基于聯想并購案的企業并購財務風險問題研究

山東能源淄礦集團公司岱莊煤礦 渠懷鋒

前言

作為一種資本運營方式，企業并購起源于西方資本主義國家。隨著西方商品經濟的深入發展，企業并購也經歷了從低級向高級發展的過程。我國企業并購的歷史較短，真正意義上的企業并購是在中國改革開放特別是20世紀80年代以后才發展起來的。企業并購在促進我國企業轉化經營機制，促進資源合理配置以及優化我國產業結構方面發揮了重要作用。所以，作為一種有效的資本運營方式，企業并購也逐步被我國企業所接受和采用，并在市場經濟發展過程中發揮著重要作用。

一、企業并購財務風險基本理論

（一）企業并購財務風險的定義

企業并購財務風險是指并購融資以及資本結構改變所引起的財務危機，甚至導致破產的可能性，或者是在一定時期內，為并購融資或因兼并背負債務，而使企業發生財務危機的可能性。

（二）企業并購財務風險的特性

1、企業并購財務風險的綜合性

企業并購活動是一個涉及到多個環節的復雜的資本運營活動，各個環節之間相互分離，有相互作用，甚至出現交叉。

2、企業并購財務風險的前后關聯性

在某一個環節發生的財務風險也會引起下一環節的財務風險，導致企業并購財務風險的連鎖反應。

3、企業并購財務風險的動態性

企業并購財務風險的發生頻率、影響范圍和影響強度都是不斷變化的，這也就要求其管理和防范必須采用動態方式。

4、企業并購財務風險的可控性

我們可以積極采取相應措施，比如提高信息處理質量、采取科學決策機制、運用科學控制手段來予以控制的。

（三）企業并購財務風險的主要內容

1、目標企業價值評估財務風險

在企業并購中，并購的成交價格是并購雙方關注的核心問題。而確定成交價格的關鍵又在于對目標企業價值評估。在并購企業對目標企業實施價值評估過程中，由于并購戰略的差異、評估信息的制約以及評估方法的選擇等因素的影響，會使得并購企業對目標企業價值評估出現偏差，這種偏差會引發并購企業的財務損失。

2、融資財務風險

在企業并購實施中，并購活動要涉及到融資和支付兩個環節，融資和支付方式的選擇都會給并購企業帶來財務損失的可能性。融資風險主要是指資金來源風險，主要包括融資安排風險和融資機構風險。具體來講，比如融資方式是否符合并購動機，資金在數量和時間上能否保證并購需要，融資結構是否合理等。

3、運營整合風險

企業實施并購后，還需要進行并購整合。在這個過程中，并購企業面臨財務整合風險。在并購整合過程中，財務風險主要表現為兩個方面：一是由于外部環境的復雜性和不確定性，導致決策者失誤性決策而給并購企業造成財務損失的可能性。二是由于企業內部財務組織的差異，或者財務運作的缺陷，而導致并購企業發生財務損失的可能性。

二、案例分析

（一）并購背景

聯想集團，全稱聯想集團有限公司，是中國目前最大的IT企業。其主要因為是生產和銷售臺式電腦、筆記本、手機、服務器和外設產品等。聯想集團目前年產量約500萬臺，員工總數一萬余人，1994年在香港聯合交易所上市，總市值為202億港元。

IBM，世界上最大的信息工業跨國公司，個人電腦事業部主要從事筆記本、臺式計算機、服務器、外設等產品的生產和銷售，約有9500名員工。在IBM總銷售額中，個人電腦事業部的銷售額約占10%。在全球PC市場上，IBM以5.2%的市場占有率排在戴爾和惠普之后，位居第三。盡管如此，IBM個人電腦事業部的利潤連續虧損，給IBM利潤造成了很大的影響。基于此，IBM打算在全球范圍內尋找合作伙伴，希望能夠妥善處理其個人電腦業務。

與此同時，聯想面臨著戴爾、惠普全球最大的兩個廠商及國內眾多中小品牌的激烈競爭，營業額、利潤的停滯不前，嚴重困擾著一直追求發展的聯想管理層。出于聯想自身發展戰略的需要、國際化戰略的需要以及追求巨大的協同效應等方面的考慮，聯想決定收購IBM個人電腦事業部。

（二）并購要點

2004年12月8日，聯想宣布以12.5億美元收購IBM的全球臺式機業務和筆記本業務（personal computer division，PCD），打造全球第三大PC企業。本文擬結合聯想此次并購案例，分析其并購活動中的財務風險。根據收購交易條款，聯想支付給IBM的收購金額為12.5億美元，其中包括現金6.5億美元，股權轉讓6億美元，另外還需承擔IBM5億美元債務。聯想PC的合并年收入將達約130億美元，年銷售PC約為1400萬臺。IBM與聯想將結成獨特的營銷與服務聯盟，聯想的PC將通過IBM遍布世界的分銷網絡進行銷售。新聯想將成為IBM首選的個人電腦供應商，而IBM也將繼續為中小型企業客戶提供各種端到端的集成IT解決方案。

（三）并購財務風險分析

1、目標企業價值評估風險分析

本文通過網上查閱，收集了2004年美國IT業八家大公司的市盈率，根據ValueLine網站給出的數據，聯想并購IBM個人電腦業務的收益大概是5.26+10+2=17.26億美元的價值，而聯想為此付出了17.5億美元的成本。由此可見，聯想在并購過程中并沒有過高估計IBM個人電腦業務的價值。

2、融資風險分析

聯想收購IBMPC業務所采取的支付方式是混合支付方式，收購的實際交易金額中有6.5億美元是現金支付，另外6億美元是股權轉讓，還有5億美元債務承擔。根據與IBM簽訂了的協議，聯想從2005年第二季度起，支付給IBM服務費用7.05億美元，分為2.85億美元，2.23億美元和1.97億美元三次支付。收購完成半年之后，聯想引入GeneralAtlantic、美國新橋投資集團及德克薩斯太平洋集團等投資公司3.5億美元的戰略投資，之后聯想集團斥資1.52億美元回購此前向IBM發行的4.357億股超額無投票權股份，IBM在聯想的持股量，由18.9%下降到13.4%?；刭徆煞菸从绊懝矩斦顩r，融資風險成功化解，聯想和IBM實現雙贏。

3、運營整合風險分析

跨國并購的七七定律認為，70%的并購沒有實現期望的商業價值，其中70%的并購失敗于并購后的文化整合。聯想并購IBM個人電腦業務后也面臨著文化整合的巨大風險。新聯想采取了一些措施，確保公司國際化的順利進行，比如留任了IBM的PCD總經理；總部遷往美國紐約；規范新公司內部溝通的國際語言等。在人事政策方面，維持“一企兩薪制”，原IBM員工的薪酬在3年內不變，留住企業關鍵人才；在經銷商和客戶方面，聯想展開了與IBM個人電腦事業部的經銷商和客戶的深度交流。想方設法保留了IBMPCD的渠道和客戶。從目前的情況看，聯想并購后在整合風險的防范和管理上是比較成功的，尤其是文化方面的整合。

三、企業并購財務風險度量模型應用

根據模糊決策方法，建立企業并購財務風險等級評價模型：B=A·R

其中B為評估風險最終得數，R為風險等級評估矩陣，A為權重矩陣。 R=[X,Y,Z]T，A=[ax，ay，az]，ax，ay，az分別為 X,Y,Z 的權重，且 ax+ay+az=1。

針對聯想并購行為，運用該財務風險度量模型評價指標體系進行財務風險分析，經20位專家對此次并購活動財務風險進行評估，根據德爾菲法確定指標和權重數據，可知：

通過度量模型可以得出結論，聯想并購財務風險等級為2.98，屬于一般風險。通過二級評判指標向量進一步深入分析可知：該次并購活動，融資風險和整合風險屬于一般風險，目標企業定價風險高于一般風險為3.33。導致目標定價風險偏高的主要因素是利潤預測和貼現系數的選擇。同時，雖然融資風險整體一般，但是從分析過程可以看出決定其大小的指標中資本結構的合理性風險較其它兩項風險明顯偏大。綜合以上分析結果，企業可以有針對性地在此次并購中產生風險較大的利潤預測、貼現系數選擇和資本結構合理性確定三方面，采取有效對策規避風險。

結束語

并購是資本運營的一種重要手段，在現代企業擴張中扮演著越來越重要的角色。無論是在國外，還是在國內都得到了廣泛運用。但是我們必須看到，并購過程中也可能隱藏著巨大的財務風險。企業并購中必須對此問題高度重視并審慎分析，采取合理途徑穩妥解決。我國目前對企業并購過程中的財務風險的研究并不深入，不利于我國企業在世界并購浪潮中獲取核心競爭力，不利于我國國民經濟和國有資產的優化。我國已經融入世界經濟的浪潮，對企業并購中的財務風險加以重視，對保證并購活動的順利開展，提高我國企業并購效率，意義深遠。

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