美國的金融政治化與次貸危機

李強

（中央財經大學，北京 100081）

美國的金融政治化與次貸危機

李強

（中央財經大學，北京 100081）

美國次貸危機一個重要的形成因素就是金融市場的政治化。在政府的政治訴求下，美國的金融機構將次級抵押貸款與“居者有其屋”等政治理想捆綁在一起，既成功逃避了監管機構的風險評估和監管，更導致了金融市場資源配置機制的扭曲，最終成為金融危機的一個基礎性原因。

金融政治化；次貸危機；“兩房”

今天，人們已經認識到這場次貸危機的根源在于銀行、政府、投資者各方面的系統性風險評估失靈〔1〕，是全球經濟失衡導致的信貸繁榮和房地產泡沫共同作用的結果〔2〕。危機的發源地美國被稱為管制大國，金融市場相對成熟，管制（監管）體系較為發達，卻未對日益累積的金融風險引起足夠重視，這其中固然存在著貸款層層證券化所帶來的嚴重信息不對稱〔3〕，但金融市場的政治化問題同樣值得思考。下面就以美國兩家最大的住房抵押貸款融資機構——聯邦國民抵押貸款協會（Fannie Mae）和聯邦住房貸款抵押公司（Freddie Mac）（以下簡稱“兩房”）為例做出分析。

1 “兩房”與次級貸款

美國的次級住房抵押貸款（sub-prime mortgage）是此次金融危機的導火索。“兩房”作為美國最大的住房抵押貸款投資商和支持證券發行機構，截止到2008年夏共擁有美國二級抵押貸款市場的90%的份額和整個抵押市場50%的份額〔4〕。為什么會如此，這與“兩房”在房地產抵押貸款市場的特殊地位密不可分。

房地美（Fannie Mae）最初作為美國一個聯邦機構成立于1938年，主要業務是在美國住房抵押貸款二級市場上收購貸款，并向投資者發行機構債券或證券化抵押貸款債券，解決儲蓄機構的“短存長貸”問題，從而為房地產抵押貸款市場提供流動性。1968年，房地美實行了私有化，但依然作為政府授權企業（Government Sponsored Enterprises,GSE）存在。房利美（Freddie Mac）成立于1970年，同樣負有在任何經濟情況下為美國住房金融體系提供穩定性、流動性和支付能力的特殊責任，同樣屬于政府授權企業〔5〕。

“兩房”作為政府授權企業（GSE）有著不同于其他金融機構的市場游戲規則。他們可直接從美國財政部獲得信貸額度；不受本國金融機構在證券投資組合方面的管制約束；不用繳納所在州和縣的所得稅。最為關鍵的是，“兩房”出售的證券具有“隱性”政府擔保。雖然美國政府一再否認“兩房”債券具有聯邦政府擔保，但許多（尤其是亞洲）金融機構依然把“兩房”證券等同于美國政府債券。這讓“兩房”能夠以低于市場利率的利率借到大量資金。此外特殊的政府背景也讓“兩房”經常在惡性甚至違法經營中大事化小，小事化了。如2006年，房利美沒有提交2004年和2005年的財務報告，但得到了美國證券交易委員會（SEC）的特殊照顧，沒有讓其從紐約證券交易市場退市〔6〕。

20世紀70年代開始，“兩房”開始對其所有的優質貸款實行證券化。應該說恰當的證券化是一種有效的風險分散工具。通過證券化，金融機構可將風險分散到不同風險承擔者身上，將風險從支付系統的核心剝離出去，增加金融系統的穩定性，只是證券化需要合適的風險評估，不能無所顧忌。90年代中期后，1992年美國國會通過“聯邦住房企業安全和穩健法”（FederalHousingEnterprises financialSafety and Soundness Acts）要求美國的住房和城市發展部（HUD）為少數民族和低收入者購買住房提供貸款幫助。此后，“兩房”成為美國中低收入者房屋抵押貸款資金的主要提供者。1995年，住房和城市發展部要求“兩房”大量購買包含低信用貸款者的住房抵押貸款證券（次級貸款）來實現政府的“居者有其屋”計劃。1997年，第一聯盟資本市場（First Union Capital Markets）和貝爾斯登（Bear Stearns）發行的第一筆大眾證券貸款得到了“兩房”的有力支持。1999年房地美取消貸款評級限制，開始買入次級抵押貸款。在隨后的5年時間里，“兩房”成為美國次級抵押貸款的主要市場參與者。2004年，美國住房和城市發展部要求“兩房”增加購買次級貸款和Alt-A貸款（介于次級貸款和優質貸款之間的抵押貸款）的數量。2007年4月，美國第二大次級抵押貸款機構新世紀金融公司（New Century Financial corporation）向法院申請破產保護，市場開始出現信貸緊縮，次貸危機開始顯現。但“兩房”為救市依然繼續大量購買房地產抵押貸款證券，在2008年的前三個季度中購買了80%的新抵押貸款，這在一定程度上延緩了危機的全面爆發，最后由于房地產抵押貸款的違約率越來越高，市場流動性日益匱乏，“兩房”也從救市者變成了被救者，最終被政府托管。而美國政府之所以不得不出手相救，原因在于“兩房”在美國整個房地產抵押貸款市場上的地位，形成了太大不能破產（too big too fail）的既定事實。美國財長保爾森在決定對“兩房”實施救助的時候承認，由于房地美和房利美與金融系統的關系如此的緊密和錯綜復雜，以至于其中任何一家一旦失敗，都將導致美國以及全球金融市場的大騷亂和混亂。如果聽任其倒閉，金融市場承受的沖擊遠比政府投入資金而付出的代價大得多〔7〕。

2 “兩房”的管制歷程

金融機構的風險控制分為內部風險管理和外部管制兩個方面。最初，“兩房”的內部風險控制較為成功，建立了貸款信用風險管理系統（Risk profiler）。只購買優質貸款，并對貸款管理過程提出了標準化的要求，只要是抵押率超過80%的住房抵押貸款，必須由貸款發放機構或國家保險公司進行擔保。從2006年起，“兩房”認為房地產抵押貸款的違約率固定并且可預測，違約最多是地區性，而不是全國性問題〔8〕，于是在擴大市場份額，追求利潤的驅動下，放松了信用風險評估和管理。

由于“兩房”在美國金融體系中的重要地位，美國的管制當局為“兩房”制訂了相關的管制法律，成立了專門的管制機構。1992年，根據《聯邦住房企業金融安全建立和健全法》，美國政府成立了“聯邦住房企業監督辦公室”（OFHEO）作為“兩房”的專門管制機構。這一機構隸屬于“住房和城市發展部”，但財政預算直接來自國會。辦公室成立后為促進美國的經濟復蘇，僅對“兩房”業務實施了蜻蜓點水式的監管，避免為“兩房”向金融市場提供流動性設置障礙。

2000年后，由于“兩房”在整個金融體系中的影響越來越大，美國財政部和一些國會議員開始擔心其風險會威脅整個金融體系，提出了一些加強監管的議案。由于原有的管制機構所隸屬的住房和城市發展部與房地產業有著千絲萬縷的聯系，存在著共同的利益訴求，不利于實施有效監管，一直希望成立一個隸屬于財政部的新的“兩房”管制機構。2000年2月，來自路易斯安那的共和黨議員理查德·貝克向國會眾議院提出一個議案，要求成立一個新的“兩房”監管機構，可惜未能獲得眾議院通過。2003年由于“兩房”出現大量會計問題，布什政府希望成立一個隸屬于財政部的新監管機構。為此理查德·貝克提出了一個新提案。同時內布拉斯加州的查克·哈格爾在參議院提出了S1508號提案。同年9月，布什政府根據這些提案提出了新的監管方式，布什政府指出，房屋貸款對國家經濟至關重要，因而需要一個強大、一流的監管機構來監督政府公司使其審慎運行，確保房地產金融的健康、穩健〔9〕。可惜這些提案都沒能打動參眾兩院議員。直到2006年下半年，參議院銀行委員會才通過了經過修改的S1508號提案。2007年，美國國會勉強通過了《2007年聯邦住房金融改革法案》，并據此成立了一個新的獨立的管制機構，但這個新的管制機構并不完善，因其沒有權力干預“兩房”的抵押貸款證券組合。直到2008年“兩房”危在旦夕，國會參眾兩院才姍姍通過《2008年聯邦住房金融監管改革法案》，最終成立了一個具有全面監管權力的聯邦房屋金融機構。

3 金融政治化的原因

其實早在危機爆發前，美國的許多學者和專家已注意到“兩房”的風險問題。如果那時美國的管制當局意識到其嚴重性并采取應對措施，即使不能阻止這場危機，至少可以在一定程度上緩解危機程度，但美國管制當局的行動十分遲緩。為何如此，核心原因就在于“兩房”成功的把自己的信貸冒險行為與美國政府的政治目標和普通民眾的基本價值觀綁在一起，成功綁架了政府和民眾。具體表現有如下幾個方面：

第一，大量提供政治獻金。美國的法律允許政治候選人和黨派接受政治獻金，因而各種不同的利益集團紛紛慷慨解囊提供政治獻金。這種政治獻金不僅為競選者提供了資金支持，也讓各利益集團對美國各項政策的制定和實施有了干預渠道。“兩房”充分利用了這一渠道，在1990年至2008年間一共提供了1 930萬美元的政治獻金。這些政治獻金在一定程度上影響了美國管制當局對兩公司的管制政策和監管執行力度。例如為取得國會黑人議員團的支持，“兩房”每年都向國會黑人議員團提供政治獻金。再加上“居者有其屋”更符合少數民族和黑人的利益，國會中這些利益集團的代表極力反對管制當局對“兩房”嚴格管制。2003年，非洲裔女眾議員馬克·辛沃特斯在眾議院金融服務委員會關于“兩房”的聽證會上說道：“我們正在這里修復本來沒有損壞的東西。房地產是我們的經濟動力。沒有任何一個社區比我們更加需要房地產來發展經濟。由于上周的颶風惡化和伊拉克戰爭帶來的損失，我們不應當做任何損害這些政府授權企業（GSE）的事情。”

第二，系統進行國會游說。在美國的政治體制中存在著俗稱為國會“第三院”的院外游說集團。他們代表某些利益集團，游說國會向政府施加影響，使國會的法律和政府行為符合本集團利益。“兩房”為影響美國管制當局對自己的監管，在1998年至2008年間花費了1.7億美元進行各種游說。這些游說活動確實影響了美國國會對“兩房”的管制立法。例如2003年，共和黨議員鮑勃·奈伊就在“兩房”的聽證會上告訴眾議院金融服務委員會，美國經濟的兩大支柱是房地產和汽車業，尤其是房地產已經成為今天美國經濟的最重要的發動機，為確保經濟復蘇，“兩房”提供給市場的流動性不可缺少，因此不應當受到不必要的政府管制〔10〕。

第三，成功的政治庇護。由于美國社會的多元價值體系和多元政治體制，任何利益集團不可能僅依靠政治獻金和游說活動就壟斷國會立法和政府行政。換句話說，任何一個利益集團若想長期影響政府行為必需“制造”一個讓社會大眾普遍認可的理念或價值觀。在美國社會，政府應當幫助窮人與弱者是所有人的信念。20世紀30年代后，美國成立了“住房和城市發展部”，責任是“使每一個美國家庭都有一間體面的住房和一個合適的居住環境”。這個計劃后來發展成為少數民族和黑人購買房屋提供貸款幫助。通常情況下少數民族和黑人收入相對較低，償還能力較差。“兩房”充分利用了這一點，把自己的信貸行為與“居者有其屋”社會理想綁在了一起，對各種質疑聲音實施了長期的有效回應〔10〕。早在2000年春天，克林頓政府的財政部官員加里·詹斯勒在國會作證，要求停止財政部每年從“兩房”購買22.5億美元的債務。對此“兩房”的反擊就是這會讓20萬美國人失去了購買自己房屋的機會，因為停止購買會讓人們把“兩房”看成比從前更有風險性的金融機構，減少“兩房”的融資可能性。另一方面，也有人認為為實現其他目標，值得承擔一定的金融風險。民主黨議員巴里·法蘭克在眾議院金融服務委員會上說道：“在我看來，越多的人夸大安全和穩健帶來的威脅，就會有越來越多的人幻想財政損失，這在我看來完全不存在。我認為‘兩房’狀態很好，并沒有什么風險。即使有問題，聯邦政府也能夠解決。但對于‘兩房’的質疑越多，我們離居者有其屋的理想越遙遠。”〔11〕對此前美聯儲主席格林斯潘也說，我很清楚放寬次級貸款抵押貸款市場會加大金融市場的風險，但是這卻能夠幫助實現“居者有其屋”的計劃。擴大公民的自有房屋所帶來的利益值得承擔金融風險〔12〕。

從以上論述可以看出，金融風險早在20世紀90年代就被發現，但美國的金融機構成功地將金融風險與政客的政治訴求，民眾的社會理想捆綁在一起。在這種背景下，金融風險不是被忽視就是視而不見，以投資銀行為核心的金融機構依然可以在高風險的狀態下運行，風險日益累積，最終演變成金融危機的一個重要的基礎性因素。

〔1〕Martin Neil Bailey.The origins of finance crisis〔R〕.Fixing the Finance Series Papers 3,Initiative on Business and Public policy at Brookings,2009:11-13.

〔2〕DouglasW.Diamond,Raghuram Rajan The Credit Crisis: Conjectures About Causes and Remedies〔R〕.NBER Working Paper 14739,2009:3.

〔3〕Gram lich,Edward.Subprime Mortgages:America's Latest Boom and Bust[J].Washington D.C.:The Urban Institute，2007(5):14-15.

〔4〕Manuel Aalbers.Geographies of the financial crisis〔J〕. Journal compilation Royal Geographical Society,2009（1）: 25.

〔5〕安國俊，王峰娟，安國勇.美國“兩房”危機分析及啟示〔J〕.中國貨幣市場，2008（10）:31-32.

〔6〕Carmen M.Reinhart.Banking Crisis:An EqualOpportunity Equal Opportunity Menace〔R〕.NBERWorking Papers NO.14587,2009:18.

〔7〕尹中立.我們應該從兩房危機中看到什么〔J〕.財會研究，2008（18）:26.

〔8〕Michael D.Bordo.A Historical Perspective of the Crisis of 2007-2008〔R〕.NBERWorking Papers NO.14569,2009: 9-12.

〔9〕FederalHousing Enterprise Regulatory Reform Actof2005, United States Senate,2006,5.Section 16.

〔10〕Claudio Borio.The Financial Turmoil of 2007-:A PreliminaryAssessment and Some Policy Considerations〔J〕.BISWorking Papers，2008（3）:19-20.

〔11〕Willem H.Buiter."Good Banks"Are the Cost Effective Way Outof the Financial Crisis[J].Wall Street Journal. New York,2009，2（21）:11.

〔12〕Charles Collyns.The Crisis Through the Lens of History〔J〕.Finance&Development,2008（12）:19.

The Politic Analysis of Financial Crisis of America

LI Qiang
（Central University of Finance and Economics,Beijing 100081,China）

One of formative factor of the sub-primemortgage crisis in America is the politicization of the financialmarkets.In the government's political aspirations,the United States financial institutions bundled sub-primemortgages with"Home Ownership"and other political ideals,not only successfully avoided the risk assessment and regulatory supervision of financialmarkets,also led to the allocation of resourcesmechanism of distortion and ultimately become a fundamental reason of this crisis.

Politicization of the financialmackets;sub-primemortgage；Fannie Mae and Freddie Mac

F13/17

A

1672-2345（2010）01-0027-03

2009-11-04

李強，副研究員，博士，加州大學伯克利分校訪問學者，主要從事金融制度變遷研究.

（責任編輯 楊朝霞）