博弈視角下機構聯合操盤分析

□文/王燕飛 高麗麗

博弈視角下機構聯合操盤分析

□文/王燕飛 高麗麗

機構聯合操縱股票是機構實現利潤的一種手段，從博弈視角下研究，機構之間的聯合受自身利益驅動會形成“夫妻博弈”、“囚徒困境”之類狀況。整體市場狀況、成本等都是影響機構博弈選擇的因素。機構之間共同協商的傾向是走出困境的最佳方案。只有針對機構共謀操盤進行監管，才能有效保護中小投資者權益。

夫妻博弈；囚徒困境；機構；操盤

一、引言

機構投資者主要是指一些金融機構，包括銀行、保險公司、投資信托公司、信用合作社、國家或團體設立的退休基金等組織。機構投資者的性質與個人投資者不同，在投資來源、投資目標、投資方向等方面都與個人投資者有很大差別。在證券市場上，凡是出資購買股票、債券等有價證券的個人或機構，統稱為證券投資者。機構投資者從廣義上講是指用自有資金或者從分散的公眾手中籌集的資金專門進行有價證券投資活動的法人機構。在西方國家，以有價證券投資收益為其重要收入來源的證券公司、投資公司、保險公司、各種福利基金、養老基金及金融財團等，一般稱為機構投資者。其中，最典型的機構投資者是專門從事有價證券投資的共同基金。在中國，機構投資者目前主要是具有證券自營業務資格的證券經營機構，符合國家有關政策法規的投資管理基金等。隨著中國證券市場制度逐步規范，股票操縱行為越來越隱蔽。機構投資者對股票市場的參與程度逐步增強，多機構聯合操盤已成為股票市場顯著的行為。對某只股票的操縱，機構之間的博弈往往決定了股票的走勢。本文分析機構聯合操盤的過程，用夫妻博弈模型其形成機理，并對投資者及監管層提出相應的建議。

二、夫妻博弈與囚徒困境

夫妻之爭是個經典的博弈問題：一對夫妻得到了兩張時裝表演票和同一時間的兩張足球比賽票。妻子更想去看時裝表演而丈夫更想去看足球，但又不愿或不能分頭行動，爭執不下就決定雙方投票一次決定。若同選時裝則去看時裝表演，同選足球則去看足球比賽，如選擇不一致則哪兒都不去。這個博弈中有兩個策略組合，（時裝，時裝）和（足球，足球）這兩個策略組合中的雙方策略都是對對方策略的最佳策略。

“囚徒困境”是博弈論中非常有名的一個模型：警察逮捕了兩個合伙犯罪的嫌疑犯，但卻缺乏足夠的證據證明他們有罪。于是，警察將這兩名罪犯分別關押以防止他們串供或結成攻守同盟，并給他們同樣的選擇機會：如果他們兩人都拒不認罪，則他們會被以較輕的妨礙公務罪各判1年徒刑；如果兩人中有一人坦白認罪，則坦白者從輕處理，立即釋放，而另一個人將重判8年徒刑；如果兩人同時坦白認罪，則他們將被各判5年徒刑。該博弈的最終結果必然是兩博弈方都選擇“坦白”策略，同獲得得益為-5，即都被判5年徒刑。該博弈既揭示了個體理性與團體理性之間的矛盾——從個體利益出發的行為往往不能實現團體的最大利益，同時也揭示了個體理性本身的內在矛盾——從個體利益出發的行為最終也不一定能真正實現個體的最大利益，甚至會得到相當差的結果。

三、機構聯合操盤博弈分析

1、博弈模型設計。本文從兩機構博弈出發，假設兩機構實力相當，對某股票的持股數相同，兩機構無實質性區別，把聯合操盤階段分為建倉和拉抬出貨階段。

（1）建倉后階段：假設機構甲和機構乙建立倉位后得益為（1000，1000），如果建倉后一方拋售，一方不動，則拋售方的一位1200，不動方得益為600，如果兩方都進行拋售則得益為（800，800）。

（2）拉抬階段：假設機構甲和機構乙聯合操縱一個股票，建完倉后，拉抬這個股票的成本為C。機構甲和機構乙都有買入、不動、拋售三種策略選擇，對應的得益矩陣如圖1。（圖1）如果機構甲和機構乙同時拉抬，各方付出的拉抬成本為0.5C，則得益為（5000-0.5C，5000-0.5C）；如果一方拉抬一方不動，則得益為（5000-C，5000）或（5000，5000-C）；如果一方拉抬一方拋售，則拉抬方損失-C，拋售方得益為5000。

2、博弈矩陣。

圖1

3、分析。（1） 當 5000-C>1000，C<4000 時，博弈均衡解為（5000-C，5000）、（5000，5000-C）。付出拉抬成本的一方最終受益低于另一方，機構甲和機構乙都希望對方付出拉抬成本。對付出拉抬成本的一方，如果另一方提前出貨，甚至將遭受嚴重損失。類似于夫妻博弈，（不動、不動）將成為建倉后雙方的共同選擇。我國股市中，市場狀態比較好時，許多機構共同入住的股票，如果機構間沒有達成協議，股價便會僵持滯漲。機構間只能互相協商，各方付出一半拉抬成本，最終雙方才能達到最大利益；（2） 當 5000-C<1000，C>4000且 5000-0.5C>1000，C<8000 時，博弈均衡解為（5000-0.5C，5000-0.5C），機構甲和機構乙將聯合操盤；（3）當5000-0.5C<1000，C>8000 時，說明大勢不好，散戶跟風效應很小，拉抬股價的成本很高，機構甲和機構乙都不愿拉抬股價，最后博弈均衡解為（800，800），即機構甲和機構乙將拋出持股，放棄操盤，類似于囚徒困境中的決策；（4）當C近似為0時，說明市場處于牛市頂峰，散戶跟風效應極其明顯，機構聯合操盤，不需拉抬股價。當然，在利潤達到一定程度，機構將強勢出貨，散戶成為損失方。

四、結論

機構之間的博弈，必然影響股價的走勢。機構之間，只能根據不同的市況采取不同的對策。不同的市況，散戶的跟風效應不同，拉抬股價的成本存在很大區別。決定機構拉抬股價的主要因素是拉抬股價的成本。針對不同的拉抬成本，機構之間會做出不同的策略選擇。機構之間會形成“夫妻博弈”、“囚徒困境”類的狀況。機構之間的共謀，是走出自身困境的方案。持有同一股票的機構投資者，最終自然會有共同協商的傾向。

同時，以上博弈分析也可以說明股市波動偏大、系統性風險偏高的原因。當拉抬成本偏高時，機構之間必然會競相拋出持股，致使股票的價值與公司的基本面不斷背離，機構棄莊，參加博弈的個人投資者只有拋出個人持股才能自保。同時，這也可能造成嚴重的系統性風險，致使股價大跌，監管層應重視。當拉抬成本偏小，接近于0時，股市過熱，風險偏大，個人投資者的“羊群行為”極其顯著。監管層應對股民敲響警鐘，防止金融危機的爆發。

[1]謝識予.經濟博弈論[M].復旦大學出版社，2006.

[2]張維迎.博弈論與信息經濟學[M].上海人民出版社，2004.

[3]黃濤.博弈論教程—理論·應用[M].首都經濟貿易大學出版社，2004.

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（作者單位：西北師范大學經濟管理學院）