萬億元。隨著2008年6月20日最后一只股改權證——南航認沽權證退出歷史舞臺，深滬兩市現有權證均為分離交易轉債權證。

3.可轉換債券。1992年11月，深保安發行了我國首例可轉換債券，揭開了我國可轉債市場發展的序幕。遺憾的是，由于深保安可轉換債券轉股的失敗，中國可轉換債券的發展幾乎處于停滯狀態。直到1997年3月《可轉換公司債券管理暫行辦法》出臺，三家非上市公司（南寧化工、吳江絲綢和茂名石化）先后發行可轉換債券，可轉換債券才有所發展。不過，在很長時間內，由于存在相關法律缺失、可轉換債券制度設計與定價機制不完善等原因，我國可轉換債券的總體規模偏小，市場也很不活躍。但隨著2001年4月28日《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》及其三個配套文件的正式出臺，可轉換公司債券逐漸成為我國上市公司直接融資的重要方式。

4.股票期權。2005年12月31日，中國證監會發布了《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》，規定上市公司可以采用股票期權方式對其董事、監事、高級管理人員及其他員工進行長期性激勵。

此外，存托憑證、資產證券化等衍生工具在我國也有一定的運用。尤其值得指出的是，2010年1月，國務院原則同意推出股指期貨業務試點，我國醞釀多年的股指期貨，有望在2010年推出。

值得指出的是，以上僅為我國國內現有的衍生工具品種，實際上，許多企業在國外金融市場參與多種衍生工具交易，其交易品種遠多于上面列舉的種類。

（三）交易規模

盡管近年我國衍生工具業務有較快增長，但總體而言，我國衍生工具市場的絕對規模仍然較小，且流動性嚴重不足。即便是交易較為活躍的利率互換業務，日均成交也不到10億元。在這個意義上，我國的衍生工具業務仍處于初級階段。市場規模過小、流動性不足也意味著相關交易主體流動性風險的增加。

（四）交易目的

從有關企業從事衍生工具交易的目的來看，套期保值、套利、投機等目的均存在。例如，中國銀行以交易及套期保值為目的敘做遠期外匯、貨幣及利率互換、外匯及利率期權等與匯率和利率相關的衍生金融產品。此外，國內商業銀行還積極向客戶提供衍生品服務以幫助客戶管理匯率等風險。2007—2008年，國內一些企業開始參與國內國際衍生品市場的交易，以規避風險。例如，在國際油價出現劇烈波動時，我國多家航空公司均通過衍生工具進行套期保值，以規避價格風險、控制成本。不過，一些公司由于沒有嚴格遵循套期保值的操作程序，在交易中出現了重大虧損。如國航、東航、上航等公司2008年在國際油價大幅下跌的情況下，不但沒有能夠通過衍生工具規避市場風險，反而在利用衍生工具所進行的交易中出現巨額虧損。導致相關公司產生數十億元甚至上百億元虧損的原因，可能是一些公司衍生工具的頭寸遠遠超出對現貨市場套期保值的需要，這就使得衍生工具交易偏離其初始目的而變成套利甚至投機目的。此外，一些公司沒有選擇透明度較好、杠桿性較低的基礎性衍生工具，而是選擇復雜的創新性結構性衍生產品進行交易，也是導致重大損失的原因。如中信泰富、國航、深南電等公司選擇的都是風險很大的衍生工具品種。而這些衍生合約條款復雜、企業與海外金融機構的風險收益嚴重不對等，則更為企業形成巨額損失埋下了伏筆。

三、現階段我國衍生工具業務的問題與不足

（一）品種過于單一

我國雖然近年金融衍生品發展迅速，但目前從事的主要是債券遠期、人民幣利率互換交易、銀行間外匯遠期、人民幣外匯掉期等簡單的外匯型和利率型衍生工具業務，而缺乏利率期權、外匯期權、信用違約互換等場外衍生產品以及期貨、期權等場內衍生產品。這在很大程度上降低了金融中介機構為客戶提供多樣化的避險工具的能力。

從商業銀行的衍生品交易實踐來看，根據中國銀監會2006年3月中旬對取得衍生產品交易資格的57家中外資銀行的問卷調查，我國銀行交易的金融衍生產品以外匯類型為主，其次是利率類型的衍生產品，而其他產品則做得相對較少。此外，也有幾家國內銀行和外資銀行開始進行信用衍生產品交易。

（二）參與主體較為單一

如上所述，目前，我國衍生工具交易的參與者以商業銀行為主。根據上市公司2007年年報，A股公司披露通過期貨和衍生品進行套期保值的僅30多家，這些企業多數屬于大宗商品生產、消費和流通企業[5]。究其原因，既與國內企業缺乏利用衍生工具管理風險有關，也與相關制度設計有關。例如，我國現有的債券遠期交易和人民幣利率互換交易均面向銀行間債券市場投資者，其他投資者還無法參與交易。主體的單一化，使得我國缺乏主動的風險承擔者。當然，在實踐中，我國有部分企業資金通過種種“灰色”渠道進入國外衍生工具市場，參與外盤交易、跨市套利。但這部分境外套利業務由于缺乏監管，可能會產生較大的風險。

（三）缺乏場內交易

交易所交易產品皆為標準化產品，交易流動性強、透明度高，并且有來自交易所的較為嚴格的監管，有利于有效地識別和防范風險。而場外交易合約具有非標準化和不透明的特點，很多合約條款是交易雙方協商而成，交易雙方往往采取凈額結算，可以不針對交易頭寸“逐日盯市”，涉及的現金流相對較小，缺乏相關的降低信用風險的特殊制度安排，其風險遠高于場內風險。由于我國金融期貨交易所建立的時間尚短，場內市場還未正式交易，這無疑大大提高了我國衍生工具交易的風險。

（四）缺乏相關的基礎制度

（1）從立法角度來說，目前我國尚缺乏真正意義上的統一的衍生工具交易監管法律。盡管近年來相關監管部門發布了許多關于衍生工具的規章、制度，尤其是2004年中國銀監會頒布實施的《金融機構衍生產品交易業務管理暫行辦法》確立了我國衍生工具交易（尤其是市場外交易）的制度基礎，但這些只是部門規章，法律層次較低。（2）從衍生工具交易的監管角度來說，目前我國的金融衍生品監管主要由人民銀行、證監會、銀監會、保監會、外匯管理局、國資委等機構實施，而沒有形成一個統一的外部監管體制。這種多頭管理的狀態，不僅導致各監管機構之間缺乏統一和協調，而且導致監管空白地帶的出現。（3）從相關的交易制度設計角度來說，我國目前尚未形成獨立的衍生產品開發能力和有效的衍生品定價模式。從人員素質來說，我國目前嚴重缺乏能夠勝任衍生工具設計、定價、交易、風險管理等事務的人員，使得交易存在嚴重的隱患。此外，人民幣債券收益率曲線、信用歷史數據的缺失等因素也都在一定程度上阻礙了我國衍生工具業務的發展。

（五）缺乏有效的內部控制與風險管理機制

（1）與目前我國衍生工具主要為銀行間交易為主相適應，現有規范多側重于商業銀行的衍生工具業務，對于一般行業衍生工具業務的內部控制問題則缺乏規定，僅《上海證券交易所上市公司內部控制制度指引》有一些較為原則性的規定。（2）現有規范往往是從外部監管、業務準入的角度來對企業建立衍生工具業務相關的內部控制作出強制要求，這雖有助于保證相關規范的強制性，但作為強制性規定的往往只是最低要求，這也是導致相關規定不夠具體的重要原因。（3）有關衍生工具內部控制的規定往往散見于有關規范，而缺乏完整的單獨就衍生工具內部控制作出全面、具體的規定的指南，《銀行間市場金融衍生產品交易內部風險管理指引》盡管相對較為系統，但其只適用于銀行間市場衍生工具交易，且有關規定也很粗疏。綜上，目前我國尚沒有一套針對企業衍生工具業務內部控制及風險管理的指南，這與我國日益增多的衍生金融工具業務極不適應[6]。

從衍生工具內部控制實務來看，我國金融機構和其他從事衍生工具交易的企業尚存在很大的不足，難以滿足衍生工具風險管理的需要。中國銀監會2006年曾對56家已取得衍生產品交易資格的銀行（其中中資銀行17家，外資銀行39家）作了一次市場風險問卷調查，同時還對部分商業銀行進行了現場檢查。調查表明，我國銀行業衍生產品交易增長迅速，且中資銀行份額較高，市場風險主要集中在中資銀行。盡管中資銀行對市場風險管理的重視程度正在逐步提高，但市場風險管理水平與監管要求相比仍然存在相當大的差距，主要表現為：（1）管理差距。如有的銀行還沒有健全專門的風險管理委員會；有的銀行雖然設立了風險管理委員會，但并沒有賦予其市場風險管理職能。（2）人才素質差距。衍生產品與市場風險管控所涉及的業務、產品和風險管理方法、模型都具有高度的專業性，需要一批專業人才。目前許多銀行負責市場風險管理的高級管理人員、部門負責人和相應的工作人員缺乏監管要求的市場風險管理所需的專業知識和操作經驗。（3）技術差距。目前中資銀行大多缺乏對復雜衍生產品的定價能力，在對這類產品計算盯市價值時，完全依賴交易對手提供價格，這樣就不能及時做出必要的對沖交易，難以實現對市場風險的動態管理[9]。

可以說，我國商業銀行和其他從事衍生工具交易的企業在內部控制的各個要素方面都存在不足：（1）缺乏與衍生工具業務相適應的控制環境，尤其是董事會和高管層缺乏風險觀念和專業勝任能力，組織當中缺乏與衍生工具交易相適應的風險管理機構，不能實施嚴格的限額控制，不相容職責分離等基礎制度的實施仍存在問題，缺乏專門針對衍生工具的書面內部控制政策與程序[6]。（2）缺乏有效的衍生工具業務風險識別與評估機制，往往是等到已經造成嚴重損失時才知道風險的存在。（3）在控制活動上，往往強調形式上采用先進的控制技術，而實際上卻忽視一些最基本的控制制度，從而埋下了隱患。一些企業雖制定有相關的內部控制規定，但在實際從事衍生工具業務時并不嚴格遵守這些規定。這些企業往往是為內部控制而內部控制，而不是從加強企業管理出發來建立和實施內部控制，其結果，往往導致內部控制政策與程序的形式化[7]。（4）企業內部關于衍生工具的信息溝通不夠充分、及時。衍生工具業務需要有較為強大的信息系統來支持其定價和風險管理。然而，我國企業在信息系統的建設方面與國外先進水平尚存在較大差距，尤其是不能根據企業自身的情況開發與企業的業務接口直接相連、能夠及時識別和評估風險的風險管理信息系統，而依賴于通用化軟件。就溝通而言，在我國企業中，上對下、下對上的溝通渠道并不暢通，從而對及時識別、評估與應對風險事項造成了障礙。尤其是，企業高級管理層對于分支機構（尤其是境外分支機構）的衍生工具的風險暴露情況往往缺乏及時的了解，有時甚至到已經發生重大損失以后才知道。而作為中介商的金融機構對衍生工具交易風險信息的披露也往往不夠充分或者只注重形式，加之我國大量投資者缺少對衍生工具風險進行識別、評估的能力，使企業難以根據有關信息做出審慎的投資決策。（5）內部審計未能充分發揮作用。各國和相關組織發布的內部控制與風險管理指引均強調內部審計部門在監控衍生工具內部控制與風險管理程序方面的重要作用。然而，就我國而言，許多從事衍生工具交易的主體（無論是商業銀行還是其他企業）的內部審計部門均未能充分發揮其在內部控制和風險管理方面的作用。

四、對進一步合理發展我國衍生工具業務的建議

在美國發生次貸危機以后，衍生工具被認為是導致危機的罪魁禍首，如美國證監會（SEC）主席克里斯托弗·考克斯認為：“大量的沒有被監管的類似CDS的衍生品為此次金融危機的頭號惡棍?！痹诖吮尘跋?，我國是否應當放緩發展衍生工具成為學術界和實務界爭論的熱點話題。而我國多家國有企業2008年由于衍生工具業務而遭受重大損失，更加劇了一些人士對我國發展衍生工具業務的擔心和質疑。然而，筆者認為，我國并不能因為次貸危機的發生而停止發展衍生工具。其理由在于：（1）當前的次貸危機的發生，根本原因不在于有關金融工具（次級抵押貸款證券）自身的巨大風險性，而在于相關的金融機構盲目追求高回報，而忽視相關的風險。次貸危機的根本原因不是衍生工具，而是人們濫用了衍生工具。衍生工具外部監管和內部控制機制的缺乏，才是危機的重要原因。（2）衍生工具是風險管理的重要工具。王春英（2005）、趙斌（2006）發現，在金融動蕩加劇時期，全球金融衍生產品交易劇增，因此，金融衍生產品市場較好地發揮了其規避風險的功能，極大緩沖和弱化了全球金融風險。例如，亞洲金融危機爆發的1997年6月至12月期間，各個季度末全球場內金融衍生產品未平倉合約名義本金余額和交易量均出現了大幅度上升。在其后爆發的俄羅斯危機、“9·11”事件、安然和世通事件期間，全球場內金融衍生產品交易量均一致地出現大幅上升。因此，接受次貸危機爆發的教訓，并不意味著需要減少衍生工具的運用，相反，應當合理運用衍生工具來規避風險，減小金融危機對經濟的影響。（3）衍生工具發展源于實體經濟需求，金融衍生品有助于降低實體經濟的風險、優化風險結構[8]。對于生產企業而言，在市場環境日益多變的今天，以外匯、利率、商品等為基礎的衍生金融工具可以為企業提供有效的套期保值手段。當現貨市場價格大幅下跌時，金融期貨市場還可以成為持有大量現貨標的金融資產的投資者的避難港和逃生艙，投資者可以通過建立期貨合約頭寸來鎖定風險。（4）股指期貨、期權等衍生工具有助于維護證券市場的穩定。衍生工具，尤其是場內衍生工具所具有的價格發現、對沖風險、提高市場透明度和流動性等功能，有助于實現證券市場的穩定和發展。在金融危機時，各類資產的風險狀況發生了改變，投資者可以通過期貨、期權交易來迅速調整資產配置比例，獲得所期望的風險和報酬組合。據統計，在股市低迷的2008年，全球交易所交易衍生品行業增長了15％，與股票相關的金融工具交易量增長了23％，其中，位居2008年全球交易所交易量排行榜首位的國際證券交易所（ISE）股票衍生品交易量達9.881億張合約，比2007年增長了25.4％[9]。

筆者認為，我國應從如下方面入手，促進衍生工具業務的合理、穩定發展。

（一）積極發展場內交易，不斷完善場外交易

與場外交易相比，場內交易由于交易所實行會員制、保證金和追加保證金制度、持倉限額和強行平倉制度等，因而風險相對較小。在本次次貸危機中，以金融期貨、期權為代表的場內衍生品交易一直運行良好，并沒有受到危機的影響。從我國企業因衍生工具而遭受損失的案例來看，這些案例所涉及的也多為場外交易。目前，美國監管部門準備將場外衍生品場內結算作為推進金融監管的有效舉措。就我國而言，目前應當優先發展場內衍生工具交易，以避免場外交易可能產生的風險。中國金融期貨交易所的建立、《期貨交易管理條例》等相關制度的頒布實施，為我國發展場內交易提供了較為成熟的條件。但是，這并不意味著就不需要繼續發展場外交易。事實上，場內衍生工具交易和以銀行間市場為主的場外交易是相互依賴和互為補充的。銀行間產品的大量發展，必須要有配套的場內衍生品提供規避風險的工具，而場外衍生品交易具有交易費用低的特點，可以為金融機構及其他主體的風險管理提供有益的補充。我國應當借鑒“集中統一”的思路來加強對場外衍生工具交易的監管，包括加強對場外交易的產品和市場準入、信息披露、實施集中清算等的管理。

（二）審慎設計衍生工具品種

從目前來看，直接以股票、利率、股指、商品為基礎期貨、期權、互換等初始衍生工具的風險較小，且易于識別和控制，而一些極端復雜的場外衍生產品既缺乏市場流動性，也沒有適當的模型對其公允價值進行評估，且存續期長，極可能積累巨大的市場風險。我國應當加強衍生工具的產品準入管理，優先發展那些結構簡單、流動性強、風險可控的初始衍生工具（如股指期貨、利率期貨、外匯期貨等），審慎使用復雜衍生工具。

（三）培育多元化的參與主體

除了允許商業銀行利用衍生工具規避風險、盈利以及向客戶提供衍生產品服務外，還應當從企業以及其他金融機構的避險需求出發，允許證券公司、基金公司、保險公司等金融機構以及其他有需要的企業利用衍生工具來管理資金，規避利率、匯率、價格風險，降低成本，從而培育多元化的市場參與主體。商業銀行除了與國外金融機構從事背對背式的交易外，在我國場內交易已有發展、銀行具備獨立的產品設計和定價能力的情況下，還應當成為主動的風險承擔者。當然，鼓勵多元化主體參與衍生工具交易必須建立在有效的監管的前提之下，尤其是相關的主體必須具備充分有效的、與衍生工具交易相適應的風險管理與內部控制機制。

（四）加強外部監管

強有力的外部監管，對于防范衍生工具風險具有重要意義。次貸危機充分表明，在金融市場日益全球化、金融創新日益活躍、金融產品日益復雜的今天，傳統金融子市場之間的界限已經淡化，跨市場金融產品日益普遍，跨部門的監管協調和監管合作顯得日趨重要[10]。因此，我國有必要改變目前衍生工具市場監管多頭管理的現狀，探索跨產品、跨市場、跨部門的綜合管理模式，以消除監管空白、減少監管重疊、提高監管效率。具體可以由證監會、銀監會、保監會、央行以及國資委等部門共同組成衍生工具監管機構，制定相關的規則并對市場進行監督和檢查。除了金融監管部門外，期貨交易所、證券交易所、結算公司、會計師事務所也是衍生工具外部監管的重要組成部分，它們可以從不同的角度對衍生工具交易的市場準入、信息披露、交易狀況進行監控，并及時發出預警信號。此外，衍生工具的外部監管還應當考慮功能監管和機構監管的協調性，功能監管方面包括場外產品中的保證金、擔保品管理、交易基本規則等，機構監管則主要對參與衍生品交易的機構進行監管。

（五）制定風險管理與內部控制制度

為了指導有關金融機構和其他從事衍生工具的企業建立健全衍生工具相關的風險管理與內部控制制度，監管部門應當在借鑒其他國家和地區以及有關國際組織相關指引的基礎上，結合我國衍生工具現狀，制定衍生工具內部控制與風險管理指引。20世紀90年代中期以后，有關國家（地區）的監管部門和國際組織（如國際清算銀行下屬的巴塞爾銀行監管委員會、證監會國際組織、保監會國際組織、COSO等）紛紛出臺相關指南，以指導金融機構以及其他從事衍生工具交易的企業針對衍生工具業務建立和維護有效的內部控制，防范衍生工具因管理不當而造成巨大損失的風險。這些指南在具體內容和表述上雖有所差異，結構和側重點也有較大不同，但一般都涉及控制環境、風險的識別、度量與應對、控制活動、信息與溝通、監督等方面，也就是與COSO的內部控制整體框架（IC-IF）以及風險管理整體框架（ERM-IF）大體一致[6][11]。我國可以借鑒這些指引，對衍生工具的內部控制與風險管理問題做出具體的規定，以指導企業建立相關風險內控機制。

注釋：

①由于衍生工具、衍生品兩個說法在我國均較為常用，其含義一致，故在本文中不作區分。

②也有一些商業銀行的分支機構獲得從事衍生品業務資格并從事相關的交易，如中信實業銀行上海分行等。

[1]BIS.BIS Quarterly Review[EB/OL].http://www.bis.org/publ/ qtrpdf/r_qa0809.pdf.

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責任編輯 姚佐軍

（E－mail：yuid＠163.com）

F830.9 < class="emphasis_bold">文獻標識碼：A

A

1007－905X（2010）02－0073－05

2010-01-10

財政部重點科研課題“衍生工具內部控制操作指引與典型案例研究”（項目編號：2008KJA10）、國家社科基金項目“我國上市公司資本結構動態調整和優化對策研究”（項目編號：07CJY057）

1.李明輝（1974— ），男，江蘇金壇人，南京大學中國審計研究中心/商學院會計學系教授，管理學博士，研究方向為公司治理與審計；2.張艷（1970— ），女，江蘇南京人，南京大學中國審計研究中心/商學院會計學系講師，管理學博士，研究方向為審計。