企業政治關聯及其經濟后果研究綜述

2010-12-31 00:00:00安靈,白藝昕,何雪峰

商業研究 2010年9期

摘要:政治關聯在公司治理中的作用存在“支持之手假說”與“掠奪之手假說”。基于“法與金融”理論，從政治關聯的廣泛存在性及其產生機理出發，對政治關聯于公司價值的影響路徑，包括融資便利性、危機救助、稅收優惠、產權保護等，及其經濟后果的相關研究進行梳理，并從企業外部治理環境、所有權性質、財務行為等方面，對進一步研究方向進行了展望。

關鍵詞:政治關聯;公司價值;法與金融

中圖分類號:F276.6 文獻標識碼:A

Summarizing the Political Connection of Corporate and Its Economic Consequence

AN Ling1，BAI Yi-xin2，HE Xue-feng1

(1. Accounting College of Chongqing University of Technology，Chongqing 400050，China;

2. Mathematic and Statistic College of Southwest University，Chongqing 400715，China)

Abstract: Both of the “Supporting Hand Hypothesis” and “Privative Hand Hypothesis” focus on the relationships between political connection and corporate value. Based on “Law and Finance” theory， this paper details the cause and existence of political connection， and also details the studies on finance， crisis salvation， preferential tax and property protection which political connection will have influence on corporate value. Further， we prospect the next step of study on external governance environment proprietary rights character and finance act.

Key words:political connection; corporate value; law and finance

20世紀末期La Porta、Lopez-de-Silanes、Shleifer和Vishny(以下簡稱LLSV)提出“法與金融”(Law and Finance)理論以來，法律制度及其實施效率在經濟體系及微觀金融層面扮演的重要角色越來越受到重視。市場機制對資源的有效配置有賴于法律體系的有效約束，但是完善與成熟的法律環境難于在短時間之內實現，從而導致了一系列替代機制的產生，其中政治關聯(Political Connection or Political Relationship)便是替代機制之一。盡管學術界仍然缺乏有關政治關聯準確而同一的定義，但一般而言，政治關聯是指公司與擁有政治權力的個人或組織之間形成的隱形政治契約，包括公司的高管、董事曾經或者當時在政府部門任職、通過選舉捐款獲得關系等。從本質上講，政治關聯不同于腐敗行為，它是在法律許可的框架下形成的，而且不包含政府持股形成的關系，因此有別于傳統的研究視角(吳文鋒，吳沖鋒，劉曉薇，2008)。

一、企業政治關聯的廣泛存在性

Krueger(1974)的開創性研究指出，企業家花費時間和金錢與政府官員或機構建立關系，可以給企業家帶來巨大的利益。沿襲委托代理理論(Jensen and Meckling，1976)、非對稱信息理論(Myers and Majluf， 1984)、產品市場競爭理論(James and Lewis，1989)，LLSV在1998年亞洲金融危機前后提出的“法與金融”理論，為制度框架下的企業財務管理問題研究開辟了新的領域。LLSV將法律、政治、宗教、文化等制度性因素引入到解釋金融發展和經濟增長的具體研究之中，其基于全球49個國家的樣本研究表明各國的法律淵源、政治體制、文化因素等會顯著影響金融發展水平、公司治理模式和投資者保護水平，進而對經濟增長產生影響。在這一背景下，政治關聯在經濟與金融領域研究才逐步大量展開，而研究的焦點首先放在了企業政治關聯的存在性問題。

政治關聯無論是在西方發達資本主義國家，還是在新興或轉型經濟國家均普遍存在，Roberts (1990)、Fisman(2001)、Adhikari， Derashid and Laeven(2006)、Charumilind et al(2006)、Mian and Khwajia (2006)、Claessens Feijen and Laeven(2007)先后對美國、印度尼西亞、巴基斯坦、泰國、馬來西亞、巴西等國的企業政治關聯存在性進行了研究。Chen、Li和Su(2005)及Li、Meng 和Zhang(2006)的研究表明，在金融發展越落后、政府的管制越多、非正式的稅收負擔越嚴重、法律體系越弱的地區，私有企業家越可能參與政治。Faccio(2006)更是從全球視角綜合考察了政治關聯問題，其包含了42個國家的樣本研究結果顯示政治關聯在各個國家都比較普遍。

我國不少民營企業通過各種方式形成政治關聯，也引起了理論界與實務界的廣泛重視。中華全國工商業聯合會的《1993-2006中國私營企業大型調查》顯示，民營企業家對政治參與表現出了較為濃厚的興趣，28.8%的民營企業家有“爭取當人大代表、政協委員”的迫切愿望，民營經濟企業家在十屆全國人大、全國政協和十一屆全國人大、全國政協的代表中已經占有相當的比例，部分民營企業家已進人了較有政治影響力的階層，如擔任政協常委、副主席等職務。2007年11月，當選的全國工商聯第十屆委員會的執委中，民營經濟人士超過六成，在當選的23名全國工商聯副主席中，民營企業家的人數由上屆的7個增加到13個。此外，Chen et al.(2005)的研究也發現我國家族控制的上市公司中存在很多具有政府背景的董事，這表明我國民營企業政治關聯的現象廣泛存在。

相對于民營企業，國有企業的政治關聯更為明晰，如通過持股、高管派任、地方政府的行政干預、關聯并購等形成了在形式上更為多樣化和復雜化的政治關聯。但是，我國的國有企業的政治關聯與民營企業政治關聯具有本質上的差異，我國國有股份公司大多由國有企業轉制而來，政企關系并未完全理順，其不僅要承擔等同于民營企業的市場化目標，同時還肩負不同控制層級政府的區域性治理目標。因此，盡管國有企業的政治關聯是與生俱來的，政治關聯的構建成本幾乎為零，但以政策性負擔為代表的國有企業政治關聯維持成本卻大得多，且國有企業的政治關聯收益外延要大得多，包括社會穩定、就業率、經濟增長等，這與民營企業政治關聯在收益與成本的內含界定上有著顯著差異。

二、政治關聯的產生機理

企業政治關聯在世界范圍內廣泛存在，但是受到不同地區文化、法律、市場化水平以及政府治理方式與效率等方面差異，企業政治關聯的產生機理大致可以分為被動型政治關聯與主動型政治關聯。所謂被動型政治關聯，即是指在特定法律環境、監管體系與政府治理效率下，企業為降低運營成本，提高經營效率而被動獲取的政治關聯。例如Helland and Sykuta (2004)發現，政府加強對天然氣政策的管制會導致天然氣類的公司增加具有政治聯系的董事，以此作為對政府監管的應對措施。Fan、Rui and Zhao(2006)研究了與我國23個省部級官員腐敗案件有關聯的上市公司的融資情況，結果發現腐敗官員被捕后，相比較于沒有關聯的上市公司，與這些腐敗官員有關聯的上市公司的負債率明顯下降。

世界銀行從稅費、企業在娛樂與旅游的支出、與政府打交道的實際時間、通關速度等方面考察了中國120個城市的政府效率，調查顯示地區之間的政府效率存在很大的差異，而這種差異對投資者的效率產生了很大影響(世界銀行報告，2006)。企業在與政府的幾個主要部門(如稅務局、公安局、環保局以及勞動與社會保障局等)打交道的過程中，企業受到的干預程度在不同城市和地區有很大的不同。在被調查中排名前10%的城市里，企業每年平均需要與政府打交道的時間少于36 天，而排名后10%的城市，最起碼每年要花費87天。地方政府對民營企業的亂攤派、亂收費非常普遍，有些企業雖然不情愿，但是為了避免被刁難，不得不接受。因此，與政府處好關系，能在很大程度上降低企業的運行成本。

主動型政治關聯是企業在較低的市場化水平以及尚不成熟的法律環境，而主動采取的應對策略，以期從掌握優勢資源的政府那里獲取經濟上的便利與收益，包括融資便利、地區或行業壁壘、產權保護、資源獲取優先權等。例如，由于政府官員掌握著資源配置的權力，與政府的良好關系可以幫助企業獲得價格適宜且位置優越的土地、政府采購合同和各種各樣政策優惠等，從而獲得優于競爭對手的租金。另外，在中國經濟轉型過程中，由于政府干預和市場的不完備，不同所有制的企業在市場中進行著不公平的競爭。

2008年1月，深圳證券交易所在對民營上市公司發展的實證研究中發現，各個行業中民營企業所占比例與行業進入壁壘系數之間的相關系數為-0.692，汽車、交通運輸、能源、金融等政府管制行業仍主要掌握在國有企業手中(陳斌，佘堅，王曉津，2008);Xin等(1996)的研究發現相對于國有企業和集體企業，我國民營企業把關系放在更重要的位置，同時也在建立關系上投入更多的資源，以期得到政府的支持和保護。羅黨論等(2008)通過對民營企業主參與政治的制度環境考察，發現當地方產權保護越差、政府干預越大、金融發展水平越落后的時候，民營上市公司更有動機去與政府形成政治關聯，原因在于這種政治關聯對民營上市公司而言是一種對市場不完善的替代保護機制。

葉會、李善民(2008)將政治關系看作是一種重要的聲譽機制，他們認為在漸進式的制度變遷過程中，企業經營所面臨的外部不確定性更高，各種資源稟賦和投資機會并不能完全按照市場規則自由流通和獲得，此時聲譽對于企業而言就是具有價值的一項資產。因此，擁有政府背景的企業可以更便利的獲得一些資源、投融資機會和優惠政策，甚至實在獲取私有收益和侵害其他投資者利益的違規行為中更容易受到政治保護而免于法律的責罰。

三、政治關聯對公司價值的影響

Shleifer and Vishny(1998)提出的“政府支持之手”假說，認為企業家花費時間和金錢與政府官員或機構建立關系，可以給企業家帶來巨大的利益(Fisman，2001;Faccio，2006)，包括融資便利性、稅負優惠、產權保護等，從而對企業的價值產生積極影響。但也有學者提出了相左的“掠奪之手”假說，認為由政治關聯導致的政策性負擔(Shleifer， 1998; Lin， 1998; 曾慶生和陳信元， 2006)、以及由地方政府區域競爭導致的非效率并購等財務行為(周黎安，2004)，從而偏離了企業價值最大化的決策準則，會對企業價值產生消極影響。

對政治關聯與公司價值關系的檢驗大多延續上述兩種思路展開，可以大致分為兩類方法:

一是事件研究法，即通過于公司有重大影響的政治關聯事件發生后，公司股價的市場表現來反映政治關聯于公司價值的影響。例如，如果公司的運營與某些政治官員相關，那么這個官員去世或者下臺，公司股價(公司價值)將會明顯受到影響。Roberts (1990)發現和Jacson議員有關聯的公司在他突然去世的新聞發布后股價下跌，而與他的繼任者有關聯的公司則股價大漲。Fisman (2001)研究了與印度尼西亞前總統蘇哈托關系緊密程度不同的公司，在蘇哈托最后執政幾年中傳出的幾次病危消息時候的不同股價表現，結果顯示謠傳的程度越重，有政治聯系公司的股價下跌越厲害。Johnson and Mitton (2003)發現在亞洲經濟危機的開始階段，與馬來西亞總理馬哈蒂爾有政治聯系的公司股價大幅下滑，但是當1998年末馬來西亞政府實行資本管制政策后，這些公司的股價便開始大漲。

二是通過政治關聯的相關表現因素，如企業高管的政府背景等對公司價值的影響，間接反映政治關聯于公司價值的影響。Fan、Wong and Zhang (2007)以1993-2001年在滬深交易所上市的A股公司為研究樣本，研究了總經理的政府背景對上市公司IPO之后業績的影響，結果發現具有政府背景的公司在IPO三年之后的股價收益率要比沒有政府背景的公司低18%，而且利潤增長率、主營業務收入增長率、銷售利潤率等經營指標也要差一些。吳文鋒、吳沖鋒、劉曉薇(2008)對民營上市公司的研究，發現地方政府企業高管的政府背景對于公司價值的正面影響顯著大于中央政府背景，而且在政府干預比較厲害的地區，高管的政府背景更會顯著增加公司價值。羅黨論、黃瓊宇(2008)的研究，發現民營企業的政治關聯對于企業價值具有顯著的正面影響，投資者持有該企業的股票越長，收益越高。但是鄧建平、曾勇(2009)對民營上市公司的研究，發現企業控制人的政治關聯程度越高，企業的經營績效越差，但是地區治理環境的改善，可以降低政治關聯的負面影響。胡永平、張宗益(2009)針對電力行業上市公司，指出企業高管的政治關聯背景影響并不具有同一性，董事長政治關聯的績效影響顯著為正，而總經理的政治關聯的績效影響顯著為負。

四、政治關聯對企業的影響路徑

(一)融資便利性

Mian and Khwaja (2006)研究了巴基斯坦1996-2002年超過90 000家公司在銀行貸款方面的情況，結果發現具有政府背景的公司會比其它公司獲得超過45%的貸款，而其違約率也高出50%。Charumilind et al. (2006)發現泰國也有類似的現象，有政治關聯的公司更容易以更少的抵押物獲得更多的長期貸款。Leuz and Oberholzer (2005)發現政治聯系會影響公司的融資策略，如印尼有政府背景的公司由于容易獲得貸款而基本上不到國外融資。孫崢、劉鳳委、李增泉(2005)基于對企業債務期限結構的研究，發現政府干預是司法體系的替代機制，降低了債務契約的履約成本，使得企業在缺乏債權人保護的環境下，仍能獲得銀行長期貸款的支持。何賢杰、朱紅軍、陳信元(2008)的研究，發現“政治性”貸款使銀行信貸行為出現一定程度的“異化”，銀行對債務人的貸款標準不能根據風險做出相應調整，導致不同政治關聯程度的企業在信貸標準上的差異。徐浩萍、呂長江(2007)對政府角色轉變于企業權益資本成本的影響研究，發現對于地方政府所屬國有企業，基于較強的“保護效應”，其權益資本成本并未受到政府角色轉變的影響，而對非國有企業，由于較弱的“保護效應”，權益資本成本隨著政府干預程度的減小而降低。

(二)危機救助

企業獲取的政治關聯可以在企業陷入危機時幫助企業度過難關，降低企業經營風險，如Faccio 等對政治關聯與公司援助之間的關系做了系統的測試，他們研究了在1997年至2002 年6年間35個國家的450家有政治關聯的企業和一系列能與之配對的同等企業，研究結果表明有政治關聯的企業比沒有政治關聯的企業借的錢更多，它們在遇到經濟困難時也更可能受到本國政府的援助。Johnson 等考察了亞洲金融危機時期馬來西亞政府實行資本控制前后的上市公司價值，發現在金融危機的早期，1997 年7月至1998年8月，有政治關聯的上市公司的價值中約9%總計600億美元的市場價值損失與政治關聯預期價值的減少有關，從這一視角來看，軟預算約束的產生源泉，在一定程度上也可以歸因于政治關聯。

(三)稅率優惠

Adhikari、Derashid and Zhang (2006)對馬來西亞有政治聯系的公司進行了研究，發現這些公司的有效稅率要比沒有政治聯系的公司更低一些，Faccio (2006)的跨國家研究也證實具有政治聯系的公司在貸款融資、稅率等方面都享有好處。曹書軍、劉星等(2008)對我國上市公司的研究，發現上市公司的實際稅負與地方政府競爭關系有很大的關系，從一個側面說明政治關聯在我國同樣可以影響到企業稅負。

(四)產權保護

Shleifer and Vishny(1998)指出，在一國法律保護較弱的情況下，股東會利用非正規的手段來保護他們的產權，Chen et al.(2005)、Bai et al.(2006)的研究進一步表明表明政治關聯可以保護企業的產權免受政府的損害。在我國法律保護水平普遍較低的情況下，政治關聯作為企業和政府溝通的重要手段，除了可以幫助企業爭取各種資源外，還可以作為法律保護的替代機制來保護企業產權免受政府掠奪。羅黨論等(2006)發現，民營企業采取政治策略能有效幫助其進入政府管制行業，進而促進企業經濟績效的提高。潘紅波、夏新平和余明桂(2008)對地方國有企業的并購行為作了研究，發現盈利公司的并購績效與政治關聯正相關，他們認為上述結論表明政治關聯可以作為法律保護的替代機制，保護企業產權免受政府損害。

當然，世界上沒有免費的午餐，政治關聯在為企業帶來上述收益的同時，也會對企業帶來“政策性負擔”。由于地方政府基于促進地區經濟發展，保證地方就業，避免低效率企業破產，甚至是出于區域競爭的需要等動機，常常會對企業的投資、并購等財務行為施加影響(曾慶生、陳信元，2006;周黎安，2004)，導致企業的資本配置行為偏離了價值最大化標準(安靈，劉星，2008)，形成企業的政策性負擔。

五、結論與展望

公司治理環境包括微觀治理環境和宏觀治理環境兩個層面，前者包含股權結構、董事會治理、監事會治理等微觀治理機制，而后者則涵蓋了市場化水平、法律完善程度和實施效率、資本市場監管等外部治理機制，而企業政治關聯正是連接企業微觀治理環境與宏觀治理環節的紐帶之一。盡管當前政治關聯的研究取得了一系列的成果，但是其關注的焦點仍然集中于政治關聯對企業經營效率的影響方面，且沒有獲得一致的結論。

本文認為企業政治關聯的研究可以從如下幾個方面獲得進展:

首先，前述研究表明民營企業與國有企業在政治關聯的獲取、維持成本以及政治關聯收益的內含界定上有著顯著差異，而企業政治關聯形成，是其相關成本與收益權衡利弊的結果，因而以企業所有權性質為立足點，解析不同所有權性質企業在政治關聯形成與維持成本，以及其收益的具體表現，將是深入認識政治關聯對企業價值影響分歧的重要且有效的路徑。

其次，雖然政治關聯是連接企業外部治理環境與微觀治理環境的重要紐帶之一，但不同外部治理環境下，如不同市場化水平、法律完善程度和實施效率等，對于政治關聯作用的發揮潛在不同的影響，因而對于企業外部治理環境不加區別的籠統分析政治關聯的經濟后果必定會誤入歧途。對企業外部治理環境的分析，將更有利于我們認識政治關聯的作用機制以及影響因素。

再次，在企業這一微觀層面上，政治關聯的作用有賴于企業內部，諸如資本配置、投融資等內部價值鏈條，從企業的內部價值鏈條出發，則有利于從更為微觀的層面上，深入剖析企業政治關聯對企業財務決策行為的影響機制。

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