中國的“兩全之策”

鑒于政府擔心通脹問題可能影響社會穩定，政策制定者可能不會傾向于再次投放大量信貸，不過一旦認為通脹已得到控制，將有較大的放松貨幣政策的余地。

市場中的不確定性持續存在，對于全球經濟前景的擔憂也日益加劇，如果美國或歐洲出現二次探底，中國應采取哪些政策措施？

在2008年至2009年的經濟低迷期間，中國成為了一個醒目的亮點，隨著經濟刺激相關的基礎設施項目投資的實施，中國在2009年貢獻了全球經濟增長的50%。中國經濟增長對于貿易貢獻的依賴程度已逐漸降低，而中國出口中面向美國和歐元區的比例也在不斷下降。

中國2008年刺激方案中的許多投資項目，此前已規劃了一段時間，只是為了應對外部經濟低迷而提前實施?，F有的財政政策舉措已經具有刺激作用。

根據“十二五規劃”，中國將在未來五年中投入7萬億元，用于城市公共設施建設。隨著二次探底的風險加大，中央政府最有可能專注于確保目前現有投資項目有充足的資金，然后才會考慮實施第二輪大規模經濟刺激措施。

當前政策制定者關注的焦點，在于遏制與地方政府債務和失衡的房地產市場相關的種種風險，而這兩個問題，都因為上一輪經濟刺激舉措而有所加劇。在這種情況下，出現以上情形的可能性極大。

第二輪大規模刺激措施會推升上述風險，加劇政府試圖在“十二五”期間遏制的多種失衡問題。由于中國財政方面的操作空間多少受到了局限，要應對以上某些挑戰，更具建設性的途徑是加速旨在刺激國內消費的改革。

中國已經推出了許多旨在促進消費的舉措，其中包括采取措施提高廉價住房供應量，開展醫療改革、使得基本服務和藥物更容易獲得，以及提高個人所得稅起征點。以上種種舉措，連同其他做法，將釋放出更大比例的可支配收入。

讓消費支出擺脫束縛的另一種更加激進的手段，是重啟利率改革進程。對利率的嚴格管控，已使得實際存款增長減速，迫使普通百姓尋求通過其他風險更大的方式，為自己的財富保值，這反過來又會抑制消費，因為個人凈財富已變得更不穩定。

為了既推動增長、又不加劇通脹，政策制定者或許也會有意改善資本配置狀況，側重效率更高的私營部門。

在企業層面，由于信貸獲取方面的失衡，長期以來資本配置效率較低。大型國有企業擁有影響力，可以獲得更為優惠的利率和貸款條件。而提供著中國80%的就業崗位、貢獻了60%國內生產總值(GDP)的私營企業，卻缺乏獲取廉價銀行信貸的談判能力。

有跡象表明，旨在優化貸款結構的舉措正在產生某些效果。中國人民銀行的數據顯示，小企業和中型企業未償還貸款總額，去年分別同比增長29.3%和17.8%，增幅遠高于大型企業。政府還針對農村信用合作社指定了差異化的準備金要求，并公布了中小企業以定向募集方式發行債券的試行方案。

由于中國各銀行投放了大量信貸以刺激經濟增長，自2008年1月以來，M2貨幣供應量已擴大了87%，這導致通貨膨脹居高不下，而糧食供應問題和大宗商品價格上漲也加劇了通脹。

鑒于政府擔心通脹問題可能影響社會穩定，政策制定者可能不會傾向于再次投放大量信貸，不過一旦認為通脹已得到控制，將有較大的放松貨幣政策的余地。

一些官員表示，他們可能會訴諸于某種形式的“定向寬松”，即下半年會繼續保持審慎的貨幣政策，不過涉及廉價住房、農村發展和中小企業的項目，會提供優惠的信貸條件。

政府繼續鼓勵具有重要社會意義的基礎設施建設，這將支撐對建筑與建材的需求，而購買力的提升將推動居民消費。

作者系摩根大通中國董事總經理