“先做好貿(mào)易投融資平臺”

人民幣國際化初期，先要實現(xiàn)使用正常化;推進(jìn)香港人民幣市場建設(shè)是一個艱巨的任務(wù)，不是一個三五年的計劃，而是要利用香港的優(yōu)勢，及時把握政策空間，摸著石頭過河

“時間表不完全在我們的掌控之中。”對于外界高度關(guān)注的人民幣離岸市場建設(shè)，香港金融管理局(下稱:金管局)總裁陳德霖9月17日接受《財經(jīng)》記者專訪時言辭謹(jǐn)慎。

專訪在上海浦東中歐國際工商學(xué)院靜謐的圖書館里進(jìn)行，初秋的陽光透過樹縫和玻璃窗灑滿室內(nèi)，在近兩個小時采訪中，陳德霖始終溫和而自信，正面回應(yīng)了幾乎所有敏感提問。

一年前，55歲的陳德霖接替任志剛，出任香港金管局總裁，成為這個特別行政區(qū)最重要的貨幣與金融決策者之一。其時華爾街金融危機(jī)沖擊猶在，香港面臨恢復(fù)金融信心的諸多挑戰(zhàn)，他為此立下四大任期目標(biāo)，其中就包括提升香港國際金融中心地位和推廣人民幣業(yè)務(wù)。

在業(yè)內(nèi)人士看來，陳德霖?fù)碛休^為豐富的金融監(jiān)管經(jīng)驗，應(yīng)為達(dá)成這一目標(biāo)的不二人選。

早在香港金管局成立之前，1991年陳出任香港外匯基金管理局副局長，與中國人民銀行在人民幣、港幣等貨幣政策事務(wù)協(xié)調(diào)等方面接觸頗深，亦直接經(jīng)歷了香港與內(nèi)地的貨幣變遷。

1993年金管局成立時，陳德霖獲任助理總裁，此后長達(dá)12年參與金管局決策與監(jiān)管的資歷，使其經(jīng)歷了香港金融監(jiān)管與市場變化的最重要階段。

由此，陳德霖成為香港金融界少數(shù)熟悉內(nèi)地、香港金融監(jiān)管的人士之一。在任志剛辭任之際，他成為公認(rèn)的合適的接替人選。

其就任總裁之后，香港與內(nèi)地金融監(jiān)管的溝通亦迅速升溫，在人民幣離岸市場建設(shè)、兩地貨幣政策協(xié)調(diào)以及熱錢監(jiān)控等方面的溝通協(xié)作更趨密切。

今年6月，內(nèi)地人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)擴(kuò)大，7月，《香港人民幣業(yè)務(wù)清算協(xié)議》修改完畢，一掃制約人民幣金融產(chǎn)品的諸多障礙。隨后，人民幣存款證、結(jié)構(gòu)性存款、人民幣保單、人民幣投資基金……香港人民幣產(chǎn)品接連上市，人民幣循環(huán)機(jī)制也提上日程。

趨勢頗為良好，但困難如影隨行。在業(yè)界看來，金管局當(dāng)前最大挑戰(zhàn)正是如何保持香港金融中心地位，以及處理和內(nèi)地金融體系的關(guān)系。

“挑戰(zhàn)在于，內(nèi)地政策處于一個不斷轉(zhuǎn)變的形態(tài)，去年不能做的今年可能能做了。做的時候說不清什么時候可以全面做，是否所有人都可以做，因為規(guī)定不斷在演變。”陳德霖操著一口流利的普通話說，“這是可以理解的，國家這么大，很多時候都要試點(diǎn)。”

相對于就職時的言辭鏗鏘，一年后陳德霖更顯堅韌。“我很樂意面對這樣的挑戰(zhàn)。但推進(jìn)香港人民幣市場建設(shè)不是一個三五年的計劃，需要配合國家的金融改革與現(xiàn)代化，要摸著石頭過河。”

人民幣先正常化

《財經(jīng)》:自7月19日修訂《清算協(xié)議》以來，香港當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)推出了多款人民幣金融產(chǎn)品。接下來，還有哪些新產(chǎn)品或新政策可能推出?

陳德霖:隨著6月跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)的擴(kuò)大，經(jīng)常項目的交易已基本上可以用人民幣結(jié)算。下一步是人民幣在資本項目方面使用的問題，最近比較多討論的是人民幣QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)。

內(nèi)地與香港之間人民幣資金循環(huán)的管道可以是多種方式的，今后要多開一些。人民幣資金流到香港以后經(jīng)過金融中介的活動，產(chǎn)生融資。但資金最終還是要回流內(nèi)地，因為香港還沒有出現(xiàn)大規(guī)模的人民幣最終支付手段，比如發(fā)工資。

最近的一個案例是合和公路(00737.HK)發(fā)了13.8億元的人民幣債券，這家公司在內(nèi)地有投資項目。過去，外資企業(yè)境內(nèi)投資只能用美金，現(xiàn)在不需要兌換了。

這樣合和公司要對內(nèi)地項目付賬發(fā)工資，可以直接用人民幣，而在香港融資人民幣的成本也比較低。

逐步、有序地讓一些資本項目交易也可以用人民幣結(jié)算，將有利于內(nèi)地以外的企業(yè)在貿(mào)易項下取得的人民幣保值，有助于人民幣貿(mào)易結(jié)算業(yè)務(wù)的發(fā)展。同時，也有利于內(nèi)地與境外人民幣的良性循環(huán)，從而支持人民幣離岸市場的合理發(fā)展。

但前提需要與內(nèi)地資本項目開放的步伐相符合。簡單說，也許可以首先讓一些目前已經(jīng)可以用美元或港元進(jìn)行跨境交易的業(yè)務(wù)，能夠使用人民幣作為支付貨幣，逐步讓人民幣在資本項目的交易中，取得與外匯同樣的地位。

《財經(jīng)》:人民幣在跨境貿(mào)易結(jié)算中的使用以及香港人民幣產(chǎn)品的陸續(xù)推出，在您看來，意味著人民幣國際化步入了什么階段?

陳德霖:我認(rèn)為，人民幣國際化初期，先要實現(xiàn)使用的正常化。真正的國際化，是指雙邊貿(mào)易投資中，使用第三國貨幣，比如中國和泰國貿(mào)易，使用美元結(jié)算，這是美元的國際化。如果，使用中國或者泰國的貨幣，進(jìn)行雙邊貿(mào)易投資，這叫貨幣使用的正常化。不能用就是不正常。

如果將人民幣在雙邊貿(mào)易結(jié)算中的使用叫做國際化，也不為錯，但我認(rèn)為是想多了。因為說是面向國際，其實不是，而是面向跟我貿(mào)易的伙伴。畢竟，沒有提出與瑞典和俄羅斯貿(mào)易要廣泛使用人民幣這個概念。

《財經(jīng)》:就是說，如果連正常化都還沒有實現(xiàn)，談國際化言之尚早?

陳德霖:對。對比美元成為國際儲備貨幣的過程，人民幣要達(dá)到那樣一個程度，將是遙遠(yuǎn)的事情。

要維持人民幣支付，就必須保有一定的結(jié)余，而隨著貿(mào)易收付金額越來越大，結(jié)余資金也會越來越多。這些錢存放在一些境外金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、中央銀行中，但目的是用于貿(mào)易支付。

人民幣能否在境外積累到美元那樣的程度，并成為儲備貨幣，要看中國的貿(mào)易是順差還是逆差。即便雙邊貿(mào)易以人民幣結(jié)算，但如果人家支付的人民幣多于你支付的，那么人民幣的境外結(jié)余很快就會用完，無法累積。

目前，內(nèi)地以外的人民幣兌換量不是很大，在一個可控范圍內(nèi)，對匯率幾乎沒有影響。

服務(wù)于貿(mào)易投融資

《財經(jīng)》:許多人關(guān)注香港的人民幣離岸市場建設(shè)，目前人民幣資金流出、回流是怎樣進(jìn)行的?

陳德霖:人民幣的流出有兩個來源:一是個人兌換，每人每天有限額;二是貿(mào)易，但中國貿(mào)易是順差，人民幣的流出不會很多。從這兩點(diǎn)看，人民幣的資金來源是可控的。

資本賬戶下的回流也是可控的。比如合和公路的債券項目，前提是項目本身要先得到內(nèi)地有關(guān)部門審批。這個回流渠道，只是改變了幣種，并不影響國內(nèi)對外資進(jìn)入的管制。

另外一個例子是國家開發(fā)銀行委內(nèi)瑞拉700億元的人民幣貸款項目，其中一部分資金由香港分行進(jìn)行融資和放貸。

委內(nèi)瑞拉的機(jī)構(gòu)拿到錢后，會在內(nèi)地購買設(shè)備、產(chǎn)品，并以人民幣支付，同時所生產(chǎn)的產(chǎn)品會出售到內(nèi)地，因此會有人民幣收入償還貸款。這實質(zhì)上還是貿(mào)易范疇。重點(diǎn)是一部分人民幣資金是通過香港離岸平臺來融通的。

《財經(jīng)》:最近一兩年，內(nèi)地試圖把一部分基礎(chǔ)設(shè)施的產(chǎn)能輸出境外，去開礦，建碼頭，筑鐵路，輸出地的人民幣需求有明顯上升，這種情況下當(dāng)?shù)厝嗣駧判枨缶吞貏e大，中鐵、中建等大型國有企業(yè)就可以更好地進(jìn)行設(shè)備融資。

陳德霖:是的。南美的巴西、委內(nèi)瑞拉，非洲很多國家……中國長期購買他們的木材、石油、礦產(chǎn)等原材料，合約過去是付美元，現(xiàn)在我給你建鐵路、投資、貸款，整個循環(huán)過程中，你要是愿意，就用人民幣結(jié)算。設(shè)備融資也就此實現(xiàn)。

不過，能夠這樣運(yùn)作的，都是跟中國相互貿(mào)易、投資很密切的國家、地區(qū)。

《財經(jīng)》:從這個角度理解，目前香港的人民幣市場是一個致力于服務(wù)對外貿(mào)易、投資的融資平臺?

陳德霖:我希望這個平臺搭建起來以后，越來越多香港以外地區(qū)的機(jī)構(gòu)，一旦有人民幣需求，能夠首先到香港來融資。

做大離岸資金池

《財經(jīng)》:以搭建人民幣離岸市場的設(shè)想來衡量，香港當(dāng)前1000多億的人民幣存量是否太小?

陳德霖:香港的人民幣市場剛剛開始從一個便利個人消費(fèi)的有限兌換、支付平臺，演變?yōu)槿娴娜嗣駧艠I(yè)務(wù)平臺。要把這個平臺真正運(yùn)轉(zhuǎn)起來，必須要有人民幣資金流入香港，并達(dá)到一定規(guī)模。

近期，人民幣在香港的存量已經(jīng)超過1000億元，今年年初是600多億元，可以說增長很快。促成增長的原因很多:一是人民幣升值預(yù)期;二，其中主要是人民幣貿(mào)易結(jié)算擴(kuò)大所帶動的，以及人民幣資金循環(huán)渠道的拓寬。目前這個趨勢仍是增長的。

《財經(jīng)》:接下來，在人民幣離岸市場建設(shè)方面，還希望哪些政策進(jìn)一步放松?

陳德霖:香港居民兌換人民幣，每天每人上限2萬元，匯款8萬元。如果換人民幣是為了來內(nèi)地消費(fèi)，這個額度是夠的。而且企業(yè)貿(mào)易基本是沒有兌換限額的。

但目前很多人表示2萬元太少，希望增加一些額度。這不是不可能，當(dāng)然需要和人民銀行、內(nèi)地有關(guān)部委進(jìn)行探討。

我覺得更重要的是，在岸和離岸市場間的管道一定要不斷疏通和擴(kuò)大，兩個市場之間的人民幣資金能有效循環(huán)，可根據(jù)實際經(jīng)驗來改進(jìn)。

《財經(jīng)》:有人認(rèn)為，香港人民幣離岸市場建設(shè)應(yīng)在五年內(nèi)基本完成，您掌握類似的時間表嗎?

陳德霖:時間表不完全在我們的掌控之中。內(nèi)地金融市場的開放是由金融監(jiān)管部門主導(dǎo)的，要符合國家的金融改革與現(xiàn)代化的發(fā)展進(jìn)程。

比如，人民幣QFII的推出取決于內(nèi)地有關(guān)當(dāng)局什么時候?qū)徟聛?最近開放了三類境外機(jī)構(gòu)可投資內(nèi)地銀行間人民幣債券市場，辦法一出臺，香港銀行馬上就申請了，目前在審批過程當(dāng)中。

所以，現(xiàn)階段最重要的是把握現(xiàn)有空間，爭取把可做的業(yè)務(wù)做實。

《財經(jīng)》:目前，上海搭建國際金融中心也在計劃建立人民幣本土的投融資市場，這是否會造成“抽水”香港人民幣資金的情況?人民幣在留存香港及回流內(nèi)地方面，是否需要協(xié)調(diào)二者的進(jìn)程?

陳德霖:這是應(yīng)該考慮的問題，但不用太擔(dān)心。在內(nèi)地資本項目尚未完全開放之前，內(nèi)地的資金融通肯定仍會以人民幣為主要單位和基礎(chǔ)，外資(包括香港)的市場參與程度仍受到限制。

上海也需要逐步開放與國際市場接軌，這一點(diǎn)香港會全力支持和配合，但上海的開放步伐不宜超越國家資本項目開放的步伐，以免在現(xiàn)行的外匯管制上形成缺口。

另一方面，香港市場有國際參與者，在人民幣離岸業(yè)務(wù)和創(chuàng)新方面可以多做，以測試市場對內(nèi)地開放措施的反應(yīng)，并幫助內(nèi)地市場逐步與國際市場接軌。

香港與內(nèi)地金融合作的方式會因內(nèi)地資本項目開放的進(jìn)程而有所不同。

滬港應(yīng)協(xié)同

《財經(jīng)》:香港人民幣離岸市場的建設(shè)是基于內(nèi)地資本賬戶未開放，人民幣國際化需要有一個防火墻。去年3月，中央明確提出，“到2020年，把上海建設(shè)成與人民幣地位相適應(yīng)的國際金融中心”，這被視為人民幣實現(xiàn)國際化的時間表，屆時，資本項目的開放應(yīng)已實現(xiàn)。 因此，香港要加快離岸中心的建設(shè)，與上海賽跑，是這樣嗎?

陳德霖:我不這樣認(rèn)為。第一，人民幣離岸中心的建設(shè)無法量化。第二，中心建設(shè)的過程不是那么簡單。

前央行副行長、現(xiàn)全國人大財經(jīng)委副主任吳曉靈曾表示，此次全球金融危機(jī)中，中國銀行體系能夠幸免，未必完全是因為管理有多好，某種程度上是因為資本項下的保護(hù)政策。但是，一旦失去這個保障，在下一次金融危機(jī)中，中國能否再度幸免則很難說。所以，我個人認(rèn)為，資本賬戶的開放要循步漸進(jìn)，不應(yīng)操之過急。

但香港的人民幣池子肯定要加大，因為如果沒有規(guī)模，很多金融中介活動很難展開。但光靠量是不夠的，還要看有效益的量底下中介的活躍程度、效率和安全。香港是試驗場，但要起到正面的示范作用。

《財經(jīng)》那么在人民幣國際化進(jìn)程中，上海和香港兩個市場該如何區(qū)別定位?

陳德霖:人民幣國際化是國策，不是為了服務(wù)香港才想出來的。但這個過程中，有一部分金融中介活動在內(nèi)地面對的挑戰(zhàn)比較大，比如需要很多國際投資者參與的項目以及國際資金往來，在內(nèi)地很不方便。

有些項目，香港目前也很難搞起來，比如需要內(nèi)地投資者參加的，需要地方放庫存的，如涉及實物交割的期貨。但如果這個管道能打通兩地市場，就可以連起來發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，做成各自分開原本做不起來的業(yè)務(wù)，這就形成國家、香港、上海三贏的局面。

從數(shù)字上看，香港和上海在金融中心方面也不構(gòu)成競爭。國內(nèi)銀行資產(chǎn)已經(jīng)88萬億元，加上股票和債券，金融資產(chǎn)超過100萬億元人民幣。香港1000億或是2000億人民幣資金做一些融通業(yè)務(wù)，怎么可能會影響在岸市場的競爭力?所以，兩地不是競爭，而是合作、互利關(guān)系。

我認(rèn)為，上海金融中心應(yīng)該多搞一些跨境業(yè)務(wù)。但要小心資金一到在岸，就能從上海跑到珠海再跑到深圳，管控會比較困難。

《財經(jīng)》:但隨著資本管制的逐步開放，比如上海證券市場國際板的推出，或者允許境外企業(yè)在內(nèi)地發(fā)債，那么，對于那些在內(nèi)地有投資項目的境外投融資機(jī)構(gòu)來說，直接進(jìn)入內(nèi)地人民幣市場，可降低融資成本或是便捷投資手續(xù)。這會不會對香港產(chǎn)生競爭?

陳德霖:這個階段差不多要等到資本賬戶管制基本放開。但還是有新的客戶可能愿意來香港，比如目前中國與拉丁美洲的貿(mào)易投資日益密切，還有中東、中亞、中歐等地的客戶。當(dāng)然，一旦資本項下全放開，離岸和在岸的意義就不太大了。

但是香港和內(nèi)地還是不同，香港的法律體系是普通法系，稅制和內(nèi)地也不一樣。尤其在為客戶提供一站式、多幣種金融服務(wù)的方面，香港很有經(jīng)驗和競爭力。

香港和上海都會有各自地域的腹地，上海照顧上海和附近的客戶總比香港照顧要方便，反過來香港照顧香港和珠三角的客戶也更容易。

但在資本賬戶開放前仍需要一個管道，使人民幣從一個原本比較封閉的、龐大的、增長率很高的市場，在有控的、有管理的情況下部分流到離岸市場。這個管道是兩方面的監(jiān)管當(dāng)局協(xié)商搭建的，離岸市場和在岸市場的關(guān)系是互補(bǔ)而不是搶生意。

防控?zé)徨X新浪潮

《財經(jīng)》:在人民幣國際化進(jìn)程中，升值不可避免。近期美國再度施壓人民幣快速升值，您怎樣看?

陳德霖:這個問題比較復(fù)雜。布雷頓森林體系崩潰后，業(yè)界的主流意見認(rèn)為，浮動匯率是一種調(diào)節(jié)渠道，尤其是針對貿(mào)易不平衡。

但實際經(jīng)驗顯然沒能支持這種看法。日元當(dāng)年從360日元對1美元，快速升值到80日元對1美元，但日本的貿(mào)易對美國還是順差。

這表示，短期匯率對貿(mào)易是有影響的，但是假如其他國家出口競爭力的提升，源自科技等生產(chǎn)力的改革，而本國自身有結(jié)構(gòu)性缺憾，不去改變，想光靠匯率調(diào)整，是解決不了問題的。

最近歐盟以及德國的例子表明，固定匯率下的貿(mào)易失衡，相關(guān)國家只能將注意力集中到結(jié)構(gòu)性調(diào)整;而在浮動匯率下，有問題時通常會有借口:不是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)問題，是對方匯率出問題。匯率是紛爭和不穩(wěn)定的一個來源，但不見得匯率的調(diào)整能解決結(jié)構(gòu)性的不平衡。

《財經(jīng)》:隨著今年6月人民幣匯改重啟，人民幣匯率在9月連創(chuàng)新高，升值預(yù)期再度升溫，海外熱錢也重新集結(jié)香港，港幣匯率創(chuàng)下五個月來新高。這是否已對香港的金融體系安全造成威脅?

陳德霖:1997年、1998年亞洲金融危機(jī)時，人民幣不能拋空，因為有管制，國際炒家就拋港幣。

他們認(rèn)為，香港很依賴中國，假如人民幣貶，香港也守不住，香港是替代品。他拋港幣，我就要給美元，而我們的美元儲備是有限的。

但是反過來不一樣，如果要預(yù)期人民幣升值，買港幣是徒勞的。港幣和美元掛鉤，利息幾乎是零。

買港幣要付我美金，我就創(chuàng)造港幣給他;你給我美金，我的外幣儲備就增加了。熱錢為炒人民幣升值而買港幣，之后可能會買一些H股，但如果光是換了港幣放在銀行里，是沒有什么作用的。

利息已降到零，再多進(jìn)一點(diǎn)熱錢，利率還只能是零。從目前國際形勢看，我并不太擔(dān)心物價通脹，反而最大的擔(dān)憂是房地產(chǎn)風(fēng)險在積聚。

樓價上漲得比較猛，按揭貸款增長太快，我們感覺銀行的風(fēng)險在增加，所以要求銀行加強(qiáng)風(fēng)險管理。8月金管局出臺了控制信貸的幾個措施。現(xiàn)在來看，效果還在觀察當(dāng)中，但我相信應(yīng)該會有所降溫。

本刊記者謝小亮、蘇琦對此文亦有貢獻(xiàn)