從美、日房地產泡沫得到的啟示

陳貝蓓

(哈爾濱商業大學經濟學院,黑龍江哈爾濱150028)

隨著房地產業在一國經濟中地位的凸顯,房地產泡沫的問題也隨之顯現。從日本的房地產泡沫的破滅到美國次貸危機爆發,都給世界經濟造成了無法彌補的創傷。因此,從世界各國的經驗中吸取教訓,盡量防止房地產泡沫破滅及由此造成的對經濟的負面影響,是十分有效的途徑,對我國房地產市場健康、穩定的發展具有良好的啟示。

一、日本房地產泡沫的形成與影響

在20世紀80年代,日本為改善貿易赤字,在1984年采取了一系列金融自由化措施。金融自由化降低了日本企業的融資成本,在這種情況下,日本的大企業主要通過權益融資,中小企業主要通過銀行貸款擴大了自身的融資規模。80年代中后期,日本企業的多余資金投向了金融和不動產等領域,這直接引發了投機性的資產泡沫的產生。

資料顯示,日本所有法人企業在1987—1989年對土地的投資與前三年相比增加了1.5倍,是1979—1982年的近4倍。其中中小企業的投資尤為迅猛,由 1983—1986年的8.2萬億日元猛增到 1987—1989年的 22.3萬億日元,占所有法人企業對土地投資的72%。與大企業融資渠道不同,中小企業90%以上的外部資金來自于金融機構的借款,在1987—1990這一比例甚至高達96%。在這一時期,中小企業融資凈增 95.5萬億日元,其中91.6萬億日元來自于金融機構借款,而對土地的投資高達22.3萬億日元,占銀行借款的1/4。1991—1999年,日本房地產的總價值約為20萬億美元,大約是1955年的75倍,相當于當時全球股市總市值的兩倍,甚至夸張到“可以通過賣掉東京而買下整個美國”,形成了大量的房地產泡沫。

當商業銀行由于央行提高利率而使得貨幣供給開始緊縮時,投資者無法獲得充足的資金來推動土地價格的進一步上漲,人們的預期開始改變,投資者紛紛出售房地產,導致了房地產和土地價格的更嚴重的下跌。

泡沫破滅后,日本企業融資規模和投資規模下降了30%,家庭的金融負債和金融資產分別少了74%和34%,消費信貸出現了負增長,到2007年底,六大城市土地價格僅相當于1991年高點的27.7%,絕對價格也只相當于1982年的水平,至今房地產低迷不振的陰影依然揮之不去。

二、美國次貸危機的成因與影響

美國次貸危機于2007年3月14日全面爆發,并于2008年9月演變成全球性的金融危機,危機迅速席卷了美國、歐洲和日本等主要金融市場,對全球大多數國家的實體經濟也造成嚴重影響。

其形成原因主要是,在2001—2005年間,因美國繁榮的房地產市場和較低的利率水平,促使美國房地產金融機構實行了長期寬松的貸款條件,并創新抵押貸款產品,開發次級抵押貸款市場,助長了房地產市場的投機和投資,使得大量閑置資金擁向了房地產市場,購買不動產的合理避稅和低成本使得更多低收入者加到了炒房大軍。政府“扶貧”的出發點被扭曲,信貸風險和價格泡沫不斷積聚。據統計,美國次級貸款市場總規模大致在1.2萬億～1.5萬億美元之間,其中大約47%的人沒有收入憑證,這部分人的總貸款額在5000億～6000億美元之間。

隨著美國住房市場的大幅度降溫以及短期利率的提高,次級抵押貸款的還款利率也大幅上升,很多次級抵押信貸市場的借款人無法按期償還借款,購房者難以將房屋出售或者通過抵押獲得融資,次級抵押貸款市場的違約率上升,進而引發了“次貸危機”。

美國次貸危機后的房地產市場呈現萎靡之態,不僅阻滯了投資增長,也打擊了居民消費信心和預期。2008年3月份新屋開工數跌破100套,較2006年初的高峰期累積下降了60%,消費者信心指數和成屋銷售情況低谷時期較最高峰期相比分別下降了42.3%和36.7%。

三、美日兩次危機的共同點

首先是房地產投資者的短視與房價上漲的心理預期刺激了泡沫的形成。美國和日本的經驗顯示,在發生房地產泡沫時,房價指數高增長,一方面通過刺激投資者以買賣價差來獲得投機利潤,另一方面,刺激外資的涌入,增加房地產的投機炒作行為,使短期資本大量流入房地產市場,市場交易的頻率和投機性交易的比例上升。

其次,兩次危機的爆發,變動最大的就是房地產價格。經濟危機爆發前,美、日兩國的房地產價格都呈現不同程度的下降。由于房地產價格的下降會對居民家庭產生負財富效應,進而引起消費減少;同時,會使抵押物價值低于貸款價值,導致貸款違約率上升,金融機構不得不減少新增貸款的發放,而且,房地產價格下降意味著貸款能力下降,這兩個因素將直接導致投資的減少。消費和投資的收縮將導致經濟衰退,經濟的衰退又將進一步導致房地產價格下降,這種惡性循環進一步演變成為經濟危機(如圖1)。

圖1 房地產價格下降對經濟衰退的影響

再者是銀行信貸在房地產業的過度擴張。日本在房地產泡沫膨脹時,銀行信貸向房地產業聚集的程度非常高,其比重高達30%左右。銀行信貸在房地產的高度集中,導致了大量的資金流入房地產市場,促進房地產價格的持續快速攀升,房地產價格的攀升又造成投資者對房地產的進一步投資,如此形成了惡性循環,吹大了房地產泡沫的同時也加大了泡沫崩潰的危險,從而造成了經濟危機。

最后是金融自由化下金融監管的不完善。美、日房地產泡沫的形成與危機的爆發,是在放松金融管制之后尾隨而至,但真正的原因并非金融自由化。金融自由化通常會降低資金成本,提高儲蓄者的回報,為分散風險提供更好的機會,同時對那些步入投資者強化市場約束,而一個過時的和不完善的監管機構,不但妨礙銀行業對市場的變化做出及時的反應,而且使他們承受更高水平的利率風險。監管機構的不完善導致國家在實施金融自由化時采用了不系統的方式,如銀行對信用的審核體制不完善;對自由化實施之前沒有對管理和監管框架加以強化等,更加劇了房地產泡沫的產生。

四、對我國房地產的啟示

(一)謹防房地產泡沫

無論是美國金融危機還是日本的經濟危機,爆發的根源在于房地產市場泡沫的破裂。目前,我國的房地產市場已經存在不容忽視的危機。根據中國人民銀行的一項調查顯示,在房地產貸款中違規貸款占全部數量的10%,違規金額占貸款總量的1/4,并且根據中國人民銀行的估計,在房地產行業的資金來源中,有60%以上的貸款來自于銀行貸款。當前由于房價飛漲,投機性購房比重已達到甚至超過國際上公認的20%的警戒水平。在這種情況下,一旦出現利率的大幅度波動或者房價的急劇下跌,勢必造成嚴重的后果。因此,我們要兼顧房地產市場繁榮背后的危機,“盛市思危”,抑制并預防房地產市場泡沫膨脹及破裂。

(二)完善金融監管

金融監管不到位是房地產泡沫的形成與經濟危機爆發的主要原因之一。隨著世界經濟的一體化,金融自由化、金融創新及金融衍生品在世界各國廣泛推行,而金融監管的不完善導致了房地產市場上過分的投機行為,加劇了房地產泡沫的膨脹。房價的不斷飆升,可能導致商業銀行為搶占、擴大市場份額以及增加利潤而降低貸款的門檻,致使貸款質量降低;而且由于房地產抵押貸款期限長,缺少足夠的流動性,導致銀行體系容易出現經營狀況的惡化或者出現支付危機,甚至可能會波及整個金融市場。因此,必須要加強金融監管,保證抵押貸款質量,同時,密切監視房地產信貸市場的經濟運行情況,提防住房信貸危機風險的積累,以便及時采取措施。

(三)穩步實行資產證券化

目前,我國房地產融資過于依賴銀行貸款這種間接融資方式,意味著銀行體系的資產狀況在很大程度上取決于房地產貸款的質量,從而銀行體系的穩定性與房地產市場的波動緊密聯系在一起。為了減少房地產融資對銀行貸款的依賴程度,以及銀行體系由資產負載期限機構引起的風險,必須改善房地產融資結構,可以在建立和完善抵押貸款二級市場體系的基礎上,逐步實行抵押貸款證券化。加快住房抵押貸款證券化,發行抵押貸款債券,引進抵押貸款投資者,可以使風險由貸款發起人、貸款保險人、證券發行者和證券投資者進行合理的分擔,增強商業銀行資產的流動性,分散貸款的非系統風險,改善資本充足率,增強金融市場運行的穩定性。因此,穩步推動資產證券,可以有效防止房地產貸款風險的過度放大。

[1]劉琳.金融危機對我國房地產市場的警示[J].合作與經濟,2009.

[2]張之倩.房地產泡沫與經濟危機[J].中國商界,2008(12).

[3]周靜華.泡沫下的中國房地產[J].商業現代化,2009.