分級基金套利研究

　　摘 要：隨著分級基金市場規模的日益擴大，分級基金的套利機會越來越多，但大多數投資人對分級基金及其套利比較陌生。文章先對分級基金的概念和套利機制進行了闡述，然后實證研究了兩個套利案例，最后提出了一些分級基金的套利建議，對投資者的分級基金套利有一定的指導作用。
　　關鍵詞：分級基金 套利 投資人
　　中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A
　　文章編號：1004-4914（2011）11-089-02
　　
　　一、什么是分級基金
　　分級基金是指將基金收益與風險進行不對稱分割，分成低風險級份額與高風險級份額的基金。其中低風險份額的目標投資者是風險收益偏好較低的投資者；而高風險級份額則定位于那些期望通過融資增加其投資資本額，進而獲得超額收益，具有較高風險收益偏好的投資者。
　　分級基金以其創新的分級結構設計，近年來受到不同投資者的青睞。繼國投瑞銀瑞福分級、長盛同慶分級、國投瑞銀瑞和滬深300分級、國泰估值優勢分級之后，國聯安中證100雙禧分級、興業合潤股票分級、銀華深證100指數分級、富國匯利債券分級、申萬巴黎深證成指分級、大成景豐債券分級、天弘添利債券分級、信誠中證500指數分級、銀華中證等權重90指數分級、嘉實多利債券分級、泰達宏利聚利債券分級、建信雙利策略主題分級、萬家添利債券分級、富國天盈債券分級等分級基金相繼發行，我國分級基金數量逐步增加，品種也更為豐富，特別是各子基金之間收益及風險差異更為顯著。
　　二、分級基金的分類
　　根據基金規模可變性的不同，我們可以把國內市場上的分級基金分為兩大類，第一類是封閉式基金，這類基金在存續期內投資者不能申購和贖回，基金份額只能在場內交易，我們稱為封閉式分級基金；另一類既可在場內交易，也可以在場內外申購贖回，基金規模可增可減，我們稱為開放式分級基金。
　　根據基金投資對象的不同，我們可以把分級基金分為股票型分級基金和債券型分級基金。股票型分級基金是將絕大部分資金投資股票的基金，它又可分為主動型股票分級基金和被動型股票分級基金（指數型分級基金），相比較之下，指數型股票分級基金在操作上更為透明，投資者可根據被跟蹤指數的走勢來進行套利操作，由于指數型基金被動跟蹤指數，受人為因素影響較少，投資者進行套利的可操作度更高。債券型分級基金是將絕大部分資金投資債券的基金。
　　三、分級基金的配對轉換
　　分級基金之所以能夠產生套利空間是基于以下兩個方面的原因：其一，分級基金的低風險份額和高風險份額都在證券市場UTxWT8jlKatyAaC/MkhrRQ==交易，受不同份額的供求關系影響，這兩類份額的價格和凈值可能會出現很大偏差；其二，就開放式分級基金而言，“配對轉換”是其重要套利機制，投資者可以在短時間內實現場內市場和場外市場的轉換交易，為套利提供了操作的可能性。
　　所謂“配對轉換”是指開放式分級基金的場內份額分拆和合并業務。場內份額的分拆，指場內份額持有人將其所持有的基礎基金份額按照兩類份額的比例約定，分拆成低風險份額及高風險份額的行為。場內份額的合并，指場內份額持有人將其所持有的低風險份額與高風險份額按照約定的比例合并成基礎基金份額的行為。
　　受多種因素的影響，分級基金低風險份額和高風險份額在證券市場上的價格會發生多種多樣的變化。如果單位分級基金兩類份額的整體市值（相應比例的低風險份額市值與高風險份額市值之和）超出基礎基金份額凈值一定比率，那么投資人在場內申購基礎基金份額，然后分拆成低風險份額和高風險份額，再按市價在市場上賣出，就能獲取一定收益。相反，如果基礎基金份額凈值超出單位分級基金兩類份額的整體市值一定比率，投資人就可在市場上買入相應比例的低風險份額和高風險份額，然后合并成分級基金基礎份額，最后將其贖回，也能獲取一定收益。因此，單位分級基金兩類份額的整體市值和基礎基金份額凈值的較大差值為投資者提供了套利獲利的機會。
　　四、分級基金的套利案例
　　（一）分拆套利案例
　　銀華分級基金份額包括銀華深證100、銀華穩進和銀華銳進三類份額，并通過場外、場內兩種方式公開申購