國際板臨盆

令投資者擔心的是，如果國際板真的開始實施，那么資金必會分流。

經過四年的綢繆，歷經數次胎動的國際板即將降生。

5月20日，中國證監會主席尚福林在陸家嘴金融論壇，面對上海市委書記俞正聲表態稱：“在這兒，我想告訴大家，我們離推出國際板越來越近了。”次日，證監會國際合作部主任童道馳在同樣的場合確認，國際板將以人民幣計價，不會影響到分別以美元和港元計價的滬深B股。

自今年兩會期間，對于國際板的討論就已風聲水起，半年來，國際板在規則論證和起草、技術準備及監管安排方面取得非常大的進展。社會各方面對推出國際板的必要性有了新的認識，正在逐步形成共識。

但讓許多投資者措手不急的是——5月23日，國際板籠罩下的“黑色星期一”來臨，滬深兩市開盤低開低走，午盤失守2800點，在鋼鐵、地產、銀行板塊帶動下，兩市量能擴大，滬深兩市全天成交1846.1億元。當日收盤，滬指重挫2.93％，創三個月以來單日最大跌幅。

證監會高層頻頻表態，令國際板推行如箭在弦。市場將國際板臨近的消息視為股市大跌的導火索，擔憂國際板分流資金、拉低A股估值。

自5月17日起，在大盤一片慘淡情況下，國際板概念股東睦股份（600114.SH）直奔漲停；18日，東睦股份、萬業企業（600641.SH）、聯美控股（600167.SH）、成霖股份（002047.SZ）均以漲停報收，聯美控股創下連續三個漲停板紀錄。

5月25日，德意志銀行亞洲區投行部主席蔡洪平一示，目前技術層面的問題均已準備就緒，“現在主要取決于國務院領導層的決心。”

制度層面已經明確：上市次序方面，純外企公司將搶先紅籌一步，成為國際板首批登陸者，具體發行價格，將參考境外市場一定時間內的平均價格折算成人民幣后的價格。

“匯豐銀行上國際板的招股書早已做好，只有財務數據更新了一年又一年。”一位券商投行高管透露。他表示，作為資本市場開放的重要步驟之一，國際板推出方向毋庸質疑，但一定要避免重蹈創業板覆轍，真正形成一個有活力有吸引力的國際資本市場，而不是國際企業在中國的又一塊廣告牌。

國際企業先行

證監會國際合作部主任童道馳關于人民幣計價的表態，平息了國際板以何種貨幣計價的爭議。該問題一直是上海國際板制度設計過程中主要議題之一。

今年“兩會”，全國政協委員、中央財經大學金融學院教授賀強仍然建議，國際板應以美元計價。他表示，此舉可在國內建立“美元蓄水池”，緩解國際“熱錢”涌入對國民經濟和A股市場的沖擊，減輕中國外匯儲備不斷膨脹的壓力。他建議，國際板投資主體由境內、境外兩類投資者構成，允許境外投資者直接投資。

一些制度設計者表示，國際板制度設計的初衷，是給國內投資人提供投資國際一流跨國企業的機會。中國政府也希望在會計、法律等配套制度方面創造條件，推進國際板出臺。“改革初期，不宜過于嚴格，否則無益于國際板出臺。”一位業內人士表示，在推行過程中，需隨機應變，與時俱進，出現問題隨時改進。

此外，上市主體究竟先是國際公司，還是紅籌公司優先的問題，目前制度層面亦明確，國際公司應為首批國際板登陸者。“為保證國際板運行的純正血統，制度層面可能會對首批國際板公司要求更為嚴格，以純外資公司更為優先。”業內人士表示，此前熱議的紅籌率先回歸可能要讓路于外企。

所謂紅籌股，是指注冊地與上市地在境外、主要業務在中國境內的上市公司。由于歷史原因，此前諸多大型優質國有企業如中國移動、中國石油等均以紅籌股方式在海外上市。

早在2007年，監管層曾有意令境外紅籌企業先行回歸A股。

根據去年上交所的相關調查，在境外交易所上市的紅籌股有407家，符合初定發行標準的只有38家。據悉，上交所曾向中央建議大幅降低紅籌股回歸標準。上交所測算，按照降低后的標準，可能會有120家公司回歸國際板。

不過，該觀點很快被證監會所否認。監管層雖然不排斥紅籌股的回歸，但并不傾向降低紅籌回歸標準。

“國際板是一個整體，不能因為是紅籌公司就可降低標準，有很多公司當初在國內都不能上市才轉成紅籌企業的。”接近管理層的人士說，“何況紅籌公司的海外架構回歸需要制度層面的統一認識，反倒不如純粹的國際公司簡潔。”

蔡洪平亦表示，初期選擇外企，執行較高的上市門檻，有益于國際板市場運行。

IPO定價

對于國際板公司如何定價，是市場最為關心的問題。

根據瑞銀證券發布的報告，有三類可能在A股上市的“外企候選人名單”。第一類是在內地有不少業務的外國公司，包括從事零售業的寶潔、可口可樂、聯合利華、家樂福、沃爾瑪，以及從事制造業的西門子、戴姆勒奔馳、大眾汽車、通用電氣、IBM等。

第二類是績優香港本地上市企業，即香港藍籌股，包括匯豐控股（00005.HK）、東亞銀行（00023.HK）等。

第三類則是在香港上市的內地公司，即香港紅籌股，包括中移動（00941.HK）、中海油（02883.HK）、聯想集團（00992.HK）、華潤創業（00291.HK）等。

由于創業板創立之初IPO價格高企，企業獲得了大量超募資金，引發市場惡評一片，監管層對于國際板企業的IPO價格有了一定的限制。

“目前的提法，是根據掛牌企業在國際市場的價格折算成人民幣后的價格進行掛牌交易。”上海證券交易所研究中心主任胡汝銀表示，上海國際板技術層面準備已經差不多完成。但是，有一些規則和程序還在進一步完善當中。

即將掛牌的國際企業，在國際資本市場上都有著一定的估值，由于國際資本市場的流動性遠遠大于中國市場，因此這一估值也大大低于A股市場同類企業，加之國際企業并無任何政府擔保，其生存發展均依賴自身努力，投資者必然要附加一定的風險折扣。

“同一個行業的企業，在紐交所或者其它交易所的估值遠遠低于在中國A股市場的估值，這種情況比比皆是，如果按照一定時期的平均價折成人民幣掛牌，其價格必然遠遠低于A股市場的同類企業。”某投行人士說。

“如果讓國際企業低于A股市場平均估值來發行新股，企業可能也不愿意，但要是定價超過其自身的國際市場定價，A股投資者也不會愿意，因此發行價格可能不會太高。”某投行人士說，“關鍵是必然會引起A股市場的估值調整，這幾天的市場行情已經說明了問題。”

從5月23日起，A股市場連續走出大幅下跌行情，多種誘因中，國際板即將推出是其中重要一項。

不過，值得關注的是，一旦這類企業進入A股市場，在中國資本項下尚不能自由流動的情況下，國際板企業估值相應會抬高，但相對于國際市場上的較低估值，未來價格倒掛會有多嚴重？

“廣告板”？

開設國際板的目的很明確，一方面可以讓國際企業進入中國資本市場，另一方面就是讓中國資本市場逐步國際化，同時可以在一定程度上充當“池子”，讓在國內泛濫的熱錢減少對實體經濟的影響。

但是，如果真要完成上述目標，國際板的設立需要忽視很多外圍的影響，包括開立初期是否對A股市場有影響？自身交易是否活躍？

對此，華泰聯合證券分析師李聰發布報告認為，目前市場擔心國際板啟動會增加股票供給，導致股指下行壓力加大，而實際上股權融資額本身處于動態調整中，國際板項目融資多了，其他項目融資就會減少。

對于A股市場穩定的擔憂，如果引發監管層以維穩為名而放慢國際板的上市速度，抬高國際板企業發行價格，從而拉平與A股上市公司估值的差距。這樣做的結果，表面上會讓A股市場與國際板市場平穩運行，但必然會直接導致國際板市場的畸形起步。

創業板開設初期，眾多有識之士均呼吁監管層放松監管，不要進行企業質量的實質性審批，同時明確退市制度，但創業板運行一年多以來，監管嚴格、退市制度也遲遲不見蹤影，多家上市公司雖然經過了證監會的嚴格審批，但上市前透支業績過度包裝，導致IPO價格超高，而在募集大量資金后，業績迅速變臉，完全不具備創業板企業高增長的特性，創業板也被演化為小號主板，完全喪失了創業板發現創新企業的目的。

與此同時，國際板要想發展，必然需要考慮資本的跨境流動，而這一問題顯然需要通盤考慮，宜早不宜遲，不能簡單化地先把國際板推出，不考慮如何開放中國資本市場，忽視后續的市場發展，不能讓國際板走上創業板的老路，成為一個簡單的國際企業“廣告板”。

5月20日，緊盯國際板數年的外企紛紛表態。香港上海匯豐銀行有限公司副主席、中國證監會前副主席史美倫表示，何時推出要看監管部門的決心，“不過，一推出，匯豐即會提出申請。”匯豐已初步選定中金公司和中信證券為其提供上市服務，融資規模約50億美元。