電力上市公司投資價值的思考

何春輝　何利輝

電力上市公司分析

電力體制改革為證券市場添加了新的投資點，限于篇幅，本文以“內蒙華電”和“岷江水電”為代表與大家共同探討。

內蒙華電。其控股股東為內蒙古電力(集團)有限責任公司(全國前500強企業，排名第45位)，是內蒙古自治區政府獨資所有的電力開發企業。內蒙華電屬于第二類的由地方政府投資為主的獨立電廠企業，總裝機容量超過300萬千瓦。內蒙古自治區煤炭資源無論在保有儲量和預測資源量都居我國第二位，而且分布集中，這就為以煤炭為原材料進行火力發電的內蒙華電提供便捷的資源保障。此外，內蒙緊臨京津及華北經濟區，這里人口稠密、經濟也較為發達，對電力的需求旺盛，電力輸送距離近，其損耗也必然較少。例如：內蒙古豐鎮發電廠是該公司全資所有的電廠，歷經二期建設，現已形成6×20萬千瓦發電能力。其地處內蒙古烏蘭察布盟豐鎮市南郊，南距山西大同市45公里，東距北京市300公里，京包鐵路、豐準電氣化鐵路通過區東側，電廠備有六條鐵路專用線，交通運輸便利，運煤公路直通兩大煤礦。電廠附近煤炭資源豐富，電廠主要燃用山西大同礦區小窯煤、內蒙古準格爾露天礦洗中煤和劣末混煤，電廠距離最近的供煤點不足3公里。豐鎮發電廠處于內蒙古西部電網東端，是內蒙古西部電網向北京送電的樞紐電站，電力經由“豐鎮——大同”、“豐鎮——沙嶺子”兩條500千伏超高壓輸電線路送入華北電網。公司控股的海勃灣發電廠總設計裝機180萬千瓦，屬于坑口電站，電站附近有煤質優良、煤價低廉、儲量達35.5億噸的煤炭資源和充沛的水資源，建廠條件十分優越，公司在管理上實行新管理辦法，嚴格控制員工人數，加強成本核算，勞動生產率可望達到20萬元人/年，整體盈利水平高于同類型電廠。

岷江水電。屬于第三類擁有地方小電網的電力上市公司。電力結構中全部為中小水電，在沙牌水庫建成后，使得其下游的主要電站都有了年調節功能，不但增加了發電量，還有效的提高了供電穩定性。該公司地處水資源豐富的岷江流域，枯水期短，而且施工條件較為優越，電站建設成本低廉，例如，公司于2001年建成的銅鐘電站裝機達到5.7萬千瓦，總投資僅3.86億元，大大低于水電行業平均裝機造價水平。在原體制下，電力成本低，其售電價格也較低。該公司電力除滿足本地區的電力需求外，還向緊臨的成都、德陽等地供電，最近被四川省電力公司控股，特別是按照電力體制改革的要求，公司有重組的機會，使得岷江電力獲利的能力更為突出。

電力投資價值的因素

成本價格因素發電企業的成本主要包括建設固定投資成本和建成后的運行成本。在整個電力行業中，發電成本占電力生產成本的一半以上，其高低是決定企業競爭力的根本。

本次電力體制改革的核心是廠網分開，竟價上網，這也是大多數市場經濟成熟國家電力市場運行的基本特征。而我國的電力體制是以國家電力公司為主導的廠網合一模式，在這種體制下，造成了電力市場高度壟斷，特別是在發電端，由于國電公司控制下的發電企業與其電網的天然近親關系，使得諸如二灘水電站這類獨立電廠生產的電力無法充分上網，其單位電力成本居高不下，電站效益十分低下。因此，實行廠網分開后，電網企業和發電企業將是兩類截然獨立的市場主體和利益主體。原有的電力市場“劣幣驅良幣”現象的體制根源將得到根本改變。而且，原有的項目成本加利潤的反推電價的機制將被竟價上網的機制所替代，成本低廉，并且穩定可靠的電力將是受電網公司歡迎的產品。各發電企業的建設安裝等固定成本是已經發生了的，在一定程度上，它們會加大變動成本的控制。在新的電價形成機制下，只有單位固定成本和變動成本都比較低的電力公司生產的電力才會受到市場的歡迎，才會更多的實現上網銷售。一些原來上網電價低的發電企業也存在著電價上調的機會，而一些以較高電價上網的企業必將面臨新的挑戰。就目前我國主要上市電力公司來看，分為火電類上市公司和水電類上市公司。

總體看，水電在竟價上網時具備低成本優勢。根據測算，水電的建設成本高于火電，按以往標準，就發電設備而言，水電比火電單位千瓦造價高40％，也正是這種高成本投資和較長的建設期因素限制了國內水電開發的進度。但是隨著國家對環保控制要求的提高，水電建設成本與火電差距大幅減小。目前國內水電的運行成本是0.04元～0.09元/度，火電的運行成本卻是0.19元/度，隨著煤炭價格的上升，火電的發電成本還會上升。由此可見，未來發電公司竟價上網時，水電公司優勢明顯。在此基礎上，電價的高低完全由市場規律決定。管理先進、生產成本低的發電企業可以將上網競爭電價定得較低，從而獲取盡可能大的市場份額。

質量因素衡量電能質量的標準主要有頻率和電壓。今后市場競爭的焦點將在于能否確保發電設備在系統需要時正常工作，也就是保持高可用率或低故障率。電力市場對發電企業的電能生產提出更高的要求，質量不合格將導致經濟制裁，甚至承擔法律責任，并影響后續的市場優先級別。

環境因素本次電力體制改革方案中，一個鮮明的特點就是增加了環境折價標準。這實際上是政府對電力企業因發電生產引起的環境問題采取的限制措施，起到激勵清潔電源發展，減少環境污染的目標。對于發電排放高、對環境污染嚴重的電力企業，其上網銷售必然存在環境限制性因素，其競爭力也會相應降低。這一標準客觀上促使電力企業采取更嚴格的環保措施，以煤為主要原料的火力發電企業將不得不加大對環保的投入，甚至還要關停一些污染嚴重的中小火電機組，而對于用水力、風力等清潔能源發電企業而言，無疑將提升其競爭能力。對于水電類的上市公司，試點符合國家能源結構調整方向，電力體制改革后，國家將形成激勵清潔電源發展的新機制。水電作為清潔、廉價、可再生資源，有其優于火電的特點。

體制因素根據我國電力產業發展，在上市公司中，大體上可按所有者體制區別將之分為三類。第一是國電系統電力企業，他們大多依托于國電系統各省電網而發展起來，這類企業本身脫離于國電公司及其全資子公司，資產規模大，裝機容量大，多分布于中心城市，而且靠著國電公司，實力十分強大，如龍電股份、九龍電力、華銀電力等。第二是各級政府投資為主的獨立發電企業，他們大多與國電系統的電網資產沒有資產紐帶關系，資產及裝機規模也比較大，以火力發電為主，一般地處能源大量消費的中心城市。這類有：申能股份、廣州控股等。第三是地方電力企業，這類企業是由地方政府開發地方中小水電資源而發展起來的，他們擁有自己的地方小電網，或者依托地方電網，電力結構以中小水電為主，資產及裝機規模都較小，調節能力相對較差，多分布在邊遠山區的中小城市和農村。例如三峽水利、岷江電力、樂山電力等。本次電力體制改革“廠網分開”的要求主要涉及國電系統，而對其他電力企業，改革方案只是提出“也要實行廠網分開”。以小水電自發自供為主的供電區，要加強電網建設，實行“廠網分開”。因此，對原國電系統所屬上市電力公司的影響就要大于其他體制下的上市電力公司，但是，他們將面臨一系列重組整合的機會。

其它因素設備新舊及其規模。就單個電廠項目而言，如果電廠建設時期處于改革之初，其原始造價應該是較低的；對于火電類上市公司，老電廠設備老化問題嚴重一些，原材料損耗較高，電力污染排放可能較高。距離遠近。首要的一方面是原材料運輸距離，沿海能源緊缺地區的電力公司其原材料成本要比西部能源產地的電力公司高，另外是電力運輸的距離，在能源產地上網的電力銷售到其他地方，必然存在電力損耗。地域經濟特點。由于地域經濟發展的不平衡，可能存在不同地區電力市場價格差異，發達地區的電力市場價格可能會高于落后地區。此外，由于長距離電力運輸損耗的存在，低成本能源產地的電力公司可能由于遠離能源消費地，其竟價能力不一定比高成本的沿海地區的電力公司強。

我國電力體制改革造福于人民并為電力投資者提供了機會，電力工業的興衰直接影響國民經濟的發展，不斷進行行業競爭分析，采取相應的策略，是電力企業乃至全社會的課題。