中國M2/GDP高企的原因分析

摘要：近年來，中國M2/GDP比率的持續快速上漲已經引發了社會各界的強烈關注。中國M2/GDP比率變化受哪些因素影響，其不斷上升的背后原因到底是什么，將對這些問題的相關研究做一個梳理，并對該指標的未來發展進行預測。

關鍵詞：M2/GDP；金融深化；融資結構；不良資產；貨幣政策

中圖分類號：F270 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）34-0083-02

一、金融深化

中國的M2/GDP水平很大程度上是由貨幣需求因素所決定的，而對中國貨幣需求總量和結構變化的最有說服力解釋是經濟貨幣化進程的不斷深入。所謂的貨幣化過程，又指金融深化，是指以貨幣為媒介的經濟活動的比例不斷提高。貨幣化的程度跟一個國家的經濟發展水平以及社會制度和經濟發展的特點有直接的關系。中國經濟的貨幣化進程中，大量貨幣需求的產生主要集中在以下幾個領域：

1.商品市場。中國從1978 年改革開放以來，大力發展社會主義市場經濟。計劃經濟時期，經濟交易更多是使用兌換券，如糧票、布票等等，貨幣需求極小；而市場經濟中，交易媒介變成了貨幣，即使經濟總量不變，貨幣需求也會大幅增加。

2.企業資產。20世紀90年代以來，國有企業不斷改制上市，資本市場發展迅速。很多上市公司的市值遠遠大于其凈資產，而企業市值更大程度是上市公司未來收入的折現，是對未來收人的貨幣化。所以，總市值超過其凈資產的部分實際是公司未來收益的貼現值。由于股市這種未來收入折現機制，社會增加了大量的資本供給，中國的貨幣需求大大增加。此外，企業債和商業票據也是將企業未來收益貨幣化的形式。

3.房產地產。在計劃經濟時期，土地和房屋屬于政府免費供應或低價供應，價值巨大的大量土地和房產并不完全以貨幣的形態表現出來。隨著市場化的深人，土地和房屋也進入了交易領域，按照市場價格交易，交易的貨幣化程度不斷加深。土地和房產由不需要貨幣或少量貨幣作媒介到需要更多的貨幣作媒介進行交易，公眾對貨幣的交易需求不斷上升。

二、融資結構

三、不良資產

中國銀行業巨額的不良資產導致了貨幣供應量虛增。2000年，四大商業銀行剝離的不良資產近1.4萬億元。2004年，中國銀行、建設銀行和交通銀行又剝離不良資產4500億元。到2004年底，中國四大商業銀行及其他一些商業銀行不良貸款余額仍高達1.7萬億元。與這些不良貸款相對應的銀行存款實際上已經貶值，其賬面價值遠遠低于實際價值，其作為貨幣流通的職能也已經喪失，但在統計過程中這部分仍然是被歸于M2當中，從而造成M2虛增，促進了M2/GDP的不斷攀高。

四、貨幣政策

中國長期執行反經濟周期的貨幣政策，即在GDP增長率較高的年份，執行相對偏緊的貨幣政策，貨幣投放量相對減小；在GDP增長率較低的年份，執行積極的貨幣政策，貨幣投放量相對增大。而且為了適應貨幣化進程和經濟改革的深入，貨幣投放量相對都較大，在經濟周期峰值上，貨幣投放基本與GDP增長率持平，在經濟周期低谷上，貨幣投放則大大高于GDP增長。這種熨平經濟波動的貨幣政策操作手段在長期積累下影響了M2/GDP的數值偏高。

從以上因素的變化趨勢來看，未來中國M2/GDP比率大幅上升的可能性和空間已經較小。原因主要有如下幾點：

2.金融脫媒。金融脫媒趨勢已經開始顯現。長期以來，間接融資為絕對主導的融資結構造成了中國金融風險在銀行體系的不斷積聚，也不利于中國金融體系的整體穩定性。決策層已多次表示要加大力度發展資本市場，提高直接融資比重。自2002年以來，直接融資，特別是企業債券的占比已經明顯提高，金融脫媒趨勢開始顯現，未來間接融資占比的進一步下降將削弱銀行系統的貨幣創造功能。

3.貨幣政策。中國的貨幣政策取向已趨于穩健。2009年天量的信貸投放直接引發了后來的通脹抬頭，也造成銀行體系貸款質量惡化的巨大隱患。在經濟增長方式轉型的大背景下，未來決策層的宏觀經濟政策實施將更加審慎，貨幣政策再次大幅放松的可能性已經不大。

[責任編輯 陳麗敏]