開放經濟條件下貨幣政策選擇

一、理論基礎

（一）蒙代爾-弗萊明（M-F）模型理論

M-F模型是在封閉經濟的IS-LM模型的基礎上，引入對外貿易和資本流動的開放經濟環境下的模型。

如圖，IS曲線表示產品市場的均衡，即總需求等于總供給時的各種利率i與產出y的組合。LM曲線表示貨幣市場的均衡，即貨幣需求等于貨幣供給時的i與y的各種組合，BP曲線表示國際市場均衡時i與y的組合。由于在M-F模型中假定資本是完全流動的，因此BP曲線是一條水平的直線。可以看出此時資本具有完全彈性，一旦利率發生微小的變化，那么將會引起資本的大幅度流動.三條曲線相交于E點，表示經濟同時達到內外部均衡。

（二）貨幣政策有效性分析

1.固定匯率制度下資本完全自由流動條件時的貨幣政策的有效性。在固定匯率制度下，本國的目標就是穩定匯率，使匯率維持在一個固定的水平或在一個極小的范圍內波動。如圖，如果中央銀行采取擴張性貨幣政策，即增加貨幣供應量，則LM曲線向右移動到LM1處，LM1與IS曲線相交于一個新的點E1，利率下降為i’，由于資本完全流動，因此利率的下降會引起資本的大量流出，造成本國市場上的外幣減少，本幣相對較多，從而本幣有貶值的壓力，因為是固定匯率制度，所以央行為了穩定匯率會賣出外幣，收回本幣，從而使市場上的貨幣供應量減少，利率上升，LM1曲線又重新移動到原來LM的位置，產出并沒有發生變化，由此可以看出在固定匯率制度下，資本完全流動時，政府通過貨幣政策不能影響產出，貨幣政策無效。

2.浮動匯率制度下，資本完全自由流動時的貨幣政策的有效性。如圖所示，如果采取擴張性貨幣政策，LM曲線會向右移動到LM1，由于假定短期內價格水平不變，因此國內利率水平會下降，資本會大量流出本國，造成市場上本幣相對外幣較多的現象。由于是浮動匯率制度，因此本幣會自動貶值，匯率上升，外國對本國產品的需求會相應增加，從而導致進口減少，出口增加，進而使總需求增加，IS曲線會右移到IS1處，三條曲線相交于最終均衡點E2，此時的產出Y2大于原來均衡時的Y1，因此在浮動匯率制度下，采取擴張性貨幣政策會使產出增加，貨幣政策有效。

我國目前的匯率制度是有管理的浮動匯率制度，介于固定匯率制度與浮動匯率制度之間，那么我國的貨幣政策應該如何選擇？選擇的貨幣政策是否有效呢？

二、歷年來貨幣政策的選擇及效果

第一，貨幣政策：2005年我國執行穩健的貨幣政策，總量上保持連續性和穩定性，合理控制貨幣信貸增長，著力優化信貸結構。穩健的貨幣政策，是指根據經濟變化的征兆來調整政策取向，當經濟出現衰退跡象時，貨幣政策偏向擴張；當經濟出現過熱時，貨幣政策偏向緊縮。這種政策取向的調整，最終反映到物價上，就是保持物價的基本穩定。

第二，2007年中國經濟在高位上繼續保持了快速增長的勢頭。在食品價格帶動下，CPI的增長率結束低位運行態勢，經濟出現過熱苗頭，價格上漲壓力加大，針對銀行體系流動性偏多、貨幣信貸擴張壓力較大、價格漲幅上升的形勢，貨幣政策逐步從“穩健”轉為“從緊”。從緊的貨幣政策就是回籠貨幣，減少貨幣供給。央行從2007年12月21日起調整金融機構人民幣存貸款基準利率，其中一年期存款基準利率由3.87%提高到4.14%，調高了27個基點。

第三，之后金融危機爆發，為減輕金融危機對我國經濟的沖擊，2008年下半年，我國果斷實施了適度寬松的貨幣政策，7月份以后逐漸放松的貨幣政策對于保持經濟較快增長和金融體系平穩運行產生了積極效果；一系列差別性貨幣信貸政策的實施，有力地支持了“三農”、中小企業、災后重建和經濟結構調整。但是也帶來了通貨膨脹預期上升、資產市場泡沫加速膨脹的負面作用，貨幣供應量的增長面臨壓力。正因為如此，從2009年10月起，中央銀行開始加大公開市場操作力度，穩步回收市場流動性。2010年12月3日召開的中央政治局會議提出，2011年我國將實施“積極的財政政策和穩健的貨幣政策”。這標志著，為應對國際金融危機，自2008年11月以來開始實施的適度寬松貨幣政策正式結束。

三、2011年貨幣政策路徑的選擇

總體而言，2011年的貨幣政策會穩中偏緊。當前物價調控形勢較為嚴峻，中央經濟工作會議將CPI調控目標上調至4%，因此在央行確立“穩物價”作為首要政策目標的背景下，貨幣政策的收緊恐怕難以避免。一是存款準備金率仍將持續上行。如果2011年上半年資本流入提高、外匯占款增加、央票到期較多、信貸投放規模較高，那么存款準備金率仍有可能在2010年的基礎上繼續上調，并且全年都有上調的可能，整體升幅大概在四次水平以上。2011年央行雖然沒有確定整體信貸規模，但是卻提出了差別存款準備金率這一政策工具。我們認為差別和常規的存款準備金率這兩項政策工具并不沖突，甚至可以根據上述四個方面的變化綜合協調運用。

人民幣兌美元將漸進較快升值，全年升幅大致在5%～7%。影響人民幣兌美元匯率的因素主要有三個：進出口、資本流入和中美關系。在進出口方面，如果2011年貿易順差不出現大幅急劇收窄，加工貿易受人民幣升值影響不大，那么人民幣升值就會持續下去。在資本流入方面，目前持續小幅升值的預期可能會促使更多的國際資本流入。但實際上相對于固定的利差和匯差空間來說，外資流入更為重視的是國內資本市場的收益差。2011年人民幣兌美元仍將維持漸進升值，升值幅度可能較2010年略大些。人民幣將進一步趨向盯住一籃子貨幣，針對不同的貨幣將雙向波動，匯率彈性進一步增強對于貨幣政策路徑的選擇，盡管2011年的經濟基本面與2004年較為相似，但我認為2011年央行面臨的壓力更多源于對沖基礎貨幣，特別是輸入型通脹帶來的沖擊，這與2004年Ｍ2持續下滑有明顯區別。從政策執行的力度來看，2007年的數量、利率及匯率等多種政策工具交替使用，這將在2011年重新上演，包括定向央票、非對稱加息、差額存款準備金、外匯存款準備金率等工具的運用將更為靈活。

參考文獻

[1]唐國強：《我國貨幣政策與匯率政策的協調機制》，經濟探析，2010年7月

[2]孫華妤、潘紅宇、趙忠秀、劉曉惠：《匯率制度、貨幣政策和宏觀經濟運行》，對外經濟貿易大學出版社，2009年

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[4]徐創風，《從中國經濟特征解釋匯率政策與貨幣政策的沖突》，《價格月刊》，2008年11期

[5]何金旗：《我國匯率政策與貨幣政策沖突及原因探究》，《經濟問題探索》，2008年11期

作者簡介：劉穎（1986-），女，漢族，遼寧盤錦人，首都經濟貿易大學，研究方向：開放宏觀經濟學。