我國中小企業上市公司融資結構現狀分析及優化對策

摘要：合理的融資結構能降低企業融資成本，增強企業的融資能力和市場競爭力，是企業在融資活動中要考慮的一個重要因素。本文通過對我國中小企業上市公司融資結構現狀帶來的問題及原因分析，并提出合理的優化對策。

關鍵詞：中小企業上市公司 融資結構 現狀 優化對策

中小企業屬于市場經濟體系中最活躍、最具潛力的企業群體，因其從小變大的成長潛力可能帶來股票價值的大幅增值，對投資者有著特別的吸引力，中小企業上市公司的形成拓寬了中小企業的直接融資渠道，在一定程度上解決了中小企業融資難的問題。

一、中小企業上市公司的作用

首先，上市可以不斷地為企業籌集數額較大的資金，改變企業融資難得狀況，對中小企業尤為重要。其次，企業上市后為公眾所知，提高了企業的知名度，對企業的產品起到了宣傳作用，有利于產品的銷售。再次，由于上市對公司的資質有一定的要求，公司上市前都經過了嚴格的雙考核，于是上市后的公司能獲得更高的信譽。對于中小企業板的上市公司，由于其是分步堆出創業板市場的一步棋，上市的門檻相對于主板企業并沒有降低，還從公司的成長性和科技含量方面提出了要求，更提高了其上市后的聲譽

二、中小企業上市公司融資結構現狀

企業的資金來源來自內源融資和外源融資，內源融資主要是指企業的自有資金和在生產經營過程中的資金積累部分。外部融資又可分為債務融資和股權融資。根據融資優序理論：公司融資順序存在一定優先順序，即公司在擁有內部自由資金的情況下，往往首先利用內部自由資金為其投資項目融資，然后考慮信息成本較低的債務融資，最后才會選擇股權融資。然而我國中小企業上市公司的融資結構有以下特點：偏好股權融資；都采用內源融資方式，但比例很小；債券融資比例很小。這種融資結構造成股權融資的增加導致資產負債率大幅降低，長期負債比率較低，由此可以看出融資結構失衡仍然是困擾中小企業上市公司發展的瓶頸。

三、中小企業上市公司融資結構帶來的問題及原因分析

（一）帶來的問題

首先，我國中小企業以股權融資為主的融資結構降低了企業的融資效率，制約了企業的發展。過低的債權融資比例使企業不能充分享受負債融資的節稅利益和杠桿效益，降低了資本的收益率。其次，股權融資具有不用償還的特點，偏好股權融資弱化了對經營管理者的約束，經營管理者有可能不合理利用資金甚至投資，降低了資本的投資效益。再次，偏好股權融資會導致股權稀釋，控制權分散，當公司經營收益持續低下時，會導致股價下跌，投資者也會轉而投資其他的股票。

（二）原因分析

1.制度和政策的不合理。我國監管機構對股票發行的額度控制、審批制形成一種制度慣性，企業發行股票的風險一部分由國家信用承擔。上市公司把配股、增發新股等當成對其經營業績好的一種獎勵。于是經營者不顧融資成本、不顧企業價值。“制造出”好的、符合配股或增發新股的業績來。此外，對上市公司考核制度不合理，上市公司管理目標應該是股東利益最大化。但我國依然習慣以稅后利潤指標衡量企業經營業績，稅后利潤指標只考察了債務成本，未能考察股權成本。這就使得股權融資成本是一種軟約束帶來的軟成本，相比之下，債務融資是一種硬約束。所以，公司總是厭惡債券融資而偏好股權融資。

2.融資成本的差異。在成熟的資本市場上，債券融資所占比例遠大于股權融資。但在我國資本市場上，股權融資成本卻低于債務融資成本。股權融資的成本主要包括以下幾個方面：⑴股利。我國大多數的公司很少發放現金股利，或者只是象征性的發放，通常是以股票股利的形式發放⑵公司股票的發行成本。公司股息率遠遠低于債券利率和長期貸款利率⑶股票發行的負動力成本。企業發行新股會稀釋原有股東的股權比重，從而影響股權激勵的效果，由于我國上市公司獨有的股權結構導致激勵的效應并不明顯，這種成本在我國現在基本不存在。因此，股權融資成本的相對低下就成為上市公司股權融資偏好的直接原因

3.企業債券發展相對緩慢。

首先，政府行政干預嚴重。政府對企業發債實行了規模管理。規模管理下的審批制使企業債券成為地方政府支持地方經濟發展和補充貸款規模不足的工具，造成企業債券的違約風險大大增加；其次，以個人為主的投資者群體與債券風險等級不匹配。中小機構和個人投資者是企業債券主要投資者之一。這類投資者缺乏風險識別能力和風險承擔意識，一旦發債企業發生違約行為或不能按期償付，這些投資者往往會要求政府或金融機構承擔責任與損失，形成政府沉重財政負擔和銀行大量不良金融資產。再次，缺乏健全的企業債券評級和信息披露制度。在我國現有企業債券市場中，債券發行的行政審批制度和投資人的風險意識淡薄使企業債券信用評級形同虛設，更進一步使中小企業上市公司偏好股權融資。

四、中小企業上市公司融資結構優化對策

要從根本上解決中小企業上市公司融資結構問題，必須依據中小企業上市公司的特點，在加強市場監管、構建股權融資體系、構建債券融資體系三方面做出努力。"

（一）加強市場監管

1.完善法律體系，加大執法力度。不斷完善現有法律法規，推進資本市場法律體系建設；建立健全有中國特色的資本市場執法體制，進一步加強并合理配置稽查力量，統一使用執法資源，優化案件查處程序，不斷提高快速反應能力，做到及時發現、及時制止及時查處；進一步加大資本市場的執法力度，提高違規成本；加強與公安、工商、其他金融監管部門等相關行政執法機構以及檢察院、法院等司法機關的協調合作，建立有效的執法協作體系；逐步建立并完善資本市場仲裁機制，發揮仲裁機構在資本市場中的爭議解決功能。

2.加強監管隊伍建設，提高監管效率。借鑒國際市場的監管經驗，不斷深化監管機構自身改革，加強監管的獨立性，不斷調整和優化內部機構設置，建立更加富有吸引力和靈活性的人才管理機制，使監管機構的設置和人員構成更好地服務于資本市場的發展。同時，不斷改進資本市場的監管理念、監管模式和監管內容；推動監管重點從以審批為主向以信息披露為主轉變，監管模式逐步實現從機構監管向功能監管轉變；加強對市場發展前瞻性問題的研究，建立科學的風險預警和防范機制；逐步完善由監管機構、自律組織、交易所共同組成的多層次監管體系，提高監管效率。

3.加強監管協調，防范金融風險。不斷加強各監管機構間的協調與合作，建立和完善針對各種金融風險和外部沖擊的快速決策和反應機制，維護資本市場的穩健運行和國家金融安全。

（二）加強股權融資體系的構建"

1.建立多層次股權融資市場。積極發展中小企業的股權融資，不僅有利于緩解中小企業的融資困境，而且有利于改善其融資結構。建立多層次股權融資市場的具體內容包括：進一步完善中小企業板。在堅持“從嚴監管”的前提下，降低市場風險，努力擴大中小企業板的市場規模；針對中小企業發展的新變化，擴大中小企業板的行業覆蓋面；推動融資制度改革，加強制度創新，強化一線監管，不斷完善退市制度，健全優勝劣汰機制。創業板的發展，尤其是創業板退市機制的形成，不僅會帶動和促進風險資本市場的發展，而且會刺激風險資本以更大的規模進入到中小企業融資市場。多層次的股權融資市場的建立，可以鼓勵、扶持中小企業進入資本市場，通過發行股票的方式籌集資金，并允許其上市交易或場外交易，從而為中小企業融資提供更廣闊的服務平臺和便利的融資條件。

2.建立國家和地方中小企業發展基金。中小企業的股權融資受到條件、時間等各方面的限制，作為過渡階段的融資手段，可以考慮建立中小企業發展基金。在實行財政預算分級管理體制的情況下，地方政府可按一定比例，提取中小企業發展基金，主要用于中小企業新產品開發、新技術應用、設備更新、擴大再生產、提供貸款貼息和擔保、提供信息咨詢和人員培訓、支持技術創新和開拓國際市場。中小企業發展基金應建立公開和嚴格的管理辦法，規范基金的設立和使用，在以財政資金為主的條件下，吸納更多的社會資金，不斷積累和壯大基金規模，為中小企業發展提供長期、穩定的資金來源。

（三）加強債券融資體系的構建

1.根據國際先進經驗，具有公信力的信用評級制度是企業債券市場發展的基礎，信用評級結果成為投資者做出決策的重要信息。市場需求是市場供給的催化劑，只有在中小企業上市公司能夠真正自主發行債券，同時中小企業上市公司投資人自己承擔風險的市場環境中，才能產生對債券信用評級的真實需求，使債券信用評級發揮其評價優劣、揭示風險的指標性作用，也才能讓信用評級機構珍惜信譽，在相互競爭中不斷改進與提高。

2.在實現市場主體自由選擇發行市場和交易方式的基礎上，監管部門還應完善市場管理，逐漸放松對企業債券市場的管制，建立有效的市場激勵與約束機制，以保證資金自由流動、市場競爭充分、透明度高。除此之外，還應該建立嚴格的信息披露制度，明確規定信息披露的內容、標準、程序、頻率及嚴格的違規處罰措施。

3.完善債券托管和結算服務，將提高債券交易效率。債券是由投資人自擔風險的金融產品，金融機構與中介機構只提供中介服務，因而必須對債券和客戶資金實行嚴格的第三方托管。目前的債券托管方式和客戶資金的托管方式，不能從技術上保證客戶資產和資金不被挪用，必須進行較為徹底的改革。在證券登記結算有限責任公司和中央國債登記結算公司之間建立便捷高效的轉托管制度，將登記結算公司現有的席位托管制改為客戶托管制，并完善制度堵住漏洞，提高債券轉托管的效率，有利于客戶對發行、交易場所的選擇。

4.促進中小企業上市公司債券市場的發展，應該明確債券市場監管以功能監管為主，債券市場運行規則的制定、市場準入和日常監管由相應的市場監管部門負責，避免出現多重監管或監管盲區。實現功能監管，應轉變監管理念，調整監管定位。監管部門應作好定位：一是制訂債券發行、交易規則；二是完善信息披露和信用評級制度，制訂信息披露標準，并對信息披露進行監督，對信息披露不真實、不及時、不充分的行為予以懲處。在此前提下，取消對中小企業上市公司發行主體資格、發行額度和發行利率的限制，把中小企業債能否發行、發行多少的決定權交給市場，并對企業債券發行實行真正的核準制，并盡快實現注冊發行管理。同時加強市場各監管部門之間的協調與溝通，實現監管協調機制的制度化和規范化。

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