以云銅為例研究股權結構與經營績效

摘 要：在分析了股權結構與經營績效相關理論后，通過采用《企業效績評價操作細則（修訂）》績效評價方法，結合《企業績效評價標準值》，對云銅股份2007—2009年三年的經營績效進行評價，發現云銅股份經營績效極差。然后，對云銅股份的股權結構進行研究，我們發現，云銅股份的股權結構高度集中，且屬于國有法人股一股獨大，股權制衡度低。

關鍵詞：股權結構；經營績效；控制權；代理沖突

中圖分類號：F830.91 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）24-0069-03

一、企業經營績效評價指標

企業績效評價主要是以企業財務報表所反映的財務指標為依據，對企業的財務狀況、經營成果和現金流等方面進行評價分析，以為企業及利益相關者作出決策提供重要支持。經營績效的評價方法主要有：杜邦分析法，沃爾評分法，企業經濟增加值、平衡計分卡等方法。在中國，1999年6月1日，財政部、國家經貿委、人事部、國家計委聯合印發了《國有資本金績效評價規則》與《國家資本金績效評價操縱細則》，隨后，又于2002年2月進一步做了修正，并頒布了《企業效績評價操作細則（修訂）》，指出，企業績效評價重點評價企業財務效益狀況、資產營運狀況、償債能力狀況和發展能力狀況，指標體系分別由8個基本指標、12個修正指標和8個專家評價指標構成，具體指標體系（見表1）。

二、案例研究——以云銅股份為例

（一）云南銅業股份有限公司簡介

云南銅業股份有限公司（以下簡稱“云銅股份”），是經云南省證券監督管理辦公室“云證辦[1997]80號”文和云南省人民政府“云政復[1997]92號”文批準，由云南銅業（集團）有限公司作為獨家發起人，以社會募集方式設立的股份有限公司，于1998年在深圳證券交易所上市，公司股票代碼為“000878”。公司經營范圍：有色金屬、貴金屬的生產、加工、銷售及生產工藝的設計、施工、科研；高科技產品、化工產品的生產、加工及銷售等。主要產品包括：電解銅、銅桿、硫酸、銅精礦、貴金屬等。

（二）云銅股份經營績效評價

本文采用企業績效評價細則中的基本指標①對云銅股份2007—2009年三年的財務效益狀況、資產營運狀況、償債能力狀況和發展能力狀況進行分析，并結合國務院國資委財務監督與考核評價局2008—2010年發布的《企業績效評價標準值》，對該公司的經營績效進行評價。同時對云南銅業（集團）股份有限公司腐敗案進行定性分析，研究國有股權過分集中、主體虛置、所有者缺位情況下，導致的公司治理問題。

1．云銅股份2007—2008年績效評價基本指標值。由凈資產收益率和總資產報酬率兩個基本指標評價企業的財務效益狀況，指標值越高，反映企業的盈利能力越強，云銅股份2007—2009年兩項指標都較低，2008年凈資產收益率為-0.55，說明企業發生虧損，盈利能力極差。資本營運狀況通過總資產報酬率和流動資產周轉率兩個指標來評價，指標越大，反映企業的營運能力越強，云銅2007—2009年兩項指標也較低，說明企業資產的營運能力較差，資產利用效率低。償債能力分為短期償債能力和長期償債能力，在該評價體系的基本指標中，只采用了反映長期償債能力的兩個指標，站在債務人立場，資產負債率越低，已獲利息倍數越大越好，站在企業角度，擁有適當的負債，可以發揮財務杠桿作用，但負債率過高，存在較大的財務風險。云銅股份2007—2009年三年的負債率都處在一個較高的水平，存在一定的財務風險。由于2008年虧損，該企業的已獲利息保障倍數為負數。發展能力反映企業未來的潛力，銷售增長率和資本積累率越高，說明企業的發展速度越快，但通常會受到企業所處的階段及宏觀經濟環境等因素的影響，云銅股份2007年增長率較高，但2008年和2009年呈現負增長趨勢。2007—2009年云銅股份財務指標值（見表2）。

2.云銅股份2007—2009年經營績效評價。2002年頒布的《企業效績評價操作細則（修訂）》明確了計量指標需依據權威的標準值來評價，本文依據2008—2010年國務院國資委財務監督與考核評價局發布的《企業績效評價標準值》。為了提高評價計分的準確性，每個計量指標評價標準值劃分為五個水平檔次，分別為優（A）、良（B）、中（C）、低（D）、差（E）。

標準系數是評價標準值所對應的水平系數，反映了評價指標實際值對應評價標準值所達到的水平檔次。與優（A）、良（B）、中（C）、低（D）、差（E）五檔評價標準值相對應的標準系數分別為1.0、0.8、0.6、0.4、0.2，差（E）以下為0。本文主要對基本指標進行評價，基本指標計分方法是指運用企業效績評價基本指標，將指標實際值對照相應評價標準值，計算各項指標實際得分，計算公式為：

基本指標總得分=Σ單項基本指標得分

單項基本指標得分=本檔基礎分+調整分

本檔基礎分=指標權數×本檔標準系數

調整分=[（實際值-本檔標準值）/（上檔標準值-本檔標準值）]×（上檔基礎分-本檔基礎分）

上檔基礎分=指標權數×上檔標準系數

上頁表3云銅股份2007—2009年基本指標計分表顯示，沒有一個A，多數指標值在平均值以下，2008年基本指標的得分僅為13.63，說明企業的盈利能力較差，資產利用效率低，銷售增長率連續兩年下降，且降幅很大，同時，公司負債率過高，面臨的較大的財務風險。總體上，云銅股份2007—2009年三年的經營績效差。

（三）云銅股份經營績效差的原因分析

1．云銅股份股權結構高度集中，缺乏制衡。云銅股份1998年上市以來，直接控股股東均為云南銅業（集團）有限公司，在2007年以前，實際控股人為云南省國有資產監督管理委員會，2007年中鋁入主，成為實際控制人，但云銅股份的實際控制人的性質沒有改變，都是國有法人股。在本文中，股權集中度采用三個指標衡量，即第一大股東持股比例、前三大股東持股比例和前五大股東持股比例，股權制衡采用z指數（第一大股東和第二大股東持股之比）。由表4云銅股份近三年的股權結構可以得知，云銅股份屬于股權高度集中的企業，第一大股東絕對控股，股權制衡不明顯。結合前面的理論分析，國有控股，股權高度集中，制衡度小的公司經營績效一般比較差。云銅股份2007—2009年三年股權結構（如表4所示）。①

2．云銅高管貪污腐敗，缺乏監管。2007年11月，中共云南省紀律檢查委員會決定對云南銅業（集團）股份有限公司（以下簡稱 “云銅集團”）原副總經理余衛平涉嫌失職造成巨額國有資產流失的嚴重違紀問題進行立案調查，“云銅腐敗案”的查處悄然展開。隨后，云銅集團黨委原副書記、董事長、總經理鄒韶祿等人嚴重違紀違法案件逐漸浮出水面。原董事長兼總經理鄒韶祿，曾被稱作“云銅救星”，在云銅集團享有“絕對權威”。經審查，從2003—2007年，其在擔任云銅集團董事長、總經理期間，利用職務之便在合作經營、原料供應、工程承包、土地使用權轉讓、資金使用、干部任用等方面為他人謀取利益，先后收受賄賂款共計人民幣1 640多萬元、 澳元4 萬元、美元2萬元、港元10萬元。此外，鄒韶祿還被指存在接受干股，濫用職權造成國有資產巨額損失等行為以及違規領取兼職收入等嚴重違紀違法問題。

“云銅腐敗案”案件涉及金額20余億元，涉及違紀違法人員70余人，案件的查處共挽回國家和企業經濟損失10余億元。云銅集團是云南省屬大型國有企業，在云南經濟社會發展中有著舉足輕重的地位和作用。“云銅腐敗案”這場強震不僅是云銅集團內部問題，鄒韶祿也曾給云銅集團的發展做出了巨大的貢獻，為什么會出現如此嚴重的腐敗案？雖然隨著中國經濟體制改革的深化，社會主義市場經濟體制也日臻完善，但由于國有上市公司的大股東多是各級國資委（局），這些部門沒能力直接經營公司，而是通過委派高管對公司進行治理，這樣一來，在國有股東主體缺位的情況下，高管成了公司的實際控制人，這些被委派的高管多有行政級別，作風官僚化比較嚴重，民主討論，集體決策成了實際控制人的一言堂，公司制衡機制喪失殆盡，導致國企高管貪污腐敗，違法亂紀行為屢見不鮮。

三、研究結論

股權結構趨于集中以后，一方面能夠緩解股東與管理層之間的代理沖突，有利于提高公司經營績效，另一方面當股權高度集中，又缺乏制衡的情況下，大股東可能為自身的利益，侵害中小股東，導致更為嚴重的公司治理問題。在研究云銅股份股權結構時，我們發現云銅股份股權高度集中，第一大股東為國有法人股，且制衡度差，以往學者實證研究發現，這種股權結構與股權結構呈負相關關系，本文通過個案分析也得出同樣的結論。有學者認為2007—2009年云銅股份經營績效差可能與金融危機有關。無可否認，本次金融危機嚴重沖擊了有色金屬行業，產品市場價格持續下跌，導致有色金屬企業經營業績下滑，但與同行業其他公司相比，云銅股份經營績效下滑的更為嚴重呢？通過對云銅集團高管腐敗案的分析，我們認為根源在于云銅股權結構高度集中，政府本身又沒有明確的責任約束也沒有足夠的能力來監督經營者，造成了國有企業所有者缺位從而實際控制權掌握在國有企業高管手中，導致嚴重的公司治理問題。

參考文獻：

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[責任編輯 陳丹丹]