最優(yōu)貨幣政策分析的一般框架理論綜述

摘要：隨著貨幣政策在宏觀經(jīng)濟調(diào)控中的重要性日益提高，對于最優(yōu)貨幣政策分析框架的研究也迅速興起。從最優(yōu)貨幣政策的目標出發(fā)，本文分析了貨幣政策的內(nèi)涵、類型和最優(yōu)貨幣分析框架的特征，及政策目標之間的相互關(guān)系，貨幣政策決策方式和幾個典型的貨幣政策規(guī)則，特別是通貨膨脹目標制及中國的最優(yōu)貨幣政策設(shè)計，旨在為我國確立的最優(yōu)貨幣政策框架提供參考。

關(guān)鍵詞：最優(yōu)貨幣政策框架；貨幣政策規(guī)則；通貨膨脹目標制

中圖分類號：F821.1 文獻標識碼：A

Review of General Framework Theory of Optimal Monetary Policy Analysis

WANG Hong-tao

（School of Economics and Management， Xi′anUniversity of Post ＆Telecommunications，

Xi′an710061， China）

Abstract：As the weight ofmonetary policy control gains in macro-economic management，research of optimal monetary policy analysis framework has intensively spread. Beginning with object of optimal monetary policy，the article analyzes the definition，classification and characteristics of optimal monetary policy， relationship among policy goals， monetary policy decision-making mode and several typical monetary policy rules，in particular the inflation targeting and strategy design， in order to provide theoretical reference for China′s optimal monetary policy framework．

Key words:optimal monetary policy framework; monetary policy rule; inflation targeting

一、引言

現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學(xué)被劃分為兩大陣營：一是關(guān)于實際經(jīng)濟周期學(xué)派的新古典分析框架，該學(xué)派確信經(jīng)濟周期的原因是經(jīng)濟增長自身的隨機特征，其核心觀點是經(jīng)濟波動與真實沖擊（ 如技術(shù)沖擊） 有關(guān)，而與貨幣沖擊無關(guān)；二是新凱恩斯主義的分析框架。其主要特征是存在非自愿失業(yè)、短期內(nèi)貨幣政策的非中性和價格與工資的剛性，其中貨幣擾動是經(jīng)濟總量波動的關(guān)鍵因素。貨幣政策（Monetary Policy）是中央銀行通過貨幣政策工具為實現(xiàn)長短期宏觀經(jīng)濟政策目標在實際操作運行中的具體形式或策略，最優(yōu)的、時間一致的、前瞻的、穩(wěn)健的貨幣政策規(guī)則不僅可以指導(dǎo)中央銀行制定出切實可行的貨幣政策不僅可以促進經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展，而且可以有效調(diào)控經(jīng)濟。凱恩斯主義認為貨幣政策對產(chǎn)出和就業(yè)產(chǎn)生實際影響僅僅是因為價格在短期內(nèi)缺乏彈性，貨幣政策在長期內(nèi)是“中性的”。在這種背景下，借助于一個動態(tài)的一般均衡模型（其行為方程由最優(yōu)化過程來刻畫），新凱恩斯主義的分析框架可用作設(shè)計最優(yōu)貨幣政策的基礎(chǔ)。

新凱恩斯主義的最優(yōu)貨幣政策規(guī)則分析的基本框架通常是一個帶有貨幣以及短期名義價格剛性假設(shè)的動態(tài)一般均衡模型。在這個框架內(nèi)，貨幣政策規(guī)則研究通常與兩個曲線相關(guān)：IS曲線和由A.W.Phillips命名的Phillips 曲線。通常使用菲利普斯曲線和IS 曲線分別描述產(chǎn)出缺口對通貨膨脹的影響機制和利率對產(chǎn)出缺口的影響機制，菲利普斯曲線和IS 曲線組合描述了利率對通貨膨脹的傳導(dǎo)機制。Eller和Gordon（2003）以及Mankiw（2000）堅持傳統(tǒng)觀點認為通貨膨脹和產(chǎn)出之間存在一定的取舍關(guān)系。但受到來自以Lucas（1973）的理性預(yù)期理論和Calvo（1983）交錯迭代理論為基礎(chǔ)的其它經(jīng)濟學(xué)家（Zhang，Osborn 和Kim，2006a，Gertler and Leahy，2008）的質(zhì)疑。

1990年代經(jīng)濟學(xué)界和政策制定者開始廣泛研究貨幣政策框架問題，這與Kydland和Prescott（2004年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獲獎?wù)撸┨岢龅膭討B(tài)不一致性理論是分不開的。它特別強調(diào)貨幣政策是利用何種穩(wěn)定器（名義錨）來達到物價穩(wěn)定的。基于后顧性的宏觀經(jīng)濟模型、前瞻性的經(jīng)濟模型或是混合的新凱恩斯主義模型（Hybrid New - Keynesian Model）；相機抉擇、完全承諾還是固定規(guī)則，通貨膨脹目標、通貨膨脹和產(chǎn)出的雙目標以及混合目標，都對應(yīng)著不同的最優(yōu)貨幣政策設(shè)計方案。然而，由原有理論模型得出的最優(yōu)貨幣政策往往難以運用于實踐。直觀地最優(yōu)貨幣政策（Optimal Monetary Policy）建模的一般范式即是一個最優(yōu)化的過程: 確立目標函數(shù)——尋求約束條件——求解使目標函數(shù)最優(yōu)的政策變量值，現(xiàn)代貨幣政策傳導(dǎo)機制的一般可以表示如圖1所示。

圖1表示一般貨幣政策通過存款準備金、再貼現(xiàn)率和公開市場操作這三個基本工具來調(diào)整貨幣供應(yīng)量和利率這兩個經(jīng)濟系統(tǒng)中的關(guān)鍵變量，影響居民、企業(yè)和政府的投資和消費行為，進而影響產(chǎn)出、價格水平和國際收支平衡，最終達到調(diào)整總供給和總需求的目的。

二、最優(yōu)貨幣政策分析框架的幾個爭論

（一）時間不一致性，規(guī)則型貨幣政策與相機抉擇

在Kydland和Prescott（1977）第一次揭示了動態(tài)不一致性（dynamic inconsistency）即在非政府經(jīng)濟主體有理性預(yù)期的情況下，中央銀行的貨幣政策只會太高物價降，反而低整個社會的經(jīng)濟福利，因此是失效的。Rogoff（1985）的保守中央銀行理論和Walsh（1995）的最適合約理論旨在解決這一問題。Rogoff認為如果中央銀行損失函數(shù)（loss function）的通貨膨脹率波動的權(quán)數(shù)比關(guān)于失業(yè)率波動的權(quán)數(shù)大就可以解決這個問題，但是代價是同時擴大了失業(yè)率的波動。Walsh（1995）的最適合約方案，認為中央銀行的通貨膨脹目標制可以消除通貨膨脹傾向。

規(guī)則型貨幣政策強調(diào)貨幣政策的隨意性會導(dǎo)致政策在時間上前后不能一貫以至互相矛盾，進而影響貨幣政策的效果。規(guī)則型政策的核心是，在方法上遵循計劃，不是隨機地或偶然地采取行動，而是具有連續(xù)性和系統(tǒng)性。系統(tǒng)性是貨幣政策規(guī)則的中心內(nèi)容。根據(jù)系統(tǒng)性的要求，貨幣當局必須建立系統(tǒng)性的反應(yīng)機制，以考慮私人部門的預(yù)期行為，使這一時期的貨幣政策優(yōu)化。貨幣政策規(guī)則的主要好處是，所制定的決策是用于各種不同的情況，而不是以各個個別案例為基礎(chǔ)進行設(shè)定，這種決策對于預(yù)期具有積極的作用。其中最著名的是弗里德曼主張的單一貨幣政策規(guī)則、McCallum規(guī)則（貨幣數(shù)量規(guī)則）、Taylor泰勒規(guī)則（利率規(guī)則）和通貨膨脹目標規(guī)則等。凱恩斯主義的相機抉擇型貨幣政策，認為中央銀行有必要保留隨時逆勢而為的貨幣政策干預(yù)權(quán)利，以調(diào)整經(jīng)濟在短期和長期恢復(fù)到均衡狀態(tài)，減少整個社會的經(jīng)濟福利損失，但是對于這種貨幣政策的評批來自其“主觀隨意性”、政策目標之間的沖突、貨幣政策時滯和本身會加劇經(jīng)濟的波動等方面。

從物價穩(wěn)定的角度看，市場經(jīng)濟條件下的貨幣政策框架可以分為匯率目標框架、貨幣目標框架、通貨膨脹目標框架和沒有顯性名義錨（nominal anchor）的貨幣政策框架。Frederic．S．Mishikin（19991認為，名義錨就是對國內(nèi)貨幣價值施加的一種限制（constraint），也是加在相機抉擇政策上的一種限制。它有利于減弱動態(tài)不一致問題。名義錨之所以重要。是因為它通過對國內(nèi)貨幣價值直接施加限制，從而有利于穩(wěn)定通貨膨脹預(yù)期，進而有利于保持物價穩(wěn)定。

20世紀90年代以后，經(jīng)濟學(xué)家對于理解央行的貨幣政策不應(yīng)過多關(guān)注通貨膨脹以外的其它政策目標基本達成共識，越來越多的國家傾向于把貨幣政策目標框架改為通貨膨脹目標框架或者貨幣供應(yīng)量和通貨膨脹目標同時公布的框架體制。

（二）貨幣政策規(guī)則與貨幣政策的可信性、透明性及獨立性

貨幣政策透明度是指非對稱信息在政策制定者與其他經(jīng)濟主體之間的披露程度，它包括中央銀行對政策相關(guān)信息的披露程度以及公眾對政策信息的理解程度兩層內(nèi)涵。Eijffinger 和Geraats （2002） 把貨幣政策透明度分解為五類：（1）行政透明度（ Political Transparency），即政策目標和能闡明政策制定者動機的制度安排的公開程度；（2）經(jīng)濟透明度（Economic Transparency），即制定貨幣政策所用到的數(shù)據(jù)、模型和中央銀行的經(jīng)濟預(yù)測等經(jīng)濟信息的披露程度；（3）程序透明度（ Procedural Transparency），即中央銀行制定貨幣政策的方式和過程等信息的披露程度；（4）政策透明度（Policy Transparency），即中央銀行的政策意圖（傾向）以及未來可能采取政策的解釋程度；（5）操作透明度（Operational Transparency），即對政策調(diào)控誤差的解釋及其控制、以及政策效果評價等信息的披露程度。

Goodfriend（1986）認為中央銀行應(yīng)該通過及時、準確地公開其貨幣政策信息來降低經(jīng)濟中的不確定性， 從而提高貨幣政策的效果。Canzoneri（1985）的研究則表明，透明度的提高有助于中央銀行克服動態(tài)不一致困境。Blinder（1998）認為，公眾對中央銀行貨幣政策更多的了解有助于提高市場效率，Eijffinger 、Hoebericht s Schaling（2000）通過建立模型研究得出，隨著公眾對中央銀行通貨膨脹和產(chǎn)出偏好的認識的不確定性減少，透明度的提高有益于正確引導(dǎo)公眾的通脹預(yù)期，并最終有助于控制實際通貨膨脹。Howells 和Mariscal（2002）也在研究中指出，增強中央銀行貨幣政策操作的透明度，不但可以使得貨幣政策更加有效，而且能夠保證以很小的成本實現(xiàn)中央銀行的政策目標。Chortareas、Stasavage 和Sterne （2003） 通過建立計量模型，對貨幣政策透明度的提高能否降低中央銀行抑制通貨膨脹的成本進行了經(jīng)驗研究，其對21 個OECD 國家進行計量檢驗的結(jié)果顯示，貨幣政策透明度越高，政策抑制通貨膨脹的成本就會越低。但是，Svensson （1996）認為各國中央銀行通常也有保持適度隱密性的傳統(tǒng)，在外匯市場干預(yù)上，中央銀行保持一定程度的隱密性也可以提高效率（Blinder etal.，2001； Ghosh，2002；Goodf riend，1986；Dotsey，1987）和Rudin（1988）等學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)，如果貨幣政策目標經(jīng)常變化，中央銀行保持一定程度的隱密性，可以減少利率波動。

（三）幾個主要的貨幣政策框架

1．匯率目標框架（exchange rate targeting）。匯率目標框架是一國尤其是開放小國的貨幣盯住低通貨膨脹率的大國貨幣的一種貨幣政策框架。如果通過利率波動和直接的外匯市場干預(yù)可以維持該國的固定匯率得的話。那么大國的低通貨膨脹就可以被輸入到小國，從而就可以鎖定小國的通貨膨脹預(yù)期。這是匯率目標框架的主要優(yōu)點。成功的匯率目標框架取決于該國是否擁有充足的外匯儲備以維持固定匯率，但是對于發(fā)展中國家來說，這種貨幣政策框架存在一些問題。由于小國國內(nèi)貨幣政策必須與大國 （也稱穩(wěn)定國anchor country）的貨幣政策保持一致，小國中央銀行由于匯率波動被動不斷調(diào)整利率的行為削弱了國內(nèi)貨幣政策的獨立性和自主性。根據(jù)“Krugman不可能三角形”理論，在固定匯率制、資本移動和國內(nèi)貨幣政策三者之中只能同時最多兼顧兩個，如果本國匯率被高估則其出口競爭能力會降低，造成的國際收支不平衡會損害國內(nèi)經(jīng)濟均衡。

2．貨幣目標框架（money targeting）。貨幣目標框架的典型特征是中央銀行承諾在一定時期內(nèi)實現(xiàn)貨幣供應(yīng)量目標。其最主要的優(yōu)點是由于貨幣供應(yīng)量或貨幣增長率的可控性中央銀行能夠采取獨立的貨幣政策，對影響國內(nèi)經(jīng)濟的沖擊貨幣政策能夠作出反應(yīng)以調(diào)控經(jīng)濟。對于發(fā)展中國家來說，狹義的貨幣目標框架也具有相對可控性的優(yōu)點。不會使中央銀行在執(zhí)行貨幣政策時受到過多掣肘。

貨幣目標框架一個重要的前提假設(shè)是有穩(wěn)定的貨幣需求函數(shù)，但是，隨著金融管制的放松、地下經(jīng)濟、電子貨幣、金融創(chuàng)新和金融全球化．一國的貨幣需求函數(shù)日益不穩(wěn)定，貨幣需求和經(jīng)濟的聯(lián)系弱化并富有波動性。20世紀80年代以后，西方各國紛紛放棄了這一框架。

3．通貨膨脹目標框架（inflation targeting）。從1990年新西蘭最先實施了這種貨幣政策框架之后。智利、加拿大、以色列、英國、澳大利亞、芬蘭、西班牙、瑞典等國基于匯率目標框架、貨幣目標框架不穩(wěn)定或不太令人滿意的現(xiàn)狀而紛紛轉(zhuǎn)向?qū)嵤┩ㄘ浥蛎浤繕丝蚣堋Ｍㄘ浥蛎浤繕丝蚣苡袃蓚€前提條件。一個是中央銀行應(yīng)該具有相當?shù)莫毩⑿浴＿h離財政控制（fiscal dominance）另一個前提條件是中央銀行必須把通貨膨脹目標看作最主要目標。也就是說，貨幣當局的目標必須遠離其他任何名義變量。如名義匯率、名義產(chǎn)出等。Leiderman和Svensson（1995）認為如果目標之間發(fā)生沖突通貨膨脹目標具有優(yōu)先權(quán)。通貨膨脹目標概念是建立在三個規(guī)則之上的，即中央銀行一是集中于解決產(chǎn)出缺口；二是遵從泰勒規(guī)則（ Taylor，1993； Daniel，2001）；三是用“ 向前看”的方式行動（ 由于政策措施存在效果滯后）。

Masson．Paul．R et al（1997）認為通貨膨脹目標框架主要包括以下借個要素：（1）明確制定一定時期或未來時期的通貨膨脹的數(shù)量目標（點目標或目標區(qū)間）；（2）通貨膨脹目標被認為是貨幣政策的最主要目標；（3）依據(jù)貨幣供應(yīng)量、匯率、產(chǎn)出等多種經(jīng)濟變量的分析，編制通貨膨脹預(yù)測模型；（4）建立關(guān)于政策工具的前瞻性操作規(guī)程以適應(yīng)貨幣政策的較長并且變化的時滯（10ng and variable lags）。

通貨膨脹目標框架，認為在中央銀行的目標函數(shù)中，不應(yīng)包括除過通貨膨脹以外的其他目標，這就降低了中間目標的作用。是有目標區(qū)間的通貨膨脹目標框架。與貨幣目標框架、匯率目標框架等嚴格規(guī)則相比。本質(zhì)上是一種有限制的相機抉擇（constrained discretion）的規(guī)則。通貨膨脹目標框架具有增加中央銀行透明度（transparency）、說明責(zé)任性（accountability）和可信度（credibility）的優(yōu)點。但是在象石油價格波動等供給性沖擊下，產(chǎn)出不穩(wěn)定性可能增加。由于較長的時滯和前瞻性的預(yù)測，通貨膨脹目標框架的操作極其復(fù)雜。

4．沒有顯性名義錨的貨幣政策框架（montetary policy framework without explicit nominal anchor）。這種貨幣政策框架典型的特點是不會事先公布貨幣數(shù)量目標、利率目標、匯率目標或通貨膨脹率目標。美國貨幣當局近年來的操作穩(wěn)定了國內(nèi)物價保持了高度的信譽基本深得這種貨幣政策框架的精髓。盡管沒有向公眾公開發(fā)布任何宏觀名義變量目標。但是美聯(lián)儲確實建立了一個監(jiān)督未來通貨膨脹率的內(nèi)在機制。這種框架的優(yōu)點是賦予了中央銀行更多的活動自由和操作空間。缺點是透明度較低。很難評價中央銀行的行為。

三、最優(yōu)貨幣政策分析的一般框架模型

（一）設(shè)定央行目標函數(shù)

在最優(yōu)貨幣政策策略選擇的分析框架上，我們主要采用構(gòu)建中央銀行的福利損失函數(shù)進行福利損失比較的理論范圍分析思路，所構(gòu)建得中央銀行福利損失函數(shù)遵循如下一般表達式：

式中L表示中央銀行的福利損失函數(shù)；δ表示主觀貼現(xiàn)因子；y表示產(chǎn)出缺口；π表示通貨膨脹率；i表示短期名義利率；y*，π*分別表示產(chǎn)出缺口和通貨膨脹率的目標值；權(quán)重λ反映了中央銀行對穩(wěn)定產(chǎn)出的偏好程度，權(quán)重（1-λ）反映了中央銀行對穩(wěn)定通貨膨脹率的偏好程度，權(quán)重τ反映了中央銀行對穩(wěn)定利率的偏好程度。貨幣政策的目標是在宏觀經(jīng)濟環(huán)境變量的約束下，通過選擇貨幣政策工具使福利損失函數(shù)的值達到最小。目標函數(shù)設(shè)定的一個問題是它是否與社會福利目標函數(shù)一致。Woodford（1999），Erceg-Henderson- Levin（2000），Svensson（2003）均指出(-L)是社會福利目標函數(shù)的二階近似，因而在二階近似的范圍內(nèi)通過使福利損失函數(shù)最小化也就是使社會福利損失函數(shù)達到了最小化，因此以上選擇的損失函數(shù)與社會福利目標函數(shù)是一致的。

（二）選擇環(huán)境變量

在設(shè)定好央行的目標函數(shù)以后，接著應(yīng)該確定環(huán)境變量，以求解使目標函數(shù)最小（或最大）的最優(yōu)政策變量值，環(huán)境變量的設(shè)定關(guān)鍵在于總需求和總供給函數(shù)的設(shè)定。考慮到經(jīng)濟影響因素的復(fù)雜性，既受預(yù)期又受發(fā)展趨勢的影響，在模型的具體設(shè)定中，我們采用前瞻性和后顧性相結(jié)合建模方法。具體采用對股票價格干預(yù)因素預(yù)設(shè)附加約束的聯(lián)立方程求解方法。

第一，以前瞻性的AD - AS 模型為約束條件（卞志村、管征，2005；Aoki，2003；Walsh，2001；McCallum Nelson，1999）。

（3）式中yt，y*t為t時期產(chǎn)出和均衡產(chǎn)出水平，Et(yt+1-y*t+1)為t時期對下一期產(chǎn)出缺口的預(yù)期值，rt-Etπt+1為貨幣調(diào)控手段——利率與對下一期通貨膨脹率預(yù)期的差，α<0；（4）式中的變量與（3）式類似，εt和ξt分別為總需求和總估計沖擊。央行可以在t時期通過調(diào)節(jié)利率rt來對沖總需求沖擊εt，根據(jù)（3）式這種沖擊以及央行的反應(yīng)會導(dǎo)致產(chǎn)出缺口的變化，通過（4）式又會影響通貨膨脹率πt，這時中央銀行實現(xiàn)了調(diào)控目標。

第二，以后顧性的AD - AS 模型為約束條件（Svensson，1997；Ball，1999） 。盡管后顧性的模型被一些學(xué)者認為已不能很好地概括貨幣政策發(fā)生作用的過程，但是通過后顧性的模型，可以揭示一個與前瞻性模型不同的貨幣政策作用機制。

yt-y*t=χ(yt-1-y*t-1)+δ(rt-1-Et-1πt)+εt(5)

πt=πt-1+(yt-1-y*t-1)+ξt(6)

其中，0<χ<1，δ<0，同理若t-1時期調(diào)節(jié)利率rt-1將影響t時期的產(chǎn)出缺口，根據(jù)（6）式會對t+1期的通貨膨脹率πt+1產(chǎn)生影響，其實質(zhì)是在t時期央行是根據(jù)對下一期產(chǎn)出缺口Et(yt+1-y*t+1)和通貨膨脹目標的預(yù)期Et(πt+1)做出調(diào)節(jié)利率rt的決策。此時最優(yōu)貨幣政策為求約束Et(yt+1-y*t+1)+ηEt(πt+1)=0之中η的值。

Clarida （Clarida、Gali Gertler，1999；劉斌，2003；Moessne，2005）等人即考慮了預(yù)期又考慮了通貨膨脹慣性那么融合前瞻性和后顧想的混合型的模型是較好的選擇。

yt-y*t=α(rt-1-Et-1πt)+χ(yt-1-y*t-1)+(1-χ)Et-1(yt+1-y*t+1)+εt(7)

πt=β(yt-y*t)+θπt-1+(1-θ)Etπt+1+ξt(8)

其中，0<χ，θ<1，δ<0其它變量和（3）-（5）一致。

接下來最優(yōu)貨幣政策設(shè)計要考慮的問題是目標函數(shù)中λ權(quán)重的選取，它體現(xiàn)了央行對于產(chǎn)出缺口與通貨膨脹之間的權(quán)衡；貨幣政策的實施最終目的應(yīng)該是使社會福利最大化，那么央行選取的目標函數(shù)是否與社會的福利函數(shù)的一致問題；央行的可操作變量r的選取，一般均是以短期市場利率作為政策變量，但若選取貨幣供應(yīng)量、匯率等作為操作變量，是否與利率變量操作的范式一致？此外還涉及前瞻、后顧性變量的度量，不同決策方式下的最優(yōu)貨幣政策、貨幣政策的傳導(dǎo)機制和如何應(yīng)對供給沖擊等問題。

綜上因素以后，央行的最優(yōu)貨幣政策實際就是在環(huán)境變量（3）-（8）的約束下使得目標函數(shù)（1）最小的動態(tài)規(guī)劃問題。

（三）最優(yōu)貨幣規(guī)則的選擇

目前，規(guī)則型貨幣政策有影響的主要有McCallum規(guī)則、Taylor泰勒規(guī)則、Clarida—Gali—Gertler規(guī)則和通貨膨脹目標制規(guī)則，而通貨膨脹目標制是歐洲中央銀行和美聯(lián)儲等西方中央銀行的主要操作規(guī)則。

1．McCallum規(guī)則，用公式表示為：

其中it為短期名義利率，r*為均衡利率，yt為第t期產(chǎn)出水平，y*是均衡產(chǎn)出水平，πt為第t期通貨膨脹率，π*是穩(wěn)態(tài)通貨膨脹率，ρy和ρπ均為系數(shù)。

描述短期利率如何針對通貨膨脹和產(chǎn)出變化作出反應(yīng)的泰勒規(guī)則是一個簡單而有效的利率政策規(guī)則，由于為美聯(lián)儲、歐洲中央銀行、英格蘭銀行和加拿大銀行等西方國家的貨幣政策（主要是利率政策）實踐所證實。泰勒規(guī)則默認這樣一個事實，真實利率是唯一能與物價和經(jīng)濟增長保持長期穩(wěn)定關(guān)系的變量，而通過調(diào)整名義利率可以穩(wěn)定真實利率，實現(xiàn)貨幣政策效應(yīng)。在一個成熟的金融市場和健全的匯率制度環(huán)境下才有可能討論泰勒規(guī)則，

Hetzel（2000）將泰勒規(guī)則的基本假設(shè)條件歸納為三點，經(jīng)濟中的價格水平是由總需求和總供給引起的而非貨幣因素；中央銀行的獨立性和有效的金融市場保證可以控制真實利率；中央銀行擁有更多的信息使其享有很高的聲譽并在貨幣政策決策不存在信息不對稱。

3．Clarida—Gali—Gertler規(guī)則（CGG規(guī)則），用公式表示為：

it=ρ0#8226;(πt-π*)+ρ1#8226;(yt-y*)+ρ2#8226;(zt-z*)

其中zt為第t期缺省變量的值，z*是均衡時缺省變量值，其它符號和泰勒規(guī)則相同。

屬于對Taylor泰勒規(guī)則的拓展形式，在貨幣規(guī)則中除過對通貨膨脹率和產(chǎn)出缺口以外，在貨幣反應(yīng)函數(shù)中直接加入缺省變量，關(guān)注其他諸如資產(chǎn)價格、匯率因素、外部經(jīng)濟沖擊等宏觀經(jīng)濟變量，使得此規(guī)則具有更廣泛的應(yīng)用范圍。以Clarida（1997，2000）為代表的一些經(jīng)濟學(xué)家通過嚴格的理論推導(dǎo)，得到了類似形式的具有廣泛適用性的CGG規(guī)則。克服了泰勒規(guī)則來源于實證分析缺乏理論依據(jù)。它拓展了泰勒規(guī)則的內(nèi)涵。

4．通貨膨脹目標制規(guī)則。由于貨幣政策目標之間沖突性，使得貨幣政策效果大打折扣，中央銀行無法同時兼顧多目標，貨幣政策目標之間的矛盾主要表現(xiàn)為：物價穩(wěn)定與充分就業(yè)、物價穩(wěn)定與經(jīng)濟增長、國際收支與經(jīng)濟增長和經(jīng)濟增長與國際收支之間的矛盾。因此，只關(guān)注價格水平的通貨膨脹目標制具有獨特的優(yōu)勢，并在實踐中得到廣泛的應(yīng)用，目前已經(jīng)成為西方發(fā)達國家標準的貨幣政策操作框架。

傳統(tǒng)的貨幣政策操作按照“政策工具→操作指標→中介目標→最終目標”的程序進行，而通貨膨脹目標制是把貨幣政策工具的運用直接指向最終目標。其主要形式有以下四種：

（1）Barro－Gordon失業(yè)與通貨膨脹模型，用公式表示為：

Ut=Unt-α(πt-πet)，α>0

用失業(yè)率Ut來代表t時期實際經(jīng)濟總體狀況，πt-πet為實際通貨膨脹與其預(yù)期值之差。公眾會在政府制定最優(yōu)目標通貨膨脹率以后形成理性預(yù)期，目標函數(shù)最優(yōu)化要求均衡的通貨膨脹率等于公眾的通貨膨脹預(yù)期。根據(jù)博弈范圍的有限性和信息的不完全等會造成央行名譽的破壞。

（2）Carl E.Walsh的最優(yōu)合同模型。公眾選擇政府，政府選擇央行行長，這就形成一個復(fù)合的委托代理問題。由于委托人的眾多，很難統(tǒng)一意見并指出代理人的目標函數(shù)。至于激勵的手段，可以通過立法制訂一個目標規(guī)則，Rogoff（1985）認為，政府可以通過央行預(yù)算和將央行行長的收入與經(jīng)濟狀況相聯(lián)系激勵央行的通貨膨脹選擇。Walsh（1995）通過采用委托代理模型，構(gòu)建了央行和政府之間的合同，解決了最優(yōu)合同的確立問題，這樣一個合同可以被解釋為通貨膨脹目標法的政策規(guī)則。

V=y-y*+βπ2

其中V是社會福利損失，π為通貨膨脹，y為實際產(chǎn)出，y*是目標產(chǎn)出，上式是政府偏好和社會偏好的共同反映。Walsh（1995）證明由于最優(yōu)合同的影響在所有情形下，合同可以在消除通貨膨脹傾向的同時對沖擊做出最優(yōu)反映。

（3）Lars E.O. Svensson 的目標規(guī)則模型。Svensson（1999）認為工具規(guī)則是一個指導(dǎo)貨幣當局選擇貨幣政策的特定反應(yīng)函數(shù)。與規(guī)則型貨幣政策不同目標制規(guī)則提供了潛在的承諾機制，需要一定意義上的對于特定損失函數(shù)的承諾，而工具決策仍然是相機抉擇的。Svensson將目標規(guī)則定義為包含目標變量的方程或方程組。

其中λ是通貨膨脹缺口和產(chǎn)出缺口的相對權(quán)重。如果λ=0，只包含通貨膨脹，損失函數(shù)被稱為嚴格的通貨膨脹目標制，當λ<0時，產(chǎn)出缺口介入，損失函數(shù)被稱為靈活的通貨膨脹目標制。Svensson（1999）認為通貨膨脹目標制之所以可以消除通貨膨脹傾向是因為它有一個要求央行實現(xiàn)其通貨膨脹目標的較強的約束系統(tǒng)，即高度的透明度和明確的責(zé)任。若指定央行的產(chǎn)出目標等同于實際產(chǎn)出水平就可以解決通貨膨脹傾向問題。

（4）Ben S.Bernanke、Fredric S.Mishkin 與Mervyn King等其他人的通貨膨脹目標制理論。Bernanke和Mishkin（1997）與King（2003）認為通貨膨脹目標化實際上不是一種規(guī)則，而是一個貨幣政策框架。通貨膨脹目標制是一個具有高度透明度和責(zé)任的、非常靈活的貨幣政策框架。在這個框架下，即使是相機抉擇的貨幣政策也可以實現(xiàn)。

Vegh（2001）認為，由于貨幣政策工具都是短期利率，在有粘性通貨膨脹的封閉經(jīng)濟模型中，貨幣增長率規(guī)則、利率規(guī)則和通貨膨脹目標制傳遞了同樣的結(jié)果。而Bernanke和Mishkin（1997）與King（2003）認為由于通貨膨脹目標制根據(jù)目標變量要去設(shè)計利率機制導(dǎo)致其與貨幣增長規(guī)則和利率規(guī)則不同。這個貨幣政策框架至少有兩個作用：提高了政策制定者與公眾之間的溝通；為貨幣政策提供了更多的規(guī)律和責(zé)任。

通貨膨脹目標制可以增強中央銀行的獨立性、推動決策的民主化、增加政策的透明度、改善公眾與中央銀行的交流以及有效引導(dǎo)經(jīng)濟主體的預(yù)期，這些都有利于貨幣政策目標的實現(xiàn)。政府或中央銀行明確宣布在未來一段時期內(nèi)要達到的通貨膨脹目標值或目標區(qū)，中央銀行則通過宏觀經(jīng)濟計量模型，定期測算出未來一段時間內(nèi)的通貨膨脹率，將此預(yù)測值與事先宣布的目標值或目標區(qū)相比較，根據(jù)兩者之間的差距，通過操作貨幣政策工具，最終使未來的通貨膨脹率落在目標范圍之內(nèi)。

從最早單純由簡單的最優(yōu)化求解，到之后從目標函數(shù)、約束條件和政策決策方式等方面進行的擴展和改進，再到目前的關(guān)于“不確定性”的消除，對最優(yōu)貨幣政策設(shè)計的討論顯示出不斷追求包容性更大、真實性和可操作性更強的趨勢。由于預(yù)期的作用和不確定性的影響，中央銀行的目標函數(shù)和面臨的現(xiàn)實經(jīng)濟狀況可能時時進行著變換，最優(yōu)貨幣政策的設(shè)計必須保持與經(jīng)濟現(xiàn)狀的同步對應(yīng)。

（5）消除貨幣政策的不確定性（Uncertainty for Monetary Policy）。貨幣經(jīng)濟學(xué)家對于貨幣政策的研究中發(fā)現(xiàn)，中央銀行總是不能準確有效地調(diào)控經(jīng)濟實現(xiàn)貨幣政策目標，其中貨幣政策的不確定性越來越受到重視。最優(yōu)貨幣政策設(shè)計中的不確定性主要來源于理性預(yù)期的存在、附加沖擊的不確定性、參數(shù)的不確定性、測量誤差的不確定性和模型的不確定性等幾個方面。這些不確定性有源于未來事件、未來沖擊和擾動，有源于經(jīng)濟的“真實”運行，有源于對當前貨幣政策操作的市場反應(yīng)，有源于對未來貨幣政策的市場預(yù)期，也有源于經(jīng)濟計量模型應(yīng)用及數(shù)據(jù)的局限性。這些不確定性使得以原有最優(yōu)化方法得出的最優(yōu)貨幣政策往往并非最優(yōu)，與現(xiàn)實經(jīng)濟條件相距甚遠。

Goodhart（1996）強調(diào)貨幣政策的漸進性（gradually）可以減少不確定性，即當通貨膨脹偏離既定目標時，央行采取逐步調(diào)整而非一個簡單的跳躍的方式進行治理通脹。Martin（1999）則認為謹慎性（cautious）的貨幣政策也有利于消除不確定性。即在不確定性環(huán)境下，針對通貨膨脹偏離的利率調(diào)整幅度小于確定性環(huán)境下最優(yōu)的調(diào)整幅度的貨幣政策，

還有的經(jīng)濟學(xué)家應(yīng)用魯棒控制（robust control）和貝葉斯方法（bayesian Methods）分別從不同的側(cè)重方面消除兩種類型的不確定性對最優(yōu)貨幣政策的影響。Onatski 與Stock （ 2002）、Leitemo 與Sderstrm（2004）以及Levin 與Williams（2003）嘗試運用魯棒控制（robust control）方法，Milani（2003）運用貝葉斯移動平均（BMA）方法旨在消除最優(yōu)貨幣政策設(shè)計過程中的“不確定性”；在貨幣當局的政策實施方面，Svensson（2005）提出了目標預(yù)測法等。

歸納起來，目前降低最優(yōu)貨幣政策模型不確定性的方法主要有三種：一是綜合法（Blinder，1998 ；Wieland2000），使用不同的模型，然后綜合評價決策以降低模型的不確定性，這就需要長期的貨幣調(diào)控經(jīng)驗和成熟的經(jīng)濟模型。二是單一規(guī)則法（Mtlion.Friedman，1983；Taylor，1993）提議用簡單的單一規(guī)則如泰勒規(guī)則以消除復(fù)雜規(guī)則存在的問題，但其前提條件是使用這種貨幣規(guī)則沒有偏差。三是實驗法（Sack，2000，Castelnuovo，2004；Dennis，Richard，2005等）通過魯棒控制、貝葉斯估計和隨機動態(tài)模擬等試驗消除參數(shù)不確定性以減少，缺點是這些方法又會給最優(yōu)貨幣政策模型加入新的不確定性。

（6）最優(yōu)貨幣政策理論對我國的啟示。 隨著經(jīng)濟不斷發(fā)展，我國貨幣需求日益不穩(wěn)定、貨幣供給內(nèi)生性增強使得貨幣供給控制難度加大、金融市場不發(fā)達、預(yù)期渠道作用不明顯、貨幣政策傳導(dǎo)機制較復(fù)雜、中央銀行的多目標任務(wù)等特征使得我國現(xiàn)行貨幣政策框架可以歸結(jié)為“顯性貨幣、隱性匯率雙目標”的貨幣政策框架。

針對以上特點可以給出以下對策：

第一，隨著經(jīng)濟全球一體化、金融創(chuàng)新和金融深化的日益加深，要積極推進市場化改革，大力完善金融市場機制，在金融業(yè)領(lǐng)域限制壟斷，鼓勵市場競爭，特別是給民營經(jīng)濟創(chuàng)造公平的市場競爭環(huán)境；同時改善社會收入分配，支持勞動者通過集體議價等形式，提高收入水平；改善醫(yī)療等社會保障，釋放居民儲蓄。其中金融制度、法規(guī)和監(jiān)管體系的完善就尤為重要，這是最優(yōu)貨幣政策調(diào)控理論適用的最基本條件。

第二，為確保中央銀行不過度地采取相機抉擇的行動以及通貨膨脹預(yù)測的無偏性，在中央銀行的損失函數(shù)中，最大限度地維持通貨膨脹目標與產(chǎn)出穩(wěn)定性目標權(quán)重的透明度就顯得非常必要。考慮到新凱恩斯主義短期菲利普斯曲線的存在，價格穩(wěn)定總比產(chǎn)出穩(wěn)定更重要。

第三，設(shè)計在當前決策方式——相機抉擇方式下的最優(yōu)貨幣政策。靈活大膽地應(yīng)用利率、匯率等貨幣政策工具，有效管理通脹預(yù)期。相機抉擇方式下設(shè)計的最優(yōu)貨幣政策可能對經(jīng)濟產(chǎn)生反向的沖擊作用，如何預(yù)測這種反向作用并將之控制在經(jīng)濟可以承受范圍之內(nèi)，是必須著重考慮的。

第四，中央銀行應(yīng)具有相對的獨立性，提高貨幣政策的透明性維護央行良好聲譽，以保證貨幣政策能應(yīng)對經(jīng)濟活動中的各種沖擊，避免在短期內(nèi)造成經(jīng)濟的巨大波動。政府雖然有權(quán)否決中央銀行的貨幣政策決定，但不必經(jīng)常給貨幣當局施加過多的壓力，因為這樣反而容易使貨幣政策變得更加不穩(wěn)定。

第五，嘗試運用魯棒控制、貝葉斯等方法消除一些不確定性。中國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟體制下，最優(yōu)貨幣政策的設(shè)計無疑面臨著眾多不確定性，模型的不確定性和沖擊的不確定性表現(xiàn)顯著。

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（責(zé)任編輯：關(guān)立新）