淺論國債是公開市場操作的主導工具

付薇薇

【摘 要】 本文對目前公開市場操作工具的選擇作出了比較與探討,提出國債是公開市場操作的主導工具這一觀點。

【關鍵詞】 國債;公開市場操作;主導工具

中圖分類號:D922.28 文獻標識碼:A 文章編號:1009-8283(2010)07-0024-01

1 公開市場操作原理

貨幣政策,是中央銀行為實現其宏觀經濟調控目標而采用的各種調節貨幣供求總量關系的方針和政策的總稱。貨幣政策有三種基本手段,俗稱中央銀行的三大法寶即存款準備金、再貼現、公開市場操作。一般認為,公開市場操作是三大法寶中最主要,最常用的政策工具。所謂公開市場操作,是指中央銀行通過在公開市場買進或賣出有價證券來改變銀行體系的準備金數量,從而影響整個社會的貨幣供應總量,實現貨幣政策目標的一種政策性工具。

相比存款準備金,再貼現政策工具,公開市場操作具有明顯的優越性:一是中央銀行運用公開市場操作時具有主動性,可以直接控制商業銀行的準備金,從而達到控制貨幣供給量,而不像再貼現政策需受制于其他金融機構的配合;二是公開市場操作的連續性和時常性使中央銀行能夠根據金融市場的變化來進行微調操作,避免了調整存款準備金所產生的滯后性問題;三是公開市場操作可以將政策目標融于日常買賣中,有利于貨幣政策目標的傳導和執行。

2 公開市場操作工具的選擇與比較

公開市場操作工具是公開市場操作的載體,是中央銀行在公開市場上通過采用什么樣的資產進行操作達到控制貨幣投放,進而影響社會貨幣供應總量的目的。公開市場操作工具的選擇是由一個國家的經濟金融體制和資本貨幣市場的發展水平來決定的。因此,選擇作為公開市場操作工具的資產應具有以下條件:第一,能夠反映一國的貨幣政策目標和宏觀經濟狀況;第二,信用度安全性高;第三,利率可由市場決定;第四,流通性強,方便交易;第五,市場參與者廣泛,交易活躍。由于國債具備以上幾種條件,故世界上大多數市場經濟體制國家首選國債作為公開市場操作的主要工具,其次是金融債券或其他交易工具。相比之下,發展中國家由于金融債券市場的發展水平有限,公開市場操作工具不十分規范且情況復雜。現以我國公開市場操作的幾種工具為例進行比較評述。

2.1 國債

國債是由國家發行的債券,是中央政府為了籌集財政資金而向社會公眾發行的承諾在一定期限內償還本金支付利息的一種政府債券。由于國債的發行主體是國家,所以它具有最高的安全性和信用度,被公認為是最安全的投資工具。而短期國債因具有期限短,變現性強,市場表現活躍等特點,符合公開市場操作的要求,是大多數發達國家和地區公開市場操作的主要工具,其相比其他公開市場操作工具而言,具有不可比擬的優勢:首先,國債信譽度最高,風險最小,收益性強,在二級市場上很容易流通轉讓,具有很強的流動性。其次,公開市場操作成本很低而且發行方便靈活。再次,參與交易的市場主體廣泛,國債的持有主體可以是金融機構,也可以是非金融機構或居民個人。最后,選擇國債有利于貨幣政策和財政政策的協調配合和同向發揮作用。

目前,我國國債市場存在可流通國債規模小,國債品種單一,結構不合理等問題,使國債交易市場缺乏應有的深度和彈性,這嚴重影響了國債市場的流動性和交易活躍度。

2.2 政策性金融債

政策性金融債是我國三大政策性銀行(國家開發銀行、中國農業發展銀行和中國進出口銀行)為籌集信貸資金,經國務院批準向國有商業銀行、區域性商業銀行、保險公司和農村信用社等金融機構發行的金融債券。我國于1994年開始發行政策性金融債,經歷了十六年的發展歷程,現已成為我國央行公開市場業務的重要操作工具之一。其主要特點體現在:第一,以國家信用為保證,安全保障性高;第二,具有一定的流動性;第三,存在利率風險。政策性金融債的利率并未實現市場化,購買者會承擔利率變化帶來的風險。

政策性金融債與國債相比,其信用基礎和風險特征基本上是相同的。但我國政策性金融債只在銀行間市場發行,投資者大多數為金融機構,沒有廣泛的市場參與主體。此外,政策性金融債的實際投資價值要低于國債。

2.3 中央銀行票據

中央銀行票據(以下簡稱央票),是指中央銀行為調節商業銀行超額準備金而向商業銀行發行的短期債務憑證,其直接作用是減少商業銀行可貸資金量,回籠基礎貨幣。發行央票的直接目的是為了對沖由于外匯占款大量增加而過多投放的基礎貨幣,間接目的是保持貨幣信貸適度增長,維持幣值的基本穩定。

目前,我國央票是公開市場操作中最主要的工具,其在對沖和調節基礎貨幣,維持宏觀經濟穩定運行方面發揮了重要的作用。如2010年4月8日央行在銀行間市場發行150億元三年期央票,這是自2008年6月底暫停以來再度發行,體現了央行貨幣政策微調的同時更加深度鎖定了流動性。

央票對公開市場操作具有重要的作用,但其自身的局限性是不容忽視的。第一,央票面臨發行困難;第二,成本負擔巨大,巨額的央票存量,加大了央行的利息支出,增加了貨幣調控的難度;第三,央票的滾動發行助長了貨幣市場利率的波動;第四,擠占國債市場,央票替代國債和金融債,成為銀行間債券市場最為活躍的交易品種,這有可能擠占了其它券種的市場份額,同時也不利于我國短期國債市場的發展。

央票與國債相比,有本質區別:一是發行主體不同。央票是由中央銀行發行并負責還本付息的,而國債的發行主體是國家,其還本付息則是由財政部到期從預算支出中予以解決。二是政策目標不同。央票的目的是為了對沖基礎貨幣,調控流通中的貨幣供應量,而國債的目的則是為了彌補財政赤字或者進行財政籌資。三是持有主體不同。央票的持有者只能是特許的金融機構,而國債的持有者可以是金融機構或者非金融機構和自然人。四是金融運行的結果不同。央票的發行或回購只能影響流通中的貨幣總量,而國債的發行不但能改變流通中貨幣的數量,還能直接影響經濟活動。

綜上所述,國債作為公開市場操作工具具有明顯的優勢,理應成為我國公開市場操作的主導工具。

3 國債是公開市場操作的主導工具

借鑒發達國家和地區公開市場操作的經驗,當市場經濟發展到一定水平,貨幣市場發展成熟后,公開市場操作的主導工具是國債,其他只能作為輔助性的工具。央票的特性決定了它只能是一種過渡性的貨幣政策工具,只是在一個特定的時期起階段性作用。隨著我國金融體制的發展和國債市場的完善,它將逐漸退出歷史舞臺,而國債將成為公開市場操作的主導工具。

國債作為公開市場操作的主導工具,不僅能起到傳導中央銀行貨幣政策意圖的作用,還能體現國家的財政政策。通過國債這個操作平臺能夠有機地協調財政政策和貨幣政策,保持國民經濟和金融的平穩運行,促進貨幣市場的發展和完善。

從長期看,只有財政在發行國債時充分考慮中央銀行公開市場操作時數量和期限結構的需要,國債才能完全成為我國公開市場操作的主導工具。

げ慰嘉南:

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