上市公司環境績效與財務績效的相關性研究

胡曲應

(中南民族大學管理學院，湖北武漢430064)

上市公司環境績效與財務績效的相關性研究

胡曲應

(中南民族大學管理學院，湖北武漢430064)

回顧了國內外關于環境績效與財務績效相關性的理論及實證研究成果，在此基礎上提出以單位排污費及其年度增量分別作為環境績效的代理變量，以Tobin-Q值作為財務績效的代理變量，以我國A股上市公司2006－2009年的年報數據為樣本，綜合考慮公司規模、資產負債率等多種控制變量，采用格蘭杰(Granger)檢驗和OLS回歸分析等方法研究了我國企業環境績效對財務績效的相關性。研究表明，單純的環境末端治理行為并不一定帶來財務績效的改善，由此引起的環境績效與財務績效之間的相關性也不明確。但積極有效的環境預防管理則可帶來環境和財務績效的共贏，環境績效與財務績效表現出顯著的正相關關系。并且，環境績效對財務績效可能出現邊際效用遞減現象。研究結論說明，在我國當前環境信息披露嚴重缺乏的情況下，財務報表中的排污費不啻為研究環境績效與財務績效相關性的一個良好切入點。結論有助于鼓勵上市公司積極主動地開展環境預防管理，從而保持和提升公司的競爭力優勢。

財務績效;環境績效;相關性;排污費

利潤最大化的財務管理原則使得一些傳統的經濟學家認為，改進企業環境績效的額外成本都將不可避免地降低公司的財務績效。但是，這個觀點受到了越來越多的質疑，即認為存在一些機制使得好的環境績效導致較高的利潤水平。二者的本質區別在于，前者認為企業開展環境管理是一種責任與義務，因而主要是被動的;后者則認為企業開展環境管理是一種提升企業競爭力的有效途徑，因而可以是自覺自發的。因此，厘清環境績效對財務績效相關性有助于明確企業開展環境管理的動因，從而為國家和企業制定相應的環境管理策略提供依據。論文基于排污費視角，對A股上市公司2006－2009年的相關數據進行了系統采集，并采用格蘭杰(Granger)檢驗和OLS回歸分析等實證研究方法初步探討了我國企業環境績效與財務績效的相互關系。

1 文獻回顧

近年來，環境績效與財務績效的關系問題受到了學術界與公司社會責任領域的廣泛關注，相關理論和實證研究的報道相當豐富，但不同研究者的結論往往并不統一甚至大相徑庭，這些觀點包括二者存在因果關系、正相關、負相關、間接相關、完全不相關等，基本上涵蓋了統計學上的所有可能。其中國外學者的主要研究概述如下:

1.1 因果關系

“因果關系”主要是指財務績效較好的公司更有實力開展環境管理，因而表現出良好的環境績效，而環境績效有時可能有助于財務績效，形成“良性循環”。該觀點被Hart和 Ahuja、Schaltegger和 Synnestvedt、Orlitzky 等、Vogel、Zhang和 Stern、Peloza 等人的研究結果所支持［1－6］。

1.2 負相關

“因果關系”很容易讓人聯想到環境績效可能是財務績效的負擔，即二者之間存在“負相關”。這一觀點得到了 Jaggi和 Freedman、Klassen 和 Whybark、Konar和 Cohen、Sarkis和Cordeiro、Filbeck和Gorman等人對多個行業的實證研究結果的支持［7－11］。很多財務分析師和公眾也似乎很容易持有這一觀點，比如Cordeiro和Sarkis［12］發現以有價證券的盈利預測為代表的公司績效與環境激進行為之間存在顯著負相關關系;Brammer［13］等發現英國公司的社會績效與股票收益之間顯著負相關，并且持有社會績效低的股票組合能獲得可觀的超額回報。

1.3 正相關

然而，很多學者認為環境績效與財務績效之間存在雙贏情形，來自不同行業的實證研究也表明二者之間存在顯著正相關關系［14－18］。Vanderlinde［19］認為，污染減少可以使得公司降低因環境問題帶來的成本(增加環保有效性、遵從成本和未來或有負債);與此同時，有很多例子可說明污染預防的獲利性［15］。Harts等［1］的研究顯示，污染的變化(每美元的排放物)早于財務績效的變化。Hart［20］認為，超額收益(如高于行業平均水平的利潤)來源于公司潛在的環境管理水平差異。Triebswetter和Hitchens［21］認為環境倡議和公司的高生產率之間存在正相關關系。

在有價證券方面，Cohen等和White等的研究表明，綠色證券組合具有顯著高的市場報酬［22］。Klassen和McLaughlin則認為公司環境事件(如原油泄漏)發生時，公司股票具有顯著負超額收益，當公司獲得環境獎勵時，股票擁有正的超額收益［23］。Dowell等［24］發現公司采用單一、嚴格的世界環境標準比沒有采用這些標準的公司而言，具有更高的市場價值(Tobin-Q)。

1.4 不相關

“不相關”是指環境績效與公司財務績效之間沒有顯著關系。環境績效的好壞不會影響企業的競爭優勢［21］。Vogel［4］認為，沒有證據表明環境績效將破壞公司價值或者導致財務績效降低。因此，市場分析師通過收集環境績效數據作為未來資本市場回報的指標意義不大，財務績效也不太可能成為追逐環境績效的邏輯依據［15］。

1.5 影響環境績效與財務績效相關性的因素

引起上述不同觀點的原因被歸結為概念缺陷、尚未考慮環境法規的遵從成本、數據的限制、方法的選擇不一致，等等［11，25］。近年來，學者們逐漸把視線轉向探索影響環境績效和財務績效二者之間相關性的關聯變量，比如一些可能減輕或者調節二者關系的公司變量。這些變量包括企業的規模與行業及部門特征［26］、行業增長率［14］、生命周期［25］、公司的經營效率或環保管理水平等［27］。

Montabon等、Triebswetter和Wackerbauer認為環境技術創新對環境績效和財務績效之間起到重要的媒介作用［18，28］。而Klassen和Whybark又將環境技術組合分為污染預防指數和污染控制指數［8］，其中污染預防投資將導致較好的環境和經濟績效［29］。

如果環境政策或者環境管制引起較強的經濟后果，或者企業為了獲得競爭性需要戰略資源，其環境績效和經濟績效的聯系將可能被預期［2］。Peloza［6］認為未來研究仍應加強理解環境績效是如何創造商業價值以及評價這些價值的主要指標。

國內學者對環境績效與財務績效的關系問題也有不同看法。楊東寧、周長輝［30］認為企業環境績效與經濟績效之間是靠組織能力這個紐帶聯系在一起的。孫金花［31］通過分析企業環境績效與經濟績效關系的理論及動態關系模型，認為二者并不是簡單的正相關或負相關，應從企業表面特征和內部環境管理方式兩個角度來對其確定二者的關系。鄧麗［32］研究發現，環境績效對經濟績效有積極的促進作用。呂俊、焦淑艷［33］發現造紙業和建材業上市公司的環境績效與財務績效存在明顯的正相關關系。唐久芳等［34］分析了化工行業A股上市公司的環境信息披露問題。

作者在收集我國A股上市公司2006－2009年的環境績效數據的過程中，發現相關定量數據非常缺乏。而在收集財務數據時卻在財務報表中獲得了較為豐富的排污費數據，由于該數據本質上可認為是企業環境績效的一種負面反應，因此，這里嘗試以排污費來量化企業的環境績效，并選取適當的控制變量對我國上市公司環境績效與財務績效的關系開展了一些實證研究。

2 研究假設

傳統觀點認為，公司在環保方面的努力雖然提高了社會或環境績效，但由于其利用了管理資源，偏離了公司的核心領域，從而降低了盈利性。然而，盈利性不是也不應是企業追逐社會和環境績效的唯一目標，因為社會和環境績效的潛在意義更大［4］。環境績效和財務績效這兩種表面上看起來相互競爭的目標之間應存在一種均衡。在這種狀態下，成功不僅意味著財務績效提升，還意味著社會和環境績效的提高。

事實上，資源社會可持續發展、環保法規及公眾環保意識日益增強等多重因素客觀上正在構成公司開展有效環境管理的經濟激勵和契約激勵［3］。伯格·沃納菲爾特于1984年提出的資源基礎理論(Resource-Based View，簡稱RBV)指出，企業具有不同的有形和無形的資源和能力，是企業持久競爭優勢的源泉。該理論強調績效是資源產出的一個關鍵結果，并明確了無形資產(如各種專門知識、公司文化、聲譽等)的重要性。面對環境壓力，企業在環境管理與環保新技術方面的投入將成為企業獲得競爭優勢的貴重資源。企業在環境管理方面的資源優勢主要依賴于公司在法規遵從基礎上建立的環境預防措施，包括管理技能、組織程序和慣例，還包括開發的環境新技術或改進的生產工藝。這些環保技能有助于企業節能減排，使得來自污染預防的壓力變成某種形式的模糊資源［14］。

在資源基礎理論前提下，不僅資源的效率性有利于解釋好的環境績效將導致好的財務績效，市場對公司風險的反應也有助于解釋環境績效對財務績效的促進作用［35］。環境管理通過改進公司生產及經營效率，最小化環境遵從成本，一方面可以降低公司資本成本，給公司帶來了更大的利潤空間［35］，另一方面能夠降低環境事故發生的概率，從而消除環境事故可能給企業績效帶來的負反應(如用于補償和清理的大額現金流出、盈利性降低、公司聲譽詆毀等)［36］。

持續有效的環境管理對內有助于企業形成良好的環保文化，對外有助于建立企業的綠色品牌。環境績效的改進需要整合公司文化、人力資源和組織特性，促使企業各層次員工參與開發污染預防程序并改善工作技能，通過跨學科的整合來改進生產效率，而這些都將成為企業面對現代競爭環境的應對資源［1］。企業在創建綠色品牌時所獲得的環境聲譽是一種貴重的不可模仿的資源，它符合公眾和社會的期待，從而有利于擴大企業的營業收入與利潤，即企業實現了“綠色”和競爭性的雙贏［19］。

可見，傳統的基于污染控制的末端環境治理的成本觀或許可能阻礙環境法規的自覺遵從，但基于污染預防的環境管理強調的是工藝技術的革新、環保文化的形成以及綠色品牌的建立，這些都將構成企業持續競爭優勢的重要資源，從而為環境績效與財務績效的雙贏觀奠定了理論基礎。

基于以上分析，本文提出如下假設:

假設1:公司環境績效與財務績效二者之間存在因果關系。

假設2:公司較高的環境績效水平將提高公司的盈利能力，環境績效與財務績效呈顯著正相關關系。

假設3:上市公司環境績效的財務績效邊際效益是遞減的。

3 研究設計

3.1 環境績效與財務績效的代理變量選取

通過對公司環境績效與財務績效關系的研究文獻進行梳理，我們發現學者們在研究過程中所選取的財務績效及環境績效的代理變量分別如表1和表2所示。

一般情況下，財務績效變量的數據來源比較廣泛。國外所采用的環境績效代理變量也有比較系統的數據來源，主要包括美國的TRI(Toxic Release Inventory，有毒物質排放清單，簡稱 TRI)、CEP(Council on Economic Priorities，經濟優先權委員會，簡稱 CEP)或者 IRRC(Investor Responsibility Research Center，投資者經濟責任聯盟，簡稱IRRC)或者英國的 BMAC排名(Britain’s Most Admired Companies)等。

我國上市公司環境績效信息尤其是定量數據披露缺乏，這給環境績效變量選取帶來了困難。鄧麗［31］選取是否通過國家環境保護總局頒布的環境認證、最近三年是否通過環保核查、是否評選為環境友好企業及最近三年是否有重大環保事故等綜合評分作為環境績效的代理變量;秦穎、武春友等［36］用幾個重要廢棄物指標排放量集成一個綜合指標作為代理變量;呂俊、焦淑艷［32］以是否因過量排放受到處罰及處罰的類型來代表上市公司環境績效等。這些指標的數據來源不系統，而且賦值的主觀隨意性也較大。

表1 財務績效變量統計表Tab.1 Financial performance variable statistics

表2 環境績效變量統計表Tab.2 Environmental performance variable statistics

鑒于國內沒有較成熟的環境排放數據庫資料，本文試圖以上市公司年度報告中披露相對豐富的企業排放財務數據——單位營業收入排污費及其年度增量分別作為環境績效的代理變量，來考察我國上市公司環境績效與財務績效的相關性。根據排污費的性質，作者認為這一代理變量的選擇具有內在科學合理性。首先，排污費是企業為消除自身的環境責任或補償對環境的損害，根據《排污費征收使用管理條例》(國務院第369號令)等相關國家法律法規向環境保護行政主管部門所繳納的一種具有懲罰性質的費用。排污費主要用于污染防治項目的撥款補助或者貸款貼息，其征收目標是鼓勵排污者利用各種資源提高環境管理水平，預防和控制污染，改善環境。其次，排污費是按企業所排放各種固、液、氣、危險廢棄物等的種類、數量為依據進行計算，一定程度上反映了企業污染物的綜合排放量。由表2可以看出，前人也較為普遍地以TRI所列有毒物質綜合排放量作為環境績效的代理變量。因此，企業的單位營業收入排污費在某種程度上可以反映企業的環境績效，即單位排污費低，代表企業的污染控制效果較好，環境績效較高，反之亦然。

論文選取Tobin-Q值及其年度增量作為上市公司財務績效的代理變量。結合前人研究成果，挑選一些與Tobin-Q值具有潛在因果關系的控制變量，包括營業收入增長率、營業成本率、是否同時發行H股等。理論上認為，當公司的營業收入增長率不高時，公司極少可能去收獲環境績效帶來的利益;營業成本率的高低可以一定程度反映企業經營效率，影響排污費的大小，從而影響企業的財務績效;發行H股的公司環境管理水平應該更好，從而導致較高的財務績效。本文研究所涉及的變量說明如表3所示。

3.2 樣本選取與數據來源

以滬深兩市全部A股上市公司作為研究對象，并對這些公司執行了如下篩選程序:①以2009年1697份年報為基準，手工收集年報中排污費數據，剔除尚未披露排污費數據的公司，共獲得161家公司的排污費數據(這些排污費數據主要來自于現金流量表中的“支付其他與經營活動有關的現金”，其他的來自管理費用(5家)、其他應付款或其他流動負債(12家)、關聯交易(2家);②剔除排污費中包含其他與環保無關的費用(如運輸費、保衛費等)的樣本;③剔除2008－2010年上市的6家數據不全的樣本。經過以上篩選最終獲得413個研究樣本。

這些樣本的年份分布分別為2009年(154，占37.29%)，2008 年(128，占30.99%)，2007 年(98，占23.73%)，2006年(33，占7.99%)。主要處于電子業、機械、設備、儀表業、其他制造業、交通運輸、倉儲業、社會服務業，約占87.65%。由此可以看出，我國上市公司排污費的計算和繳納不具有一貫性，年份分布也不均勻。

表3 變量定義表Tab.3 Variable definition table

此外，文中財務數據來源于國泰安信息技術有限公司開發的CSMAR上市公司財務數據庫、年報數據來源于上海證券交易所、深圳證券交易所、巨潮資訊網等網站上市公司年報。文中排污費數據系手工收集整理而成。

3.3 模型設計

鑒于回歸分析簡單明了并且易于考察變量間的關系，論文采用格蘭杰(Granger)因果關系檢驗了每元營業收入排污費為代表的環境績效與公司財務績效的因果關系，并用OLS回歸分析探討了以每元營業收入排污費及其年度增量為代表的環境績效與公司財務績效的相關性。文中格蘭杰因果關系檢驗采用EVIEWS統計軟件進行數據處理，相關性檢驗和方差分析數據處理主要是通過STATA11和EXCEL完成。

為分析每元營業收入排污費對公司財務績效的影響，本文構建了模型1，如式1所示。研究時主要考察環境績效變量的系數β1的正負。

為分析每元營業收入排污費的年度增量對公司財務績效的影響，本文構建了模型2，如式2所示。研究時主要考察環境績效變量的系數β*1的正負。

為分析環境績效對公司財務績效是否存在邊際效應遞減現象，本文構建了模型3，如式3所示。根據假設3，解釋變量ΔEPIN的系數β'1應顯著為負。

4 實證檢驗結果與分析

我們對環境績效與財務績效關系的考察采取了逐步回歸的方法，模型1以2006－2009年年報中的單位排污費(共413個)作為環境績效的代理變量，稱為第一組數據。由于模型2和模型3以單位排污費的年度增量作為環境績效的代理變量，因此選擇2007－2009年排污費的面板數據(共294個)，取其差值獲得196個樣本，稱為第二組數據。這里假定資本市場是有效的，并且單位排污費及其年度增量能反映企業環境績效的好壞。

為檢驗上市公司環境績效與財務績效的因果關系，下文以第二組數據對每元營業收入排污費為代表的上市公司環境績效與以Tobin-Q值為代表的財務績效進行了因果檢驗。檢驗結果如表4所示。

表4 環境績效與財務績效的格蘭杰因果檢驗Tab.4 Pair Wise Granger Causality Tests for environmental performance and financial performance

結果表明，上市公司環境績效與財務績效之間具有顯著的因果關系，即上市公司環境績效的好壞會帶來其財務績效的變化，假設1得到檢驗。

4.2 企業Tobin-Q值與排污費的相關性檢驗

4.2.1 變量描述性統計

為排除異常值的影響，下文對Tobin-Q值、ROA、LEV、GROWTH等變量做了Winsor1%的處理。模型1所涉及變量的描述性統計如表5所示。研究樣本的Tobin-Q值在0.83 －5.56 之間，均值為 1.68，說明投資者對樣本公司的財務評價處于較高水平。每元營業收入的排污費在0和0.017 3之間，均值為0.002 3。除此，需要說明的是，樣本公司的財務風險比較高(均值為52.01%)，營業收入成長率也較好(均值為27.78%)，具有較好的市場前景。但是，樣本公司的營業成本率普遍較高(均值為81.33%)，存在降本增效的潛力。有80.15%的樣本屬于國有公司，但是同時發行H股的公司并不多，僅占樣本總體的7.51%。

表5 第一組數據變量描述性統計表Tab.5 Descriptive statistics for the first data set

4.2.2 變量相關性檢驗

模型1涉及的各變量之間的相關系數如表6所示。從表中可知，樣本的Tobin-Q值與每元營業收入的排污費之間的Spearman相關系數在10%的水平顯著為負，但二者的Pearson相關系數為負卻不顯著。每元營業收入的排污費與ROA顯著負相關，與CE負相關，而與LEV正相關。

4.2.3 變量線性回歸結果

根據分段插值方法，給每個節點預設未知的標量電勢后，基于插值代理點，如圖3（c）中的d0，多邊形單元可分解成若干三角形區域（圖2（c）為n個）。通過最小化單元能量可獲得代理點上的電勢，并以此得到分段形函數。代理點可以選擇重心如圖2（a），圖2（b），圖2（d），或者最大內切圓的圓心如圖2（e），圖2（f）。

模型1的變量回歸結果如表7所示。

從表7可以看出，在控制了資產報酬率、資產負債率、企業規模、收入增長率、營業成本率、企業性質、實際控制人持股比率、是否發行H股及年份和行業后，每元營業收入的排污費與公司的Tobin-Q值在10%的水平上呈顯著正相關關系，這與相關性檢驗的結果矛盾。可見，單獨考察以單位排污費為代理變量的環境績效與財務績效的關系時，二者之間具有一定的正相關性。但在加入了其他控制變量后，二者之間的正相關性并不顯現甚至相反。這一矛盾結果可能表明，與其他變量相比，單位排污費對Tobin-Q值的影響實質上并不占主導地位。

表6 第一組數據變量相關系數表Tab.6 Variable correlation coefficient table about the first data set

表7 第一組數據變量回歸結果表Tab.7 Regression results of the first data set

4.3 單位排污費年度增量對Tobin-Q值及其增量的相關性研究

我們以模型1涉及的413份樣本為對象，考慮到2006數據較少，故只選取披露2007－2009排污費數據的公司為研究對象，共獲得98家公司的294個數據，將單位排污費變量求差、財務績效變量(Tobin-Q)求差后共獲得196個樣本，這就構成了第二組數據樣本。需要說明的是，第二組數據CFP的均值(1.577 9)與標準差(0.801 4)與第一組數據CFP的均值(1.681 2)與標準差(0.871 3)非常接近，所以第二組數據也能說明環境績效與財務績效的關系。

4.3.1 變量描述性統計

模型2和模型3的變量描述性統計如表8所示。單位排污費的增量從－0.127 1到0.008 1之間，總體呈下降趨勢(均值為－0.000 3)，說明樣本公司整體環境績效有所改善。Tobin-Q值的增量處于－3.323 9與3.537 9之間，均值為－0.005 6，說明上市公司的Tobin-Q值整體有所下降。

4.3.2

表9列示的是模型2和模型3變量的相關系數。財務績效(CFP)與單位排污費的增量(ΔEPIN)之間的Pearson相關系數在10%的水平上顯著負相關，而Spearman相關系數為正，但不顯著。財務績效的增量(ΔCFP)與單位排污費的增量(ΔEPIN)之間的Pearson和Spearman相關系數均為負，但不顯著。

4.3.3 變量線性回歸結果

模型2和模型3的回歸結果如表10所示。模型2的回歸結果顯示，單位排污費的年度增量與Tobin-Q值在5%的水平上呈顯著負相關關系，這一結果與相關性檢驗的結果基本一致。說明無論考慮上述眾多控制變量與否，單位排污費的年度增量與Tobin-Q值之間具有顯著的負相關關系，意味著改善的環境績效具有較好的財務前景，即環境績效與財務績效存在正相關關系，假設2得到驗證。

模型3的回歸結果顯示單位排污費年度增量與Tobin-Q值的年度增量之間在1%的水平呈顯著負相關關系，這也與相關性檢驗的結果基本一致。這說明單位排污費升高，Tobin-Q值的年度增量會降低，呈現環境績效的邊際效用遞減現象，即假設3得到驗證。

表8 第二組數據主要變量描述性統計Tab.8 Descriptive statistics for the second data set

表9 第二組數據變量相關系數表Tab.9 Variable correlation coefficient table about the second data set

表10 第二組數據多變量回歸結果Tab.10 Multivariate regression results of the second data set

4.4 環境績效與財務績效的相關性討論

為了進一步明確我國上市公司環境績效對財務績效的相關性，這里有必要對單位營業收入排污費及其年度增量作為環境績效代理變量的含義進行進一步的界定。排污費實質上是企業對自己向外輸出有害物質行為的一種環境補償，某種意義上相當于公司如果對這些有害物質進行末端治理(以期達到無排放效果)所需的費用。而排污費的年度增量(降低量)可以理解為企業采取了必要的措施使得排污量得到減少，由于這種減少一般不會緣于企業的末端治理，因而將相當于企業開展污染預防管理的成效。上文研究發現，排污費對企業Tobin-Q值的關系不確定，而無論是否考慮控制變量，排污費的年度增量與企業Tobin-Q值之間均表現為比較穩定的負相關，這充分說明積極有效的環境預防管理將有利于企業財務績效的改善，使得環境績效與財務績效表現為正相關。

這一結論與很多文獻報道結果是一致的。單純的環境末端治理行為并不一定能帶來財務績效的改善，由此引起的環境績效與財務績效之間的相關性并不明確，甚至可能是負相關。但長期的污染預防投資將會轉化為公司競爭優勢的重要資源，從而帶來環境和經濟績效的共贏［29］。如果認為只有積極有效的環境預防管理才能產生真正意義上的環境績效，則環境績效對財務績效將呈現顯著的正相關性。但實施積極環保政策時，要考慮環境績效對財務績效可能出現的邊際效用遞減，即在環境績效改善到一定程度后，要及時衡量環保投資的邊際成本與邊際收益。

5 結論

本文以單位排污費及其年度增量作為環境績效的代理變量，以Tobin-Q值作為財務績效的代理變量，考察了上市公司環境績效與財務績效之間的關系，得出以下結論:第一，以單位排污費的增量作為我國上市公司環境績效的代理變量，是現階段研究我國環境績效與財務績效相關性的一個良好選擇;第二，上市公司環境績效與財務績效存在因果關系;第三，上市公司環境績效與財務績效存在顯著正相關關系;第四，上市公司環境績效對財務績效的邊際效益是遞減的。

作者試圖通過市場對上市公司環境績效的評價，來挖掘上市公司進行環境績效管理的動機，結論有助于上市公司認清一個問題，即環境管理投資并不一定導致財務績效的惡化，相反，積極主動地開展環境預防管理，包括實現工藝技術革新、培養企業環保文化以及建立綠色品牌等，會在當前資源環境可持續發展壓力下保持和提升公司的競爭力優勢，實現環境與經濟的雙贏。

但作為一項具有探索性和交叉性的研究，本文可能存在諸多不足與偏頗，有待進一步調整與改進。第一，在當前環境信息數據嚴重缺乏的情況下，首次提出以排污費視角來考察環境績效對財務績效的相關性。雖然作者試圖解釋了單位排污費及其年度增量用作環境績效代理變量的合理性，研究結論也可獲得大量文獻研究的廣泛支持，但該研究思路的理論依據仍值得進一步探討。第二，研究的樣本數據仍然有限。雖然上市公司排污費數據披露相對豐富，但主要集中于重污染行業，不一定能說明上市公司整體。并且由于可獲得數據的時間長度也僅為近3年，研究結論的穩定性還有待進一步觀察。

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Research on Relationship Between Environmental Performance and Financial Performance of Chinese Listed Companies

HU Qu-ying
(The Management School of South-Central University for Nationalities，Wuhan Hubei 430064，China)

After reviewing the worldwide studies on the relationship between the environmental performance and financial performance，the pollution charge and its annual increment are recommended for the first time as the proxy variables for the environmental performance of an enterprise，and an empirical examination of the relationship between environmental performance and financial performance as represented by the Tobin-Q value is performed.The methodological approach of this study mainly includes descriptive statistics，Granger causality test and OLS regression analysis.The sample data are collected from the annual reports of the A-share listed companies between 2006 and 2009，and various control variables such as corporation size are considered during the regression analysis.The study shows that，the just end-of-pipe pollution control approach does not necessarily improve the financial performance，indicating uncertain relativity between the environmental performance and financial performance.However，proactive pollution prevention management should be benefitial to both environmental and financial performance，leading to significant positive relationship between the two.Furthermore，the effect of environmental performance on financial performance may be subject to the law of diminishing marginal utility.It also indicates that the pollution charge should be a good starting point for the study of the relationship between environmental performance and financial performance particularly in the situation of lack of environmental information disclosure.Our results are useful to the managers in that they show that active environmental prevention management can help improve the company’s competitive advantage.

financial performance;environmental performance;relationship;pollution charge

F205

A

1002－2104(2012)06－0023－10

10.3969/j.issn.1002－2104.2012.06.005

(編輯:溫武軍)