信用風險轉移市場發展的反思以及對我國的借鑒

【摘要】信用風險轉移工具是一把雙刃劍，它既能有效地將風險分散和轉移，同時也帶來新的風險。脫離經濟實體需要的過度創新和金融機構的過度投機往往會導致嚴重的后果。本文反思國外信用風險轉移市場的發展，結合國內金融結構的實際，認為國內發展信用風險轉移市場要堅持以控制風險為首要前提，分步驟推進，遵循從簡到繁，循序漸進的發展路徑，以服務于實體經濟為原則，嚴防過度創新。

【關鍵詞】信用風險轉移市場發展反思

一、引言

信用風險轉移（簡稱CRT），是指金融機構通過使用各種金融工具將信用風險轉移給其他的金融機構。信用風險轉移工具，包括擔保、信用保險、貸款銷售、資產證券化、信用衍生品等。二十世紀以來，金融創新層出不窮迅猛發展，信用風險轉移型金融創新已經成為現階段 世界主要發達國家金融體系演進與發展的重要組成部分。而2007年以來，次貸危機給世界經濟造成的沖擊令人矚目。與傳統的金融危機不同，本次危機是在信用風險轉移等金融創新得以廣泛使用、金融機構的經營模式發生變化的情況下發生的。回顧國外信用風險轉移的發展，以及金融危機后學者們對它的反思，對我國信用風險轉移市場進一步健康發展有強大的借鑒意義。

二、國外信用風險轉移市場發展的反思

（一）信用風險轉移市場發展有利于金融體系彈性的增強

信用風險轉移等金融創新改變了傳統銀行發放貸款業務的方式，有助于將風險分解和轉移，使風險和投資者的風險偏好匹配，為個人和公司提供更多的風險管理手段。信用風險轉移可以增加社會福利，增加金融系統的效率和穩定性，一方面信用風險轉移工具降低了貸款利率，增加了經濟產出；另一方面，風險從銀行轉移給了更能承擔風險的投資者，銀行同時也增強了其放貸能力。具體而言，CRT工具可以降低銀行等金融機構的風險暴露，增加風險分散化的程度，有助于降低信貸市場的信息不對稱問題，可以提高金融機構進行資產負債管理和資本配置的靈活性，增強了其抵御沖擊的能力（Jobst，2007）。

（二）信用風險轉移市場發展增加了金融體系中不確定性

快速的金融創新改變了風險的分布，使得市場參與者能夠在金融部門和其他部門間交易信用風險。隨著證券化工具與信用衍生品的出現，信用風險轉移市場得到了迅速的發展，并為全球金融體系提供了實質性的好處。但是信用風險轉移也帶來了新的風險。美國次級貸款危機爆發并產生了一系列連鎖反應，導致了投資者對房地產業、金融業、美國經濟及全球資本市場的擔憂。這是因為信用風險轉移同時也會造成銀行等放貸機構的道德風險和逆向選擇問題，尤其是弱化了銀行等放貸機構對貸款的貸前審核與貸后監督動機提高了單個金融機構的系統性風險并且增加了金融機構之間的連接以及金融機構對宏觀經濟狀況敏感度，提高了系統性風險在金融機構之間傳染的可能性和弱化了貨幣政策的效果（Loutskina and Strahan，2006）。

（三）信用風險轉移市場對監管提出了更高的要求

信用風險轉移模式中存在許多問題在次貸危機發生后凸顯出來，并引起了深入反思。首先，信用風險轉移產品的定價問題是否真實反映其內在價值受到了質疑。學者們發現，不僅是定價模型存在問題，更重要的是缺乏制度化的信息披露機制，至使定價技術未有必要的數據而難以達到足夠的精確度（Deventer，2008）。所以信用風險轉移產品的定價未能反映這些產品的潛在風險被認為是造成次貸危機的重要原因之一。其次，次貸危機期間信用風險轉移產品經歷了廣泛的信用評級下調，評級下調的規模和幅度都是空前的。大規模的信用評級下調給金融系統造成了巨大的沖擊，引起了投資者對于現有的信用評級方法，以及信用評級機構公正性的質疑。增加信用評級機構的透明度，增強信用評級機構間的競爭，并將作用評級機構置于更嚴格的監管之下，成了大眾的訴求。再次，金融資產按照公允價值定價的會計原則是否合理也倍受詬病。現有的會計標準落后于信用風險轉移市場的發展，也被認為是造成危機惡化的重要原因（Shin，2007）。最后，由于缺乏透明度和信息披露，監管當局缺乏可得的數據監管信用風險的轉移。信用風險轉移工具導致中介鏈條的延長，增加了金融系統的復雜性和相互連接的程度。這增加了委托代理問題的復雜度（Ashcraft and Schuermann，2008）。在監管制度中提升信息披露標準，有助于中介鏈條上的所有參與者能行使恰當的盡職調查，降低系統性風險在中介鏈條上傳遞的可能性，才能減少信用風險轉移對金融體系穩定的不利影響。

三、我國發展信用風險轉移市場發展應重點關注的問題

（一）大力推進信用風險轉移市場發展的必要性

改革開放三十多年來，我國的銀行體系和金融業不斷發展完善，取得了巨大的進步。然而和發達經濟體金融服務業相比，還存在相當大的差距。我國的金融體系以商業銀行為主體，金融風險主要集中在商業銀行。信用風險問題一直是我國商業銀行經營運行中存在的主要問題，信用風險轉移市場對完善金融市場信用、期限和流動性轉化都至關重要，是風險、流動性、主動資產負債管理和流動性管理的重要組成部分，它的建立對于我國金融發展意義重大。并且，我國的資本市場還是一個新興加轉軌的市場，市場運行機制和基礎運行環境有待完善，風險管理手段還比較落后，市場上的投資品種還不夠豐富。變革和創新是提高我國金融服務業國際競爭力的唯一選擇。積極穩妥地發展信用風險轉移市場對豐富信用風險管理手段、提高直接融資比重以及推動利率市場化等金融改革均具有重要意義。

（二）國內信用風險轉移市場著重注意的幾點

信用風險轉移工具是一把雙刃劍，它既能有效地將風險分散和轉移，同時也帶來新的風險。脫離經濟實體需要的過度創新和金融機構的過度投機往往會導致嚴重的后果。反思國外信用風險轉移市場的發展，結合國內金融結構的實際，我們認為，國內發展信用風險轉移市場要與我國基礎信用產品市場發展狀況、法律法規、監管制度和市場參與者的風險管理水平等相適應。要堅持以控制風險為首要前提，分步驟推進，遵循從簡到繁，循序漸進的發展路徑，以服務于實體經濟為原則，嚴防過度創新。著重注意以下幾點：

第一，提高金融機制的信用管理水平。要積極防范信用風險轉移市場中銀行對貸款的監督審核水平降低。可以在監管中規定銀行持有的流動性資產的最低比例，以降低銀行流動性風險。并對銀行的杠桿比率進行更嚴格的限制，來阻止對貸款的監督努力水平的下降。切實對表內和表外的證券化風險暴露和再證券化風險暴露計提資本，并且不允許通過其他衍生品等手段對沖這些風險暴露，降低資本要求。

第二，提高信息披露機制。在加強信息披露和監管要求方面完善制度規則，繼續探索各產品種類的發展，會更好地發揮信用風險轉移市場對金融市場創新和維護金融穩定的積極作用。重點要提高市場的透明度，完善信息披露制度。努力為投資者定期提供充足的證券化標的資產相關信息，完善信用風險轉移產品的信息披露制度，防范和控制市場風險。

第三，完善監管法規，提高監管機構處置風險的能力。我國對于金融機構的監管法規還不夠完善，關于信貸風險轉移的產品的法規僅是以央行、銀監會、證監會名義發布的試行辦法、通知等。目前在試點的基礎上，需要參考國外對資產證券化和相關衍生品監管的建議，進一步完善信用風險轉移市場的相關法律框架，盡快形成正式的法律法規文件。另外，目前我國對于信用風險轉移市場業務的監管著重于審批，今后還需要在試點的基礎上對成功上市交易的產品逐步建立和完善一套持續監管的程序和法規，交易的會計報告、稅收、風險衡量要嚴格依據交易的“經濟實質”而不僅僅是“法律形式”，對于證券化發起人、發行人，貸款服務機構等的收入所得，應當根據證券化產品的長期表現來制定。

第四，加強宏觀審慎監管。應大力發展較為基礎、簡單的風險轉移衍生產品，這些產品風險識別容易，信用評級技術也較為成熟。而對于較為復雜的信用風險衍生產品，要慎重推進。現有的監管框架，著重于對單個金融機構進行監管和風險防范。然而當今的金融系統，金融機構之間通過各種復雜的衍生品、信貸渠道聯系在一起，雖然每個金融機構根據自身的情況采取最優策略，但是卻可能造成風險在金融系統中積累，一旦危機爆發，單個金融機構風險在金融系統中的匯總和傳染，可能會給整個金融系統帶來更大的風險。因此，在已有的微觀審慎監管的基礎上，迫切需要加強宏觀審慎監管，通過實施逆周期政策，以及對不同市場、不同行業實施全面監管，來克服微觀監管注重單個金融機構而不注重系統整體的缺陷，并且克服微觀監管造成的順周期波動，從而避免金融機構之間負面作用的沖擊給整個金融系統帶來的不穩定。

第五，完善信用評級市場的建設。在信用風險轉移市場中，信用評級機構給出的評估信息對信用風險轉移產品的定價和參與機構的決策均起到重要影響。信用評級機構對數據的處理能力增強有助于市場透明度增加和監管者對市場的了解程度的提高。事實上，我國目前的評級體系還處于發展的起步階段，評級機構的獨立性、權威性、專業性等均仍有欠缺。政策通過制定評級機構準入門檻，增強評級機構對評級結果的責任約束，加大市場競爭程度，建立信用評級機構淘汰機制，健全資信評級的法律法規等來促進評級業的發展和規范。

參考文獻

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作者簡介：宋艷偉（1980-），男，河南新密人，北京銀行博士后工作站，中央財經大學博士后流動后流動站聯合培養博士后；倪志凌（1976-），男，云南昆明人，北京師范大學博士后流動站，交通銀行博士后工作站聯合培養博士后。

（責任編輯：趙春輝）