產權市場信用風險的防范

□/何亞斌

產權市場信用風險的防范

□/何亞斌

產權市場應該主動加強信用風險防范與管理，建立信用體系，著手進行對交易主體、交易中介組織和產權交易機構的信用評級。

著名經濟學家吳敬璉出席“2001年中國擔保論壇”時，在題為《信用擔保與國民信用體系建設》的主題演講中強調，現代市場經濟是一種信用經濟，而我國當前卻面臨比較嚴重的信用缺失，嚴重阻礙了我國市場經濟在更深層次上的健康發展。他甚至說：“信用是市場經濟的生命。”產權市場作為重要的現代要素市場之一，發展日新月異，業務不斷創新，與要素市場的其他組成部分一樣，也存在著各種風險特別是信用風險。因此，加強產權市場的風險控制和信用體系建設，自然是題中應有之義。

中共十六大報告提出：“力爭用5年的時間，全面改善我國的信用狀況。”十六屆三中全會《關于完善社會主義市場經濟體制若干問題的決定》強調：“形成以道德為支撐、產權為基礎、法律為保障的社會信用制度，是建設現代市場體系的必要條件，也是規范市場經濟秩序的治本之策”。十七大報告更將“健全社會信用體系”作為“促進國民經濟又好又快發展”的重要舉措之一。

一、信用與信用風險

（一）信用

信，作為仁、義、禮、智、信的“五常”之一，處于中國儒家文化的核心。市場經濟下，交易主體必須占有一定的財產，并對占有的財產擁有充分的處分權，這是市場信用賴以形成和存在的物質基礎。信用關系的實質是財產關系，即財產權利和財產實體的讓渡。現代產權理論引入了“交易成本”概念，誠信行為有利于節約交易成本。

（二）信用風險

信用風險是指在企業信用交易過程中，交易的一方不能履行或不能全部履行給付承諾而給另一方造成損失的可能性。信用的實質是借貸雙方彼此達成的延期支付契約（吳晶妹著《現代信用學》，中國金融出版社，2003）。但受信方的償還意愿和償還能力構成了信用風險的主要來源。由于受信方需要以未來商務活動的預期收益來履行償還義務，而這種預期帶有風險性，因此即使受信方主觀上誠信，但還是存在合同期內無力償還的可能。因此，信用與受信方的價值創造能力、經濟環境變化的影響相關。用現代產權經濟學的觀點來看，商業信用，即商品賒銷、委托代銷、預付訂金、預付貨款、補償貿易等，雖然降低了交易成本，提高了效率，但也存在信用風險。

二、產權市場信用風險的幾種現象

（一）三種風險同時存在

在理論界，通常通過三個方面來界定信用風險的主要來源：信用義務人的違約風險；內部信用管理風險，即操作風險；環境風險，如經濟周期、利率與匯率的變化等。這三種風險在產權市場都發生過并都將繼續存在。這些風險已經引發了或大或小的社會成本。在環境風險方面，如2008年秋美國發生的金融危機波及中國，導致產權市場發生了多起已報名申請受讓甚至已通過受讓資格審查的最終受讓方反悔，而最終無法履約、導致交易不能完成的情況。

（二）市場信息不完全對稱

信息不對稱是信用風險的主要根源。為了保障信用體系公平安全運行，客觀上要求所有債務人包括個人、企業、銀行、地方政府和國家，均有義務向其債權人披露完整的信用信息。國務院國資委對于企業國有產權交易中的信息披露問題歷來非常重視，2005年9月在廈門舉辦了全國性的產權市場風險防范高峰論壇，國務院國資委主要負責人出席并演講，論壇重點提示信息披露方面存在的風險。制訂了一系列規章制度，特別是2009年7月1日實施的《企業國有產權交易操作規則》，對“發布轉讓信息”作了非常詳盡的嚴格要求。但是，執行中遇到多數轉讓方和少數意向受讓方的消極對待，轉讓方向產權交易機構不如實提供真實信息的情況在一些地方或多或少存在，形成信用道德風險。

（三）對市場主體信用信息查詢難

目前我國政府對信用活動的監管，分散于金融、工商、稅務等管理部門。產權交易機構如欲查詢交易主體和中介組織信用狀況，在當下尚有一定難處。

三、產權市場信用風險的規避

全國各地產權交易機構對風險控制極為重視，制訂了盡可能詳盡的制度，尤其是上海、天津、北京、重慶的產權交易機構，在國務院國資委產權管理局的指導和監管下，各種風險控制制度已很健全，落實也是好的，信用風險防范能力不斷增強，信用建設水平不斷提高。

改善產權市場信用環境，有效規避產權市場信用風險，筆者認為應當重點防范信用義務人的違約風險，防范產權交易機構自身的操作風險，盡量預測到環境風險。具體應從以下幾個方面著手。

（一）樹立全社會誠信價值觀，建立失信懲戒機制

整個社會的價值觀是一切經濟活動的基礎，而誠信是建立和規范市場經濟秩序的重要保證。從本質上看，誠信價值觀的實現不僅對于制度的有效運轉具有經濟價值，而且對于個人和組織同樣具有經濟價值。同時，應通過行業協會、企業（機構）、個人的自律行為，將信用自發地收斂于一個較高的水平。當然，“自律”和“他律”作為制度體系的兩個方面，“自律”不可能離開“他律”而長期單獨存在。在產權市場上同樣如此。

中國原本信任度很高，我們面臨的是重建信任的問題（張維迎：《信息、信任與法律》，北京三聯書店，2003）。因此，在經濟社會中，必須設計某種機制，以改變受信方選擇“欺騙”時的支付函數，即增大其“違約成本”。在經濟學理論中，完善懲戒制度本質上是為了提高失信的成本，從而推動社會信用體系的建設。懲惡的目的是為了揚善。沒有懲戒失信機制的建立并落到實處，斷無誠信社會可言。“他律”是對“自律”的必要補充和最好促進。

（二）開展征信、立信活動

1.征信。征信是解決信息不對稱的根本舉措。應借力于征信機構，對產權市場各主體的信用信息進行采集、處理，并對企業和個人的信用信息依法強制披露。

2.立信。立信是指對企業和個人的信用總體狀況作出調查與評估。

信用經濟客觀上要求有一種對信用信息進行處理的中介機構來為全社會服務。這種機構早已誕生。美國的穆迪、標準普爾、費奇等信用信息中介機構，已經擔當起重任。我國成立最早、發展最強的中國誠信信用管理公司與穆迪公司合資后，也已經邁進國際先進行列。

國際評級機構對國家信用開展主權評級，評級結果被投資者作為判斷一個國家整體信用狀況及償債能力的重要參考。評級機構連續對多個歐元區國家的信用下調等級，引起國際社會特別是歐盟的一片恐慌。

國務院國資委負責人要求中國產權市場向國際化發展（李偉：《引入國際資本，積極探索我國產權市場國際化》，中國證券報，2007.5.28），那么，產權交易機構主動開展立信管理活動，按照國際信用認證制度，引入第三方評級機構作出信用評級，將機構信用等級真正作為一種資源來管理，并且將增信作為年度工作目標，應該提上議事日程了。經過10多年的發展，絕大部分產權交易機構已經相當規范，但這些評價尚停留在“自信評價”階段，沒有第三方權威的專業信用評級機構發布“他信評價”報告，終是難以獲得全社會的“公信評價”。

（三）對信用風險進行分隔與組合

所謂風險分隔，是指經濟實體將其所有的信用活動，從空間、時間或業務流程上進行隔離，使不同單元的信用活動彼此相對獨立，避免信用風險在整個經濟實體內傳播。一些國家實行銀行業、證券業、保險業分業經營制度即是。

所謂風險組合，是將原來隔離的信用活動進行合理重組，通過增加信用活動的種類和數量來分散整體風險。1999年11月12日美國總統克林頓簽署《1999年金融服務現代化法》，廢除分業經營體制，確立了綜合（混業）經營體制，即是組合防范風險的目的。

風險潛在損失的補償機制：一是對非系統性風險實行風險資產的有效組合；二是對系統性風險、對風險資產合理定價，通過價格傳導機制，將系統性風險轉移到其他經濟群體，或在整個經濟環境中分散。

產權交易機構近年不斷拓展業務，一些實力較強的機構在企業國有產權交易業務之外，新開辟了行政事業單位資產交易、金融資產交易、農村產權交易、林權交易、排污權交易、環境資源交易、文化產權交易等等，這是十分可喜的趨勢。但由于新業務的成熟有一個必然的過程，不同的交易品種也從屬于不同的行政監管機構和管理制度，因此，適當隔離業務，是防范信用風險的重要措施。在傳統主營業務和新興業務之間設立“隔火墻”，既可保持主業的安全平穩運行，也能避免新業務在試運行過程中帶來的不穩定性和監管風險等負面影響。一些機構已經這樣做了。如天津產權交易中心將非上市公司股權交易業務，一開始就分隔到天津股權交易所去；北京產權交易所2010年5月底控股設立的北京金融資產交易所，都是獨立平臺、獨立法人、獨立操作，非常明智。上海聯合產權交易所先后設立6個交易所，包括與聯合國合作成立的南南全球技術產權交易所，都是在聯交所統一管理下的機構，這基本上屬于風險組合的范式。

（四）對信用風險選擇自留與轉移

風險自留顯然會增加企業自身的呆壞賬準備金，但有時又是必要的。風險轉移是企業的首選對策。而目前，因為全球金融體系在發展程度、監管措施和法律體系等方面的區域差異，不同國家的信用風險轉移市場的發展狀況有著很大的區別。但整體來看，信用風險轉移市場呈現出發展速度快、交易復雜、市場集中度高、流動性加速等特征，這在一定程度上推動了經濟的持續發展，同時也為相應的監管帶來了一定的困難。

產權交易機構如何處理風險的自留與轉移問題，要從產權市場的社會意義進行分析。產權交易機構發揮自身專業優勢開展中間業務，應該是作為獨立的第三方，以專業的人員、及時準確的信息、嚴格的制度、合理的流程，搭建公開、高效的交易平臺，提高交易的信用度和效率，整體降低社會經濟發展中的交易費用和交易風險，這才是產權交易機構存在的意義。對于具體項目中的業務風險，產權交易機構應通過交易方案的精心設計，將風險向轉讓方、經紀會員、意向受讓方，充分地、平等地披露出來，使各方將風險限制在可接受的范圍內。當然，在規避風險的同時，可能會導致局部或短期利益的損失，但從長計議，從整體戰略考慮，降低和攤平風險，是必要且值得采取的措施。

（五）對信用風險主動控制與治理

正如十六屆三中全會《決定》所指出的，信用建設的關鍵在于產權、道德和法律等三個方面的深化改革，要明晰產權、矯正信息不對稱、穩定違約預期，而這也是信用風險的控制與治理的三個關鍵要素。

筆者認為，產權市場信用治理的重點，應該放在矯正交易雙方信息不對稱這一源頭上，特別要加意防止和抵制轉讓方內部人的控制。對產權市場涉及各方進行信用評級的根本目的就在于揭示受評對象違約風險的大小。只要通過透明的信息，專業的人員，合理的流程，嚴密的制度，有效降低交易各方違約的預期，就能在很大程度上降低交易風險。

（六）信用違約互換

信用違約互換是指交易雙方達成合約，交易的買方（信用風險保護的買方）通過向另一方（信用風險保護的賣方）支付一定的費用，獲得在指定信用風險發生時對其貸款或證券的風險暴露所遭受損失進行補償的安排。同時，信用違約互換合約可以在市場上轉讓，從而使信用管理具有流動性，體現其轉移信用風險的基本功能。

（七）完善信用監管體系

這有賴于全國的統一安排。要將現今分散于金融、工商、稅務等管理部門的信用信息集中起來，建立統一的數據庫。國家在信用綜合治理中正強化橫向聯合，在今年可望出臺的《征信管理條例》中予以明確。對產權交易機構的信用管理，目前國務院國資委主要借助“六部委聯合評審機制”來促進，運用實事求是的評審結果來提高產權交易機構的社會公信力。依據是，國務院國資委、財政部、國家發改委、監察部、國家工商總局、中國證監會《關于做好企業國有產權轉讓監督檢查工作的通知》（國資發產權［2005］294號）。筆者忝以產權交易行業專家的身份2010年4月受邀參與了六部委評審活動，體會到這是目前所能做得到的唯一實用的聯合監管機制。本年內可望成立的中國產權交易協會，當負起產權市場信用監管之責。

（作者為長江流域產權交易共同市場顧問）