淺析人民幣匯率彈性化改革

姚夢(mèng)麟

(福建農(nóng)林大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,福建 福州 350002)

目前,關(guān)于人民幣匯率的爭(zhēng)論已經(jīng)成為全球范圍內(nèi)的焦點(diǎn)。我國(guó)的巨額外貿(mào)順差和外匯占款,以及西方政治經(jīng)濟(jì)勢(shì)力的施壓,一直給人民幣升值造成很大壓力。民間視人民幣升值為西方勢(shì)力陰謀的論調(diào),而國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界有傾向于維持穩(wěn)定的人民幣匯率的觀點(diǎn),也有傾向于對(duì)人民幣匯率進(jìn)行彈性化改革的聲音。近期的通貨膨脹弱化了人民幣升值的預(yù)期,因此進(jìn)一步推行人民幣匯率彈性化改革再次被推上臺(tái)面。在此背景下,本文就人民幣匯率的彈性化改革的必要性、人民幣匯率彈性改革的進(jìn)程、面臨的問(wèn)題做簡(jiǎn)要的分析,并提出了自己的幾點(diǎn)對(duì)策建議,旨在通過(guò)分析以更深入了解人民幣匯率的彈性化改革問(wèn)題。

1 人民幣彈性化改革必要性分析

1.1 “三元悖論”的啟示

“三元悖論”的含義就是本國(guó)貨幣的獨(dú)立性、匯率的穩(wěn)定性、資本的完全流動(dòng)性不能同時(shí)實(shí)現(xiàn),三個(gè)因數(shù)最多只能同時(shí)滿足兩個(gè)因數(shù)[1]。我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)實(shí)行的是獨(dú)立的貨幣政策、穩(wěn)定的匯率政策和不流動(dòng)的資本政策,但隨著經(jīng)濟(jì)全球化浪潮的席卷和我國(guó)加入 WTO,我國(guó)參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)事務(wù)不斷融入到全球化中,這使得我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨內(nèi)外兩種均衡的考驗(yàn),即對(duì)內(nèi)要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)、低通貨膨脹、充分就業(yè)等三大目標(biāo),對(duì)外則要保持國(guó)際收支平衡。當(dāng)前,我國(guó)加入 WTO承諾的金融業(yè)開(kāi)放的5年過(guò)渡期已過(guò),外資金融服務(wù)企業(yè)將越來(lái)越多落地境內(nèi),資本市場(chǎng)雖然實(shí)行適度管制的政策,但也將逐步更加開(kāi)放,資本市場(chǎng)的流動(dòng)性將不斷增強(qiáng)。在此情況下,如果沒(méi)有實(shí)行彈性的匯率政策,那么根據(jù) “三元悖論”理論,流動(dòng)的資金將帶來(lái)國(guó)際收支的不穩(wěn)定,國(guó)內(nèi)貨幣政策會(huì)被流動(dòng)的資本變化而抵消,如我國(guó)加息、提高存款準(zhǔn)備金率,而國(guó)際熱錢流入抵消了我國(guó)緊縮的貨幣政策。在資本流動(dòng)的情況下,不實(shí)行貨幣匯率彈性化政策,貨幣政策將失去調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)平衡的功能。

1.2 我國(guó)貨幣政策與匯率機(jī)制的矛盾性

1.2.1 人民幣升值壓力加大 近年來(lái),隨著制造業(yè)向中國(guó)的轉(zhuǎn)移,我國(guó)貿(mào)易順差持續(xù)增長(zhǎng),外匯儲(chǔ)備不斷增加,2011年 4月份外匯儲(chǔ)備突破了 3000億美元,我國(guó)已經(jīng)成為巨大的債權(quán)國(guó),2011年 4月在減持 92億美元美國(guó)國(guó)債的情況下我國(guó)仍然是美國(guó)的第一大債權(quán)國(guó),國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣升值的壓力尤其來(lái)自美國(guó)的壓力日益增大。近年來(lái),人民幣對(duì)美元貨幣持續(xù)升值,2005年 7月人民幣對(duì)美元是 8.11,2011年 4月在 6.5左右波動(dòng)。從長(zhǎng)期看人民幣還是處于升值的預(yù)期。

1.2.2 國(guó)內(nèi)通脹壓力加大 人民幣升值壓力貨幣化推升了國(guó)內(nèi)通貨膨脹。一方面,外貿(mào)順差的快速增長(zhǎng),導(dǎo)致對(duì)人民幣需求的增加;另一方面,為保持匯率的相對(duì)穩(wěn)定,央行需要不斷增加本幣買入外幣;再一方面,我國(guó)的結(jié)匯制度和為對(duì)沖外匯占款,進(jìn)一步加大了人民幣的供應(yīng)量。與此同時(shí),隨著近年資本項(xiàng)目管制的逐步放寬,我國(guó)資本的自由流動(dòng)性不斷增強(qiáng),加之隨著人民幣的升值,國(guó)際熱錢不斷流入,套取利益,這些都迫使我國(guó)的廣義貨幣供應(yīng)量快速增長(zhǎng),其增長(zhǎng)速度超過(guò)了 GDP增長(zhǎng)的速度。2001年廣義貨幣供應(yīng)量 (M2)與GDP的比值在 1.45以下,而到 2010年這一比值提高到1.82。貨幣供應(yīng)量的增加,推動(dòng)國(guó)內(nèi)物價(jià)持續(xù)上漲,CPI、PPI不斷攀升。2003年 CPI為 3%左右,2011年 4月份已經(jīng)達(dá)到 5.3%,超過(guò)央行設(shè)定的控制目標(biāo)。

1.2.3 中央銀行的政策面臨兩難處境 一方面,為緩解國(guó)內(nèi)的通脹壓力,必須采取緊縮銀根的貨幣政策,回收過(guò)剩的流動(dòng)性,如提高存款準(zhǔn)備金率、加息等。但這些政策將導(dǎo)致人民幣與外幣的利差,加速國(guó)際熱錢的流入,人民幣升值壓力加大,貨幣政策失效。另一方面,為緩解人民幣的升值壓力,又不得不從大量買入外幣,增加外匯占款,增加了貨幣的供應(yīng)量,加劇國(guó)內(nèi)通貨膨脹。

由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展尚處于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)初期階段,市場(chǎng)機(jī)制尚不完善,經(jīng)濟(jì)發(fā)展的很多方面仍需要政府宏觀調(diào)控,在取消資本管制、實(shí)現(xiàn)資本自由流動(dòng)的同時(shí),必須掌握貨幣政策的自主權(quán),通過(guò)靈活的利率政策和貨幣供給來(lái)引導(dǎo)國(guó)際資本的輸出與輸入,以減少國(guó)際資本盲目流動(dòng)所引起的經(jīng)濟(jì)波動(dòng),確保宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行[2]。因此,在上述三個(gè)政策目標(biāo)中我們可以選擇自主的貨幣政策和資本流動(dòng),配合以有管理的浮動(dòng)匯率政策,而匯率彈性改革應(yīng)該穩(wěn)健地進(jìn)行,不可盲目推進(jìn),但過(guò)分保守地堅(jiān)持穩(wěn)定人民幣匯率在一個(gè)區(qū)間內(nèi)的做法更不具備可取性,將擴(kuò)大我國(guó)內(nèi)外均衡的不平衡,在外匯占款如此巨大的情況下,國(guó)內(nèi)的通脹問(wèn)題會(huì)更加嚴(yán)重,央行貨幣政策操作的獨(dú)立空間也將減小。2010年重啟的匯改表明,央行對(duì)于匯率進(jìn)一步的彈性化持保守的態(tài)度,考慮到多方面因素,依然選擇穩(wěn)健的政策,保留央行更多的外匯市場(chǎng)操作空間。

2 人民幣匯率彈性化改革進(jìn)程

人民幣匯率機(jī)制的改革分為 2個(gè)階段:1994年的改革和 2005年的改革。1994年,我國(guó)正式啟動(dòng)匯率制度改革,廢除匯率雙軌制,人民幣官方匯率與調(diào)劑匯率并軌,將官方匯率與外匯市場(chǎng)調(diào)劑和交易的匯率統(tǒng)一起來(lái),實(shí)行以市場(chǎng)供求關(guān)系為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。同時(shí),取消了外匯留成,實(shí)行了結(jié)售匯制,簡(jiǎn)化銀行和企業(yè)用匯手續(xù),建立了全國(guó)統(tǒng)一的銀行間的外匯買賣市場(chǎng),人民幣匯率開(kāi)始形成以市場(chǎng)為供求為基礎(chǔ)的新機(jī)制,逐步發(fā)揮外匯資源配置的基礎(chǔ)性作用。

從實(shí)際情況來(lái)看,匯率并軌后人民幣匯率出現(xiàn)大幅貶值,但在以后多年 (1994～2005,基本是兩次改革的起始的間隔時(shí)間)人民幣匯率 (兌美元)卻處于一種 “超穩(wěn)定”狀態(tài),這主要是由于央行對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)造成的。因此,國(guó)際貨幣基金組織 1999年就將人民幣匯率制度轉(zhuǎn)列入固定釘住制。

2005年 7月中國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ),參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的有管理的浮動(dòng)匯率制度。這次匯改是 1994年匯改的延續(xù),其意義在于改革是朝著更加市場(chǎng)化、更具靈活性、更具彈性化的人民幣匯率機(jī)制的形成,匯率定價(jià)更加依照市場(chǎng)關(guān)系,根據(jù)國(guó)際收支、外匯供求等因素形成合理的匯率水平。同時(shí)根據(jù)我國(guó)對(duì)外貿(mào)易和投資日益多元化的格局,匯率水平從單一盯住美元到參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié),降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn),加強(qiáng)和改善宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控能力。

人民幣匯率從 2008年下半年至 2010年 6月再次事實(shí)上盯住美元。2010年 6月 19日,中國(guó)人民銀行宣布重新啟動(dòng)人民幣匯率形成機(jī)制改革。此次重新啟動(dòng)的人民幣匯率形成機(jī)制改革具有 3個(gè)特征:一是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ),這意味著人民幣匯率運(yùn)動(dòng)的目的是實(shí)現(xiàn)國(guó)際收支平衡,尤其是將經(jīng)常賬戶盈余降低到適宜水平上來(lái) (如低于 GDP的3%);二是參考一籃子貨幣,這意味著央行試圖實(shí)現(xiàn)人民幣有效匯率的波動(dòng)最小化,從而穩(wěn)定中國(guó)的出口;三是維持每日人民幣對(duì)美元雙邊匯率正負(fù)千分之五的波動(dòng)區(qū)間,其目的是穩(wěn)定人民幣與美元之間的雙邊匯率[3]。

3 人民幣匯率彈性化改革所面臨的問(wèn)題

3.1 資本項(xiàng)目管制的開(kāi)放與人民幣彈性化改革的矛盾

我國(guó)資本項(xiàng)目目前實(shí)行 “寬進(jìn)嚴(yán)出”的管制制度。資本項(xiàng)目需要開(kāi)放,來(lái)加快我國(guó)對(duì)外投資。資本項(xiàng)目開(kāi)放是我國(guó)實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換的一個(gè)重要過(guò)程,而人民幣自由兌換是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與對(duì)外開(kāi)放道路上必須實(shí)現(xiàn)的。當(dāng)前中國(guó)的現(xiàn)狀不在于是否實(shí)現(xiàn)人民幣自由兌換,而是在于在什么樣的實(shí)際開(kāi)放資本項(xiàng)目的自由兌換。

放松資本管制,從某種程度上來(lái)說(shuō)可以減輕人民幣升值的壓力,增加了合法的資本流動(dòng)的渠道,有更多的資本可以通過(guò)相對(duì)自由的渠道流出中國(guó)。但是在短期內(nèi)的中國(guó)實(shí)情下,這種情況不可實(shí)現(xiàn)。中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不健全、利率尚未市場(chǎng)化、機(jī)構(gòu)與散戶投資者國(guó)際投資經(jīng)驗(yàn)有限,一旦全面開(kāi)放資本項(xiàng)目,必然導(dǎo)致短期國(guó)際資本大進(jìn)大出,將會(huì)放大中國(guó)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性,從而給國(guó)民財(cái)富造成不必要的損失[4]。當(dāng)前國(guó)內(nèi)外資金持有人民幣升值和央行加息的預(yù)期,在匯率和利息雙重套利可能存在的情況下,絕對(duì)不能盲目的開(kāi)放資本項(xiàng)目自由兌換。這就造成了人民幣進(jìn)一步彈性化后,升值壓力的加大。

按照 “外匯儲(chǔ)備增量 -外貿(mào)順差 -FDI=熱錢”的粗略熱錢計(jì)算公式,2002～2009年不明來(lái)路的外來(lái)資金分別為:-88.68、241.245、1139.61、 215.3、 -165.58、 500.36、 -385.59、1470.22億美元 (根據(jù)國(guó)家外匯管理局網(wǎng)站提供的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)計(jì)算)[2],資金大筆進(jìn)出還是非常頻繁劇烈的。這說(shuō)明在合法渠道管制的情況下,依然有很多不明來(lái)路的資金從各種非法渠道進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng),進(jìn)一步加強(qiáng)了人民幣升值的預(yù)期。大筆資金進(jìn)出對(duì)人民幣匯率波動(dòng)造成很大影響,央行被迫進(jìn)行外匯市場(chǎng)的操作,這從一定程度上弱化了人民幣彈性化改革的效果。

3.2 人民幣彈性化對(duì)出口造成的影響

匯率是以一國(guó)貨幣表示的另一國(guó)貨幣的價(jià)格,是一個(gè)國(guó)家進(jìn)行國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)時(shí)最重要的綜合性價(jià)格指標(biāo),在國(guó)際金融和國(guó)際貿(mào)易中執(zhí)行著價(jià)格轉(zhuǎn)換的職能。若一國(guó)的匯率升值,則使得出口價(jià)格相對(duì)提高,進(jìn)口價(jià)格相對(duì)降低,從而引起出口量下降,進(jìn)口量上升,這有助于緩解對(duì)外貿(mào)易順差的壓力;若一國(guó)匯率貶值,則使得出口價(jià)格相對(duì)降低,進(jìn)口價(jià)格相對(duì)提高,從而出口量上升,進(jìn)口量下降。

從 2010年重啟的人民幣彈性化改革,人民幣再次面臨升值的壓力。人民幣升值從理論上看,會(huì)對(duì)我國(guó)外貿(mào)出口產(chǎn)生負(fù)面影響,從而影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、惡化就業(yè)市場(chǎng)形勢(shì);如果中國(guó)在美國(guó)壓力下縱容人民幣對(duì)美元大幅升值,可能導(dǎo)致 20世紀(jì) 80年代廣場(chǎng)協(xié)議簽訂后的日本泡沫經(jīng)濟(jì)以及長(zhǎng)期衰退的重演,重蹈日本覆轍。

但是從實(shí)際情況看,中國(guó)出口收入的價(jià)格彈性遠(yuǎn)低于收入彈性,意味著決定中國(guó)出口強(qiáng)弱的主要因素是外需變動(dòng),而非人民幣匯率單一因素。中國(guó)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)中,加工貿(mào)易占據(jù)半壁江山。人民幣升值在提高了最終出口產(chǎn)品價(jià)格的同時(shí),降低了進(jìn)口的原材料和中間產(chǎn)品的成本,從而對(duì)企業(yè)利潤(rùn)率的削弱是有限的。即使是服裝鞋帽等低附加值行業(yè),在 2006年至 2008年人民幣匯率升值期間,它們?cè)诿绹?guó)的市場(chǎng)份額也不降反增[5]。說(shuō)明現(xiàn)階段我國(guó)的人民幣升值幅度對(duì)于出口造成的實(shí)際影響有被高估的成分,對(duì)于中國(guó)外貿(mào)順差的下滑,不能光歸咎于人民幣升值,還要綜合考量其他原因。

3.3 人民幣彈性化程度提高對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩造成的影響

在目前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境下,2010年人民幣匯率彈性化改革重啟使得人民幣升值壓力進(jìn)一步加大,對(duì)資本市場(chǎng)形成向上的推動(dòng)力。人民幣升值壓力會(huì)造成國(guó)外資金流入,沖銷不充分會(huì)加劇國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性過(guò)剩,國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性將會(huì)造成許多對(duì)經(jīng)濟(jì)不利的因素,如通貨膨脹等等。我國(guó)對(duì)采取 “寬進(jìn)嚴(yán)出”的資本項(xiàng)目管制,因此進(jìn)入中國(guó)的資金無(wú)法短期套利,就會(huì)進(jìn)入證券投資領(lǐng)域、樓市等,造成資產(chǎn)價(jià)格泡沫膨脹,對(duì)經(jīng)濟(jì)造成沖擊。

4 促進(jìn)人民幣彈性化改革的對(duì)策

4.1 增加央行對(duì)沖手段

實(shí)際情況表明,作為央行對(duì)沖銀行間過(guò)剩流動(dòng)性的主要渠道,2010年公開(kāi)市場(chǎng)凈回籠資金量雖然下降,但是并沒(méi)有造成市場(chǎng)資金的進(jìn)一步泛濫。就從資金價(jià)格來(lái)看,目前 7天回購(gòu)的加權(quán)平均利率水平為 2.07%,比 2010年年底上升了 57個(gè)基點(diǎn)。與 2011年相比,在既有央票大量到期,又有外匯占款不斷增長(zhǎng)的局面下,央行對(duì)資金回籠采取了多元化的策略,而非僅僅依賴公開(kāi)市場(chǎng)操作。最為突出的是,央行在今年四度上調(diào)了存款準(zhǔn)備金率,累計(jì)約回收銀行體系資金 1.42萬(wàn)億元,使今年總體凈回籠資金規(guī)模接近 2.26萬(wàn)億元,超過(guò)去年水平[5]。同時(shí),央行與各商業(yè)銀行進(jìn)行貨幣調(diào)期操作,雖然沒(méi)有公布操作的具體細(xì)節(jié),但是也從側(cè)面減輕了央行回籠流動(dòng)性壓力。多種有效的對(duì)沖手段能一定程度上緩解人民幣升值造成的壓力,為人民幣彈性化改革的進(jìn)一步深入創(chuàng)造條件。

4.2 設(shè)置合理的人民幣貨幣目標(biāo)區(qū)域

合理設(shè)置人民幣目標(biāo)區(qū)域,實(shí)行人民幣彈性匯率機(jī)制。實(shí)踐證明,我國(guó)已經(jīng)不適應(yīng)實(shí)行固定匯率制度,但也不具備實(shí)行完全由市場(chǎng)調(diào)節(jié)的浮動(dòng)費(fèi)率制度。當(dāng)前,實(shí)行目標(biāo)區(qū)域匯率制度是我國(guó)匯率制度改革的近期目標(biāo)的現(xiàn)實(shí)選擇。所謂匯率目標(biāo)區(qū)域制度,就是在已設(shè)定的一個(gè)波動(dòng)范圍內(nèi),匯率根據(jù)市場(chǎng)供求關(guān)系決定,而一旦超出這個(gè)區(qū)域邊界,則由央行進(jìn)行干預(yù)。設(shè)置人民幣目標(biāo)區(qū)域,一是可以增強(qiáng)人們對(duì)人民幣穩(wěn)定的預(yù)期,提高匯率政策的有效性;二是由于匯率變化是雙向的,在區(qū)域內(nèi)根據(jù)市場(chǎng)情況靈活變動(dòng),匯率可以上下波動(dòng),加大了資金套利行為的風(fēng)險(xiǎn),可以在一定程度上抑制流動(dòng)資金套利行為,控制資本流動(dòng)對(duì)貨幣政策的沖擊,保持貨幣政策的獨(dú)立性。由于匯率區(qū)域目標(biāo)具有靈活性和穩(wěn)定性兼顧的特點(diǎn),可以有效地調(diào)節(jié)國(guó)際收支,實(shí)現(xiàn)內(nèi)外平衡。匯率目標(biāo)區(qū)間的設(shè)立,同時(shí)為人民幣彈性化改革穩(wěn)步推進(jìn)創(chuàng)造了有利的技術(shù)條件。

4.3 合理控制資本項(xiàng)目管制

目前,我國(guó)應(yīng)該加強(qiáng)資本流動(dòng)的管理,資本項(xiàng)目管制要實(shí)行 “嚴(yán)出”即嚴(yán)格控制資本流出的做法不動(dòng)搖,并從 “寬進(jìn)”調(diào)整為 “適度寬進(jìn)”。以控制資本過(guò)度流入,要加強(qiáng)對(duì)違規(guī)資本流入的監(jiān)察力度,控制國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩,減輕人民幣升值壓力,創(chuàng)造出人民幣匯率進(jìn)一步彈性化的空間[6]。

[1]林琦,王靜.淺談人民幣對(duì)外升值、對(duì)內(nèi)貶值與三元悖論[EB/OL].(2008-12-08).http://www.szjr.net/szjr/control/ProcessServlet?eventId=240＆article_id=1960＆source=1.

[2]邊中煒 .從三元悖論看我國(guó)匯率彈性化及人民幣資本項(xiàng)目賬戶自由兌換 [J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究,2002(3):12-13.

[3]張明.人民幣匯率改革、資本項(xiàng)目開(kāi)放與資產(chǎn)價(jià)格[EB/OL].(2010-08-12).http://www.chinavalue.net/Article/Archive/2010/8/12/192290_2.html.

[4]陳樹(shù)生 .匯率政策與理論政策研究:1版 [M].長(zhǎng)沙:湖南大學(xué)出版社,2005.

[5]張明.人民幣匯率彈性化正當(dāng)其時(shí) [N].中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào),2010-04-08(3).

[6]佚名 .國(guó)際短期資本流動(dòng)與人民幣匯率制度選擇 [J].世界經(jīng)濟(jì)研究,2002(6):48-50.