場外市場融資功能解析

近期連續爆出了幾宗民間高利貸崩盤大案，涉嫌介入民間高利貸的既有擔保公司負責人，又有知名私營企業家，甚至還有銀行機構的高管。民間借貸成本高企，從一個層面反映出了中小企業目前正陷入融資困境。

中小企業發展所需的資金來源無非有幾條路徑：一是內源性的積累所得-企業將經營所盈余的資金持續投入，用于后續發展。據統計，這部分資金大概能夠滿足企業60%左右的缺口；二是銀行貸款-由于銀行與中小企業間存在“信息不對稱”、“逆向選擇”風險以及“風險收益不對稱”等諸多不平衡，導致了銀行往往在能夠選擇向大企業貸款的情況下，通常回避向中小企業提供貸款。同時，考慮到任何一筆貸款都存在的固定成本及維護費用，銀行向中小企業貸款必然存在規模不經濟的問題；三是轉向民間借貸-民間借貸一定程度上滿足了企業融通資金的需求，且在國內人情社會的背景下，民間借貸更有其存在的土壤，但在目前銀根持續緊縮的情況下，資金成本節節攀升，實業經營壓力不斷加劇，民間借貸的風險已經開始顯現；四是股權融資-股權融資需要交易，而交易成功的關鍵在于定價，同時要保證參與其中的投資者有退出通道。目前，可以說對于國內13萬家中小股份有限公司，只有場外市場能夠為中小企業股權融資提供平臺。

我國場外市場建設已經見雛形，以新三板為主體，加之國內各地興起的股份轉讓交易中心，共同搭建起了服務于廣大中小企業的場外資本市場。對于新三板來說，已經有久其軟件（002279）于2009年08月11日完成中小板上市，北陸藥業（300016）于2009年10月30日完成創業板上市，世紀瑞爾（300150）于2010年12月22日完成創業板上市，還有安控科技、星昊醫藥、博暉創新等十余家公司陸續暫停了股份交易等待首發上市，對新三板融資功能的關注隨著新三板市場的升溫成為眾多投資者和企業關注的焦點。隨著市場規模的擴大和各項制度的逐步完善，新三板的具有融資功能還會進一步增強。根據中國證券業協會官方統計，自2006年-2010年間，新三板已經完成的投融資情況如下表：

在新三板掛牌和通過備案的企業中，通過定向增發的方式累計融資11.18億元，市盈率最高達39倍，最低8倍，平均市盈率20倍左右，共有30余家機構投資者參與了新三板掛牌企業的定向增資。再以重慶股份轉讓中心為例，自該中心設立至今，上市資源儲備庫入庫企業已達319家，登記托管企業196家，托管總股本達220.96億股，為托管企業實現股權質押融資13.93億元。掛牌企業16家，交易金額1.7億元，其中6家企業實現定向增發直接融資1.26億元。

從融資效率的角度分析，場外市場的定向增資效率很高，能以較短的時間和較少的成本實現融資。場外市場定向增資的最大特點是能夠實現小額快速、持續、多次融資，非常適合處于初創期的高科技企業單次融資金額不大、融資頻率高、融資時間短的特點。例如，與主板上市公司增資擴股不同的是，新三板實行的定向增資更加快捷，從董事會決定融資到資金進公司賬戶一般僅需4個月左右。同時，新三板的定向增資還充分考慮了高科技企業智力資本和激勵機制對企業生產經營的重要性，要求定向增資的30%股份要賣給老股東。此外，場外市場的融資功能還體現在能夠極大的增強掛牌企業的外延融資能力，增強了企業的間接融資能力，使企業更容易獲得銀行貸款。因為，通過券商在掛牌過程中的輔導及對相關不規范的地方進行整改，掛牌企業就會建立較為完善的內控體系、規范的財務制度以及全面而持續的信息披露機制，同時，若銀行因股份質押貸款無法收回而持有了公司的股票，則場外交易市場同樣為銀行轉讓這部分股權提供了一個平臺，加之掛牌后的企業作為公眾公司具有的信譽，這些都在相當程度上有助于取得銀行貸款。實際上也是如此，新三板及其它場外市場掛牌公司在掛牌后較短時間內獲得銀行的貸款支持的案例不勝枚舉。

盡管國內目前尚未建立起像美國納斯達納那樣，統一監管下的全國性的場外交易市場，市場交易還不活躍，市場總體規模還有待壯大。但是，隨著新制度的完善，如做市商制度的引入，代辦股份轉讓試點由中關村園區向全國其他符合條件的高新科技園區的穩步推廣，直至到符合條件的股份有限公司均可登錄相應的場外市場進行融資，未來場外市場的定價、估值、融資功能必將得到進一步的發揮。