增持美債 矮個子里撥將軍

如果出于一時的“義憤”和擔心繼續(xù)持有美歐國債面臨損失，而不予深思拋售其國債，那就極有可能推遲人民幣最終成為國際儲備貨幣一極的戰(zhàn)略實現(xiàn)。在當前全球金融危機蔓延，市場信心脆弱，拋售美歐國債只能加劇全球金融市場動蕩，加大中國投資損失。

2011年8月8日，后危機時期的第一個“黑色星期一”不期而至。美國道瓊斯指數(shù)下跌5.55％，納斯達克指數(shù)下跌6.9％，標準普爾指數(shù)下跌6.66％，全球市場一片慌亂，市場內(nèi)外人心惶惶，對美國經(jīng)濟“二次探底”及全球主權(quán)債務(wù)危機進一步惡化的擔憂陰云密布。

在慌亂中，市場一方面以瘋狂的下跌，對美國減債的決心和能力表示了巨大的擔憂；而另一方面，市場又推動資金到剛剛被標普降級的美國債集中避險。市場也曾一度對美元產(chǎn)生恐慌，開始尋找其它更安全的幣種，瑞士法郎和日元隨即開始大幅飆升，其時，似乎忘了日本的國債／GDP的比值達到了220％，為全球最高。而市場隨后又更加擔憂法國，法國國債對德國國債的風險溢價開始繼續(xù)上升。

著名經(jīng)濟學(xué)家薩繆爾森說過一句名言：“在過去五次衰退中，美國股市預(yù)測到了其中九次”。這句經(jīng)過歷史檢驗的黑色幽默直白的表明，對于美國經(jīng)濟周期而言，股市變化并非是一個較好的“晴雨表”。實體經(jīng)濟和股票市場最大的區(qū)別就在于，參考者的知識結(jié)構(gòu)、風險偏好和敏感程度大相徑庭，股市的短期波動中充斥著情緒因素，而這一點并不會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生明顯影響。

2011年8月10日，美國財政部總值240億美元的10年期國債，其中標利率創(chuàng)歷史新低，為2.14％，不過很快被認購一空。

2011年8月15日，美國財政部公布最新的《國際資本流動報告》顯示，2011年6月末，中國持有美國國債1.1655萬億美元，較5月末的1.1598萬億美元，增加57億美元，至此，中國已連續(xù)3個月增持美國國債。這在中國目前持有的約3.2萬億美元的外匯儲備中約占35％。

目前，根據(jù)市場估算，中國持有美債約1.16萬億美元，占全部外國持有美債的26％，其余為日本20％、英國8％、巴西5％以及俄羅斯的3％。

美國財政部15日公布的《國際資本流動報告》還顯示，自6月第二輪量化寬松政策結(jié)束以來，海外投資者對美國國債需求減弱。盡管隨著投資者涌入“避風港”美國國債收益率在過去兩個星期大幅下降，美聯(lián)儲也宣布將維持接近于零的利率至2013年中不變，市場仍然擔憂美國惡化的財政狀況將驅(qū)走投資者，并提高借貸成本。截至6月末，海外投資者共計減持美國國債168億美元，其中官方減持額度僅17億美元，其余的151億美元均是海外私人投資者的拋售。

隨著標準普爾調(diào)低美國主權(quán)信用評級，不少評論員和經(jīng)濟學(xué)家開始高調(diào)主張中國應(yīng)該將外匯儲備分散化，減少外匯儲備中美元資產(chǎn)的份額，并呼吁增加對其他種類資產(chǎn)的投資，比如大宗商品。

國家外匯局在7月20日曾發(fā)布《外匯儲備熱點問答》稱，多元化一直以來是外匯儲備的主要經(jīng)營原則之一。盡管近期黃金、石油等國際大宗商品價格大幅上漲，但價格波動較大，市場容量相對有限，交易和收儲成本較高，因此外匯儲備不會直接投資于這些領(lǐng)域。同時，中國居民和企業(yè)對黃金、石油等的消費量非常大，外匯儲備直接大規(guī)模投資于這些領(lǐng)域，可能會推升其市場價格，反而不利于國內(nèi)居民消費和經(jīng)濟發(fā)展。而目前的外匯儲備投資組合中已包含與之相關(guān)的投資，國內(nèi)另有專門的機構(gòu)已經(jīng)從事大宗商品收儲等相關(guān)的工作，與外匯儲備投資形成互補。

而事實上，國際市場避險情緒的加重，增加了美國國債的需求，提高了價格。同樣的情況也曾發(fā)生在2008年金融危機之時，10年期國債的收益率的前一歷史低點則在2009年1月份，彼時的數(shù)值為2.419％。金融市場的瞬息萬變，正使得之前對美國國債看空者假設(shè)條件發(fā)生改變。去年底至今年初，至少有三個主要因素會導(dǎo)致美債價格下跌：一是預(yù)計美國政府的赤字擴大，美國政府將要發(fā)行更多的債券，市場供給增加，價格就會下跌；二是預(yù)計美聯(lián)儲在6月底QE2結(jié)束后，不再推出QE3，這意味著債券的需求減少，價格相應(yīng)下跌；三是預(yù)計通脹上升，貨幣的價值下降，要吸引投資者持有美債，收益率就要提升。而從上述10年期國債認購比率來看，3.22倍的數(shù)值高于此前10次標售活動中3.11倍的平均值，也高于上一次標售活動中的3.17倍。從最近美國國債的走勢看，中國外匯儲備的短期安全性可以得到保證。

雖然美債短期走強，但其長期投資價值仍令市場擔心。此時，假如中國突然大規(guī)模減持美元資產(chǎn)和美國國債，姑且不說這沒有實際操作的可行性，關(guān)鍵是這樣做，對中國及全球經(jīng)濟會有什么好處?可以想象得到，一旦中國開始大規(guī)模減持美元資產(chǎn)，必將導(dǎo)致整個市場對美元資產(chǎn)的恐慌性拋售。結(jié)果會是美元匯率崩潰，美國利率的大幅上升和美國經(jīng)濟的衰退，進而造成OECD國家對中國商品的需求下降，從而沖擊中國經(jīng)濟本身。同時還會導(dǎo)致熱錢流入增加，迫使貨幣當局進一步增加外匯儲備，并對香港的離岸人民幣造成巨大沖擊。因為美元兌其他貨幣的快速貶值(由于中國拋售美元資產(chǎn))，意味著人民幣兌美元在中長期面臨更大的升值壓力，而市場對未來人民幣升值預(yù)期的加大，將導(dǎo)致各種渠道的熱錢流入增加。這些渠道包括虛假的海外直接投資、虛假的出口交易、地下錢莊、香港的個人換匯等。很顯然，目前拋售美元資產(chǎn)是不妥當?shù)摹?/p>

雖然債務(wù)風險上升和債務(wù)評級下調(diào)，并不必然導(dǎo)致美國經(jīng)濟出現(xiàn)二次探底，但的確增大了二次探底的可能性。這是因為，高債務(wù)直接沖擊美國經(jīng)濟增長的主要動力……消費。減少借債也就意味著消費下降，而為還債而增加儲蓄，勢必會進一步導(dǎo)致消費下降。從世界經(jīng)濟看，如果美國經(jīng)濟二次探底，其它經(jīng)濟體支撐經(jīng)濟增長的能力將不如2008～2010年，因為許多市場國家已經(jīng)基本消耗掉了大量的政策資源和財力。主權(quán)債務(wù)危機加劇受傷的不僅是債務(wù)危機國，對中國也會有很大影響。一是主權(quán)風險導(dǎo)致全球金融市場劇烈波動，會波及中國；二是如果債務(wù)危機推動美國和世界經(jīng)濟二次探底，則中國的出口和就業(yè)會受到一定負面沖擊；三是危機國家的擴張性貨幣政策會進一步導(dǎo)致全球流動性增加和通脹壓力，加上全球機構(gòu)投資者加大新興市場國家的資產(chǎn)配置比重，必然進一步增加全球資金向包括中國在內(nèi)的新興市場國家的流入規(guī)模，從而推升中國的商品和資產(chǎn)通脹。中國要不要增持美國國債?無論是將眼光放在眼前或更遠一些，站在人民幣一定要成為國際儲備貨幣的戰(zhàn)略高度來分析，答案是肯定的：中國不僅要增持美國國債，還要繼續(xù)增持歐元區(qū)債。在人民幣尚不具備成為國際貨幣的條件之前，即現(xiàn)在，中國應(yīng)當鼓勵和支持美元競爭對手歐元的存在。如果出于一時的“義憤”和擔心繼續(xù)持有美歐國債面臨損失，而不予深思拋售其國債，那就極有可能推遲人民幣最終成為國際儲備貨幣一極的戰(zhàn)略實現(xiàn)。在當前全球金融危機蔓延、市場信心脆弱的情況下，拋售美歐國債只能加劇全球金融市場動蕩，加大中國投資損失。在美元霸權(quán)仍然無撼動的情況下，中國寧可冒些風險支持歐元，避免美元霸權(quán)趨于壟斷化、模式化和長期化。必須客觀的評估外匯儲備增長及其投資美歐國債的利弊。外匯儲備在過去10多年的快速增長是中國經(jīng)濟成功的反映之一，沒有外匯儲備的增長，就沒有中國目前的國際影響力。同時，我們也要明確，外匯儲備投資面臨風險是正常的，只要尋求收益，就要承擔風險。而且，中國外匯儲備面臨的主要不是信貸違約風險，即標普的評級下調(diào)和美國國債直接違約，而是中期的匯率風險和通脹風險。匯率風險是中國經(jīng)濟成長和人民幣升值的必然結(jié)果。通脹風險是需要采取政策予以避免和回擊的，而只有深化經(jīng)濟金融改革，才是最有力的辦法。所以，目前不但不能拋售美歐國債，還要公開表態(tài)支持美歐國債。當然，這種支持是有條件的支持，比如中國可以利用債務(wù)國當前融資困局，借助存量外匯儲備，爭取國家利益。這包括爭取市場經(jīng)濟地位，取消技術(shù)出口限制，承認中國核心利益等。

繼續(xù)增持美國國債把握得好，就不再是多難選擇中的無奈，不再是責任大國的簡單慷慨，而是遠期戰(zhàn)略、近期利益權(quán)衡有高度、見深度的理智選擇。